大智慧券商牌照迷局

杨天楠

凭借重组湘财证券和互联网+券商概念荣登沪市首季第一大牛股的大智慧（601519.SH），最近遭遇了黑天鹅。

4月底的一条消息让投资大智慧的股民感到焦灼不安，大智慧公告称收到证监会《调查通知书》，因公司信息披露涉嫌违反证券法律规定，根据《证券法》的有关规定，证监会决定对公司进行立案调查。

消息一出，5月4日开盘，大智慧一字跌停，报30.13元，次日继续跌停。对于高位接盘的股民来说，这无疑是一场灾难。甚至有参与配资购买大智慧的投资者在股吧中发出了死亡威胁，这和之前受到资金热捧的状况可谓云泥之别。

WIND的统计数据显示：从2015年以来，大智慧股价在86个交易日中累计上涨379.6%。而截至5月15日，大智慧的估价已经从最高位的35元下跌到了26.67元。

事实上，此次信披违规被查，已经不是大智慧第一次触及监管条例红线。

2014年，大智慧通过旗下收购的天津民泰贵金属白银交易曾陷入违规操作交易的质疑，引发投资者集体维权。虽然股票一直在涨，但大智慧的互联网券商战略一路上走得很艰难，萦绕在投资者心中的问题也很多，一家业内互联网软件是如何成为明星，又是如何走下神坛的呢？

疑点重重

作为一家互联网投资服务公司，大智慧从上市以来有两大疑点特别值得关注。

疑点一：一家不断亏损的互联网公司如何扭亏为盈？

翻看大智慧的财报不难发现，2012年大智慧巨亏2.67亿元，而2013年前三季度一度预亏1.95亿元，差点就直接ST。神奇的事情发生在了第四季度，2013年第四季度，大智慧依靠民泰贵金属的盈利，合并报表后扭亏，避免了ST。

一家拥有上亿用户的互联网软件服务公司，连续3年都在为生存挣扎，通过什么方法扭亏为盈呢？

在这儿就不得不说到贵金属和做市商交易，尤其是以天津、云南等地为代表的做市商制度贵金属交易所。这类贵金属做市商制度下的交易由做市商自主报价，做市商本身成为所有客户的对手方，交易所及会员单位主要盈利模式为客户亏损产生的头寸、以及高额的点差和延期费，由于缺乏相应的监督和管理，容易滋生上述的种种违法操作。

事实上贵金属做市商交易已经变成了一场不公平的对赌骗局，平台和运营商获利极大，风险却很小。

“有一段时间，我们出去吃饭都不敢戴工牌，怕被人打。”一位大智慧的前员工私下对笔者表述。“曾经有一个退役的拳击运动员在大智慧做了白银投资，把钱都亏完了，就守在大智慧办公楼下，出来一个打一个。”

而偏偏现货白银交易行业的维权还十分困难，目前国内还尚未出现投资者起诉贵金属经营公司或者交易平台而胜诉的案例。

疑点二：究竟是大智慧收购湘财，还是新湖收购了湘财证券？

很多人都认为一家上市公司从事贵金属交易这种备受争议的高风险业务，让人难以理解，为什么大智慧会对于2013年实现盈利如此看重呢？如果把接下来大智慧和新湖关于湘财证券的一系列资本运作放在一起看或许就能有个更加清晰的答案。

大智慧2014年一季报中，新湖中宝还是大智慧的第三大股东，持股4.48%，而截至6月底，新湖中宝已将大智慧股份全部清仓。而接下来不过2个月的时间，大智慧就宣布了增发股票收购湘财的消息，而湘财证券的大股东为新湖控股有限公司，持股比例为71.15%。

这样一来，新湖系几乎不用花钱，就能将几年之前投资湘财证券的股份转化为大智慧的股份，根据今年4月3日发布的公告显示，湘财证券收购完毕后，“新湖系”持股26.02%，而与此同时，大智慧也将获得一张非常珍贵的券商牌照，可谓双赢。事实上资本市场在2015年第一季度对于大智慧的热捧也从另外一个侧面反映了大家对于这笔交易的认可。

但这笔交易的实现有一个前提，那就是大智慧必须摆脱亏损的风险，因为证监会对于上市公司持有券商股份是有严格规定的，其中提到，股东最近2个会计年度连续盈利是一个必要条件。很多人认为，大智慧之所以铤而走险，利用手上的客户资源，参与贵金属投资，也是为了抢在时间点上实现盈利的目标。

并非“孤本”

乘着牛市的东风，大智慧一度成为了领涨沪市的大牛股。但一旦风停之后，仅仅凭借互联网证券的概念是不是还玩得转，令人怀疑。

投顾牌照被吊销，主营业务迟迟无法盈利，屡次触及监管部门红线，重大收购前途未卜，这些因素都是未来大智慧需要面临的困局。

事实上，另外一家互联网券商概念股东方财富网虽然处境稍好，但也面临着相当大的业绩压力。今年5月，东方财富和乐视网成为了引领创业板狂潮的领军者，最高时股价达到91.45元，总市值超过万科地产。要知道万科去年的净利润有192亿元，而东财只有区区1.66亿元，相差百倍之多。

哪怕考虑到互联网+证券相对较高的盈利增速，在整个上市券商中排名，东方财富网与一些中型券商的市值相接近（东方证券总市值1500亿左右），但从利润的角度来说，还不足东方证券的一个零头。

打开报表，从主营业务构成来看，东方财富网主要集中在软件销售、网页广告和基金代销。2015年一季报之所以获得了巨大的增速，从业绩上看主要得益于基金代销的收入，天天基金网2014年基金销售2298亿元，而2015年一季度销售额就达到1264亿元，同比增长了228%，不过随着股市的波动震荡，基金销售是否还会延续之前的增速还未可知。

与此同时，在2015年收购了西藏同信证券之后（2014年净利润仅1000万左右），东方财富网是否能够在未来和同信证券充分融合也未可知，毕竟相比较成熟的老牌券商而言，无论是在经纪、投行、自营、资管任何一个业务板块，互联网网站都不具备人才储备和业务资源，市场不确定性依然很大。

然而股价已经完全透支了未来业绩增速，市场目前给互联网券商如此高的估值，存在明显的风险。