流动性过剩或重返市场

高善文

在流动性供应上升的背景下，实体经济对流动性需求开始下降，这意味着流动性的转折可能正在出现。

随着贸易顺差恢复增长、银行信贷增长率进入上升过程，流动性的供应正在恢复；同时，经济名义增幅下降和私人部门投资意愿萎缩，导致实体经济对流动性的需求也开始显著下降。受此影响，流动性供求的格局正在发生转折。

我们倾向于相信从2007年四季度开始一直持续到2008年三季度的，在实体经济领域广泛存在的流动性短缺的过程已经结束。

最早从2008年四季度开始，实体经济领域的流动性供求平衡状况已经开始转向越来越宽松和越来越富裕的状态。流动性供求平衡的反转对资本市场的估值将会产生非常明显的影响，并且有初步的迹象表明，这样的影响在资本市场的演进过程中可能已经具体的体现出来。

首先，从贸易顺差角度来看，2008年10月以后，贸易顺差已经恢复增长，并且达到经济名义增幅以上。预计这一局面至少在2009年上半年可以维持。大宗商品价格近来的暴跌将在2009年显著改善中国的贸易条件，降低中国的进口成本，从而对经济增长构成明显的推动和支持。

尽管商品价格的下跌是一次性的，但其在2009年形成的收入效应，大约可以抵消出口下降的影响。因此，总体来看。2009年中国的贸易顺差可能重新恢复增长，这一趋势在上半年应该相当确定。

其次，从商业银行的信贷创造角度看，进人2008年四季度以后，随着宏观经济政策的转向，信贷投放量在明显放大，信贷增长率出现加速。这些数据意味着流动性的供应正在全面恢复。

从流动性需求的角度来看，中国经济名义增长率正在迅速下降，而此前，从2007年四季度到2008年二季度，经济名义增幅在不断上升。并达到十多年的最高水平。

经济名义增幅的下滑，意味着实体经济生产和交换领域，对于流动性的需求正在全面下降，进一步考虑到私人部门投资意愿的萎缩，实体经济流动性需求的下降更为明确。

因此，在流动性供应上升的背景下，实体经济对流动性需求开始下降，这意味着流动性的转折可能正在出现。

从信贷市场上的利率情况来看，特别是剔除法定利率因素以后，近来的利率水平似乎出现明显松动；从草根层面观察到的民间资金借贷利率，到商业银行的票据贴现利率，近来都出现下降势头，这些数据暗示流动性的转折可能确实正在发生。

另外一个值得注意的趋势是，企业部门的定期存款和相对活期存款的比例近来在快速上升。这一比例的上升可以有许多解释，其中一个可能的解释是，企业的生产和经营活动对短期资金的需求在下降，同时，企业持有多余的现金。这一比例变化的重要性在于，历史上它通常预示着流动性过剩局面正在出现。