我国地方政府债务安全边界探讨及风险测度

张锋欣++史占中

摘 要 基于改进的KMV模型，测算出2013年我国地方政府债务在不同本金偿还率和不确定性水平下的安全边界.结果表明，随着本金偿还率的增加，债务安全边界逐渐下降；当经济环境中不确定性水平上升时，债务违约风险提高.最后，本文根据2013年我国地方政府债务风险测度的实证结果，从“开源节流，提高地方政府偿债能力”，“阳光管理，建立债务风险预警机制”，“优化结构，调整债务长短期配比”等三个方面阐述了降低我国地方政府债务预期违约风险的措施.

关键词 地方政府债务；安全边界；KMV模型

中图分类号 F224.9 文献标识码 A

Measurement of Chinas Local Government

Debt Safety Margin and Expected Default Rate

ZHANG Fengxin， SHI Zhanzhong

（Antai School of Economics and Management， Shanghai Jiaotong University， Shanghai 200052，China）

Abstract This paper used the improved KMV model to calculate the safety margin of the local government debt in 2013 under different principal repayment rate and fuzzy uncertainty. The results show that， with the increase of the principal repayment rate， the debt safety margin declines quickly. When the fuzzy uncertainty rises， the expected default risk of debt rises as well. Finally， based on the empirical results of the local government debt risk measurement in 2013，the suggestions were given about decreasing the local government debt expected default rate from three aspects：1） Firstly， increasing the solvency of government by opening up the source and regulating the flow from time to time； 2） Secondly， building the debt risk early warning mechanism and realizing government in the sunshine； 3） Finally， optimizing the debt structure of local government by adjusting the ratio of long term debt and short term debt.

Key words local government debt； safety margin； KMV model

1 引 言

从2008年起，为了提振我国经济，各级地方政府进行了大规模的投资，使得支出远超过收入，2012年这一缺口达到4.58万亿元，占当年全国地方财政收入的75%.膨胀的融资需求与有限合理的融资渠道，使得地方政府不得不借助各种渠道进行变相融资，而这一过程不但增加了政府的融资成本，也加大了整个金融体系的系统性风险，同时其不透明性直接导致了地方政府债务的进一步膨胀.即今年6月国家审计署公布地方债抽样报告之后，审计署又在进行全面审计.之前的抽样数据显示，截至2012年底，样本中36 个地方政府本级债务余额较2010年增长12.94%.其中，5 个省会城市借新还旧率超过20%，最高达38%以上，9个省会城市负债率超过100%.现阶段地方政府通过土地财政、借新偿旧等需要靠市场接盘的方式来缓解债务压力，然而这些并非长久之计，因此，如何估算我国地方政府债务安全规模边界，以及如何在地方政府债务积累的过程中防范风险都值得我们去探讨.

2 文献综述

通过对前人文献的回顾和总结，本文发现针对我国地方政府债务的研究多为定性分析，而较为准确的定量分析则相对较少，而主要的几篇关于我国地方政府债务安全边界的研究，则集中于对特定省市当年到期的债务安全规模的探讨.例如，韩立岩，郑承利等基于财政收入真实分布建立市政债券信用风险模型，得出北京、上海在不同发债规模下的信用风险，并得到测算年份两个城市到期债务的合理规模.[1]周鹏对辽宁省发债规模及违约风险进行了测算，并在此基础上提出我国应当建立信用风险评价模型为地方政府进行信用评级.[2]郭文英，李江波在信用风险度量模型中引入不确定性变量，以北京为例，得出违约率随发行规模、不确定性的增大而变大.[3]然而以上研究，缺乏对我国地方政府整体债务合理规模的探讨，同时上述研究仅考察了当年到期的债务合理规模而非债务存量规模.再者，以前的研究中没有对违约点进行讨论，忽视了本金偿还率对债务安全边界的影响.因此，本文以全国地方政府债务为研究对象，引入本金偿还率及模糊不确定性，建立改进的KMV信用风险模型.在此基础上，测算出在不同本金偿还率下2013年全国地方政府债务安全边界，并算出目前我国地方政府债务风险大小.

3 信用风险度量模型

综上，在采用保守估计的担保比率k=20%时，当市场不存在模糊不确定时，2013年我国地方政府债务的安全边界为10.31万亿，然而，目前根据审计署6月公布的抽样数据估算出的地方政府债务存量为12.7万亿，远超过安全边界，可见我国地方政府债务预期违约率较高.endprint

5 结论与政策建议

本文运用改进的KMV模型，在分析了不同本金偿还率和不确定性水平下我国地方政府债务安全规模边界后，得出如下结论：在本文的假设条件下，目前我国地方政府整体债务预期违约率远超过0.4%这一国际公认的安全线，我国地方政府债务风险较高，影响我国地方政府债务风险的因素主要是可用于偿债的财政收入规模、每年需要清偿的本金和利息规模、地方政府债务信息的透明度这三个方面.针对地方政府如何管理债务风险，本文得到启示如下：

第一、开源节流，提高地方政府偿债能力.完善财政收入体系，确立地方政府主体税种，稳定税收收入来源.增加地方政府债务市场化的融资渠道，完善政府信用评级体系，推行地方政府自主发债，使得政府在接受市场监督和选择的过程中提高资金使用效率.鼓励民间资本从事一般公共服务业，打破地方政府垄断，激发公共服务市场活力，为民间资本创造投资机会.转变政府提供公共服务的方式，由政府创造运营便为政府购买，从而节省政府项目初始投入资金，缓解政府偿债压力.

第二、阳光管理，建立债务风险预警机制.公开地方政府债务规模、结构、使用途径、偿还能力等方面的信息，建立全国地方政府债务信息数据库，一方面更有利于社会各界对地方政府负债状况进行有效地监督，另一方面也有利于智囊团在已有数据的基础上，利用量化工具对地方政府债务进行真实而准确的评价.此外，全国地方政府债务数据库的建立，也有利于相关部门根据我国国情以及各层级地方政府偿债能力的特点，构建债务风险预警指标体系，避免地方政府因盲目举债带来无力清偿债务的结果.

第三、优化结构，调整债务长短期配比.目前地方政府债务结构较为复杂，举债主体多，给债务管理带来诸多不利因素，统一债务管理是识别地方政府债务风险的基础.同时，在债务总规模不出现大幅增长的前提下，优化债务结构，分散本金偿还时间，减小地方政府集中还款压力.此外，禁止地方政府变相高成本融资的短期行为，该类融资最终借款人风险承受能力低、产品设计复杂、风险隐蔽、监管困难，一旦资金链断裂，会出现大范围传染，成为社会的不安定因素.

参考文献

[1] 韩立岩，郑承利，罗雯，等.中国市政债券信用风险与发债规模研究[J].金融研究，2003，272（2）：85-94.

[2] 周鹏.地方政府发债规模风险评估[J].现代管理科学，2010（12）：77-79.

[3] 郭文英，李江波.北京市政债券安全发型规模探讨[J].首都经济贸易大学学报，2010（4）：44-50.

[4] 王志军.国际银行学[M].北京：科学出版社，2007.

[5] Fischer BLACK， Myron SCHOLES.The pricing of options and corporate liabilities[J].Journal of Political Economy，1973，81（3）：637-654.

[6] Frank KNIGHT.Risk，Uncertainty and profit[M].Boston：Houghton Mifflin，1921.

[7] 周沅帆.城投债——中国式市政债券[M].北京：中信出版社，2010.endprint

5 结论与政策建议

本文运用改进的KMV模型，在分析了不同本金偿还率和不确定性水平下我国地方政府债务安全规模边界后，得出如下结论：在本文的假设条件下，目前我国地方政府整体债务预期违约率远超过0.4%这一国际公认的安全线，我国地方政府债务风险较高，影响我国地方政府债务风险的因素主要是可用于偿债的财政收入规模、每年需要清偿的本金和利息规模、地方政府债务信息的透明度这三个方面.针对地方政府如何管理债务风险，本文得到启示如下：

第一、开源节流，提高地方政府偿债能力.完善财政收入体系，确立地方政府主体税种，稳定税收收入来源.增加地方政府债务市场化的融资渠道，完善政府信用评级体系，推行地方政府自主发债，使得政府在接受市场监督和选择的过程中提高资金使用效率.鼓励民间资本从事一般公共服务业，打破地方政府垄断，激发公共服务市场活力，为民间资本创造投资机会.转变政府提供公共服务的方式，由政府创造运营便为政府购买，从而节省政府项目初始投入资金，缓解政府偿债压力.

第二、阳光管理，建立债务风险预警机制.公开地方政府债务规模、结构、使用途径、偿还能力等方面的信息，建立全国地方政府债务信息数据库，一方面更有利于社会各界对地方政府负债状况进行有效地监督，另一方面也有利于智囊团在已有数据的基础上，利用量化工具对地方政府债务进行真实而准确的评价.此外，全国地方政府债务数据库的建立，也有利于相关部门根据我国国情以及各层级地方政府偿债能力的特点，构建债务风险预警指标体系，避免地方政府因盲目举债带来无力清偿债务的结果.

第三、优化结构，调整债务长短期配比.目前地方政府债务结构较为复杂，举债主体多，给债务管理带来诸多不利因素，统一债务管理是识别地方政府债务风险的基础.同时，在债务总规模不出现大幅增长的前提下，优化债务结构，分散本金偿还时间，减小地方政府集中还款压力.此外，禁止地方政府变相高成本融资的短期行为，该类融资最终借款人风险承受能力低、产品设计复杂、风险隐蔽、监管困难，一旦资金链断裂，会出现大范围传染，成为社会的不安定因素.

参考文献

[1] 韩立岩，郑承利，罗雯，等.中国市政债券信用风险与发债规模研究[J].金融研究，2003，272（2）：85-94.

[2] 周鹏.地方政府发债规模风险评估[J].现代管理科学，2010（12）：77-79.

[3] 郭文英，李江波.北京市政债券安全发型规模探讨[J].首都经济贸易大学学报，2010（4）：44-50.

[4] 王志军.国际银行学[M].北京：科学出版社，2007.

[5] Fischer BLACK， Myron SCHOLES.The pricing of options and corporate liabilities[J].Journal of Political Economy，1973，81（3）：637-654.

[6] Frank KNIGHT.Risk，Uncertainty and profit[M].Boston：Houghton Mifflin，1921.

[7] 周沅帆.城投债——中国式市政债券[M].北京：中信出版社，2010.endprint

5 结论与政策建议

本文运用改进的KMV模型，在分析了不同本金偿还率和不确定性水平下我国地方政府债务安全规模边界后，得出如下结论：在本文的假设条件下，目前我国地方政府整体债务预期违约率远超过0.4%这一国际公认的安全线，我国地方政府债务风险较高，影响我国地方政府债务风险的因素主要是可用于偿债的财政收入规模、每年需要清偿的本金和利息规模、地方政府债务信息的透明度这三个方面.针对地方政府如何管理债务风险，本文得到启示如下：

第一、开源节流，提高地方政府偿债能力.完善财政收入体系，确立地方政府主体税种，稳定税收收入来源.增加地方政府债务市场化的融资渠道，完善政府信用评级体系，推行地方政府自主发债，使得政府在接受市场监督和选择的过程中提高资金使用效率.鼓励民间资本从事一般公共服务业，打破地方政府垄断，激发公共服务市场活力，为民间资本创造投资机会.转变政府提供公共服务的方式，由政府创造运营便为政府购买，从而节省政府项目初始投入资金，缓解政府偿债压力.

第二、阳光管理，建立债务风险预警机制.公开地方政府债务规模、结构、使用途径、偿还能力等方面的信息，建立全国地方政府债务信息数据库，一方面更有利于社会各界对地方政府负债状况进行有效地监督，另一方面也有利于智囊团在已有数据的基础上，利用量化工具对地方政府债务进行真实而准确的评价.此外，全国地方政府债务数据库的建立，也有利于相关部门根据我国国情以及各层级地方政府偿债能力的特点，构建债务风险预警指标体系，避免地方政府因盲目举债带来无力清偿债务的结果.

第三、优化结构，调整债务长短期配比.目前地方政府债务结构较为复杂，举债主体多，给债务管理带来诸多不利因素，统一债务管理是识别地方政府债务风险的基础.同时，在债务总规模不出现大幅增长的前提下，优化债务结构，分散本金偿还时间，减小地方政府集中还款压力.此外，禁止地方政府变相高成本融资的短期行为，该类融资最终借款人风险承受能力低、产品设计复杂、风险隐蔽、监管困难，一旦资金链断裂，会出现大范围传染，成为社会的不安定因素.

参考文献

[1] 韩立岩，郑承利，罗雯，等.中国市政债券信用风险与发债规模研究[J].金融研究，2003，272（2）：85-94.

[2] 周鹏.地方政府发债规模风险评估[J].现代管理科学，2010（12）：77-79.

[3] 郭文英，李江波.北京市政债券安全发型规模探讨[J].首都经济贸易大学学报，2010（4）：44-50.

[4] 王志军.国际银行学[M].北京：科学出版社，2007.

[5] Fischer BLACK， Myron SCHOLES.The pricing of options and corporate liabilities[J].Journal of Political Economy，1973，81（3）：637-654.

[6] Frank KNIGHT.Risk，Uncertainty and profit[M].Boston：Houghton Mifflin，1921.

[7] 周沅帆.城投债——中国式市政债券[M].北京：中信出版社，2010.endprint