人民币国际化再踏征程

寇佳丽

近日，国际复兴开发银行（又称“世界银行”）2016年第一期特别提款权（SDR）计价债券——“木兰”经中国人民银行（中国央行）批准正式发行。作为首只以人民币计价的SDR债券，其不仅标志着中国特别提款权债券市场的正式开启，还引来了国际金融市场对人民币国际化进一步开展的前景预测。《日本经济新闻》在8月28日报道指出，这是中国政府培育SDR计价债券市场的第一步，表达出中国政府对人民币深度国际化的殷切希望。

借船出海优势多

顾名思义，SDR债券就是以国际货币基金组织（IMF）特别提款权作为计价单位的债券。

SDR并不是一种具体货币，而是一个计价单位，其价值由SDR货币篮子中的货币共同决定。2016年10月1日起，人民币纳入SDR货币篮子的协议正式生效，以后将有5种货币共同存在于该货币篮子，其份额分别是美元41.73%、欧元30.93%、人民币10.92%、日元8.33%、英镑8.09%。

“这就表示，投资机构一旦认购SDR债券，等于同时拥有相应额度的5种货币提款权”，中国社会科学院世界经济与政治研究所国际投资研究室主任张明在接受《经济》记者采访时这样说。

据悉，世界银行此次债券发行时按照目前SDR货币篮子中的4中货币组合计价，但偿还的时候，以包括人民币在内的5种货币计价。世界银行首期特别提款权计价债券在中国银行间债券市场已经成功发行，发行规模为5亿SDR（约合人民币46.6亿元），票面利率0.49%，期限为3年。

本次发行吸引了银行、证券、保险等中国境内投资者以及各货币当局、国际开发机构约50家组织前来积极认购，认购倍数达到2.47。那么，为什么要发行以人民币计价的SDR债券呢？

张明分析指出，SDR债券本身安全系数高、躲避风险能力强。他说：“与单一货币债券相比，SDR债券囊括了全球五大主要货币，显然汇率风险分散程度更高，认购SDR债券的交易成本也较低”。当然，由于有些国家存在资本管制，认购SDR债券等于变相获得一定额度的外汇敞口，可以更加广泛地充实本国外汇储备，有利于应对潜在金融市场动荡。

此外，本次SDR债券的发行，自然无法避免与人民币的汇率市场走势及预期联系起来。

今年以来，人民币在市场上一直保持较高的贬值预期。实际上自从英国脱欧公投之后，这种贬值趋势就从未停止，虽偶有缓和，却也足以令不少国际金融机构、投资者在持有更多人民币或将人民币纳入储备货币问题上再三思虑。与其勉强，不如换一种方式，加之SDR债券的诸多优势，世界银行的发行行为反倒为促使全球金融机构间接持有人民币作为储备货币资产做出不小贡献。

中国央行副行长潘功胜对此表示，世界银行成功发行以人民币计价的SDR债券，作为成功推动SDR金融工具市场化的有益尝试，不仅增强了国际货币体系的稳定性和韧性，还助力中国债券市场交易品种的丰富与开放。

张明则告诉《经济》记者，他更关注这次行动对人民币国际化的影响。“世界银行之所以这样做，也恰恰说明人民币国际化一直在不断发展中，反过来，这次发行也为人民币国际化带来深层次影响。”

他从3个方面解释，世界银行的该次发行，其象征意义更值得关注。首先，用任何国际指标来衡量，无论跨境贸易结算还是离岸人民币的发展，都能看出人民币国际化进程的放缓趋势。这说明，随着中国经济增速放缓，人民币升值预期得到逆转，过去依靠套利行为推动其国际化的模式正逐渐失去动力。其次，尽管目前的国际化进程比从前慢一些，但却更加扎实可靠、可持续，因为之前的泡沫行为已因为套利空间的收窄而大大减少。最后，但并非不重要的一点是，人民币马上正式加入SDR货币篮子，这个时候世界银行做出上述举动，无疑暗示人民币在将来的国际债券市场上将要扮演更重要的角色。

贬值预期不是主要阻碍

一方面，人民币贬值趋势并未停止，另一方面，其国际化进程似乎并未因此受影响。是否可以说，上述两方面并没有必然的正相关联系呢？

在天则经济研究所研究员蒋豪看来，人民币的贬值趋势基本上不对其国际化进程造成负面影响。

他对《经济》记者解释说：“人民币持续贬值，主要是中国和美国国内各自货币政策影响叠加的结果”。一定程度上，中国经济目前的不乐观和美国经济基本面的稳步复苏对人民币贬值起到加重作用，加上美联储处于加息通道、人民币保持宽松，后者贬值也就自然而然。在他看来，这完全符合两国货币政策的预期，也只是目前政策下的短期现象。

与此同时，人民币国际化却是中国政府的长期战略目标。随着中国与全球经济的高度融合，人民币国际化的各种条件不是越来越少，而是越来越多。因此，人民币持续贬值基本上不会影响人民币国际化的正常进程。汇率是以他国货币表示的货币价格，汇率的短期波动导致本币贬值，并不影响该货币的商品或资本属性，也不会对该货币的地位形成影响。

不过，对于上述问题，张明持有不同见解。他告诉《经济》记者，人民币贬值会“拖累”其国际化进程，从一些数据能够看到，今年以来，人民币国际化进展步伐已因贬值有所放慢。

数据显示，今年3月份香港离岸人民币存款自去年同期的9520亿元降至7590亿元，韩国离岸人民币存款锐减，中国台湾、新加坡人民币存款变化不大；4月人民币贸易结算自去年同期的5391亿元下降29%至3825亿元。分析人士指出，跨境贸易结算是人民币国际化的主要用途，人民币贬值会促使海外公司更倾向使用美元结算，以对抗人民币波动风险。

不过，正如前述分析所示，人民币国际化步伐放缓，刚好趁机挤压国际投资者的套利行为空间，使人民币国际化的每一步都更加稳妥。因此，在张明看来，贬值对人民币来说反倒不是坏事情。

众所周知，一种货币，它被国际社会、市场接受的程度越高，其国际化程度就越高。想要走向国际化的最终目标，需要明确人民币的优势和不足。对此，蒋豪分析指出，货币是作为交易媒介的特殊商品，是其他商品的一个映射。人民币的优势就在于，中国经济体量稳定可靠，尽管国际经济大环境并不乐观，中国经济依然顽强生长。他说：“不可否认，近些年国内民营经济出现过受到不公平待遇的情况，但整体发展良好，也为人民币国际化提供基础条件”。

然而，人民币国际化的劣势也非常明显。长江证券首席分析师王建在接受《经济》记者采访时指出，由于我国货币没有充分市场化，汇率存在管制，内部结构性改革的推进存在不确定因素，与欧美发达经济体相比，中国金融市场的发展明显落后。

根据王建的分析，人民币走向国际虽然与全球相关，但根源还在中国内部，而想要更顺畅地推进这一过程，需要先理顺国内金融市场秩序。当前，人民币定制的金融资产规模非常客观，但从2014年开始出现公司债券信用违约，导致中国内部市场对国际投资者的吸引力下降。另外，汇率变化与利率息息相关，目前中国利率的行政管控弊端较为明显，想要更好地推进人民币国际化，就要先解决利率市场化问题。

资金外流或加剧

作为新兴经济体中的代表，中国货币的表现总能牵动其他新兴市场的心弦。然而，与以往同进退的表现不尽相同，人民币自2016年以来，尤其是英国脱欧公投之后，似乎没能与其他新兴经济体保持步调一致。

2016年6月24日之后，新兴市场资产一度出现大规模抛售现象。从货币市场上看，南非、波兰等的货币在公投后两天内暴跌5%。令人惊讶的是，上述暴跌并未持续多久，尔后新兴经济体货币集体反弹。在拉丁美洲，巴西雷亚尔一度创下年内最新高点，智利比索也表现不凡，墨西哥比索更是创下2010年以来仅有的4日涨幅。不仅货币，泰国等东南亚国家甚至在股市上都展现出不俗趋势。

唯独中国的人民币，6月24日之后，整体一路平稳下滑，尽管速率有高有低，反弹趋势却比不上其他新兴市场。就此现象，外媒一度调侃，新兴市场是2016年的最大赢家，只可惜中国不在其中。

“实际上这种言论比较片面，那些表现出大起大落的新兴经济体货币，现在都怎么样了呢？”王建指出，如果持续观察会发现，新兴市场中很多经历了过山车模式的货币，现在重新跌入低位，而人民币尽管没有大幅反弹，却因整体较为稳定，没有出现大幅度贬值。“今年全年，人民币贬值的幅度都将维持在5%左右，但有些新兴经济体，现在与去年同期相比甚至已经贬值20%了。”

长期看，人民币贬值的预期已经比之前几个月缓和了，但王建提醒《经济》记者，不要忘记美联储在未来几个月加息的可能。

今年6月至8月份，美联储对于加息进程一度显示出鸽派言论，国际金融市场甚至预测该机构今年内不会出现加息，不过最新消息透露，美联储主席耶伦已从鸽派转为鹰派，表示应该保持今年年内“两次加息的可能”。

“在耶伦表态之前，我们判断美联储在9月份加息的可能性概率在20%左右，但耶伦讲话之后，9月加息概率提升至30%到40%，此外，12月份可能还会出现一次加息，80%左右的概率。如果9月份没有落实加息，那12月份的可能性会更大，如果9月份落实加息，12月份可能会有也可能不会。”因此，按照当前预判，美联储至少将会保持一次年内加息。

美元一旦加息，对国际大宗商品和新兴市场资金流动都会形成冲击，中国资金出逃情形有可能因此加剧。不过，2016年上半资金外流情况比较严重，下半年情况会稍好一些。王建透露，基于上述情况，与前半年相比，后半年人民币贬值概率会保持在6%左右，毕竟中国央行对汇率的控制比较有节奏。不过，“人民币继续贬值，一定会反过来加剧资金外流。”

完全可自由兑换还很远

说到底，人民币国际化的终极目标是实现完全可自由兑换，但对于大多数货币而言，这个目标可望不可即。

当一种货币的持有人能把该种货币兑换为任何其他国家货币而不受限制，这种货币就被称为可自由兑换货币。根据《国际货币基金协定》的规定，所谓自由兑换，即为对国际经常往来的付款和资金转移不得施加限制。也就是说，这种货币在国际经常往来中，随时可以无条件地作为支付手段使用，对方亦应无条件接受并承认其法定价值而不施行歧视性货币政策措施或多种货币汇率。

那么，人民币距离完全可自由兑换还有多大距离？

“当我们出国游玩的时候可以只拿着人民币消费，当以人民币为形式的资金可以随时打入个人账号内，人民币就达到你问题中的水平了。显然，目前谈这个目标还很早，人民币国际化是一个需要不断长期努力的战略方向，”国务院发展研究中心金融研究所名誉所长、国务院参事夏斌这样告诉《经济》记者。

不过，原中国驻IMF执行董事、现任中国人民大学国际货币研究所学术委员张之骧教授则告诉《经济》记者，所有加入SDR的货币都要满足IMF的要求，其中一条是“充分使用”。尽管人民币还有一两个项目需要继续完善，但也达到了IMF的要求。对于经常性账户的可兑换性，人民币在1996年就做到了，不过资本账户的开放还没有得到良好推进。

“资本账户开放取决于中国的经济实力，还取决于我们的市场管理规则、金融运作体系、金融产品的可接受程度等，这些方面都需要进一步完善，当然，我们希望上述进程可以合理地快一些。”

张之骧特别提醒记者，中国央行前副行长张涛出任IMF副总裁一职，或许对人民币国际化实现目标有所帮助。IMF在7月8日发布总裁拉加德的声明，建议任命张涛出任副总裁，自2016年8月22日起生效。

张之骧曾经长时间在IMF担任执行董事的职位。他认为，长期以来，中国金融界管理人才很少能够在IMF获得重要职位，而此次张涛任职是IMF有史以来第二任中国籍副总裁，在将来的国际货币体系改革中能够接触该组织高层管理者的话语权，对人民币将来的发展或带来额外帮助。

链接

人民币国际化大记事

2007年6月，首支人民币债券登陆香港。

2008年7月10日，国务院批准中国人民银行三定方案，新设立汇率司。

2008年12月，中国人民银行和韩国银行签署了双边货币互换协议。

2009年2月8日，中国与马来西亚签订货币互换协议。

2009年3月9日，中国人民银行行长助理郭庆平透露，国务院已经确认人民币跨境结算中心将在香港进行试点。

2009年3月11日，中国人民银行和白俄罗斯国家银行宣布签署双边货币互换协议。

2009年3月23日，中国人民银行和印度尼西亚银行宣布签署双边货币互换协议。

2009年4月2日，中国人民银行和阿根廷中央银行签署双边货币互换协议。

2009年7月，中国跨境贸易人民币结算试点正式启动。

2011年8月，跨境贸易人民币结算境内地域范围扩大至全国。

2012年11月，人民币国际化进程正式在南非起步。

2013年10月，第五次中英经济财金对话在北京举行，国务院副总理马凯与英国财政大臣奥斯本表示，中国和英国同意人民币与英镑直接交易。

2013年12月，中央经济工作会议对2013年人民币汇率走势提出了明确要求，即“保持人民币汇率基本稳定”。

2014年7月4日，中国人民银行发布公告，决定授权交通银行首尔分行担任首尔人民币业务清算行。

2016年3月29日，亚洲首个人民币国际化研究中心在北京举行启动仪式。