原油价格暴跌：阴谋还是阳谋

原油价格暴跌：阴谋还是阳谋

主持人：钟 伟

《中国外汇》副主编

嘉 宾：

张 明 社科院世经政所国际投资室主任

管清友 民生证券研究院副院长

2014年全球经济增长疲弱且分化严重，全球贸易增速甚至低于全球经济增速，国际局势也较为动荡。在俄乌事件之后，全球原油价格开始持续暴跌，从107美元/桶的高点一路下行至跌破60美元/桶。从G20峰会到相关国际组织对全球增长的努力和预测来看，2015年全球经济有可能继续运行在复苏轨道上。但原油价格何去何从，仍然扑朔迷离。

钟伟：欢迎两位参与本期的“圆桌”讨论。2014年秋季以来，全球原油价格开始加速下行，期间主要大国的原油库存没有异动，秋冬季也通常是是石油气需求的旺季。一些评论认为，这轮油价暴跌，是西方强化对俄罗斯经济制裁的阴谋；另一些评论则认为，全球经济弱复苏，以及页岩油气的革命，导致原油出现供过于求的压力；也有评论认为，油价折射的不是阴谋是阳谋，原油期货的巨额空单显示出原油定价机制的缺陷。两位认为，这轮原油价格暴跌的关键原因在哪里？

张明：导致本轮油价暴跌的原因，既有供求因素，也有金融因素；既有经济因素，也有政治因素，很难仅仅归结到一个阴谋或阳谋上来。第一，从需求端来看，全球经济增长疲弱导致原油需求放缓。尽管美国经济显著复苏，但国内页岩油气的发展使得美国对原油进口需求下降。第二，从供应端来看，尽管2014年全球地缘政治冲突不断，但迄今为止的冲突并未造成包括伊朗和伊拉克在内的原油供应链的中断。为打压美国国内页岩油气行业的发展，以沙特为代表的产油国目前在油价下跌背景下尚未显著减产。第三，从计价货币来看，随着美国经济的复苏以及美国货币政策的逐渐正常化，美元有效汇率强劲升值，这也压低了全球原油的美元价格；第四，从期货市场来看，全球原油期货市场2014年下半年以来集中做空原油，通过倒逼机制压低了现货价格。当然，也不排除美国等北约国家利用期货市场压低油价，打击俄罗斯经济的可能性。

管清友：截至2014年12月中旬，下半年Brent和WTI原油期货价格从6月底的年内高点（115美元/桶和107美元/桶）分别大幅下挫48%和50%。本轮油价下跌除了供需因素外，美俄博弈，OPEC对美国等国的非常规油气进行的打压等因素，都扮演着重要的角色，是多种因素交互共振的结果。

首先是全球经济增长疲软导致的需求不振。国际能源署（IEA）、石油输出国组织（OPEC）和美国能源情报署（EIA）自7月开始，连续三个月同步下调2014年全球石油需求增长预期。2015年的全球原油需求增速很可能低于1%，略低于过去几年的平均增速，但远低于金融危机之前年均2.5%以上的增速。

其次是非OPEC，尤其是美国原油产出快速增长带来的供给扩张；而同时主要的传统产油国又在开足马力生产，以对冲外围需求不振带来的出口收入下滑。这两个因素导致产量大幅增长，石油市场供过于求。2014年非OPEC原油供给增长约为1.68百万桶每日，该增量主要来自美国、加拿大、巴西和中国。

再次QE退出与加息预期推升美元指数，施压原油价格。从2003年以来，美元走势与油价的反相关关系基本确立。7月份以来，美元指数的走势变强，10月份美国结束量化宽松政策，促使油价持续走低。

与此同时，各产油国拒绝单方面限产保价，各自为战以维护自身的市场份额。在油价下跌的过程中，如果单方面减产，将会量价齐缩，加速出口和经济衰退。因此，在互不信任的情况下，各产油国往往会陷入囚徒困境，拒不减产，甚至增产。当然，能

源期货市场做空情绪也扩大了跌幅。

钟伟：自油价暴跌之后，对能源依赖程度较高的俄罗斯经济承受了更大的压力：经济增长放缓，卢布急剧贬值，利率被迫调升，民众的生活受到影响。如果油价持续在低位徘徊，2015年俄罗斯经济是否会陷入衰退？这对中俄之间的能源合作会产生哪些影响？

管清友：作为重要能源出口国，俄罗斯出口中有75%为石油和天然气。而能源出口也贡献了俄政府50%的预算收入。近期俄联邦政府向议会提交的2015年财政预算草案是按石油价格每桶96美元编制的。我们估算，原油价格每下跌10美元，俄罗斯出口将损失266亿美元，约占俄罗斯GDP的1.2%。6月至今，国际油价暴跌在5个月内已减少了俄罗斯GDP4.8%。如果油价继续在低位徘徊，俄罗斯在2015年会出现3%～5%的衰退。

目前卢布贬值和原油价格下跌对中俄正常的能源贸易不会构成较大影响。鉴于之前中俄签订的大笔能源合同均以美元计价，卢布贬值对于之前订单的影响较小。而中俄在2013年签订的原油增供协议中，原油价格随行就市，由专门公式确定。此次原油价格下降，中俄会对合同确定的价格有所调整。

张明：2015年，俄罗斯经济陷入衰退的可能性很大。贸易制裁与油价下跌的确是导致俄罗斯经济动荡的直接原因，但经济结构单一与经济缺乏活力才是我看空俄罗斯经济的更深层次的原因。第一，油价持续下跌将造成出口增长疲软；而卢布贬值则会导致进口成本上行，引入输入型通胀压力。如果应对不当，2015年俄罗斯经济甚至可能陷入滞涨的困境。第二，目前俄罗斯通过加息（2014年俄罗斯基准利率从5%左右攀升至17%左右）来应对卢布贬值的做法欠妥：加息将会使经济雪上加霜，从而削弱而非加强投资者的信心，进而可能导致更大规模的资本外流与本币贬值，甚至形成一个恶性循环。第三，俄罗斯寡头经济造成的阶层板结化与贫富差距，扼杀了微观主体的活力，这将会放大油价下跌对俄罗斯经济造成的冲击。第四，没有迹象表明北约国家会降低贸易制裁的力度。

从直观上来看，西方不亮东方亮，来自北约国家的贸易制裁将会增加俄罗斯油气行业的对华出口。然而这也面临两个不确定性：第一，俄罗斯政府的长期声誉不佳，即使中国可能在当下以更优惠的价格获得油气合同，但随着时间推移，俄罗斯的履约风险仍存；第二，中俄在此时加强合作，给中国带来的机会成本是什么，也值得仔细考量。

钟伟：针对OPEC面临油价下行和世界经济弱复苏，并没有采取市场预期的缩减产量的措施，有评论认为，OPEC不调整产能是因油价异动并非取决于供求因素；也有评论认为，OPEC不调整产能，是海湾传统产油国家对美国页岩油气挑战的回应；更有评论认为，全球的新能源革命将使传统矿务能源面临长期低迷。结合OPEC和IEA的预测，两位觉得2015年油价会呈现何种走势？

管清友：我认为此轮油价继续下跌空间有限，在经历断崖式的下跌之后或将逐步筑底。理由包括以下几点：一是从OPEC各成员国财政收支情况来看，目前欧佩克的一揽子油价已冲击到伊朗、尼日利亚、委内瑞拉和伊拉克等成员国的原油生产盈亏点；二是随着冬季临近，俄罗斯能源武器将发挥更大的威力，而欧美是否能以更大力度的制裁加以还击，则值得考量；三是冬季取暖将使原油需求进入旺季；四是WTI油价如果长期处于70美元以下，有可能迫使美国页岩油生产商减产（对于美国北达科他州等高成本地区的生产商而言，目前的油价已经接近成本价，如果油价继续下行，将可能迫使成本较高的北美页岩油退出市场）。

预计在 2015年，Brent油价将在100美元/桶以下的低位运行；WTI油价将在90美元/桶以下低位运行，主要运行区间在60～80美元/桶。

张明：我觉得2015年全球油价很可能在低位盘整，但在当前水平下进一步下跌的空间有限。第一，从需求来看，全球经济增速进一步下跌空间有限，疲弱复苏仍将持续。此外，不排除一些国家趁着低油价加大战略性石油储备规模的可能性。第二，从供给来看，低油价可能已经开始抑制美国页岩油气行业的投资，而贸易条件持续恶化最终也会导致OPEC国家减产。如果俄乌危机或中东地缘政治冲突加剧，还可能加大供给面的脆弱性。第三，从计价货币来看，美元汇率在2015年继续强劲升值的空间有限。第四，从期货市场来看，随着油价继续下跌，投资者预期可能发生分化，持续做空可能转变为多空角力。因此，2015年的油价可能会在每桶40～70美元的宽区间内波动。

钟伟：低油价对能源净进口国总体上是有利的。东亚地区的主要经济体，例如印度和中、日、韩都是原油净输入国。有研究显示，较低的油价会使东亚经济增长加速，通胀压力下行。那么油价暴跌对2015年的中国经济会总体上会带来怎样的影响？中国又该如何利用低油价的窗口期，加速要素市场的改革进程？

张明：油价下跌对中国经济的影响总体上利大于弊。油价下跌会降低进口成本，增加企业利润空间，促进居民消费。不过，中国目前CPI同比增速低于1.5%，PPI同比增速连续三年负增长，油价下跌也会加大通缩压力。我个人认为，当前应该是中国政府利用低油价时期做战略布局的时间窗口。第一，我们可以在未来一两年内构筑新一轮战略石油储备；第二，我们可以鼓励中国企业加快到海外油气行业开展并购；第三，未来有用油需求的企业，可通过期货操作来锁定长期用油成本；第四，中国政府应该加快水、电、油、煤、气等要素价格的市场化。

管清友：对中国的影响有利有弊，总体偏正面。中国是石油消费大国，对外依存度也在58%以上，国际原油价格下跌有利于石油进口和战略石油储备。此外，国际油价下跌也能降低整体能源成本，延缓输入性通胀压力，提高居民实际购买力，有助于消费提升和企业盈利改善。对于要素市场的改革进程，我们认为，一方面低油价为中国设立上海原油期货交易所提供了机遇。目前WTI和Brent定价都有缺陷，不能很好地反应亚洲的石油价格，亚洲缺乏一个标杆原油价格。在目前的买方市场形势下，中国石油话语权越来越大，有利于上海期货交易所的成功。另外一方面，油价下跌也使得中国政府能有更大的空间去支持资源价格方面的改革。

钟伟：谢谢两位的精彩剖析。就油价暴跌而言，有供求因素、金融因素，更有政治因素，个中原委错综复杂；就油价趋势而言，2015年原油价格可能低位企稳。油价重创了俄罗斯经济，但对中国而言，低油价则提供了要素改革的窗口期，节约了能源进口成本，同时也增加了物价下行压力。油价暴跌是否包含更深层的地缘政治冲突，是否包含低碳和高碳能源间的冲突？也都还有待观察。