变迁中的非上市公众公司治理法律规则

傅 穹，关 璐

（吉林大学 法学院，吉林 长春 130012）

公众公司，作为控制权集中和股权离散的最好诠释，正在成为现代公司发展的主体。然而，在以公众公司为蓝本而展开的公司治理改革运动中，股东、管理者、其他相关者间千篇一律的调整方式（One-Size－Fits－All Vehicle）并非放之四海而皆准的万能法则。非上市公众公司作为公众公司与闭锁公司的衔接点与临界状态，既是私募、风投心仪的投资对象，又是充斥着来自市场、信息、流动性及公司治理本身金融风险的黑洞。非上市公众公司中机构投资者与公司高管、控制股东间的价值博弈与权利争夺正成为业界关注的热点。公司本身公众性与私人性并存的组织形态决定了其治理既要满足基层资本市场的游戏规则又要充分尊重商人自治空间，必将遵循强制规则与契约设计并行的展开与收敛路径，相关法律规则的设定必将以控制治理成本为基本理念。

一、问题的源起：非上市公众公司的制度特性

（一）非上市公众公司的界定

何谓非上市公众公司？非上市公众公司属于闭锁公司还是公众公司？理论界、立法界没有给出公允的答案。在美国，公众公司被称为“报告公司”，即依据美国1933年《证券法》、1934年《证券交易法》需向美国证监会（SEC）注册方可发行证券的公司。依据美国法，公司可划分为三个等级：一级公司是至少有2000名在册持股股东且总资产达1亿美元的大型公众公司；二级公司是至少有500名在册持股股东且总资产达500万美元的公司；三级公司包括股东人数较少的闭锁公司和股东人数达到100人但小于500人的公众公司。[1]非上市公众公司因其股东人数和交易规模的限制，类似于三级公司以及二级公司中非在主板市场上市的公司，其披露与交易规则受《证券法》与《证券交易法》调整。

在英国，2006年《公司法》将公众公司定义为“股份有限或保证有限、具有股本的，设立登记载明是公众公司，或相关日期后登记或再登记为公众公司的公司。私人公司是除公众公司以外的任何公司”[2]。“私人公司不得向公众发出任何证券的要约，或者在知道向公众发出要约的情况下配售或同意配售任何证券。除非其公司在配售前再登记为公众公司，或承诺在要约发出后6个月内登记为公众公司。”[3]由此推之，在英国非上市公众公司有两种来源：一种是通过投资者与公司间私下交易购买公司股份的股东人数较多的公司；另一种是经登记却未在主板上市，在AIM、OFEX等市场进行证券发行和交易的公司。

在我国，2006年《公司法》、《证券法》修订以前，公司在除证券交易所外的其他市场公开发行和交易股份的合法性一度受到质疑。2006年《公司法》首度赋予公司股份在证券交易所以外的市场发行交易的合法性。2006年修订后的《证券法》第10条将“公开发行”定义为：向不特定对象发行证券，或向特定对象发行证券导致公司股东超过200人的发行行为。由此承认了场外交易的合法性。在我国，非上市公众公司即可定义为，股东人数超过200人，且未在主板市场上市的股份有限公司。自20世纪90年代我国政府顺应“优化资本市场结构”的时代要求，推出STAQ和NET系统（至今两系统已经发展为统一的代办股份转让系统）并建立地方产权交易市场以来，我国非上市公众公司的来源可归结为两种：一是在代办股份转让系统或地方产权交易市场进行股份发行和交易的股份有限公司；另一种是通过零散的柜台交易或者分散的私下协议发行股份使股东人数超过200人的股份公司。

（二）非上市公众公司的特性

非上市公众公司是公众公司与闭锁公司的临界状态，虽然存在一个相对公开、自由的场外交易市场作为资本形成与退出的通道，但从本质上来说仍然具有明显的私人性与契约性。与一般的公众公司相比，非上市公众公司流动性明显不足，资本形成与退出更加依赖私人市场的契约安排，而非公开自由的现成市场（ready market）。而与一般闭锁公司相比，非上市公众公司又具有典型的合资性质，其融资渠道更加广泛、公开，其资本流动性有所增强。近年来机构投资者数量和形式的增加以及场外交易市场的发展，加速了公众公司股份的集中，拓宽了闭锁公司的融资途径，使得非上市公众公司的治理与监管成为业界关注的焦点之一。制度涉及必然根植于其自身特性。具体而言，非上市公众公司具有如下特性：

首先，就股东人数和公司规模而言，非上市公众公司具有公众属性，需要遵守证券市场的运行规则。股东人数一直是区分公众公司与闭锁公司的重要指标。美国1934年的《证券交易法》将股东超过500人、资产超过1000万美元的公司界定为公众公司。[4]我国2005年修订的《证券法》将向超过200人发行公司股份的公司界定为公众公司。在美国，主板市场之外设立了NASDQ市场、粉红单市场（Pink Sheet）为非上市公众公司提供股份交易市场；在英国，设立AIM、OFEX市场作为主板市场的补充；在我国，除沪深交易所外，设立代办股份转让系统和产权交易中心为非上市公众公司提供融资和股份交易渠道。从这个意义上来说，非上市公众公司股东人数众多，其股份流通性强于闭锁公司，具有较强的公众性。

其次，就股份交易市场性质而言，非上市公众公司的交易市场具有私人性，其交易规模、交易效率明显低于主板市场。非上市公众公司股权交易途径有两种：一种是零散的通过私人契约行为而运转的场外市场，其私人性不言而喻；另一种是在三板市场通过做市商而非公开集合竞价交易。“位于资本市场最底层的所谓‘私人的’或‘人为制造的市场’，是通过单个的投资银行不断地吸引买者与卖者加入来加以维持的。在股票没有在证券交易所上市的情况下，它通常是在提供某种流动性承诺的前提下加以出售。投资银行在主办该证券的发行时，通常至少要在一段时间内承担该证券具有流动性的责任。”[5]非上市公众公司的股份虽然可以在场外市场流通，与普通闭锁公司相比其股权具有一定的流动性。但受市场运行机理的限制，非上市股份的交易过程仍然依赖做市商与股份发行公司、做市商与投资者间的契约行为进行，场外交易市场仍然是一个以契约为基础的私人市场。而这个市场中，由于缺乏直接的竞价机制，股价常常并不能完全反应公司价值，信息不对称和管理者道德风险问题更加突出。

最后，就公司治理结构而言，非上市公众公司受到市场规则与投资者协议的双重影响。机构投资者是非上市公众公司股份发行的主要对象，也是公众公司股份集中的主要推动力。“‘机构投资者’这一概念在几十年前还鲜为人知，如今，它已经成为证券市场中的主导力量。目前机构投资者分为六类：私人养老基金、公众职工退休基金、开放式基金、人寿保险公司、大学捐助金以及私人投资基金。机构投资者与一般个人投资者不同，机构投资者通过多样化投资组合分散投资风险，在一般情况下，机构投资者对公司经营采搭便车态度，对管理层经营采取赞成态度。但并不意味着管理层可以置机构投资者意愿于不顾，因为机构投资者手中握有大量股权，其表决权的行使将动摇现任公司管理者的控制权。”[6]从机构投资者本身来说，机构投资者多为长线投资者，且场外交易市场流动性有限，使得机构投资者不能直接适用“以脚投票”的华尔街规则，进而激励了其参与公司治理。“他们可以通过专职调查与新设公司管理者建立关系、选任代表自身利益的董事，来积极参与和监管其投资；通过契约设计避免道德风险和信息不对称；通过增值服务（value-added service）来提升公司价值。”⑦非上市公众公司股份的交易主体主要为机构投资者，机构投资者的所有权与公司控制权并未完全分离，公司治理受投资者与公司、管理者间的契约影响，具有高度的私人性与契约性。“机构投资者持股数量的急剧增加为研究现代公众公司中股东角色提供了舞台。股东越专业化，其参与公司经营的成本就越低。”[8]机构投资者参与公司经营既保护了投资者利益，也同时降低了经营成本。

综上所述，我们可以将非上市公众公司界定为，借由公开市场作为其资本形成与退出路径的闭锁公司。从股东人数和交易规则来看，非上市公众公司具有明显的公众属性，应遵循公开市场的交易规则和强制性规范。但从公司本身的股权结构来看，非上市公众公司所有权与控制权并未完全分离，其治理仍然遵循股东协议安排。协调非上市公众公司中大股东与小股东、内部管理者与外部人之间的利益冲突，一方面应设定合理的监管规则防止因信息不对称、权利不对等产生的道德风险问题；另一方面又要控制代理成本，降低融资门槛、简便治理结构，尊重商人自治空间。

二、准入规则：信息披露

及时充分的信息披露是调和大小股东间利益冲突、监督管理者决策行为和效果的先决条件。信息作为一种资源起初分布就呈现出一种不均衡性，信息披露本身就是一种公司资源的分配过程。尤其在公开市场中，信息披露有助于防止欺诈、增强公众对市场的信心、提高整体治理和商人道德标准、增强投资分析和公司估值的准确性以及促进公众整体利益的提升。[9]

然而，信息作为一种特殊商品，不可避免地会出现搜集、公布、核实等“信息成本”，将提高证券交易成本、降低证券本身的盈余反应系数。因此，信息披露的程度与范围必将随披露主体、披露对象的性质不同，以及证券市场规模和流通性差异而变化。从非上市公众公司本身来说，“一则，非上市公众公司的群体性特征是规模较小、组织结构简单、抗风险能力弱、承担成本能力弱，因而对信息披露成本更为敏感；二则，场外交易市场的投资者具有风险偏好的群体特征，具有更多投资经验与更高的投资技巧，对市场信息的依赖程度没有一般公众投资者强烈；三则，场外交易市场是一个零散的、自发的市场，一般由行业协会管理，具有高度的自律性。”[10]因此，非上市公众公司信息披露既要充分又要恰当，在披露成本与披露效果之间寻求平衡。

（一）发行披露

美国作为全球资本市场发展和公司治理改革的先行者和领军者，其法律规则向来是各国立法者借鉴的榜样。依据美国法，公司可划分为三个等级：一级公司是至少有2000名在册持股股东且总资产达1亿美元的大型公众公司；二级公司是至少有500名在册持股股东且总资产达500万美元的公司；三级公司包括股东人数较少的闭锁公司和股东人数达到100人但小于500人的公众公司。[11]非上市公众公司因其股东人数和交易规模的限制，类似于三级公司以及二级公司中非在主板市场上市的公司，其披露与交易规则受《证券法》与《证券交易法》调整。根据美国《证券法》，一公司非公开发行证券可以免于向SEC注册和提交注册说明，也不必在招股说明书中向公众进行信息披露。[12]但由于美国《证券法》中并没有对何谓“公开发行”给出明确定义，这种注册和披露豁免权的应用范围一直存在争议。“1953年SEC v.Ralston Purina Co.案的判例中认为，判断公开发行的标准不在于发行对象数量的多少，而在于发行对象有无能力获得和强制披露一样的信息，并以此在交易中保护自己。”[13]随后，SEC颁布的《证券法规则》将这一标准具体化，将发行对象划分为两种：一种是包括机构投资者、组织、内部人、风投公司、信托基金以及资产过百万或年收入超过20万的个人在内的“合格投资者”（accredited investor）；一种是具有专业知识和投资经验的“不合格投资者”。其中向合格投资者以非公开方式发行股份可以免除注册和披露义务，而向不合格投资者以非公开方式发行股份则须履行信息披露义务，且发行人数不得超过35人。[14]但股份发行前12个月及发行期间累计发行金额不超过100万美元的，也可以免除注册和披露义务。[15]

就不能免除披露和注册义务公司需披露内容，美国证监会（Securities and Exchange Commission，SEC）依据《1933年证券法》制定了《公司招股说明书规则A》（Regulation A Offering Statement Under the Securities Act of 1933），要求披露的内容包括：主要发起人、主要发起人依据《证券法》第262条规定是否适格、关联交易、股份发行所适用的司法管辖、一年内未登记证券的发行及出售、股份发行的其他相关事宜、公司未来营销计划、在招股说明书中提到专家发行人间的关联关系以及所募集资金的用途。在招股说明书内容不得包含误导性信息或预测性信息，除非发行人有足够理由认为这种预测信息能够确实实现。[16]

在英国，2000年《金融服务和市场法》将公司向社会公众发行非上市证券的审批权赋予金融服务局，且依欧盟《招股章程指令》规定，只有经主管部门（金融服务局）审批后，方能公布招股章程，其中包括：注册文件、证券说明和摘要。[17]此外，与美国相似，英国同样采用了注册披露豁免制度。2000年《金融服务和市场法》同样将公司证券发行对象分为“合格投资者”和“不合格投资者”。向“合格投资者”发行股份、对不超过100人的“不合格投资者”发行、单个投资者投资金额不少于5万欧元、每股面额不低于5万欧元、发行总价不超过10万欧元时，公司免于信息披露，可以不制作招股章程。[18]

（二）持续披露

在场外市场快速发展、非上市公众公司数量逐渐增多的市场背景下，美国《1934年证券交易法》的持续信息披露规则也从上市公司证券交易扩展到场外市场交易。其中《证券交易法》第15（d）条要求，公开发行公司定期向SEC提供年度报告表10－K、季度报告表10－K以及重大事件报告表8－K。[19]同时，该法第12（g）条又将这一规则拓宽到场外市场交易公司。此外，柜台市场（OTCBB）、粉红单市场（Pink Sheet Market）又根据其交易主体的规模和性质发展出各自的持续信息披露规则。英国与美国的不同在于，没有指定专门的《证券交易法》并对场外交易的持续信息披露进行系统规范。在英国，非上市公众公司持续信息披露的法规来源于两部分：一部分来自PLUS市场的自律规则；另一部分来自2006年《公司法》第15章中有关会计记录和财务报告的具体规则。

（三）我国现状

在我国，2006年修改的《证券法》承认了证券交易所外股票发行与交易的合法性，明确了非上市公众公司的范畴。根据我国《证券法》第10条、第39条的有关规定，我国非上市公众公司可以定义为，因公司向特定对象采取公开或非公开方式发行股份、或因向不特定对象非公开发行股份，导致股东人数多于200人的公司。目前，我国非上市公众公司股权交易集中在代办股份转让系统和地方产权交易市场。非上市公众公司信息披露由《证券法》、证监会《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则》、证券业协会《股份转让公司信息披露实施细则》等法律法规加以规范。

有关发行披露，非上市公众公司参照上市公司，遵守《证券法》第25条规定，在公开场所公告符合该法第12、14条规定，根据证监会《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则》要求的募集文件。此外，有鉴于非上市公司的特殊情况，在公司首次于代办股份转让系统发行股份时，依据《股份转让公司信息披露实施细则》第39条规定，公司再与主办券商签订委托代办股份转让协议以后，应于30个工作日内，就股份账户开立、股份确认、登记、托管等事项，至少在一种中国证监会指定的媒体上予以公告。

有关持续披露，证券业协会《股份转让公司信息披露实施细则》（下称《信息披露细则》）与《证券法》中“持续信息公开”规定相类似，将非上市公众公司信息披露分为定期报告与临时报告。根据该《信息披露细则》第六章规定，定期报告包括：每会计年度结束之日起四月内公布的年度报告；每会计年度前六个月结束之日起两个月内公布的中期报告；以及在每会计年度前三个月、九个月结束后三十日内公布的季度报告。根据该《信息披露细则》第七章规定，临时报告情形包括：召开董事会、监事会、股东大会；收购、出售资产；关联交易；及其他重大事项。2002年，证券业协会又发布《关于改进代办股份转让工作的通知》规定：进入代办转让系统的公司，能够参照上市公司标准，规范披露公司信息的，每周交易5次；不能规范履行披露义务，但能保证按时披露年报的，每周交易3次；不履行信息披露义务的，每周限转让1次。这些对非上市公众公司信息披露起到良好的激励作用。

此外，作为试点，证券业协会颁布了《股份进入证券公司代办股份转让系统报价转让的中关村科技园区非上市股份有限公司信息披露规则》（以下称《中关村信息披露规则》），将中关村科技园区的非上市公众公司信息披露程序和内容加以简化，旨在缩小披露范围、提高交易效率、降低交易成本。依据《中关村信息披露规则》规定：首次发行时，公司可出具报价转让说明书替代股份转让公告书，且说明书中仅需披露公司基本信息、治理情况和财务会计信息，从而提高了披露的针对性，减少了披露内容；定期公告，公司仅需披露年报；临时公告，公司仅需披露“重大事项”，从而减少了披露次数，降低了披露成本。

三、信托策略：内部审计

内部审计是双层制与单层制治理结构共同选择的内部监管模式。审计委员会获得职权的前提是独立于董事和管理层。在双层制治理结构国家，审计委员会向监事会或股东大会负责，提交审计报告。在单层制国家，董事会中设立独立的审计委员会，并由审计委员会审核审计报告。“日本《商法典》要求大型非上市公司的财务报告应经独立的审计师进行审计，所称大型公司是指股本在5亿日元以上或者负债总规模在200亿日元以上的公司。德国法要求大型非上市公司向公司注册机关报送财务报告，达到下列两项以上条件的公司需要依法审计：（1）销售额超过800万欧元的公司；（2）总资产超过400万欧元的公司；（3）拥有50名以上雇员的公司。当公司销售总额超过3800万欧元，或者总资产规模超过1900万欧元，或者公司总雇员超过250名的，公司满足上述条件中的两项的，需要进行并表报告。在法国，公司报告是否需要进行外部审计，由其法定形式和规模决定，无论是公众公司还是私人公司。在英国，所有有限责任公司至少要公开一部分财务情况，小型公司通常仅需要提交资产负债表，但是报告须经审计。”[20]虽然，审计委员会在保证财务透明方面功效显著，但是德国、日本、英国、美国等国都对审计委员会的职权进行了限制，要求其不得替代监事会或董事会执行本应由其全体成员共同执行的职责。因为，立法者有理由相信，过分扩大审计委员会的权利将有可能削减监事会或股东会的权力，且使得监事会成员和董事丧失应有的责任感。[21]

四、退出机制：股权交易规则

非上市公众公司股权流通的主要场所是做市商市场。做市商市场是各国资本市场最基础的组成部分，也是非上市公众公司投资者进入和退出的主要场所。在美国，公开的股票交易市场主要包括：NYSE、AMEX、NASDAQ、OTCBB以及Pink Sheet，其中非上市公众公司的交易市场主要集中在OTCBB和Pink Sheet市场。“OTCBB是全美证券商协会管理的一个电子报价系统，它的设立目的是为了已向美国证券交易委员会登记，且不能在NYSE、AMEX和NASDAQ挂牌交易的证券提供实时报价、最后一笔成交价和成交量等信息。Pink Sheet的功能是为那些选择不在交易所或NASDAQ挂牌上市、或者不满足挂牌上市条件的股票提供交易流通的报价服务。”[22]

在英国，1980年成立了USM市场，为非上市公司股权交易提供场所。英国加入欧盟后，降低了公司上市门槛，USM被AIM市场替代，并在1995年颁布《证券公开发行规则》（Public Offers of Securities Regulations 1995），对该市场股份交易行为进行规制。

我国台湾地区2002年设立了兴柜市场，为已申报上市但未进行IPO发行的公司提供股份交易平台，从而避免了零散柜台交易市场透明性差、违法操纵股价等问题。

在我国，除主板交易市场以外，股份公司的公开股票交易场所包括地方产权交易所，天津、武汉、深圳等地的股权交易所，以及原STAQ系统、NET系统发展而来的代办股份转让系统，其运行机理与其他成熟资本市场一样，采取做市商制度，即由合格的主办券商为股票造市、促成交易。这种做市商制度适应了场外交易市场风险大、流动性较差、技术要求高、自律性强的特点，有利于稳定市场秩序、增强市场活力、维护市场秩序。2006年《证券法》第39条承认了公司股票在证券交易所上市以外在其他证券交易场所转让的的合法性。第40条又承认了做市商制作为“国务院证券监督管理机构批准的其他交易方式”的合法性。

此外，目前我国并没有建立统一的场外交易市场，各交易板块之间处于并列平行关系，并没有形成有效的转板机制，非上市公众公司在场外交易市场发行和交易股票的规则并不统一。就非上市公众公司股份转让挂牌条件和交易者资格，我国不同的交易市场设定不同规则，学者也存在理论争议。有学者认为“非上市公众公司本身即具有公众性，其股份发行和交易规则应受到公开发行规则的规制，因此应当允许非上市公众公司直接在划定的证券交易场所挂牌交易，证券监督管理部门仅对其发行融资行为进行限制，而无需特别设定挂牌规则。”[23]另有学者则认为，非上市的股份公司获得公开发行股票资格，成为非上市公众公司，应设定一定门槛，满足挂牌条件。以股份代办转让系统中具有典型意义的“中关村产业园区股份代办转让系统”为例。2009年中国证券业协会出台《证券公司代办股份转让系统中关村科技园区非上市股份有限公司股份报价转让试点办法（暂行）》（下称《试点办法》）第9条即规定，在该交易系统挂牌的非上市公司必须存续满两年、主营业务突出、治理结构健全、股份发行及转让行为合法合规、并取得北京市人民政府出具的非上市公司股份报价转让试点资格确认函。对于投资者资格，该《试点办法》虽没有像美国、英国一样以年薪或账户资金额度设定“合格投资者”，但也在第30条规定，非上市公众公司股票交易委托的股份数量以“股”为单位，每笔委托股份数量应在3万股以上。可见证券业协会意识到非上市公众公司规模小、风险大、技术要求高等特点，对挂牌公司资格和投资者资格均加以限制。

五、结 论

非上市公众公司是公众公司与闭锁公司的临界状态，从公司规模和股东人数来说具有一定公众性，从股权结构和市场性质来说又表现出私人公司的结构特点。解决非上市公众公司中大股东与小股东、内部管理者与外部人之间的利益冲突，关键在于通过强制信息披露减少因信息不对称造成的大股东与管理者的机会主义行为，通过完善内部审计规则监督董事会、监事会的独立性，通过畅通退出机制促进股份流通，保证投资者股权及时变现。非上市公众公司治理的外部规则，一方面应当遵循市场规律，维护基层资本市场交易安全；另一方面又要简化交易程序、降低融资成本，充分尊重商人自治空间。当前，我国正处于经济转型期，资本市场尚不成熟，完善非上市公众公司治理规则是我国公司制发展的必然要求，也必将对我国多层次资本市场建设起到重要的推动作用。

[1]美国法律研究院.公司治理原则：分析与建议（上卷）[M].楼建波等译.北京：法律出版社，2006：92－94.

[2]S 1，Companies Act of 2006（UK）.

[3]S 755，Companies Act of 2006（UK）.

[4][美]路易斯·罗思，乔尔·塞里格曼.美国证券监管法基础[M].张路等译.北京：法律出版社，2008：34.

[5][美]阿道夫·A.伯利，加德纳·C.米恩斯等.现代公司与私有财产[M].甘华鸣等译.北京：商务印书馆，2005：297－298.

[6]See Robert W.Hamilton.The Law of Corporations（4th Edition）[M].West Group，1996：328－333.

[7]See Joseph A.Mccahery and Erik P.M.Vermeulen.Corporate Governance of Non-listed Companies[M].Oxford University Press，2008：8－10.

[8]Melvin Aron Eisenberg.Corporations and Other Business Organizations[M].Foundation Press，2005：157.

[9]参见何美欢.公众公司及其股权证券（上册）[M].北京：北京大学出版社，2001：86－96.

[10][13]李建伟.非上市公众公司信息披露制度研究[A].21世纪商法论坛第十届国际学术研讨会：公司法制结构性改革的前景论文集[C].北京：清华大学出版社，2010：72、73.

[11]美国法律研究院.公司治理原则：分析与建议[M].楼建波等译.北京：法律出版社，2006：92－94.

[12]Sec 42，Securities Act of 1933.

[14]Rule 501-Rule 506，Regulation D.

[15]Sec 10，Securities Act of 1933.

[16]Form 1－A，Regulation a Offering Statement under the Securities Act of 1933.

[17]PR 2.1.1，PR 3.3.1，PR 2.2.2，Prospectus Rules.

[18]Sec 86，Financial Service and Markets Act 2000.

[19]Sec 15（d），Securities Exchange Act of 1934.

[20]国务院法制办金融司课题组.非上市公众公司法律制度研究[EB／OL].http：／／www.p5w.net／stock／news／zonghe／200804／t1600909.htm，2008－04－12／2011－04－30.

[21]See Klaus J.Hopt，Patrick C.Leyens.Board Models in Europe：Recent Developments of Internal Corporate Governance Structures in Germany，the United Kingdom，France，and Italy[J].European Company and Financial Law Review，2004.

[22]李赵力.非上市公众公司法律制度研究[A].中国法学会证券法学研究会成立大会暨改革开放30年与中国证券市场法治建设论坛论文集（上册）[C].北京：中国法学会证券法学研究会，中央财经大学法学院，2008：26.

[23]李赵力.非上市公众公司法律制度研究[A].中国法学会证券法学研究会成立大会暨改革开放30年与中国证券市场法治建设论坛论文集（上册）[C].北京：中国法学会证券法学研究会，中央财经大学法学院，2008：27.