展望中国债券市场发展的前景

2015-09-21 12:59宗军
银行家 2015年9期
关键词:债市债券市场国债

宗军

2015年7月14日,中国人民银行发布《关于境外央行、国际金融组织、主权财富基金运用人民币投资银行间市场有关事宜的通知》(以下简称《通知》),获得境内外高度评价,吹响了债市开放的新号角。市场热切期盼中国债市进一步开放的措施。

回顾中国债券市场的开放历程,大致已经历三个阶段:第一阶段(2005~2009年),债市开放的萌芽阶段。这一时期的主要特点是:境外机构入市跨境投资开始起步,但投资者类型有限、入市渠道单一;对外开放的市场渠道有限,投资债券规模也很有限;跨境发行开始起步。第二阶段(2010~2014年),债市开放的加速阶段。这一时期的主要特点是:境外机构类型和入市渠道逐渐丰富;银行间债券市场作为债券市场开放的主渠道地位得以确立;境外机构持有债券量快速增加,很快与开放较早的股票市场境外持有量相当;跨境发行继续探索。第三阶段(2015年至今),债市开放的深化阶段,目前这一阶段仍在持续。这一时期的主要特点是:开放措施更加综合化立体化,合格境外机构范围不断扩大,参与交易类型和准入条件也在逐步放宽。《通知》的发布,将相关申请程序由审批制简化为备案制,取消了对上述机构的额度限制,将其投资范围从现券扩展至债券回购、债券借贷、债券远期、利率互换、远期利率协议等交易。这一《通知》给予主权、准主权机构投资者最大限度的跨境投资便利,是目前境内债市开放程度的最高形式。市场对此反映热烈,当月境外投资者新增开户16个,新增债券持有量约300亿元,掀起债市开放后的又一个热潮。

中国债券市场开放建设的空间巨大

在中国债市开放的发展进程中,也存在一些不平衡的现象。

增速和规模不平衡。境外机构投资境内债券的余额增长较快,但境外持有比例仍然偏小。根据中国人民银行发布的《人民币国际化报告(2015)》,截至2015年4月末,境外投资者持有境内债券7352亿元。这意味着不到中国债券存量的2%。2014年底,外国投资者持有额约占美国国债49%,占德国国债12%,占日本国债9%;占俄罗斯国债18%,占韩国国债11%,占印尼国债38%。和这些G20主要经济体比较,中国债市开放还有较大的空间。

主权准主权债券和企业信用债券持有不平衡。境外持有债券仍以高等级债券为主,而信用债券的投资比重相对较小。目前,境外持有债券中85%是国债、政策性金融债和政府支持机构债,15%为企业信用债券。而境内债券存量中1/3为企业信用债券。这一方面反映出境外投资者对境内市场的谨慎程度,另一方面也反映出境内外信用评级落差的影响客观存在。即对于同一境内发行主体,境内外评级机构给予的评级不同,境外评级一般有主权评级作为天花板,对于国内主权评级和企业评级等级较境内为低。

债市开放和股市开放不平衡。境内债市开放的渠道仍有待丰富,不及股市开放。从国际经验看,本币债券市场是降低金融风险,促进长期资本形成的主要市场。与股票市场相比,债券市场天然具有固定收益性、低波动性、合格机构投资特性、交易大宗性,是较好的对外开放的投资标的,能够吸引安全偏好较高的长期投资者。可见,债券市场作为基础性市场,理应更加开放,发挥市场开放主渠道的优势。从投资者角度看,股市开放单兵突进无法满足多元化的投资需求,优质的债券资产始终是重要标的。从国内实践看,股市开放的时间早于债市,且股市开放渠道的拓展也快于债市。沪港通标志着境内股票市场开放渠道的新进展,对债券市场开放形成新的倒逼。

跨境发行和跨境投资不平衡。债券市场开放包含债券筹资和投资双向开放。境外机构在华发行熊猫债是债券筹资开放的重要组成部分,但相对债券投资开放(引入境外投资者)明显滞后。从跨境发行看,包含“走出去”和“引进来”两个方向。“走出去”已经初见成效,境外离岸人民币债券市场余额超过2000亿元,“引进来”(即境内发熊猫债)则相对滞后,目前余额不到40亿元。

债市开放和债市改革不平衡。债市开放之初,是基于现有境内债市运行框架,随着开放程度加深,必然对债市体制机制提出变革的要求。例如,债市开放日益要求改变境内托管结算基础设施碎片化的现状。由于人民币债券没有集中统一托管,境外投资者需要多头审批、多处开户(分别在中央国债登记结算公司、上海清算所、中国证券登记结算公司开户),面临较高的操作成本和操作风险,债市定价功能受到制约,也难以有效实现实时总体监测。股市近期的大幅波动,进一步提示我们开放条件下对风险预警、处置、修复机制的建设,债市与股市相比要稳定得多,但也要未雨绸缪。

上述这些不平衡,同时也表明我国债市开放建设的空间很大。解决这些不平衡,可以使我国债市开放行稳致远。

当前加快债市开放具有特殊重要性

促进债券市场自身健康发展的需要。一方面,我国债市规模目前稳居世界第三,但从各方面指标看,债市规模仍然偏低。2014年末,我国债市存量只有美国的15%;债市存量占GDP的比重,我国约56%,而美国达224%。2014年末,我国债市余额35.64万亿元,A股市值37.11万亿元,人民币信贷余额81.68万亿元,债市、股市、信贷的余额比例为23:24:53,美国则为51:39:10。债市规模扩大必须引入活水,要有相应的需求进行匹配。另一方面,我国债市流动性偏低,其中原因之一是投资者结构较为单一,长期以商业银行持有为主,近年来虽有所下降,但仍占主体地位,迫切需要引入新的投资者群体,夯实债市发展的需求基础。债市开放在这些方面为债市长远发展提供了新的活力源泉。

促进利率市场化取得决定性成功的需要。债市不光发挥投融资功能,更重要的还在于其定价功能。判断利率市场化成功的根本标准就是要形成健全的债券收益率曲线,提高资本配置效率,改善金融结构。通过市场开放,吸引类型和数量更加丰富的境外机构投资国内债券市场,在扩大境外机构人民币投资渠道的同时,可以增强境内市场资金供给,从而降低实体经济融资成本。同时,债券市场也是开放条件下央行进行货币政策调控的主要依托。这次全球金融危机中,多次出现外围国家债券利率上升,而美、德等核心国家的债券利率下降的情况,这为核心国家调结构、稳增长提供了良好环境。这些都是债券市场开放后所发挥的控制资本成本、增强经济竞争力的重要作用。

促进人民币国际化顺利推进的需要。进一步加大中国债券市场开放力度,通过相关政策推动和机制建设,吸引境外机构更充分、更自由地参与中国债券市场,这是人民币国际化进程中不可或缺的一环。美元的国际货币地位,离不开美国强大的债券市场,特别是国债市场做后盾。当前,人民币正处于从贸易货币向投资货币和储备货币发展的进程中。人民币要真正成为国际货币,就必须建立顺畅的境外人民币投资回流渠道,以满足境外持有人的安全性、收益性和流动性需求。从实现路径看,人民币离岸债券市场发展是一方面,但在规模、品种等方面有局限性,必须依靠境内市场开放,才能充分满足需求。

债券市场开放建议

债券市场开放要以最大限度“扫除不必要的政策障碍,提供必要的基础设施”为具体指针,统筹推进开放本身和配套改革。

推动债券市场进一步开放,要有实质性新举措。一是支持跨境发行,鼓励合格境外机构发行熊猫债券。便利亚投行、金砖银行等新兴国际开发机构发行,取消发行额度和资金用途限制。逐步放宽发行主体限制,允许境外政府机构和境外金融机构发行。试点在自贸区发行人民币全球债券。二是支持跨境结算,以境内外债券中央托管机构(CSD)互联为核心,实现“债市通”。贯彻《通知》的总体精神。扩大投资者类型,只要是境外合格CSD的客户都可以合规入市。实行总体额度,取代单个投资者额度限制。简化准入程序,实行备案制。放松交易限制,与境外央行同等待遇。境外CSD代理其客户结算。打造双向互联通道,由CSD相互代理本地机构参与对外市场。选择互联试点CSD,可以结合亚洲债市建设,亚洲区域优先。三是支持跨境担保品使用,为全球提供安全公共品和流动性支持。通过CSD互联,使人民币债券资产作为境外交易的担保品。鼓励境外交易所采纳人民币债券充抵保证金。鼓励境外央行采纳人民币国债作为流动性机制的合格担保品。四是支持跨境信息产品合作,为全球投资者提供信息便利。鼓励以中债指数为标的投资产品在海外上市。推动中国债市纳入全球主要指数。

推动债券市场进一步开放,还要有关键性新突破。一是完善法律、税收等制度基础。要落实债券担保品的快速处理和转质押机制,提升其法律确定性和效率性。出台覆盖债券全市场的境外投资者税收政策,明确由中央托管机构代扣代缴的集中申报和缴纳方式。二是完善债券市场基础设施等技术基础。建立统一强健的债券中央托管体系。扩大应用跨境人民币支付系统(CIPS)。完善证券编码、法人编码等应用。实现与国际通信格式标准的应用兼容。三是完善跨境结算风险管理的机制基础。引入三方回购、债券自动借贷、担保品快速处置和补偿买入(Buy-in)等机制,以提高市场效率,降低流动性风险和结算失败风险。

(作者系中央国债登记结算公司研发部主任)

猜你喜欢
债市债券市场国债
债券市场数据
M1与债券市场相关性研究
我国债市对外开放面临的问题及国际经验启示
房地产泡沫研究
财政部进行首次国债做市支持操作
2016年11月债券市场人民币业务统计
2016年10月债券市场人民币业务统计
2016年9月债券市场人民币业务统计