高技术服务业投融资主体间的博弈分析

姚正海　袁少茹

【摘 要】 高技术服务企业与风险投资者之间存在着一定的利益冲突，寻找出化解或弱化冲突的解决方案，无疑会对两方的决策提供有益的帮助。博弈双方应加强信息交流等途径缓解信息不对称问题，以达到两者的均衡状态。

【关键词】 高技术服务企业； 风险投资者； 博弈

中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2014）07-0046-03

一、引言

目前，世界经济已经进入了服务业经济时代，其发展水平已成为衡量生产社会化程度和市场经济发展程度的重要标志。高技术服务业作为一种新兴的产业，必将成为国民经济和社会发展的重要组成部分。根据国务院办公厅《关于加快发展高技术服务业的指导意见》（国办发〔2011〕58号）的有关精神，国家发展改革委办公厅于2012年11月29日颁布的《关于组织实施2012年高技术服务业研发及产业化专项的通知》（发改办高技〔2012〕3387号），重点支持研发设计服务、信息技术服务和数字内容相关服务项目的发展，鼓励申报和支持相关项目，进一步表明了政府对于高技术服务业发展支持的态度。

高技术服务企业所具备的创新性和高风险性特点，决定了其资金需求的大量性和资金运作结果的不确定性。政府的相关政策支持固然对于高技术服务业的发展具有重要推动作用，然而仅仅依赖政府支持并不能满足高技术服务企业快速发展的资金需要。高技术服务业主要依靠哪几种融资渠道？其中的投资方之一风险投资者与高技术服务企业之间存在怎样的博弈关系并会达成何种均衡？该均衡对于双方决策有何借鉴意义？本文试图对如上问题进行解答。

二、文献综述

高技术服务企业作为中小企业的代表，愈发受到研究者的关注，但对于高技术服务企业这一主体的研究并不常见，研究者往往是从中小企业这一整体的角度出发，对其融资现状进行分析研究。高技术服务企业与其他中小企业一样，均会面临融资难的问题，对于这一问题，林毅夫、李永军（2001）指出，由于直接融资的高成本，中小企业几乎被排除在直接融资市场之外，而只能依赖以中小金融机构为媒介的间接融资。而熊波、陈柳（2007）则认为，高新技术产业的核心在于技术成果转化为生产力的过程，在此过程中对于资金的需求最多，迫切需要融资，但投资方与高新技术企业之间存在着信息不对称，继而导致逆向选择和道德风险，从而使得高新技术企业面临融资难的困境，而私人权益市场上的机构投资者由于能以较低的成本获得信息从而解决非对称信息的问题。谢群（2002）则将高技术企业的发展阶段分为种子期、创建期、发展期和成熟期四个时期，并指出在各个阶段根据自身需求，应当采用不同的融资方式筹集资金。

在高技术服务企业融资方面，现有文献已对融资难的现状、出现融资困境的原因以及解决融资难问题的方法作了相关阐述，但并未对风险投资者给予足够多的关注。事实上，风险投资者目前是扶持新兴产业的重要力量，当高技术服务业面临资金短缺问题时，往往会求助于风险投资者，风险投资者会对高技术服务业进行判断以作出是否投资的决策。风险投资者作出决策的过程也就是寻找博弈均衡点的过程。从目前的研究成果来看，就企业和风险投资者之间博弈分析的研究不在少数，如徐玖平、陈书建（2004）将风险投资者和企业刻画为委托代理关系，并据此构造双方的收益函数，以求解出两者在均衡时的最优选择，并指出在信息不对称的情况下，风险投资者的利益会受到侵害，引入监督机制有利于保护风险投资者的利益；安实、王健、何琳（2002）将风险投资者和风险企业两者之间的博弈分为投资前、控制权分配谈判和控制权执行三个阶段进行分析，结果表明，风险投资者是否投资取决于其对风险企业未来盈利预期的判断，风险投资者尽力争取控制权而风险企业不断在牺牲控制权以筹得资金，而在控制权执行阶段，如若风险投资者获得的收益小于其代理成本的增加，其将另择职业代理人管理风险企业。

目前关于风险投资者和企业之间博弈关系的研究主要聚焦于既定风险投资者和既定企业，即两个博弈主体之间的博弈关系。而就目前市场情况来看，较之于风险投资者，寻找风险投资的企业数量更多，其在进行一对一博弈之前，风险投资者往往会经历筛选企业的过程。本文将重点聚焦于风险投资者选择高技术服务企业投资的过程，借鉴Spence（1973）的劳动力市场就业选择的相关模型框架构造和求解相关模型。

三、高技术服务企业融资渠道分析

高技术服务企业目前主要依赖如下几个融资渠道进行融资：

（一）政府补贴是高技术服务企业能够享受到的最为优惠的融资渠道

由于目前高技术服务业在人们生活中发挥着越来越重要的作用，因而政府顺应民之所需，大力扶植高技术服务企业的发展。目前，政府主要采用税收优惠政策的形式补贴高技术服务企业。税收优惠政策这一融资渠道具有成本低（不需要支付利息等融资成本）、受益范围广（满足条件的企业均可受益、高技术服务企业中符合规定的收入、支出均可受益）等优点，但同时，也具有间接性（企业并不直接从政府处领取资金）、不可操作性（企业一般无法通过技术性手段或者包装自身等方法享受优惠）等缺点。因此，政府补贴看似对于高技术服务业来说是免费的午餐，但这顿午餐是否能够吃、什么时候吃、吃什么，却完全掌握在政府手里，可控性较差。

（二）政策性金融机构是高技术服务企业能够接触到的最为常见的融资渠道

以银行为代表的政策性金融机构是个人和企业最为依赖的融资渠道，高技术服务企业也不例外。向银行贷款这一融资渠道具有方便快捷（银行分支行遍布各个城市，随处可见）、信誉高的优点，但对于高技术服务企业，尤其是处于成长初期的中小型高技术服务企业，仍然面临融资难的问题，银行面对中小型企业惜贷的现象依旧普遍。因此，对于中小型企业来说，政策性金融机构这一融资渠道，往往是可望而不可及的梦。

（三）风险投资机构是高技术服务企业预计未来最为依赖的融资渠道

风险投资机构是近些年为了满足中小型高风险企业融资需求而悄然兴起的融资方式。该种融资渠道不仅成本低（企业只需接受风险投资机构的投资即可，无直接成本）、门槛低（对于企业规模、资产等方面没有严格的限制），而且风险投资者的加入反而在一定程度上会对企业提升自身形象、吸引更多投资者的关注具有一定的正面影响。但是，对于高技术服务企业来说，当务之急是如何在众多企业中脱颖而出，说服风险投资者心甘情愿地为企业发展买单。

投融资主体之间的关系，实际上是一种主考官和面试者之间的关系，资金给予方在众多的候选人之中，选择最为合适的候选人，将有限的资金提供给候选人，以支持企业后续的发展。这种经济关系可通过博弈关系来刻画。在上述三种融资渠道之中，风险投资机构预计未来将成为高技术服务企业，尤其是中小型高技术服务企业最青睐的融资渠道。

四、信息不对称条件下高技术服务企业与风险投资者的博弈分析

高技术服务企业与风险投资者之间存在明显的信息不对称。由于风险投资机构与高技术服务业所处的行业大相径庭，风险投资者想了解一家高技术服务企业的情况，无非只能通过两种方式：其一，通过第三方提供的信息，从侧面了解企业的基本情况。在这种情况下，最坏的情况是第三方可能已经暗地与高技术服务企业相勾结，因此，其提供的信息不足为信。即便第三方没有与企业勾结，其也只能从外部获得企业的相关信息，在这一步信息处理之中，极有可能在有意无意之中遗漏或者删改一部分信息，风投机构最终获得的信息因而会存在失真现象。其二，风险投资者也直接向高技术服务企业索要相关信息，了解企业相关情况。在这种情形下，高技术服务企业为了获得风险投资者的投资，极有可能对公司进行“包装”，以向风投机构展现公司最完美的一面，进而获得投资者的投资。

风险投资者无论通过哪一种方式获得企业信息，都是采用间接的途径，所获得的信息都会比高技术服务企业本身的信息少、真实性低、可信性差，即风险机构与企业之间存在着明显的信息不对称。从市场上的实际情况来看，风险投资者往往较少，而等待风险投资者投资的高技术服务企业较多。因此在本次模型的构造中，笔者主要聚焦于市场上有一个风险投资者与多家高技术服务企业的情况。

（一）模型构造

参与人：一个风险投资者与两类高技术服务企业。

五、研究结论和意义

根据上述分析，可得出如下结论：

一是当市场收益率介于两类企业资产收益率之间时，即H>r>L时，存在分离均衡，此时，风险投资者应当投资于提供较低持股比例的公司以赚取更多的利润。

二是当市场收益率小于两类企业资产收益率时，即H>L>r时，存在混同均衡，此时，风险投资者无法区分两类企业，但由于两类企业的收益率均比市场平均收益率高，因此，投资于企业是风险投资者的理性选择。

上述研究结论对于高技术服务企业和风险投资者均具有借鉴意义。对于低利润企业来说，其在与高利润企业的竞争中处于劣势，尤其是其资产收益率低于市场收益率时，即便其主动将更多的股权授予风险投资者，风险投资者也不会选择投资。而与此同时，高利润企业由于其收益率始终高于市场收益率，往往能够在竞争中处于较为有利的地位。因此，对于高技术服务企业来说，提高自身的盈利能力对于企业未来的发展具有重要意义。

而对于风险投资者来说，当市场收益率介于两类企业资产收益率之间时，风险投资者能够区分两类企业进而作出有利于自身利益的选择，而当市场收益率小于两类企业资产收益率时，风险投资者无法分清两类企业，只能都选择投资于企业，但其收益情况只能根据市场上两类企业概率分布决定。因此，风险投资者在选择中处于较为被动的地位。为改善这种困境，风险投资者应通过其他渠道调查了解企业的情况，以获得更多的投资收益。

【参考文献】

[1] 安实，王健，何琳.风险企业控制权分配的博弈过程分析[J].系统工程理论与实践，2002（12）：81-87.

[2] 林毅夫，李永军.中小金融机构发展与中小企业融资[J].经济研究，2001（1）：10-18，53，93.

[3] 谢群.中国高技术企业融资方式的选择[J].西北农林科技大学学报（社会科学版），2002（6）：14-17.

[4] 熊波，陈柳.非对称信息对高新技术企业融资的影响[J].中国管理科学，2007（3）：136-141.

[5] 徐玖平，陈书建.不对称信息下风险投资的委托代理模型研究[J].系统工程理论与实践，2004（1）：19-24.

风险投资机构是近些年为了满足中小型高风险企业融资需求而悄然兴起的融资方式。该种融资渠道不仅成本低（企业只需接受风险投资机构的投资即可，无直接成本）、门槛低（对于企业规模、资产等方面没有严格的限制），而且风险投资者的加入反而在一定程度上会对企业提升自身形象、吸引更多投资者的关注具有一定的正面影响。但是，对于高技术服务企业来说，当务之急是如何在众多企业中脱颖而出，说服风险投资者心甘情愿地为企业发展买单。

投融资主体之间的关系，实际上是一种主考官和面试者之间的关系，资金给予方在众多的候选人之中，选择最为合适的候选人，将有限的资金提供给候选人，以支持企业后续的发展。这种经济关系可通过博弈关系来刻画。在上述三种融资渠道之中，风险投资机构预计未来将成为高技术服务企业，尤其是中小型高技术服务企业最青睐的融资渠道。

四、信息不对称条件下高技术服务企业与风险投资者的博弈分析

高技术服务企业与风险投资者之间存在明显的信息不对称。由于风险投资机构与高技术服务业所处的行业大相径庭，风险投资者想了解一家高技术服务企业的情况，无非只能通过两种方式：其一，通过第三方提供的信息，从侧面了解企业的基本情况。在这种情况下，最坏的情况是第三方可能已经暗地与高技术服务企业相勾结，因此，其提供的信息不足为信。即便第三方没有与企业勾结，其也只能从外部获得企业的相关信息，在这一步信息处理之中，极有可能在有意无意之中遗漏或者删改一部分信息，风投机构最终获得的信息因而会存在失真现象。其二，风险投资者也直接向高技术服务企业索要相关信息，了解企业相关情况。在这种情形下，高技术服务企业为了获得风险投资者的投资，极有可能对公司进行“包装”，以向风投机构展现公司最完美的一面，进而获得投资者的投资。

风险投资者无论通过哪一种方式获得企业信息，都是采用间接的途径，所获得的信息都会比高技术服务企业本身的信息少、真实性低、可信性差，即风险机构与企业之间存在着明显的信息不对称。从市场上的实际情况来看，风险投资者往往较少，而等待风险投资者投资的高技术服务企业较多。因此在本次模型的构造中，笔者主要聚焦于市场上有一个风险投资者与多家高技术服务企业的情况。

（一）模型构造

参与人：一个风险投资者与两类高技术服务企业。

五、研究结论和意义

根据上述分析，可得出如下结论：

一是当市场收益率介于两类企业资产收益率之间时，即H>r>L时，存在分离均衡，此时，风险投资者应当投资于提供较低持股比例的公司以赚取更多的利润。

二是当市场收益率小于两类企业资产收益率时，即H>L>r时，存在混同均衡，此时，风险投资者无法区分两类企业，但由于两类企业的收益率均比市场平均收益率高，因此，投资于企业是风险投资者的理性选择。

上述研究结论对于高技术服务企业和风险投资者均具有借鉴意义。对于低利润企业来说，其在与高利润企业的竞争中处于劣势，尤其是其资产收益率低于市场收益率时，即便其主动将更多的股权授予风险投资者，风险投资者也不会选择投资。而与此同时，高利润企业由于其收益率始终高于市场收益率，往往能够在竞争中处于较为有利的地位。因此，对于高技术服务企业来说，提高自身的盈利能力对于企业未来的发展具有重要意义。

而对于风险投资者来说，当市场收益率介于两类企业资产收益率之间时，风险投资者能够区分两类企业进而作出有利于自身利益的选择，而当市场收益率小于两类企业资产收益率时，风险投资者无法分清两类企业，只能都选择投资于企业，但其收益情况只能根据市场上两类企业概率分布决定。因此，风险投资者在选择中处于较为被动的地位。为改善这种困境，风险投资者应通过其他渠道调查了解企业的情况，以获得更多的投资收益。

【参考文献】

[1] 安实，王健，何琳.风险企业控制权分配的博弈过程分析[J].系统工程理论与实践，2002（12）：81-87.

[2] 林毅夫，李永军.中小金融机构发展与中小企业融资[J].经济研究，2001（1）：10-18，53，93.

[3] 谢群.中国高技术企业融资方式的选择[J].西北农林科技大学学报（社会科学版），2002（6）：14-17.

[4] 熊波，陈柳.非对称信息对高新技术企业融资的影响[J].中国管理科学，2007（3）：136-141.

[5] 徐玖平，陈书建.不对称信息下风险投资的委托代理模型研究[J].系统工程理论与实践，2004（1）：19-24.

风险投资机构是近些年为了满足中小型高风险企业融资需求而悄然兴起的融资方式。该种融资渠道不仅成本低（企业只需接受风险投资机构的投资即可，无直接成本）、门槛低（对于企业规模、资产等方面没有严格的限制），而且风险投资者的加入反而在一定程度上会对企业提升自身形象、吸引更多投资者的关注具有一定的正面影响。但是，对于高技术服务企业来说，当务之急是如何在众多企业中脱颖而出，说服风险投资者心甘情愿地为企业发展买单。

投融资主体之间的关系，实际上是一种主考官和面试者之间的关系，资金给予方在众多的候选人之中，选择最为合适的候选人，将有限的资金提供给候选人，以支持企业后续的发展。这种经济关系可通过博弈关系来刻画。在上述三种融资渠道之中，风险投资机构预计未来将成为高技术服务企业，尤其是中小型高技术服务企业最青睐的融资渠道。

四、信息不对称条件下高技术服务企业与风险投资者的博弈分析

高技术服务企业与风险投资者之间存在明显的信息不对称。由于风险投资机构与高技术服务业所处的行业大相径庭，风险投资者想了解一家高技术服务企业的情况，无非只能通过两种方式：其一，通过第三方提供的信息，从侧面了解企业的基本情况。在这种情况下，最坏的情况是第三方可能已经暗地与高技术服务企业相勾结，因此，其提供的信息不足为信。即便第三方没有与企业勾结，其也只能从外部获得企业的相关信息，在这一步信息处理之中，极有可能在有意无意之中遗漏或者删改一部分信息，风投机构最终获得的信息因而会存在失真现象。其二，风险投资者也直接向高技术服务企业索要相关信息，了解企业相关情况。在这种情形下，高技术服务企业为了获得风险投资者的投资，极有可能对公司进行“包装”，以向风投机构展现公司最完美的一面，进而获得投资者的投资。

风险投资者无论通过哪一种方式获得企业信息，都是采用间接的途径，所获得的信息都会比高技术服务企业本身的信息少、真实性低、可信性差，即风险机构与企业之间存在着明显的信息不对称。从市场上的实际情况来看，风险投资者往往较少，而等待风险投资者投资的高技术服务企业较多。因此在本次模型的构造中，笔者主要聚焦于市场上有一个风险投资者与多家高技术服务企业的情况。

（一）模型构造

参与人：一个风险投资者与两类高技术服务企业。

五、研究结论和意义

根据上述分析，可得出如下结论：

一是当市场收益率介于两类企业资产收益率之间时，即H>r>L时，存在分离均衡，此时，风险投资者应当投资于提供较低持股比例的公司以赚取更多的利润。

二是当市场收益率小于两类企业资产收益率时，即H>L>r时，存在混同均衡，此时，风险投资者无法区分两类企业，但由于两类企业的收益率均比市场平均收益率高，因此，投资于企业是风险投资者的理性选择。

上述研究结论对于高技术服务企业和风险投资者均具有借鉴意义。对于低利润企业来说，其在与高利润企业的竞争中处于劣势，尤其是其资产收益率低于市场收益率时，即便其主动将更多的股权授予风险投资者，风险投资者也不会选择投资。而与此同时，高利润企业由于其收益率始终高于市场收益率，往往能够在竞争中处于较为有利的地位。因此，对于高技术服务企业来说，提高自身的盈利能力对于企业未来的发展具有重要意义。

而对于风险投资者来说，当市场收益率介于两类企业资产收益率之间时，风险投资者能够区分两类企业进而作出有利于自身利益的选择，而当市场收益率小于两类企业资产收益率时，风险投资者无法分清两类企业，只能都选择投资于企业，但其收益情况只能根据市场上两类企业概率分布决定。因此，风险投资者在选择中处于较为被动的地位。为改善这种困境，风险投资者应通过其他渠道调查了解企业的情况，以获得更多的投资收益。

【参考文献】

[1] 安实，王健，何琳.风险企业控制权分配的博弈过程分析[J].系统工程理论与实践，2002（12）：81-87.

[2] 林毅夫，李永军.中小金融机构发展与中小企业融资[J].经济研究，2001（1）：10-18，53，93.

[3] 谢群.中国高技术企业融资方式的选择[J].西北农林科技大学学报（社会科学版），2002（6）：14-17.

[4] 熊波，陈柳.非对称信息对高新技术企业融资的影响[J].中国管理科学，2007（3）：136-141.

[5] 徐玖平，陈书建.不对称信息下风险投资的委托代理模型研究[J].系统工程理论与实践，2004（1）：19-24.