分析师关注度及其职业声誉对企业捐赠的影响——基于我国A股上市公司的相关数据

方曙艳

（安徽大学 商学院，合肥230601）

分析师关注度及其职业声誉对企业捐赠的影响
——基于我国A股上市公司的相关数据

方曙艳

（安徽大学 商学院，合肥230601）

以我国A股上市公司为样本，实证检验分析师关注度及其职业声誉对企业捐赠行为的影响。研究发现，分析师关注显著促进了企业的捐赠行为。在进一步引入证券分析师声誉变量后，发现明星分析师关注更能提高企业的捐赠水平。上述研究结论为企业捐赠的外部影响因素提供了经验证据，表明证券分析师已成为监督企业履行社会责任的重要力量。

分析师关注；职业声誉；企业捐赠；外部监督

一、引言

随着经济的快速发展，作为社会重要组成成员的企业从社会中索取的也越来越多，致使企业负有的责任扩展到了满足利益相关者需求的社会责任。捐赠已成为企业履行社会责任的主流形式，现实社会中大多数企业都有过捐赠行为，企业已逐渐成为社会捐赠的主体，因为捐赠行为能够缓解企业承受的来自于社会舆论的压力，改善企业的竞争环境［1］，促进企业的长远发展。杜兴强等人［2］和李敬强等人［3］以2008年汶川大地震为背景，研究发现企业捐赠能够显著增加上市公司的市场绩效，提升企业价值。很明显，企业的捐赠行为会受到外界的关注，但近年来逐渐成为上市公司重要的信息传递者和外部监督者的证券分析师对企业捐赠行为影响的经验研究还很少见，分析师关注是否会对企业捐赠产生压力？有分析师关注的企业与没有分析师关注的企业的捐赠行为会有何区别？分析师的职业声誉对企业捐赠会有何种影响？这些问题值得深入研究。

二、理论分析与研究假设

证券分析师行业是证券市场不断发展的产物，最早产生于美国。随着资本市场的不断完善，证券分析师行业也随之得以成熟发展。证券分析师通过跟踪上市公司，利用其专业知识和技能对上市公司披露的信息进行解读和分析，实施盈余预测，为投资人做出正确的投资决策提供帮助，已成为资本市场重要的信息中介。证券分析师的活动改善了外部投资者在资本市场上处于信息不利地位状况，能够有效地缓解投资者与企业之间的信息不对称问题，改善企业的信息环境［4］。陈露兰等研究发现，证券分析师会对上市公司的社会责任信息进行跟踪关注，已成为资本市场和企业之间社会责任信息传递的桥梁，能够降低社会责任信息的供需矛盾，提高社会责任信息在资本市场的认同度［5］。李晚金等研究深市的上市公司发现社会责任报告这类非财务信息显著有助于分析师盈利预测准确度的提高［6］。这说明社会责任报告这类非财务信息对于分析师盈利预测的作用越来越重要，分析师为了提高自身预测的精确度会更加积极地去跟踪企业的社会责任信息，而企业捐赠作为社会责任信息中的一部分自然也得以关注。

同时，证券分析师已成为公司管理层重要的外部监督者，通过搜集公司的内外部信息，对管理者的行为进行监督［7］。Fairfield［8］和Whisenant［9］发现，证券分析师能够识别出有盈余操纵行为的公司，而且证券分析师关注得越多，越能显著地抑制上市公司的盈余管理行为。李晓玲等以沪深两市A股的民营上市公司为样本，研究结果显示证券分析师在一定程度上与审计监督之间存在替代效应，已成为一种有效的外部监督补充机制［10］，因为国内企业进行捐赠的理念主要是以报答社会为目的，没有真正把企业捐赠看成是承担社会责任和利益相关者责任的方式，缺失社会使命感［11］，这就需要一定的外部力量对其进行监督。证券分析师作为公司外部治理的重要一环，能够通过对管理层决策信息的挖掘来对企业的捐赠行为进行有效督促，减少逃避履行社会责任的行为。

因此，通过上述内容分析，本文提出假设1:限定其他条件，证券分析师关注度与企业捐赠水平显著正相关。

证券分析师作为一个日益庞大的群体，其内部不同个体之间的能力是存在差异的。不同的证券分析师在专业技能和职业道德等方面的表现会有差距。分析师在长期的执业过程中若其预测信息的准确度越高、为投资者决策带来的帮助越大，那么分析师获得的声誉将越高，其披露的信息所带来的市场价值也会更大。Stickel发现由美国《机构投资者》评选出来的声誉高的明星分析师所做的预测相比一般的分析师更准确，且市场反应也更大［12］。

故本文提出假设2：限定其他条件，证券分析师职业声誉与企业捐赠显著正相关。

三、数据选取与研究设计

（一）数据选择

本文以2003—2012年沪深全部A股上市公司的观测值作为初始样本，并对研究的样本数据按照以下规则进行了筛选：（1）剔除金融和保险行业的上市公司观测值，减少样本观测值在会计制度等方面存在的差异；（2）剔除财务杠杆大于1的资不抵债的上市公司；（3）剔除ST、*ST等存在异常交易状态的上市公司；（4）剔除存在交叉上市的样本公司观测值；（5）剔除财务数据缺失的上市公司。本文最终得到9747个观测值，并对所有连续变量进行了1%和99%分位的Winsorize缩尾处理。本文的企业捐赠数据和证券分析师关注及其声誉的数据分别来自于CSMAR数据库中财务报表附注子数据库和中国股票市场分析师预测研究子数据库，并根据以往的研究经验进行了手工处理，其余数据来自RESSET金融研究数据库。

（二）模型设定与变量选取

为了检验假设1，本文参考高永强等人［13］和李晓玲等人［14］的研究，构建模型（1）如下:

在模型（1）中DONA是被解释变量企业捐赠，有两种度量方式，分别用DONA1和DONA2表示。DONA1代表企业是否有捐赠行为，若有捐赠则为1；DONA2为捐赠的规模，等于企业捐赠额的自然对数。ALALYST是证券分析师关注，存在虚拟变量DNUM（是否有证券分析师关注，若有则赋值为1，否则为0）和赋值变量LNUM（等于证券分析师关注人数与1之和的自然对数）。此外，参考以往的文献研究，本文还引入了独董比例INDRATIO（等于独立董事人数/董事会总人数）、第一大股东持股比例FIRST（等于第一大股东在公司总股份中的占股份额）、实际控制人性质REAL（若企业实际控制人为国有，则赋值为1，否则为0）、盈利水平ROA（等于净利润与总资产之比）、财务杠杆LEV（等于期末总负债/期末总资产）和公司规模SIZE（为期末资产总额的自然对数）作为控制变量。同时为了对行业和年份因素产生的影响进行控制，本文根据样本所处的年份和行业分别设置了行业虚拟变量INDUS和年份虚拟变量YEAR（见表1）。

表1　变量定义

为了验证假设2，本文借鉴蔡庆丰等人对分析师职业声誉的度量方式，以明星分析师①STAR来衡量职业声誉［15］。若某一年企业受到了明星分析师的关注，则STAR赋值为1，否则赋值为0。剩余其他变量的定义与模型（1）相同。由此构建模型（2）如下：

四、实证研究结果及分析

（一）描述性统计和相关性分析

表2报告了主要变量的描述性统计结果。在观测的样本期间，约有87.48%的企业有过捐赠行为，且平均捐赠额为20（e12.1880）万元人民币左右，这说明企业捐赠的覆盖率很大，逐渐成为大众企业的普遍性行为。大约有70.52%的企业受到了证券分析师关注，一个企业最多受到了51（e3.9512）个分析师的关注，这表明证券分析师对于企业的关注度正在不断加大。同时也有36.57%左右的企业受到了明星分析师的关注。独董比例的均值和中位数都接近于证监会1/3的管理规定。第一大股东持股比例的均值与75%分位数分别为37.54%和49.31%，说明“一股独大”现象在我国仍存在。此外，财务杠杆的最小值为4.36%，而最大值为89.58%，说明样本期间企业间的负债程度存在较大的差异。

表2　主要变量的描述性统计结果

表3　主要变量的相关性分析

表4　证券分析师关注、职业声誉与企业捐赠水平

表3是主要变量的相关性分析结果。从表3中可以看出企业捐赠变量（DONA1和DONA2）与分析师关注变量 （DNUM和LNUM）的Spearman和Pearson系数均在1%水平上的显著正相关，这初步支持了假设1，即有分析师关注的企业捐赠水平会显著提高。分析师职业声誉与企业捐赠也在1%水平上显著正相关。假设2得到验证。当然，关于变量间更准确的关系还有待于下文的多元回归分析。

（二）多元线性回归结果及分析

表4报告了证券分析师关注与企业捐赠的回归结果。表中的第（1）和第（2）列是用虚拟变量DONA1来代表企业捐赠水平作的Logistics回归结果，第（4）和第（5）列是用赋值变量来衡量企业捐赠时的Ordered Logistics回归结果。从回归结果来看，作为证券分析师关注代理变量的DNUM和LNUM对应的系数分别为0.3388（Z值=4.2065）、0.1946（Z值=3.9700）和0.1461（Z值=3.7254）、0.1676（Z值=7.1554），且均在1%的水平上显著，表明受到证券分析师关注越多的企业，捐赠水平越高，分析师关注对企业捐赠行为决策会有一定的压力，假设1得到了验证。此外对于控制变量，FIRST和REAL的回归系数均在1%水平上显著为负，与以往学者的研究结果相符，说明第一大股东持股比例越大，其拥有的对影响自身利益的企业捐赠决策的干预权力也越大，故其会抑制企业的捐赠行为。而国有企业由于其与政府特殊的关系，利用捐赠来进行政治寻租的欲望不强，故其捐赠水平也不高。SIZE与企业捐赠均在1%水平上显著为正，这可能是因为规模越大的企业受到公众的关注度越高，承受的社会责任压力也越大，捐赠水平也会越高。另外企业盈利能力显著提高了企业捐赠水平，而独董比例对企业捐赠的影响为正，但其显著性水平不强，这可能与我国资本市场不完善、独立董事职责作用发挥不强有关。

另外，表4中第（3）和第（6）列是分析师声誉与企业捐赠的回归结果，从中可以看出，作为分析师职业声誉衡量变量的STAR的系数均在1%水平上显著为正，说明有明星分析师关注的企业捐赠水平会得到显著提高，即证券分析师的职业声誉对企业捐赠行为产生了压力，验证了假设2。

（三）稳健性测试

文章实施了以下的稳健性测试，以保证上述研究结论更加可靠。

（1）企业受到证券分析师的关注与否可能与其所处的行业有关，故为了进一步控制行业因素对研究结论的影响，本文将证券分析师人数LNUM进行了行业中位数调整，用MLNUM表示，并重新进行了回归，结果见表5。其中MLNUM的回归系数无论是在Logistics还是Ordered Logistics回归中都在1%水平上显著为正，其余控制变量也与上文的回归结果基本相似，使假设1和2获得了进一步的支持。说明在进一步对行业进行了控制之后，证券分析师关注仍然会对企业的捐赠行为产生压力，会显著地提高企业的捐赠水平。

（2）随着公司受到证券分析师关注程度的提高，社会公众的关注度也得到提高，企业出于自身社会声誉的考虑会增加企业捐赠，树立一个良好履行社会责任的形象；同时，一个社会责任履行较好的公司提供的信息能够提高分析师预测的准确度，进而会吸引更多的分析师关注。因此，这两者之间可能存在一定的内生性问题。为了控制这一内生性，本文利用自变量证券分析师关注的滞后一期进行再次回归，得出的结果表明在控制了证券分析师关注与企业捐赠的内生性问题后，证券分析师关注与企业捐赠之间仍呈显著正相关关系，更好地支持了假设1。

五、研究结论与启示

我国的资本市场正处于不断完善的过程中，证券分析师作为企业外部监督者的作用将越来越重要，明确分析师关注对企业捐赠行为的影响对企业更好地履行社会责任有着重要意义。本文实证检验了证券分析师关注及其职业声誉对企业捐赠行为的影响，研究结果表明有证券分析师关注的企业相对于没有分析师关注的企业，其捐赠水平显著提高，即证券分析师关注会对企业捐赠决策产生压力，促使企业增加对外捐赠。此外，分析师的职业声誉亦与企业捐赠显著正相关。这是因为企业在受到外部证券分析师的关注，尤其是受到明星分析师的关注后，其自身的社会关注度和曝光率也会提高，为了保持企业自身的社会形象，为企业赢得良好的声誉，企业会更加自觉地履行应尽的社会责任，通过对外捐赠来回馈社会。

表5　行业中位数调整后的证券分析师关注与企业捐赠

本文的研究有助于对企业捐赠的外部影响因素进行关注，也为企业社会责任领域的研究提供了增量依据。虽然证券分析师能够监督企业的捐赠行为，但在现实社会中存在很多动机不纯的企业捐赠。我国正处于经济新常态的转型时期，企业发展面临的各方面挑战加剧，使得很多企业借助捐赠的外衣来掩饰其失责的事实，这就需要证券分析师在实践中不断地提高自身的工作技能，做到不仅能督促企业履行社会责任，更要能识别其本质，对于企业非真实的履责行为信息应及时向市场传递，推动企业自觉承担责任。另外，我国的证券分析师行业产生较晚，在证券分析师的行业监管以及相应的运行规则等方面还存在很多问题，证券分析师的独立性还有待加强，故应该进一步完善分析师的行业规范，减少证券分析师的利益冲突，提高分析师研报信息的客观性和公正性。

注释：

①由《新财富》杂志主办的最佳分析师评选活动推选出的最佳分析师。

［1］Porter M E，Kramerk M R.The Competitive Advantage of Corporate Philanthropy［J］.Harvard Business Review，2002 （12）:5-16.

［2］杜兴强，杜颖洁.公益性捐赠、会计业绩与市场绩效:基于汶川大地震的经验证据［J］.当代财经，2010（2）:113-122.

［3］李敬强，刘凤军.企业慈善捐赠对市场影响的实证研究:以“5·12”地震慈善捐赠为例［J］.中国软科学，2010（6）: 160-166.

［4］Barth M E，Kasznik R，Mcnichols M.F.Analyst Coverage and Intangible Assets［J］.Journal of Accounting Reserarch，2001（1）:1—34.

［5］陈露兰，王昱升.证券分析师跟踪与企业社会责任信息披露：基于中国资本市场的研究［J］.宏观经济研究，2014 （5）:107-116.

［6］李晚金，张莉.非财务信息披露与分析师预测：基于深市上市企业社会责任报告的实证检验 ［J］.财经理论与实践，2014（5）:69-74.

［7］Lang MH ，Lins K V，Miller D P.Concentrated Control，Analyst Following and Valuation:Do Analysts Matter Most When Investors are Protected Least？［J］. Journal of Accounting Research，2004（3）:589—623.

［8］FairfieldP M ，Whisenant J S.Using Fundamental Analysis to Assess Earning Quality:Evidence from the Center for Financial Research and Analysis［J］.Journal of Accounting，Auditing&Finance，2001（4）:273—295.

［9］赵玉洁.法律环境、分析师跟进与盈余管理［J］.山西财经大学学报，2013（1）:73-83.

［10］李晓玲，任宇.证券分析师关注与审计监督:替代抑或互补效应：基于中国民营上市公司的经验证据［J］.审计与经济研究，2013（6）:20-28.

［11］赵琼，张应祥.跨国公司与中国企业捐赠行为的比较研究［J］.社会，2007（5）:144-161.

［12］Stickel S E.Reputation and Performance among Security Analyst［J］.The Journal of Finance，1992（5）:1811-1836.

［13］高勇强，何晓斌，李路路.民营企业家社会身份、经济条件与企业慈善捐赠［J］.经济研究，2011（12）:111-123.

［14］李晓玲，刘中燕.分析师关注、职业声誉与会计信息透明度 ［J］.安徽大学学报 （哲学社会科学版），2014（6）: 142-149.

［15］蔡庆丰，杨侃，林剑波.羊群行为的叠加及其市场影响：基于证券分析师与机构投资者行为的实证研究 ［J］.中国工业经济，2011（12）:111-121.

（编辑：张薛梅张雪梅）

The Impact of Analyst Following and Professional Reputation on Corporate Donations—A Study Based on the Data of Listed Companies in China

FANG Shu-yan
（School of Business，Anhui University，Hefei，230601，China）

Taking A-share listed companies on main board as samples，this paper empirically examines the effect of analyst following and his reputation on corporate donations.The study shows that analyst following significantly inspires firm behavior of donation，and that a well-known analyst’s reputation can greatly increase firm donations.The conclusion of this study provides empirical evidence for external factors affecting corporate donations，which indicates that securities analysts have become an important force to supervise firms in fulfilling their social responsibility.

analyst following；professional reputation；corporate donation；external supervision

F275.5

A

1671-4806（2016）04-0026-06

2016-05-04

方曙艳（1991—），女，安徽黄山人，硕士研究生，研究方向为财务会计理论与公司治理。