杭齿前进：土地重估预期升温军工业务有望发力

王柄根

《动态》：杭齿前进（601177）近期公布了一季报，看上去业绩平平，营业收入和净利润甚至还略有下滑，但从过去半个月的市场走势来看，公司股价明显有些“脱离大盘”，表现出一定强势，特别是在5月6日市场下跌的情况下，可以观察到资金明显流入使得股价上涨。我所知道的是，市场对于公司土地价值重估存在预期，能否给我们具体解析一下？

孔铭：好的，确实如你所说，公司经营的情况较为平淡，但也不是没有亮点，经营的亮点我到后面再讲，现在先说说土地价值重估的情况。

据我了解的情况，杭齿前进所在的杭州萧山区，城市规划已经将杭齿区块规划为文教区和旅游度假区，因此，杭齿未来搬迁至新工业区已是必然，而这片土地无疑是房地产开发商眼中的肥肉。

虽然搬迁的时间进程尚难确定，但预期是相当确定的，因为其中的逻辑并不复杂——萧山区原有三大国有企业“杭齿厂、杭发厂、杭二棉厂”，目前，杭发厂原址已矗立起顺发旺角城，占地200余亩，总建筑面积约45万平方米，是纯粹大户名宅；杭二棉厂地块在经历长达近5年的搬迁、做地和静置后，2015年4月27日2宗位于萧山城区的地块最终拍卖，总价10.84亿，2宗地块面积5.5万平方米，地面价格2万/平方米；杭齿厂是萧山区国企“三兄弟”中目前仅剩的唯一一宗尚未搬迁和出让的工厂。杭齿前进位于萧山西山公园的萧然山脚下，土地大约500亩（33.3万平方），毗邻杭州西湖的“姐妹湖”湘湖，周围还有杭州乐园、湘湖旅游度假区等景观。

整体来说，萧山区正处于城市化和国企改革浪潮下，杭齿有国企改革、搬迁和土地价值重估的预期，按2万元/平方米的地价并考虑搬迁补偿，50%的工业用地转换成本，这块土地给杭齿带来的增值应该在30亿左右。

《动态》：杭齿前进总股本只有4亿，按目前股价计算的市值不到50亿元，如果说土地增值在30亿元，那是否意味着整体估值的严重偏低？

孔铭：可以这么理解，二级市场目前的估值只体现了杭齿前进现有经营业务的价值，即如果与船舶、工程机械行业上市公司进行财务指标和估值比较的话，可以测算得出现有经营业务的估值在40多亿元。这意味着未来国企改革可能带来的股权变化、厂区搬迁、旧土地拍卖，杭齿隐含的土地价值尚未被市场发现。

按较为保守的估值方法，考虑到土地价值的变化情况，公司合理估值应该在70亿元以上，我个人认为股价还有较大的上行空间。不过需要注意的是，二级市场对于土地价值的挖掘并非一朝一夕就能够“到位”，结合搬迁时间的不确定性，操作层面亦不宜追涨。不过不管怎么说，公司股价的安全边际是足够的，因为即使按现有经营业务来估值，目前的股价也有足够的支撑力度。

《动态》：你在前面提到了经营方面的亮点，请具体讲一讲。

孔铭：如果从整体来看，杭齿前进2014年实现营业收入17.66亿元，较上年同期下降4.55%；归属于上市公司股东的净利润2025.2万元，较上年同期下降11.92%。这样的业绩确实如你所说，显得十分平淡，很难让人产生预期。而且分产品来看，公司2014年船用齿轮箱产品、风电及工业传动产品比上年有一定幅度的增长，而工程机械变速箱产品、汽车变速器、摩擦及粉末冶金产品等业务板块较上年同期有所下降。

我所关注的亮点，是从一些表述细节上得来，首先是军工业务的发展潜力。2015年公司制定的工作目标是“稳中求进，力调结构，促进军品和风电产品增长”。也就是2015年重点提高军工产品和新领域市场占有率，着力加强军工产品业务，加大对特种舰船齿轮箱及推进系统、军用特种车辆传动装置的市场开拓。

具体的说来，杭齿前进的技术实力相当强，它可以配套大型军用舰船，且公司拥有多项军工产品生产一级资质，在这个领域，国内配套军船较多的还有中国重工旗下的重齿。中国重工的股价走势已经有目共睹，但杭齿前进在这方面的优势似乎还没有被市场充分挖掘。

《动态》：军工业务确实能刺激市场的神经，但杭齿前进在这方面的业务占比是多少，可提升的空间又是多少？有没有具体的数据？它的技术实力在业内排名情况如何？

孔铭：军工业务的具体数据实际上不容易获得，但可以大致估算。我国军用船舶齿轮箱供应以隶属于中船重工集团的重庆齿轮箱公司为主，粗略估计公司目前军品业务占船用齿轮箱比例的10%左右。随着海军装备建设的加速，公司军品业务有望超预期，2012年以来，为了实现向“远海防御”战略的转变，中国海军加快了装备建设的速度。2013年，中国海军先后列装了18艘新型水面舰艇，同时，据外媒估计，2013年中国海军各主要舰艇开工共21艘，总数也达到全球第一。2014年至今，海军各主要舰艇又入列18艘，装备建设加速势头不减。

技术实力方面我觉得是不用担心的，杭齿前进与重齿的技术均引进自德国，与以配套大船为主的重齿相比，杭齿前进产品对下游船型配套实现了大、中、小全覆盖。公司近年来加大了对军品业务的重视力度，2013年为某国海军护卫舰提供了包括齿轮箱、五叶可调螺旋桨在内的舰船主推进系统，整体设计与制造达到世界先进水平。

《动态》：除了军工业务和土地增值概念外，公司还有哪些亮点？

孔铭：我建议投资者还可以看看公司的风电业务和新能源汽车变速器业务。

其中，风电业务根据2014年四季度和2015年一季度的跟踪情况看，相关产品销售开始发力。在风电增速箱领域，杭齿前进覆盖至1.5MW～5MW的产品型谱，配套的产品品种和客户数量逐渐增加，上升势头已经显现。

另外，公司正在研发AMT自动汽车变速器、新能源汽车变速器产品，其中新能源汽车变速器销售收入今年将超过千万元。杭齿前进实际上是自上世纪80年代起发展汽车变速器，先后引进意大利菲亚特轻型客车变速器技术、法国标致轿车变速器技术及雷诺商务车变速器技术等。随着新能源汽车的发展，公司联合国内大型汽车集团、知名高校，开发纯电动及混合动力汽车变速器，产品应用于纯电动客车及混合动力轿车等领域，但是因为目前各家新能源汽车技术路线不同，因此结构差异较大，尚未形成批量销售。后面随着技术路线的稳定，情况将大为改观。