江西高速公路服务区光伏发电项目投资分析

（江西畅行高速公路服务区开发经营有限公司 江西南昌330000江西省高速公路投资集团有限责任公司泰和管理中心江西吉安330025）

分布式光伏发电是利用光伏组件将太阳能转换为电能，是一种新型能源综合利用方式。我国国家能源局发布的 《关于下达2015年光伏发电建设实施方案的通知》（国能新能［2015］73号）中指出：为稳定扩大光伏发电应用市场，2015年下达全国新增光伏电站建设规模1 780万千瓦。在面对光伏发电项目的快速扩张时，在积极跟进的同时，也应谨慎做好项目的前期投资分析，避免企业盲目进入光伏产业。在传统的项目投资分析中，通常假设公司会按既定的方案执行，但实际上，管理者会随时关注各种内外部环境及政策的变化而动态调整投资力度。未来宏观微观环境都是充满不确定性的，因此完全依赖传统的投资分析模式并不能反映项目的真实价值。本文将结合分析分布式光伏发电项目的投资可行性，为企业进入高速公路服务区分布式光伏产业提供决策依据。

一、文献综述

目前对于项目投资分析的方法很多，但大部分均没有考虑项目未来的不确定性能产生的价值。比如张佳赟（2014）在分析黑龙江45MW光伏电站项目的经济效益中主要使用净现值及内部收益率。田俊丽（2013）基于经济、社会、低碳三个效益指标，将AHP与熵权法相结合构建了TOPSIS综合效益评价摸型。李国艳（2014）同样利用AHP及模糊综合评价法来分析评价光伏发电项目的风险因素。1973年布莱克和斯科尔斯 给出了欧式股票看涨期权连续时间的定价公式(B-S公式)，在满足一定的假设条件下，看涨期权的价值可以用公式来计算。而迈尔斯（1977）第一次将金融期权定价理论引入实物投资领域，指出在考察项目的真实价值时,应在传统方法贴现率计算的项目净现值基础上再加上因项目的不确定性所带来的期权价值。而随着实物期权在实际项目案例中的逐步应用，我国学者也将实物期权广泛应用于项目投资分析。刘新峰、王树丰等（2005）采用二叉树方法分析了在矿业权项目中B-S定价模型的缺点，弥补了B-S定价模型的不足。刘庆军（2010）通过研究实物期权方法下的二叉树定价模型，提出了模糊期权价值的思想。

二、江西高速公路服务区分布式光伏发电项目分析

（一）江西高速公路服务区发展分布式光伏发电项目的可行性

据统计数据显示，江西省境内太阳能资源较丰富，具备很好的开发潜力和利用，全省年度太阳有效照射时间为1 000小时以上。高速公路服务区有着大面积的屋顶及停车场等分布式光伏发电可利用的场地，若能积极利用，每年将为服务区的生产生活提供大量的绿色电力。分布式光伏发电倡导“就近发电，就近并网，就近转换，就近使用”的原则，本项目考虑到服务区用电量比较大，采用自发自用来解决服务区的电力供应问题，不仅能解决服务区自身用电问题，而且能充分体现江西高速公路服务区在绿色电力环保方面的意识与责任。

考虑到目前分布式光伏发电项目建造成本较高，光伏发电投资项目投资成本的回收依赖日照条件、并网发电量、国家政策及其他潜在因素的影响，受内、外部条件的不确定因素干扰较多。所以采用先期试点，然后在未来三至五年内根据试点项目的经验及市场行情来决定是否进行大面积的光伏发电项目的发展方案。

（二）投资分析模型参数分析

根据国家相关规定，光伏发电系统所产生的电能均有补贴，国家补贴为0.42元/度，江西省级补贴为0.2元/度，两者补贴年限均为20年。江西省内目前除了以上两项补贴外，市级补贴有南昌市0.15元/度，补贴5年；新余市有0.1元/度，补贴6年，但以上两市对于全省范围来说不具有普遍性，所以在本项目投资分析中不予考虑市级补贴。

根据江西省发改委电价分类文件的规定，目前高速公路服务区从事餐饮、百货销售等经营性业务的用电属商业用电，执行商业电度电价，其他停车场、公共厕所、休息大厅等场所用电属非工业用电，执行非工业、普通工业电度电价，本项目为简化计算，取中间电价按0.9元/度的电价来计算。而分布式光伏发电为自发自用，则日常用电费用支出的减少也就相当于项目收入。

目前市场上的光伏电池使用寿命为25年以上，本项目的使用年限按25年计算。根据光伏发电的相关技术标准，每年的发电存在着一定的衰减率，因此不同于其他项目，分布式发电项目的业务收入存在着逐年小幅递减，采用PVSYST软件估算光伏电站每年发电量时，用PVSYST估算第一年发电量时，如果在Detailed losses中Module efficiency loss设定为1.5%，则表示第一年计算的组件平均效率为98.5%，则第二年估算发电量为第一年的98.12%，第三年为第一年的97.41%，第四年为第一年的96.70%，依次类推，可以看出从第二年开始，后面每年的预估发电量约在前一年的基础上减少0.7%，因此本项目按0.7%的衰减率计算。在项目的运营过程中，存在着保养、人工费用、逆变器的更换等日常运营费用，根据一些光伏EPC企业提供的信息，运营费用一般为年发电度数的10%左右，本项目按年发电度数的10%计算。

（三）项目投资效益分析

企业目前因面临着比较大的资金压力，项目的资本成本较高，达到10%。考虑到目前分布式光伏发电仍存在比较大的不确定性，光伏发电组件的成本仍处于比较高的价位，相关的技术也处于快速发展状态，并且对于高速公路服务区运营企业来讲是一项新的业务，为了减少风险，企业将分布式光伏发电分两期进行，第一期选取三对服务区进行项目试点，拟于2015年建造完成200KW的分布式光伏发电，大约需投资200万元。第二期于2018年进行扩大投资，按1KW需要10平方米的面积计算，第二期的项目规模为1.9MW。根据预测三年后营运费用下降至年发电量的6%，而发电量衰减率下降至0.6%/年，而项目建设成本下降至9.0元/KW。假设国家及江西省对分布式光伏发电的补贴不变，仍为目前的补贴水平。相关税后营业现金流量，投资要求的必要报酬率按10%计算。计算结果该项目第一期的净现值为-43.47万元，第二期的净现值为-163.05万元。

三、分布式光伏发电项目实物期权评价

采用传统的现金流量折现法分析，分布式光伏发电的项目均没有达到公司所要求的投资回报率，但在第一期项目投产后，公司有了第二期项目的选择权。公司可以根据市场发展情况及第一期项目实施中获取的其他信息来决策是否进行二期扩张，所以应当考虑此选择权即扩张期权的价值。

公司于2018年底决定是否执行第二期项目，那么这就是一项到期时间为3年的期权。因为第二期项目的投资额为1 710万元，折算到零时点使用三年期国债到期收益率5%作折现率，是因为它是确定的现金流量，在2015—2018年间并未投入风险项目。该投资额折现到2015年为1 477.16万元。它是期权执行价值的现值。预计未来营业现金流量的现值1 546.95万元，折算到2015年为1 162.25万元。这是期权标的资产的当前价格。如果营业现金流量现值合计超过投资，就选择执行（实施第二期项目计划）；如果投资超过现金流量现值合计，就选择放弃。因此，这是一个看涨期权问题。在计算分布式光伏发电项目的期权价值时最难的就是确定其标准差，一是因为目前没有真正的一家光伏发电企业上市，造成标准差的计算数据无从获取；二则相关新能源企业上市的时间都较短，不具备模型要求的连续复利且以年计算的回报率标准差，所以本项目只能假设光伏发电项目行业风险属于中等，故选取20%作为项目现金流量的标准差。

利用公式，代入相应的数据，计算得出其期权价值为65.17万元。即第一期项目不考虑期权的价值是-43.47万元，它可以视为取得第二期开发选择权的成本。投资第一期项目使用的公司有了是否开发第二期项目的扩张期权，该扩张期权的价值是65.17万元。考虑期权的第一期项目净现值为21.70万元。因此，投资第一期项目是有利的。并且如果第二期光伏发电项目如期建成并投入使用，那么每年都可以减少排放1 649.96吨二氧化碳，15.23吨二氧化硫。所以从节能减排的角度来看，分布式光伏发电项目也是非常值得投资的。

四、结论

利用实物期权的思想，对未来扩张的选择权赋予价值，我们可以在研究新兴产业时避免传统现金流量所确定的非客观评价，从而能更科学地体现投资项目所蕴含的价值，提高项目科学投资分析水平，为企业发展分布式光伏产业提供决策依据，也为企业转型升级谋求新发展提供新思路。