美国次级房贷危机对中国的影响和应对策略

肖文兴

摘要：次贷危机是从2006年春季开始逐步显现的，2007年8月起席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场。美国爆发金融危机具有必然性。此次危机在新兴市场上产生的是放大效应，这场危机对中国的影响主要有三个方面。美国华尔街金融危机给我们带来的启示是多方面的，全球化的加剧与当前的国际货币体系是导致金融危机频发的根本原因，中国存在着潜在的金融危机。文章从六个方面提出维护中国金融安全的对幕。

关键词：次贷危机金融危机应时策略

中图分类号：F830文献标识码：A

文章编号：1004-4914(2009)03-012-03

一、美国次级房贷危机的情况及原因

1次级房贷危机爆发的基本情况。美国的“住房按揭贷款”共分为三个层次：优级贷款、准优级贷款和次级贷款(简称次贷或次级债)。优质贷款主要面向信用等级高、收入稳定可靠、债务负担合理的优良客户；次级贷款是针对信用分数低、收入证明缺失、负债较重的人群；而准优级贷款则主要面向介于二者之间的庞大灰色地带客户。2001～2003年美联储连续10多次降息，最低时只有1％。长期的低利率水平激发了房地产价格飙升。住房按揭的次级贷款衍生类产品获得惊人收益，引起了市场的热烈追捧。但是，到2006年底至2007年初，美联储连续十几次加息，房地产市场降温，整个链条突然断裂——买房人还不起贷款，评级机构调低次贷衍生品评级，投行抛售次贷，整个市场出现流动性紧缺和信贷紧缩，次贷危机一发不可收拾。

次贷危机是从2006年春季开始逐步显现的。2007年8月起席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场。据相关报道，当前，次贷危机给全球金融业带来的损失已达1500亿至1800亿美元。但是，人们对美国金融危机的认定存在错觉。美国次贷问题发展至今并未完全达到市场普遍认定的危机程度，价格、机构与政策控制力仍在美国战略、策略与技术能力范围之内。华尔街风暴造成美国金融体系恐慌。并带动和刺激全球金融价格调整幅度加大、加快，但是美国金融机构。尤其是银行体系控制力仍显示出有效、前瞻与防范的特征，美国金融体系总体上依然稳定，其规模优势依然存在。比如，美国8500家金融机构中，440家有问题，14家银行倒闭，这说明美国面临的问题还不是全局性的。

此次危机在新兴市场上产生的是放大效应。从2007年4月到2008年底，美国次贷危机已经发生一年多，美国股市主要股票指数下跌20％。但是新兴市场股指基本上都被“腰斩”了，中国更是跌了70％。新兴市场首先是不成熟的，它的监管机制、市场运行机制都很不完善。投资者也不成熟，且很敏感，危机一来，新兴市场便风声鹤唳，这给新兴市场带来的打击是最为严重的。

2次级房贷危机爆发的原因。美国爆发金融危机具有必然性。自从20世纪90年代克林顿政府实行金融现代化改革方案以来，混业经营制度催生了一大批商业投资银行，这些投资银行不是以“存贷款利差”获取利润，而是通过申间业务，特别是通过承销证券、经营金融衍生产品赚取高额利润。不仅如此，由于美国实行房地产福利政策，政府投资的房地产信贷担保公司对外发行债券筹集资金，而投资银行将这些债券通过各种方式推销出去，结果导致美国的房地产信贷危机波度到世界各地。

放贷机构闹竞争的加剧催生了多种多样的高风险次级抵押贷款产品。如浮动利率贷款，这种形式的贷款看似提供给贷款者更多的优惠(例如贷款者可以先支付利息不付本金)，但事实上由于当时偏低的利率水平，接受这种贷款的贷款者被暴露在利率上升风险之下。而在银行方面看似通过浮动汇率转移了利率风险。但却把自己暴露在一旦房地产价格发生逆转，按揭贷款还款率骤跌的风险之中。在进行次级抵押贷款时，放款机构和借款者都认为，如果出现还贷困难，借款人只需出售房屋或者进行抵押再融资就能够解决问题。但事实上，由于荑联储连续17次加息，住房市场持续降温，借款人很难将自己的房屋卖出，即使能卖出。房屋的价值也可能下跌到不足以偿还剩余贷款的程度。这时很自然地会出现逾期还款和丧失抵押品赎回权的案例。案例一旦大幅增加，必然引起对次级抵押贷款市场的悲观预期，次级市场就可能发生严重震荡，这就会冲击贷款市场的资金链，进而波及整个抵押贷款市场。与此同时，房地产市场价格也会因为房屋所有者止损的心理而继续下降，两重因素的叠加形成“马太效应”，出现恶性循环，导致了次贷危机。

二、次级房贷危机对中国的影响和启示

1次级房贷危机对中国的影响。这场危机对中国的影响主要有三个方面：一是资本市场的连锁反应。美国股市动荡或美国金融机构从中国资本市场撤走资金会对中国股市造成冲击；二是投资于美国的资产受到损失；三是美国经济减速造成的中国外部需求减少。目前来看，时中国实体经济的影响相对微弱，美国金融动荡最大的影响在心理上。应该看到，美国次贷危机的爆发，会使我国直接投资到其相关产品的机构和个人遭受很大程度的损失；会因美元大幅贬值而使我国持有的美元储备和资产遭受损失(主要是以美元进口美国以外国家的商品或劳务时)；会因美元贬值、人民币升值，以及美国经济衰退、进口减少而影响中国的物价上涨、出口乃至经济增长，影响中国出口企业的稳定和劳工的就业；会因美元降息而影响人民币利率提高，进而影响中国抑制通货膨胀、进行宏观调控政策的实施；会因美国股市的剧烈波动而影响我国香港地区和内地股市的稳定；会因美国市场的不景气而推动“热钱”流入我国，进一步增加人民币升值、资本市场和房地产市场泡沫的压力等等。

但是，从另外的角度看，美国次贷危机在2007年7月份开始爆发，对中国来说，也可能是一次机遇。第一，美国此次次贷危机给全球，特别别是包括中国在内的新兴市场国家房地产和资本市场的发展敲响了警钟，避免了重大错误和损失。第二，危机的教训是最宝贵的财富。中国应该从世界上历次金融危机汲取教训。增强防范和化解金融风险的能力，推动经济、金融科学发展。第三，次贷危机的爆发，美元和美国金融市场的波动，打破了其金身不坏的神话，在一定程度上削弱了其国际影响力。这为打造强势人民币，增强其国际影响力带来难得机遇。

2次级房贷危机对中国的启示。美国华尔街金融危机给我们带来的启示是多方面的，从理论上来说，我们必须重新检讨剩余价值理论，正确认识市场经济运行机制，认真思考中国农业、工业和服务业之间的关系。不要盲目追求产业结构的升级换代，从而为爆发金融危机埋下伏笔；从实践上来看，我们必须意识到西方国家所开发的许多金融衍生产品，已经脱离了风险控制的范围，成为少数金融冒险家转嫁风险、牟取暴利的工具。在发展金融服务业时，

不能盲目地效仿西方国家的做法，无节制地开发金融衍生产品，而应该根据中国的实际情况，建立中国的金融风险转移机制。中国政府在监管金融市场时，必须建立科学的预警机制，并且通过跟进式管理，及时发现问题，将金融危机扼杀在萌芽状态。

中国应该在美国的监管问题上吸取教训。加强基础产品的质量监管，在推进金融衍生品的过程中保持谨慎的态度。但是，在中国这样对金融产品保持非常严格管制的格局下，金融体系不发达的潜在危害更大。还是需要鼓励金融创新。像人民币外汇衍生产品、人民币利率衍生产品和债券衍生产品等等，恰恰是我们当下需要大力发展的。

中国已经成为美国转嫁金融风险的目标，中国某些不合理的金融体制，已经帮助美国打开了中国市场的大门。如果我们不仔细地加以防范，那么，中国金融上市企业将会成为导入美国金融风暴的窗口。所以。我国政府应当未雨绸缪，尽快回购海外市场上的股份，防止美国政府为了转移国内经济危机而对中国下手。

三、中国存在着潜在的金融危机

判断国际金融危机的因素有：(1)基本经济状况是否恶化，尤其是汇率是否失衡；(2)是否有外部冲击，特别是国内外利率差是否扩大；(3)政府对危机的反应能力如何，以及是否有维持汇率时可选择的政策工具。

1全球化的加剧与当前的国际货币体系是导致金融危机频发的根本原因。前些年以美国为首的世界主要发达国家均实行了宽松的货币政策，世界流动性充足，大量游资在世界各地寻找投资机会。近期，这些主要发达国家纷纷提离利率。开始回收流动性。随着流动性的收紧，金融危机爆发的可能性加大。在我国国内，一方面国际上对中国经济增长的乐观情绪浓厚，外汇资金大量流入，人民银行虽进行了对冲，但国内流动性仍过剩。当前消费价格还处于较低水平，但各类资产价格上涨较快，固定资产投资高位增长，存在过度繁荣的苗头。另一方面，我国目前处于各项金融改革的关键时期。金融管制放松、自由化与审慎性监管同步推进，资本账户开放程度进一步扩大，在存在升值预期环境下推进人民币汇率机制改革。这些政策搭配稍有不慎。就可能会引起人们预期的改变，导致资金大规模流出，或者导致金融机构竞争加剧，被迫扩张，引起信贷膨胀，埋下金融隐患。

当前国际货币体系的主要特征：一是美元仍是世界主要的交易、结算和储备货币，三大货币(美元、欧元、日元)相互之间自由浮动且大幅波动；二是世界货币(主要是美元)的发行没有任何限制，在布雷顿森林体系时期建立的国际组织。能发挥的作用越来越有限。在这种货币体系下，一是美国成为世界流动性的主要调节者，其货币政策的走势影响国际流动性的松与紧。但由于目前对美元发行并没有任何限制，美国往往从本国经济的需要出发决定货币政策。引起国际流动性大幅波动，最终引发各种金融危机。

此外，全球化的发展，尤其是发展中国家越来越融入世界经济、金融后，国际货币体系的缺陷对发展中国家的影响就更为直接。世界经济，尤其是金融领域的不平衡，加剧了新兴市场国家发生危机的可能性。

2中国金融风险凸现。目前，中国经济和金融形势总体是健康的。但是，首先通货膨胀呈上升之势，国家收支不平衡矛盾加剧，流动性风险隐患不可忽视；二是GDP、产业结构、中央财政盈余情况等指标与亚洲国家金融风暴前的表征比较，有许多相似之处，并隐存了更为复杂的问题；三是贸易顺差偏高，对经济稳定发展的影响越来越大；四是市场资金严重泛滥，境外对中国房地产投资和证券投资规模继续扩大；五是上市公司交叉持股严重，股市目前尚未起到合理配置资源的作用，反而刺激了市民的投机心理，加剧了收入差距，增添了不稳定因素。对外贸易顺差偏大和外汇储备过多，必然增加通货膨胀压力；货币供应过多和银行体系资金过多，容易造成资金泛滥，引发金融危机。

当前，中国应该警惕的最大的金融风险是来自于资本市场上的潜在风险，这些隐藏着的风险主要表现为：一是相当大的一部分上市国有控股公司资产质量低下，并且正在继续恶化，“空壳化”现象不断出现，而许多问题仍被弄虚作假的手段所掩盖；是有相当一部分国有证券公司事实上也出现了资不抵债的情况；三是由于国有企业、国有上市公司可以在股市上炒股，又可以在银行借款，导致资本市场与银行债务紧密相连，一部分银行贷款已经进入股市，并且事实上已经演变成相当规模的“或有不良债务”。上述风险再加上银行体系尚未彻底化解的风险，极大地威胁着中国金融的稳定。

四、维护中国金融安全的对策

美国在政治、经济、文化、外交、军事、社会生活等方面的基本政策决定了社会总产品的生产量和货币供应量失去平衡，进出口贸易失去平衡。原来是用发行国债的办法平衡国际收支，危机后美国金融账户的收入下降，国际收支即将失去平衡。与美国相比。中国只要认真贯彻科学发展观，金融困难的问题是可以解决的。

1加强国际资本流动的风险控制，使中国外汇储备保持合理规模。关注中国的国际资本流动态势(外商直接投资、外债以及资本流出)；控制中国资本流动风险，研究制定控制国际资本流动风险的政策措施。实施控制资本流动风险的一般性措施，如外资流入的调控、抑制资本外逃、控制资本流动的波动性，努力消除其负面影响；建立国际资本流动风险的监控体系。由于中国保持人民币汇率稳定的政策制约了汇率对国际收支的调节作用，因此对中国来说，充足的外汇储备与出口的增长一样，都成为维护国际收支平衡至关重要的因素，中国必须根据经济发展状况确定合理的外汇储备。用以解决短期性的国际收支失衡。使中国外汇储备保持合理规模的政策选择应当是：稳定外汇储备规模与加强外汇储备管理并举。而积极的外资政策的基本，最是：注重调整利用外资的长短期结构、审慎的外债政策、谨慎资本项目开放、提高资本项目的管理效益。

2改革银行业，完善与强化金融监管体系、确保金融稳定运行。为了应对加入世界贸易组织后的银行业市场竞争，中国银行业必须加快推进商业银行自身的改革与完善，建立健全符合市场经济要求、与国际惯例接轨的，具有科学决策、监督制约、内部激励、自我发展、自我约束能力的现代商业银行运行机制。通过各种形式增加商业银行资本金，精简金融机构，合理设置金融网点，全面实行资产自债比例管理，提高信贷资产质量。加强银行、证券、保险三大监管机构的协调与合作。对外资银行采取有效监管和控制策略。对外资银行实施国民待遇。中央银行要在保持间接融资为主的前提下，逐步稳妥地扩大直接融资业务，通过发行股票增加国有企业资本金，发行债券减轻银行信贷压力。

3协调货币政策。人民币在国际市场承受升值的压力，在国内市场则因通胀而承受贬值的压力，一升一贬，使人民币处于风险倍增的

境地。必须特别谨慎。继续实行稳健的货币政策。保持人民币币值的稳定，并以此促进经济增长。建立以中央银行利率为基础、货币市场利率为中介，由市场供求决定金融机构存贷款利率水平的市场利率体系。要坚持汇率政策的稳定性与利率政策的灵活性相统一。我国在实行人民币盯住美元的汇率政策时，要吸取泰、韩等国教训，切不可僵硬执行盯住某种货币的固定汇率政策，要随着国内外经济状况的变化及时调整利率。中国应倡导开展亚洲国家货币互换业务，通过货币互换进一步拓宽国家与国家、国家与地区之间的金融合作渠道，建立长期互信的合作关系和协调运作方式。从比较长远看，可以积极考虑推动建立“亚元”货币体系。

4尽快建立开放经济的风险防范体系和预警系统。包括建立灵活的汇率制度，保持国际收支平衡；加强金融监管，防范金融风险；建立反补贴、反倾销体系，防止国内产业受到来自外部的不正当竞争；完善社套保障体系，防止开放市场所必需的结构性调整演变成社会问题。中国要结合国情。加快建立金融危机预警系统和应急机制。对于金融体系中的风险因素，尤其是导致金融危机产生的潜在因素，如通货膨胀、汇率、银行体系风险、债务风险都应当纳入金融危机的预警系统。

5要在保持国民经济较快增长的同时重视经济结构的调整和优化。防止经济大起大落。我国今后必须继续执行适度从紧的财政货币政策，在保持经济总量的平衡下，制定合理的产业政策，改革投资、融资体制，鼓励和引导国内资金向基础设施、基础产业、高新技术产业投入，做到既消除我国瓶颈产业的限制，又提高出口产品的竞争力。面对外贸下滑，关键是扩大内需，刺激国内投资。注重发挥财政政策在宏观调控中的作用，通过为企业减负、为结构调整服务、增加社会性支出等来扩大内需。

6转变经济增长方式，走新型工业化道路，高度重视宏观经济政策决策的非失误性。只有真正从以往注重微量增长的粗放式经济发展道路过渡到强调质量和效率提高的精细型、节约型发展道路，才能够保障实体经济的持续、平稳、健康发展，从而为金融安全目标奠定坚实的基础。对发生金融危机的经济转型国家和新兴市场经济国家的案例研究表明，地大多数危机都发生在宏观经济政策失误之后。比如，出现严重的财政不平衡，货币政策丧失了独立性，或是不恰当的货币升值等。这表明必须认真研究全球竞争条件下的宏观政策运作规律，否则金融安全目标就无从实现。