交行特色不足痼疾难改

杨练

3月29日，交通银行公布了2015年年报，全年实现营业收入1938.3亿元，同比增长9.3%，其中利息净收入1441.7亿元，同比增长7.0%；全年实现归属于母公司股东净利润665.3亿元，同比仅增长1.0%，业绩增速与其他四大行不相上下。不过，与7.0%的净利息收入增速相比，净手续费收入同比增长达到18.3%，对全年实现净利润正增长贡献不小。

值得一提的是，交行净手续费收入为350.3亿元，同比增速达到18.3%，是净利息收入增速的两倍多，且占比提升至18.1%。其中，管理、代理类业务同比增长51.1%和94.0%，主要是资产托管、理财产品、代销基金和保险等业务所带动。

与宏观经济下行和银行业的趋势相一致，高企的资产不良率仍是拖累交行业绩增长的负面因素。截至2015年年底，交行不良率为1.51%，同比上升26BP。从全年来看，净不良形成率为0.87%，同比上升9BP；净逾期形成率为1.42%，同比下降17BP。

从交行贷款分布区域来看，长三角、珠三角、环渤海三大区域的贷款占比分别为32.8%、18.9%和7.6%，长三角地区贷款占比近1/3。由此可见，未来长三角地区资产质量的变化，将在很大程度上决定交行总体资产质量的趋势。

截至2015年年底，交行拨备覆盖率为155.6%，同比下降23.3%，已接近150%的监管红线。交行拨备前利润同比增长6.6%，表明其营业收入无法支持大幅计提拨备。2015年信用成本为0.81%，同比上升20BP。从目前的资产状况来看，交行2016年信用成本仍有下降的可能。

规模增速远超净利增速

交行2015年净利增速为1.0%，与前三季度持平，这主要得益于资产规模的较快扩张。截至2015年年末，交行资产规模达7.16万亿元，同比增长14.1%，规模增速远超净利润增速，为驱动业绩增长的主要因素。其中，交行日均规模同比增长14.7%，加上非息收入增长18.3%，成为利润增长的主要驱动因素。

而净息差缩窄和大幅计提拨备则拖累了业绩，对业绩增速的影响分别为-7.2%和-5.3%。交行2015年的净息差为2.22%，同比下降14BP。受央行连续多次降息及利率市场化的影响，交行负债成本率的降幅不及资产收益率的降幅。全年生息资产收益率同比下降31BP，其中贷款收益率下降46BP；负债成本率同比仅下降25BP，其中存款成本率仅下降11BP。

从全年资产配置上来看，交行同业资产和负债同比分别增长37%和28%、债券投资同比增长26%和个人贷款同比增长17%是推动公司资产负债表扩张的最主要因素。信贷投放结构保持稳定，服务业、科教等行业占比略有上升，批发零售、钢铁、建筑、公共事业等略有下行。不过，四季度规模环比微降0.7%，表明交行对资产负债进行了相应的结构调整，除了同业资产负债规模明显下降外，存贷业务也有不同程度的压缩。

在定价方面，整体而言，交行的资产负债缓慢下行，高成本负债压缩明显。资产端同业及公司贷款收益率下行较多，应收款项投资的增长部分对冲了收益率下行的负面影响。而负债端大力压缩高成本同业负债效果明显，负债成本率大幅下降87BP，纠正了长期以来同业资产负债收益率倒挂的现象。不过，由于整体负债成本下降幅度有限，净息差继续环比向下。

在当前形势下，银行业对净息差下降之势无能为力，只能在非息收入和费用控制方面想方设法。在这一点上，交行也不例外。交行全年实现净利润666亿元，同比增1.0%，略好于其他四大行；其中四季度单季净利润145亿元，同比增长1%。从全年来看，连续降息使交行的息差水平逐季小幅回落，非息收入的强势对收入形成一定程度的弥补。

不过，存贷比监管放松和资金市场持续偏暖对交行息差形成正面的作用。长期以来，交行息差受制于高存贷比，依赖资金市场融资，在当前存贷比监管放松、资金市场持续偏暖的格局下则相对受益，付息负债成本率亦出现较明显的下行，从而保持息差水平的相对稳定。

在净手续费收入方面，交行手续费收入中的代理类收入、资产托管及理财手续费收入是业绩增长的主要拉动因素。具体来看，尽管理财、代销及托管业务收入保持较快增长，但投行业务收入同比略降，支付结算及银行卡手续费收入增长缓慢，拖累非息收入的增速。总体来看，虽然2015年非息收入增速较高，但占比同比基本持平，表明交行轻资产转型的力度不及预期。

而在支出端，由于信用风险的持续暴露，拨备开支刚性上升，费用控制在一定程度上为业绩增长做出了贡献。从成本支出方面来看，截至2015年年末，交行的管理费用支出为580.1亿元，成本收入比为29.9%，公司的成本控制能力已得到较为充分的挖掘，未来继续下行的空间不大。

在信用风险不断加大的情况下，交行的资产结构调整趋向于更低风险的资产品种。2015年下半年，交行在资产结构上进一步偏向于低风险品类，包括个人住房按揭贷款、信用卡、政府债券等。交行2016年资产结构调整的目标是，平均余额增长高于时点规模增长，总资产增长高于加权风险资产增长，这是风险偏好维持低位、重收益轻规模的策略选择。

冀改革挽救特色不足

交行2015年全年不良贷款余额新增132亿元，计入核销增加285亿元，不良率上升26BP至1.51%。不过，2015年第四季度不良的变化大致与第三季度相似，未出现边际恶化的迹象。

从逾期贷款的情况来看，2015年下半年新生成的问题资产规模可能有所改善。交行表示，2015年新增不良分布仍集中在东部地区、制造业领域，正着力化解信用风险，全年累计减退风险贷款608亿元，加固601亿元，清收345亿元，重组、追加抵押72亿元。全年信用成本为0.76%，目前拨备覆盖率为156%，预计2016年信用成本仍停留在高位。目前的要务是平稳释放信用风险的压力，使不良不会出现进一步恶化的迹象，但要做到这一点并非易事。

数据显示，交行不良净生成率上升，资产质量仍面临较大压力。截至2015年年末，交行关注贷款率为3.17%，同比上升49BP，环比上升6BP；不良率为1.51%，同比上升26BP，较上半年上升20BP；不良净生成率为0.87%，同比上升9BP，较上半年上升28BP。2015年，交行核销额，同比基本持平，核销力度不大；共计提拨备289亿元，同比增长26.4%。年末“不良贷款+关注类贷款”的占比达4.68%，这表明经济下行压力不减，资产质量或继续承压。

从第四季度的情况看，交行不良生成、核销处置及信用成本均小幅走高。截至2015年年末，交行不良贷款继续上行，不良贷款余额为562.1亿元，较上季度末增加33.1亿元；不良率较上季度上升了9.0BP。交行第四季度计提了80.4亿元的坏账准备，尽管略低于第三季度，但由于全年信用成本仍维持在0.76%的高位，使得期末拨备覆盖率比年初下降23个百分点。

交行第四季度加回核销的单季度不良净生成率约为0.29%，较第三季度小幅上行。交行三个月内的逾期贷款大幅下行，关注类贷款增速放缓，不过其余逾期和次级类贷款仍显著增加，资产质量的变化趋势仍有待观察。考虑到拨贷比的绝对值水平，未来交行的拨备压力取决于资产质量的变动情况，但较大的营收压力使得调整空间不大。

事实上，作为五大行之一，交行一直为市场所担忧的是其特色不足的经营方针，无论是零售领域还是批发领域，交行都做得中规中矩。兴业证券认为，交行目前的价格已经隐含了市场对于其特色不足的估值折价，但公司估值的修复仍需要混改进一步实质性的推进。

早在2015年6月，交行深化改革方案已获得批复，重点针对三个领域：第一，中国特色大型商业银行治理机制；第二，内部经营模式转型创新；第三，内部经营机制改革。交行将三个大项目细化为20个子项目，目前，在一些领域取得了一定的成果，但实质性效果还需观察。

作为担负国有银行探索改革、先行先试任务的交行，市场将继续积极关注国企改革事项的进展，其2016年的核心看点也在于国企改革的推进与效果，作为国有银行的改革标杆，若相关事项有实质性的进展将对估值弹性形成有利因素。

目前来看，交行改革的推进弱于原先的预期。2015年深化改革方案获批后，虽然部门改革效果初步显现，但在其他方面的推进不及预期。未来的推进路径预计会着力在民营资本引入或在子公司层面。眼前，在银行高层限薪的大背景下，交行薪酬激励机制改革的需求更为迫切。