房贷证券化提速

文/本刊记者 何佳艳

时隔半年，又一家银行加入房贷资产证券化队伍。继邮储银行后，招行也于3月初发行该行第一期住房抵押贷款支持证券。

银行谨慎试水的背后，是相关政策导向的日渐清晰。今年的政府工作报告提出围绕服务实体经济推进各项金融改革，其中一项重要改革内容是推进信贷资产证券化。除此之外，央行、银监会也曾于去年联合发布的房贷新政中提到，要增强金融机构个人住房贷款投放能力，明确鼓励银行业金融机构通过发行住房抵押贷款支持证券、发行期限较长的专项金融债券等多种措施筹集资金，用以增强金融机构个人住房贷款投放能力。

综合目前情况来看，在2008年美国次贷危机之后一度停滞的中国房贷证券化进程，又开始步入加速通道。

房贷证券化重启

所谓房贷证券化，指住房抵押贷款的发放机构将其所持有的抵押贷款资产，汇集重组成抵押贷款组群，经过担保或信用增级，以证券的形式出售给投资者的融资过程。

住房抵押贷款证券化20世纪70年代起源于美国，已成为美国、澳大利亚等发达国家构筑房地产金融二级市场的主要途径。大部分中国人对房贷证券化的认识，估计都是始于2008年爆发的金融危机。不错，房贷证券化，即美国的“两房”(房利美、房地美)模式，亦即后来被称作次贷危机源头的一种金融创新模式。

中国版房贷证券化的进程也曾受到次贷危机的影响。中国国资产证券化产品分为信贷资产证券化、企业资产证券化以及资产支持证券等几个序列，分别归银监会、证监会以及交易商协会管理。回顾近些年信贷资产证券化之路，可谓一波三折，但总体向好。

2005年4月22日，央行和银监会联合发布《信贷资产证券化试点管理办法》，随后建行和国开行获准首批试点。2007年，浦发、工行、兴业、浙商银行及上汽通用汽车金融公司等机构第二批试点。以信贷资产为融资基础、由信托公司组建信托型的特殊目的公司（SPV）、在银行间债券市场发行资产支持证券并流通的证券化框架渐渐确立。但第二批试点额度用完之时，恰逢金融危机席卷全球，这一新兴事物的成长戛然而止。

2012年5月，央行、银监会和财政部发布《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，信贷资产证券化重启。仅首期信贷资产证券化的额度就达500亿，且国家重大基础设施项目贷款、涉农贷款、中小企业贷款、经清理合规的地方政府融资平台公司贷款等均被纳入基础资产池，为平台贷款的风险化解开辟了一条新路。

让人欣喜的是，监管层在扩大信贷资产证券化基础资产的同时，还增加了“风险自留”的审慎性安排，要求银行购买5%的低收益分层结构产品，以实现内生信用增级。2013年8月的国务院常务会议决定，在实行总量控制的前提下，进一步扩大信贷资产证券化试点规模，同时还提出，优质信贷资产证券化产品可在交易所上市交易，在加快银行资金周转的同时，为投资者提供更多选择。同年12月，央行和银监会联合下发《关于规范信贷资产证券化发起机构风险自留比例的文件》，允许发起机构采用垂直自留的方式自留风险，不再硬性要求发起机构必须保留至少5%的次级证券。风险自留方式的放松，强化了资产证券化缓释资本压力的作用，极大地增强了金融机构开展资产证券化业务的动力。去年11月，银监会发布《关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知》，正式由审批制变更为备案制，银监会不再逐笔审批。备案制之后，发行进程大幅提速，信贷资产证券化将迎来常态化发展阶段。

数据显示，2012年信贷资产证券化重启至2014年末，以成功招标为统计口径，共发行77单信贷资产证券化产品，发行总额合计3170.16亿元，实现了爆发式增长，数量和金额明显飙升。今年1月，银监会核准27家银行获得开办信贷资产证券化业务资格，信贷资产证券化开始步入快速通道。

不过，与以往相比，今年的信贷资产证券化是从个人住房抵押贷款支持证券(RMBS)入手的。3月6日，由招行发起的今年首单RMBS已通过招标方式在全国银行间债券市场发行，这是资产证券化备案制实行以来银行间市场第一个RMBS产品。近几年来，受房地产调控政策的影响，房贷资产证券化产品发行裹足不前。从信贷资产证券化启动以来的几年里，RMBS总共才发行过3单，今年首单RMBS落地及商业银行对RMBS持有的比较积极的态度，预示着银行间市场将会有更多RMBS产品问世。

金融创新必由之路

而今监管层重启房贷证券化，在业内人士看来，这既与我国当前房地产市场形势有关，也与我国要进一步推进市场化改革过程中必须进行的金融创新有关。

从当前房地产市场形势看，今年以来我国进入经济增速放缓、经济结构调整阵痛、前期刺激政策消化的“三期叠加”时期，房地产也逐步进入一个调整期，成交量日益萎缩，房价也停止上升，一些城市供过于求矛盾越来越严重，尽管纷纷放弃限购，但是市场还是难以启动，因为居民买房不但要愿意购买，还要能够购买。能够购买的关键之一是银行信贷支持。于是央行又出台一些政策措施，包括降低利率和首付等。可是商业银行在住房按揭贷款上并不积极，一方面因为房贷收益不高，还有风险；另一方面因为资金市场紧张，受到存贷比约束，银行也拿不出多少钱来搞房贷。由于房地产行业涉及上下游60多个行业，楼市上不去，不仅影响这个行业本身，也影响地方政府土地财政收入，甚至影响整个国家经济，影响社会就业，影响经济改革和经济结构调整能否有一个稳定的环境。因此，必须设法帮助商业银行突破存贷比约束来解决可贷资金问题，同时帮助银行降低房贷风险，以提高他们房贷的积极性，而房地产贷款证券化正好能在这些方面发挥作用。同时，推进房地产贷款证券化也是金融创新的需要。正是在这样的背景下，央行、银监会才想重启房贷证券化。

中行国际金融研究所专家认为，推行房贷证券化，至少有四个方面的好处。

一是可以有效地盘活已经存在于商业银行资产负债表中的个人住房贷款类资产，将这部分资产以证券化的方式移出表外，释放银行的贷款能力。根据统计，我国现存的个人住房贷款余额大约有10万多亿元，如果能够有二分之一证券化，就有5万多亿银行信贷资产释放出来。一组数据或许更能说明盘活的重要性。央行今年1月公布的《2014年金融机构贷款投向报告》显示，信贷增速在下行，但到2014年底投向固定资产的贷款余额仍高达28.48万亿元。

二是有利于降低商业银行经营风险。我国商业银行发放的住房抵押贷款期限可长达20年到30年，一般又以分期支付的方式偿还，而银行的负债基本上是各项存款，其中绝大部分是5年期以下的定期和活期存款。这种“短存长贷”的结构性矛盾有可能使银行陷入流动性严重不足的困境。通过住房抵押贷款证券化，不仅可增强银行流动性能力，还可以将集中在银行的风险转移、分散给不同偏好的投资者，实现银行风险社会化。

三是有利于提高商业银行的盈利能力并提高资本充足比率。房贷证券化后，银行不仅可以对已证券化的住房抵押贷款继续收回相关费用，还能作为证券包销商和销售服务商收取一定手续费，使银行的收入突破传统存贷款利差局限，有新的收入来源，且不反映在银行资产负债表上。由于住房抵押贷款证券化使一部分资产从银行的资产负债表中移出，因而可提高银行的资本充足率，增强银行的风险承受能力。

房贷证券化有利于银行增强贷款能力，活跃楼市

四是有利于银行突破存贷比的约束，增强贷款能力，活跃楼市。住房贷款证券化后，房贷资产只是在银行的资产负债表中停留一段时间，很快会被移出表外。这样业务做得越多，银行收到的手续费、管理费就会越多。这就相当于把个人住房贷款从高资本消耗的贷款业务变成了中间业务，这大大增强了商业银行办理这类业务的动力，让我国楼市有更充裕资金进入，使得房贷容易，购房需求旺盛，扩大整个楼市成交量。

会不会引起金融危机？

作为上世纪60年代最重要的金融创新之一，美国“两房”贷款证券化曾大大提高市场资产流动性，但由此引发的2008年金融次贷危机至今仍在影响着全球经济。中国资产证券化会不会引起金融危机？在回答这个问题之前，我们需要对美国次贷危机进行深入剖析。

上世纪80年代，美国开始尝试进行资产证券化，其中房贷资产最受追捧。与此同时，由于资金的周转率由此大幅提高，房地产的价格飞速上涨，当越来越少的优质资产可供打包证券化之后，次级债证券化产品登场，金融创新最终演变成庞氏骗局，终以金融危机收场。

民生证券分析师邹恒超认为，中国的住房贷款与美国当年的房贷情况并不一样。美国房贷可以零首付，我国这些年来就是首套购房也要首付20%～30%。美国人买房贷款时没有像我国那样严格的资格审查。因此，美国会发生次贷危机，我国就不一定会。多年来，在商业银行人士眼里，住房贷款不仅不是什么“次贷”或者说“垃圾贷款”，而是香饽饽的优质资产。

财经评论员谭浩俊则认为，目前媒体上针对房贷证券化的相关分析可能更多地去关注了其正面作用，而忽视了负面影响。他认为，面对经济出现的困局，想一些办法、出一些主意，甚至出台一些为房地产市场维稳的政策是必要的。但是，绝不能因为眼前利益需要而重蹈过度依赖房地产的覆辙。眼下，地方政府都在绞尽脑汁试图从房地产市场打开经济复苏的大门，如果决策层在不充分论证、考量风险的情况下出台诸如“两房”这样的政策，就有可能将房地产业推向深渊、将经济推向危机。而如果“两房”风险与银行已经存在的房地产风险整合到一起，其所产生的当量更可怕。

发行难度大

据记者了解，目前房贷证券化产品发行难度较大。比如由招行发行的“招元2015RMBS”的加权平均贷款剩余期限仅为6.60年，相比此前多为15年左右的期限，大幅缩短。此外，截至初始起算日，贷款价值比(LTV)加权平均值为46.12%，处于低位。

邹恒超分析，住房贷款的利差本来就不大，银行也实在切不出多少利益来给受托机构。就目前我国的情况看，住房抵押贷款的期限较长（普遍长达20年至30年），利率较低（一般在年化6%到8%），这必然导致依照其抵押发行的证券产品收益率更低。同时，为了防范风险，也需要通过分级的手段，对优先级进行增信处理。再加上银行必须保留的手续费、管理费，就使得真正在市场上能够公开发售的长期房贷证券利率不会很高。而目前银行的理财产品，期限都在半年期以内，利率高达年化4%～6%。然而，作为房贷基础性产品的个人购房贷款利率就算平均能达到7%，其产生的抵押证券在银行和次级持有者分享收益和分摊操作成本后，收益率能够达到年化5.5%就相当不错了，与现行的银行理财产品相比，不会有任何竞争力，而它的期限至少是10年或者更长，这样的证券吸引力不大可想而知。

另外，一级市场证券化产品的技术含量相对较高，产品理解上需要一定专业知识，市场接受程度仍有待提升。特别是，目前我国机构投资者还不熟悉证券化产品，而且内部的投资授信体系多基于单个客户或单笔贷款，资产包的投资授信机制尚未建立，不少人对房贷资产证券化产品仍持怀疑态度。

针对上述存在问题，邹恒超认为未来房贷资产证券化的着力点无非有两个，一个是扩大规模。目前RMBS主要在银行间发行，下一步应会呈现较好的效果。随着利率市场化推进、存款保险制度的推出以及投资者趋于多元化，有望进一步增大整体市场规模。通过扩大规模推出更多的产品，以吸引更多的市场人士关注和研究，就有望形成完善的一、二级市场。再一个就是提高质量，包括采取选择管理能力较强、贷款质量较好的银行的优质房贷资产推行证券化业务；加强基础资产风险分类，逐渐形成差异化风险的RMBS产品；推进与我国资产证券化发展现状相匹配的适度创新等等。总之，让房贷资产证券化有个由量变到质变的过程，逐步在信贷资产证券化份额中占据重要的比重，进而为盘活商业银行房贷资产存量，为房地产市场平稳健康发展发挥重要作用。