价比金坚 豆粕期价“常青树”难倒

沈国成

宝城期货金融研究所，杭州 310013

当干旱炒作变成了库存紧张问题之后，“甘霖”已来得太晚，芝加哥期货交易所（CBOT）大豆期价连破历史新高，上方已无可参考基点。在这种“牛气冲天”的氛围中，国内豆粕期价“大受鼓舞”，跨年度行情的故事极有可能得到验证。虽然市场希望通过下游需求萎缩来抑制价格走升动能，但受供求关系日渐严峻影响，油厂“挺粕抛油”的销售策略仍旧“岿然不动”。笔者认为，只要美豆上不封顶、资金抬升意愿浓厚，大连豆粕的“常青树”就不会轰然倒塌，逢低买入将是较好的交易策略。

1 美豆库存紧张或将“发酵”

如果说美国农业部7月份的供需报告只是敲响了新季美豆减产的警钟，那么8月份的报告便是对产量不可恢复判了“死刑”，且对库存紧俏问题进行了彻底确认，对于接下来9月份的报告只需关注平衡表是否太过“难堪”。这种拾级而上的报告“轰炸”，令市场做多热情不断夯实，导致降水影响退居二线。即便在美国大豆生长优良率自8月份之后连续小幅爬升的背景下，美国大豆价格不跌反涨，且步伐稳健。笔者认为，随着CBOT大豆期价跨越一个个“高地”，市场交易风格已明显由关注需求抑制向无视利空的方向转变，市场眼中几乎揉不下利空的“沙子”，信心构筑已牢不可摧。

由于2012年美国大豆生长进度较往年提前1～2周，导致在6月中旬至8月中旬扬花期大部分时间内，因遭受持续高温干旱，令近期降水缓解作物生长压力的作用大大弱化，降水问题已不值得关注。如果9、10月份在收割期间，突现早霜、病虫害等问题，都将令库存紧张的预期“雪上加霜”。

另外，目前市场对2012/2013年度南美洲大豆播种面积、丰产愿望等过于看好，但南美大豆要等到10、11月份之后才开始耕种，可变因素太大。如果现在想象得太过完美，若未来产量不如预期，CBOT大豆期价还将上演跨年度行情。据了解，作为全球大豆主产国的巴西和阿根廷，未来几个月将增加大豆进口量，以弥补国内压榨需求。在美国无豆可供的形势下，当国际买家将注意力转向南美之际，巴西和阿根廷可能要令市场“失望”了。

实际上，当盘面上涨空间被打开之后，上方已无参考标准和技术阻力，价格最终上涨到什么程度，将难以预测。约束期价上涨的将是高企的价格本身，或是需求严重萎缩，或是全球联手的政策强压，或是市场严峻的恐高心理出现。而在这些事件没有真正显现之前，豆粕价格涨势或难以止步。

2 下游刚性需求并未遭遇“瓦解”

4月中旬以来，饲料价格高企以及生猪行情低迷，导致全国平均猪粮比价持续低于6∶1的盈亏平衡点。不过，随着生猪收储预警机制接近甚至达到二级响应状态，政府又开始启动新一轮猪肉收储工作，这将起到“四两拨千斤”的效果，从而托住猪肉价格底部，意味着生猪养殖将会脱离“冰点”。虽然养殖户补栏积极性恢复之路面临坎坷，但由于生猪养殖刚性需求依然强劲，生猪存栏量维持在相对偏高水平，这将对豆粕下游消费起到相应保障。而2012年以来，国内有近30家上市公司竞相涉足生猪养殖业务，且规模较为庞大，或将带动饲料消费的非正常扩张，并促使需求端口保持“繁荣”景象。

目前，一个值得关注的现象是，虽然蛋白豆粕价格飙涨令终端消费市场采购心态谨慎、观望情绪浓厚，导致贸易商合同执行速度有所放缓；但饲料企业豆粕库存大都维持在较低水平，且只要豆粕价格稍有调整，终端成交量便迅速放大，说明在高价面前补库需求仍在主导市场。实际上，近年来国内豆粕消费仍以年均8%～9%的速度演进，说明在人们生活水平日益提高的年代，下游需求“引擎”还将良好运转，豆粕价格或将中长期受益。就短期而言，随着“金九银十”传统消费旺季的到来，饲料企业产品销售的增长，将促使其对油厂豆粕采购量增加，这种潜在的需求将会对豆粕价格形成向上“牵引力”。

3 油厂“挺粕抛油”助推粕价“屹立难倒”

伴随着植物油上涨行情的启动，油粕比值的下跌趋势变得不再顺畅，但油厂“挺粕抛油”的策略尚未改变。由于政策限制食用油涨价，油厂只能从豆粕市场得到“实惠”，虽然目前国内大豆平均压榨利润维持在200元/t之上，但如果按照10、11月船期美豆进口成本估算，油厂压榨亏损程度将达到150～300元/t的水平。而在各大机构预测后期大豆进口减少的背景下，9、10月份油厂开工率可能偏低，使得油厂不会存在豆粕胀库的风险，对于豆粕的挺价意愿将“难以动摇”。

实际上，从油厂角度而言，在压榨利益维护中，油厂也只能受制于大势和国家政策。从近几年中国粮油和丰益国际的报表看，自2008年以来，相关的粮油加工利润逐年走低，至2011年利润率已降至3%左右。而中国粮油早先曾发布盈利警告称，2012年上半年综合利润同比可能显著减少。这留给了市场一个暗号，即在下半年压榨利润的权衡过程中，油厂将会“有所作为”，并增加对政策敏感度相对较弱的豆粕价格的依赖程度。

历史数据表明，国内大豆压榨利润下半年上涨是大概率事件，在2005-2011年的7a时间里，除2009年以外，大豆压榨利润在当年的第三季度至下一年的第一季度期间无一例外地出现了不同程度的上涨。而在压榨利润构成指标中，豆粕贡献度自2011年5月份以来就一直处于上升状态，说明豆粕仍然是行业景气的“元神”所在。

因此，受美豆供需环境牛气结构的提振，国内豆粕市场仍将“魅力无限”。需求偏暖、油厂挺价等，都将对豆粕价格起到向上“激励”的作用。只要美豆期价“屹立不倒”，大连豆粕价格便会“青春常在”，这可能令“溢价泡沫即将破裂”的投资者失望了。建议市场不要和趋势对抗，在10、11月份之前，逢回调买入仍是最佳投资策略，“价比金坚”的行情值得期待。