全球资本市场进入美国利率主导模式

贺军

中国市场需要迅速适应美国加息主导资本市场的变化，尤其需要应对其可能造成的人民币贬值压力，以及随之重新加剧的资本外流风险。

美国加息久拖不决，一度使得国际资本市场对此麻木。不过，随着美联储加息预期升温，美国加息因素再度开始主导全球资本市场。

受加息预期增强的影响，美股9月9日出现暴跌，美股道指下跌2.13%，标普下跌2.45%，纳指下跌2.54%，恐慌指数VIX大幅上涨39.89%。同时，布伦特原油主力合约下跌4.22%，COMEX黄金主力合约下跌0.73%，股、债和大宗商品整体出现大幅下挫，由此引发了全球市场的波动。跟踪全球股市变化，我们可以清楚地观察到，由美国加息因素引发的美股大跌，在全球市场造成了巨大的排浪式冲击——先扑至欧洲市场，导致欧洲股市下跌；在周末两天休市之后，再冲击亚洲主要股市，引发日本、中国内地及香港股市大幅下跌；随后再度冲击欧洲主要股市。

在安邦智库（ANBOUND）研究团队看来，美国加息因素的影响力其实一直都存在，只不过当市场预期它会推迟来临时，暂时不以为意；但意识到它真的要来临，不确定性立刻减小，市场波动随之而来。可以认为，全球资本市场开始加入到美国加息因素主导的模式之中。

第四季度全球不确定性事件依然云集。有市场人士总结，一是美联储加息的分歧开始变得一致，美联储官员的前瞻性指引逐渐由“鸽派”转向“鹰派”；二是意大利11月修宪公投，可能再让欧洲的银行业问题担忧重燃，甚至引发市场对欧盟进一步分裂的担忧；三是美国总统大选特朗普可能当选，这已经引发美国市场担心，投资者开始为此事件进行风险定价。

值得注意的是，这些不确定性引发的资本市场波动明显加大，这与当前全球资本过剩的大环境有关。瑞士信贷亚洲区首席经济学家陶冬认为，近日资本市场调整的真正原因是，流动性泛滥之下，资产价格被炒得过高，人心虚怯，一有风吹草动，资金便夺门而逃，近年来资本市场大幅波动发生的频率和力度均明显高过金融危机之前。

在陶冬看来，资本市场波动性加大背后的原因，是全球央行“放水”造成流动性过剩，导致资产估值水平大幅偏离历史平均数。但与此同时，各国的政策当局又被资本市场所裹挟，如果市场震荡，央行往往很快通过言论甚至政策“维稳”，出走的资金不久又重回风险资产市场。全球金融市场就在如下不稳定的架构中发展——一方面经济增长低迷、企业盈利不足、资产估值偏高，另一方面流动性过剩、资金成本超低、各国央行乐于“放水”。

在资产高估值下的资本市场，注定不时会有震荡发生。就近期来看，美联储短期可能加息的因素开始重新主导资本市场，成为引发资本市场动荡的最重要因素。中国市场需要适应这种主导模式的变化，尤其需要应对美国加息可能造成的人民币贬值压力，以及随之重新加剧的资本外流风险。