勿入债券违约歧途

本刊记者　张博｜文

2014年中国将出现选择性违约事件，能源、资源以及其他一些面临产能过剩问题的行业最有可能发生违约。

2014年3月，上海超日太阳能科技股份有限公司（以下简称“超日公司”）成为中国债券市场首家违约公司，打破了债券市场的刚性兑付。在超日公司公布公告后，“超日债违约”事件引发的“蝴蝶效应”重创全球大宗商品市场。受此事件影响，3月10日，沪铜及国内股市遭遇“黑色星期一”，沪铜期货主力合约开盘直接跌停，现货价格也随之跌5.04%。大宗金属期货价格的暴跌，迅速传导至股市。截至3月10日收盘，沪指报1999.07点，跌幅2.86%，成交额950.33亿元。深证成指指跌2.87%，成交额1246.03亿元。有色金属板块整体下跌超过3%，主力资金大幅流出。穆迪公司指出，超日公司的违约为“中国债券市场敲响了警钟”。

投资扩张导致高负债

在公开交易的中国债券市场，自1997年中国人民银行开始监管以来尚无违约事件发生。目前国内的债券市场已发展成为世界上第三大企业债务市场，仅次于美国和日本。亚洲开发银行数据显示，截至2013年年底，企业的未偿还债券总额，已从2005年年底的5000亿元人民币，上升到8.5万亿元人民币。统计数据显示，截至3月5日，A股已有258家公司披露了最新的年度负债情况。其中，2013年这些上市公司合计负债达到9402.33亿元，同比增长10%。而2011年负债只有7548亿元，两年增长了25%。

今年年初，巴克莱银行就预计2014年中国将出现选择性违约事件，同时预测，能源、资源以及其他一些面临产能过剩问题的行业最有可能发生违约。

中国有色金属工业协会数据显示，截至2013年末，规模以上有色金属工业企业资产总额为33658.8亿元,比2012年增长13.4%；负债合计21075.8亿元,比2012年增长14.1%，增幅比资产总额增幅高0.8个百分点；资产负债率为62.6%,比2012年上升0.4个百分点。70%的负债率是行业普遍认为的企业财务警戒线。作为资金密集型的有色金属工业，本来拥有区别于其他行业的高负债率本无可厚非，但是目前平均负债率接近红线的位置，一旦遇到金融风险等事件，企业的偿债能力就很难预测。

近年来有色金属冶炼、加工产能持续扩张,行业集中度低且有息负债高,但相关企业往往是地方的经济支柱,受到地方保护和财政支持,落后产能淘汰难,最终导致盈利能力持续下滑,行业基本处于微利甚至亏损的状态。

海通证券预测，产能过剩行业贷款风险规模约5万亿元,主要集中在钢铁、有色、水泥、造船和电解铝等行业。产能过剩行业的贷款风险可能会率先暴露。产能过剩行业盈利能力差,资产负债率高,缺乏有效的信用支撑,银行对其态度基本是逐步清退,因此融资可得性差,信用风险和流动性风险叠加会使其风险更早暴露。从目前来看,过剩行业的产能利用率大约在50%～75%,而根据国际标准正常产能利用率应在79%～83%,意味着产能过剩行业面临着大约8%～35%的产能将被淘汰。而产能过剩行业的去产能过程也将对银行业资产质量提出严峻的考验。

产能过剩信贷被限制

2013年11月4日，在福州召开的全国银行业化解产能过剩暨践行绿色信贷会议上，工商银行等29家银行业金融机构签署了《中国银行业绿色信贷共同承诺》，就加强产能严重过剩行业授信管理、积极践行绿色信贷、提升自身环境和社会表现等内容做出了郑重承诺。

由于产能过剩行业运行情况严峻、国家产业政策和监管政策进一步明确，多家国内商业银行连续发文，进一步严格产能严重过剩行业融资管理，强化行业限额执行力度，加快存量融资结构优化调整，积极通过金融手段化解产能过剩矛盾。

工商银行在对待产能过剩行业企业中，支持行业骨干企业技改升级、节能减排及兼并重组等业务的同时，严格控制低端落后产能融资风险。同时根据行业发展特征提炼关键核心技术指标，作为客户选择和准入的重要依据。对不符合国家产业转型升级导向，特别是手续不合规、主体工艺为落后产能、环保不达标的客户和项目，一律不得提供信贷支持。此外，根据产能过剩行业运行特征，从资源、技术、成本、环保等方面，提炼出重点过剩行业的风险控制要点，细化风险管控措施。另外，产能过剩行业限额管理的范围覆盖全口径融资品种，不仅包括贷款业务，还包括银票、保函、信用证等表外业务，以及涉及融资客户的理财投资等金融资产服务业务。同时，根据业务资源、业务需求和业务风险等实际情况，将重点行业融资限额细化至分行，提高限额管理的可操作性。

中国银行国际金融研究所宏观经济研究主管温彬近日表示，当前市场流动性紧张，融资成本高企，要警惕政府融资平台因流动性风险导致信用风险集中爆发。所以，要保持市场流动性，用时间换空间，建议适时降准应对。他认为，2014年我国流动性仍不容乐观，需要多管齐下改善实体经济融资环境。

美银美林银行认为，允许超日公司债务违约将显示中国遏制金融业过度冒险行为的决心，同时也有助投资者更理性地评估公司债券市场的风险和价格。

行业有违约隐忧

在2008年国际金融危机之前，部分企业在全球经济上升期大量举债经营，有色金属行业普遍高负债。由于下游需求充足，企业现金流也很充裕，扩张产能、收购资源、完善产业链成为那些年国内有色金属企业做得最多的事。但是，受国际金融危机的深层次影响，国际市场持续低迷，国内需求增速趋缓，特别是近两年来我国有色金属行业供过于求矛盾日益凸显，全行业景气度下滑，这些巨额债务已成为企业包袱。

经过粗略统计，目前国内处于长期债务前列的公司，基本上都是国有企业，而短期债务过重的大多都是民营企业。民营企业很难从商业银行找到巨额长期贷款，于是短期债务风险巨大。而国有企业融资相对容易，并处于垄断地位和资源又保障了盈利，就是利率相比短期借款要高许多。

市场人士表示，部分有色金属企业虽然负债累累，但对自身估值较高，不愿意贱卖资产来还债，保留矿区或者冶炼厂期望形势好转后重新开工。地方政府为了保护当地产业，希望银行能手下留情，而金融机构也已被套牢，强令收债只能是损失得越多，现在的局面是金融机构、企业等各方都在僵持。而且受银行信贷收紧的限制，不少煤企和贸易商不得不考虑绕开银行，寻找其他的融资方式。

在江苏省社会科学院经济研究所副研究员、副所长张超看来，通过资本市场来促进过剩产能化解和产业结构调整，需要进行两方面的建设和改善。一是加强资本市场的制度建设和秩序规范，增强对产业资本识别、评估和筛选的能力，使代表先进产能的优质产业资本和代表落后产能的劣质产业资本，在交易过程得到透明的展示和公正的评价，使前者能低成本、高溢价、连续地融资扩股，而后者难以融资乃至退市；二是加强资本市场的多层次体系建设，更好地服务于产业结构调整中的存量资本调节和增量资本调节。也就是，既通过主板市场、中小板市场、创业板市场对增量资本进行有效调节和优化配置，又通过积极推进三板（包括新三板）市场、产权交易市场、区域性股权交易市场等场外市场的依法合规建设，对存量产业资本进行更大规模和力度的交易与处置，既促进落后产能化整为零的处置，又促进落后产能中仍有价值部分的资产通过有效流通得到整合，在实现过剩产能化解的同时，进一步实现产业资源的重组和优化配置、提高产业集中度，加快产业结构调整。