并购重组谨防“空壳化”

李欣

让股市回归价值投资，打击不合理炒作，更多地给实体经济带来融资功能，成为监管层制定政策的目标。

5月，监管新动向牵动着资本市场敏感的神经。先有5月初监管部门“重新研究”中概股回归相关事宜，上周坊间又传言“证监会禁止包括互联网金融、VR等四大行业并购重组”，包括ST公司和潜在壳资源在内的并购重组概念股现大面积跌停。

5月13日收盘，针对上述消息，证监会新闻发言人邓舸回应称，证监会积极支持符合条件的上市公司再融资和并购重组，以有效发挥资本市场服务实体经济的功能。目前，再融资和并购重组相关规定及政策没有任何变化。今后若有修改或调整，将通过正式渠道向社会公布。

尽管并购重组对某些特定行业“或收紧”仅仅还只是传言，但种种迹象表明，让股市回归价值投资，打击不合理炒作，更多地为实体经济带来融资功能，成为监管层制定政策的目标所向。

并购重组加强约束

传闻甚嚣尘上源于当前市场的一些异常特征。有专注文化与传媒行业投资人认为，一些仅靠概念、靠炒作的空壳公司，没完成业绩对赌、相关并购重组并没有业绩支撑，“监管层对于这类公司的确应该加强监管。”但对于确实要跨界又或转型的，反而应该鼓励做大做强。”

针对市场质疑的“做水泥的公司永远做水泥”的说法，这位投资人也给出了自己不同的观点。在他看来，水泥行业作为供给侧改革的重要行业之一，那么相关举措也应与供给侧改革相配合，换言之，也不绝对排除该行业与新兴行业相结合、相嫁接，这同样符合国家产业政策的大方向。

他还表示，相比之下，如果并购方与被并购方能够很好地处理协同问题，前者如通过业绩水平约束和规范后者，那么这同样是一个很好的资本玩法。

虽然这次证监会叫停四大产业并购是“虚惊一场”，但相关管制也是必须的。

道理是道理，但方法的确有所改变。有PE投资人对记者表示，未来一段时间内，并购重组主要从三个方面着手，一是分步并购，二是交易结构科学化，三是新兴产业并购为重。从目前监管趋势和市场趋势看，此前该投资人所在公司对于传统行业与新兴行业并购比例各半，但从目前看，大众创业万众创新的前景行业，公司会给予更多关注。

业内普遍认为，虽然这次证监会叫停四大产业并购是“虚惊一场 ”，但相关管制也是必须的。只是无论监管层、企业本身、投资人都不要因为做得太过火，把未来的发展出路堵死，各方也应在相关政策和监管思路基础上，适度发展。

具体看，一方面，对于监管层，作为市场管理者，重视保障资本市场长期健康稳健发展和保护中小投资者利益同样重要;另一方面，特别是那些仅靠炒概念的公司，未来在并购时也要更加慎重，如果只是并购了一个概念，对公司发展后患无穷。

5月中，中国证监会上市部巡视员兼副主任赵立新亦表示，未来，证监会将进一步修订上市公司信息披露管理办法，推进分行业信息披露体系建设，完善上市公司股权质押信息披露规则，鼓励公司自愿性、差异化的信息披露，严厉查处信息披露不真实、“忽悠式”重组、不履行承诺及财务欺诈等违法违规行为。

他进一步指出，提高上市公司质量是强化上市公司竞争优势，实现转型升级的内在要求，从宏观上来讲，也是实现供给侧结构性改革、培育新动能的重要举措。因此，要充分理解上市公司质量的内涵，明晰制约、影响上市公司质量的因素，找到提高上市公司质量的有效举措。对于信息披露而言，完善以投资者需求为导向的信息披露体系建设是实现证监会监管转型的重要内容。

壳交易缘何屡禁不止？

如果说对有关特定行业并购重组的限制只是让业内虚惊一场的话，那么近期“借壳”、“炒壳”愈演愈烈已经引起了监管层、业界和投资者们的足够关注。

业内人士分析指出，壳费近期高涨主要有两方面原因，一方面，一直以来注册制相关问题未直接理顺，相关政策预期不明，另一方面，战略新兴板搁浅，一时间中概股原计划回归A股路线不明，借壳恰成为唯一便捷快速的回归通道。

壳资源一直以来即是A股市场被追捧的资源对象。早在今年3月，战兴板搁浅的消息甫出，曾有投资人士乐观地表示，从更长期看，企业多主业发展、又或行业融合发展是大趋势。目前A股2000多家上市公司中，至少三分之二以上都面临主业发展再造问题。因此找壳，对于谙熟于资本运作的老手们而言并不是什么难事。

理想很丰满，现实很骨感。这位投资人在接下来的几个月里，真实地感受到了壳“涨价”的速度。动辄十亿、甚至二十亿的壳费，让这位投资人在不同的壳公司间奔走且无果。

官方表态让这种窘态有所收敛。5月6日证监会新闻发言人表示， 按照现行法律法规，近3年已有5家在海外上市的红筹企业实现退市后，通过并购重组回到A股市场上市。市场对此提出了一些质疑，认为这类企业回归A股市场有较大的特殊性，境内外市场的明显价差、壳资源炒作等现象应当予以高度关注。证监会注意到市场的这些反映，正对这类企业通过IPO、并购重组回归A股市场可能引起的影响进行深入分析研究。

值得注意的是，这是继监管层称“设立战略新兴产业板的具体问题，还要做深入研究论证”以来， 对中概股做出如是表态。有PE投资人称，监管层此举或促进中概股公司与监管层有更好更顺畅的沟通机制，是行业的利好。

该人士还称，战略新兴板延期，地方国资企业并购重组热络都进一步激发了国内资本市场上的壳价格，不光是中概股借壳贵，其它企业借壳“成本”也很高。如今监管层的做法，等于是在对冲，防止壳被爆炒，再就是让中概股回归成本更低。

5月下旬，前述“找壳”的投资人发现，随着潜在壳公司（ST公司为主）股价10%-20%的跌幅，对目前壳主们的心态影响较大。很多壳公司的大股东仍采取待价而沽的策略，但同时出于未来上市公司发展空间的规划，前者对于资产方的资产质量和行业都有了更具体的选择标准，而不仅仅是套现。

有券商并购部负责人则表示，上述约束或成为倒逼机制。随着沪港通的开启，深港通进入预备期，再加上沪伦通的想象空间，让A股市场更具吸引力也更需要估值重塑。整体看，这是一个开放与“倒逼开放”的问题，需要监管层引导现有市场进一步规范，并以此控制和约束疯狂的市场。

他还表示，至于看到了中国资本市场优越性的新兴产业、新锐企业，可以依规范选择国内市场，不再仅仅依靠所谓特殊通道，而是完全按市场形式和规律发展下去。套利空间缩小，壳主们也应该冷静了，这同样有利于保护中小投资者利益。

上述券商并购业务负责人对记者称，监管部门应防止壳被疯炒。壳疯炒不仅加剧注册制改革难度，更加恶化证券市场健康发展的根基。壳炒作继续，注册制将越来越远。IPO与借壳上市等同对待，考验监管层的决心和勇气。到了该下决心的时候了。