聚焦伊斯兰债券

文/刘笑非

聚焦伊斯兰债券

文/刘笑非

尽管伊斯兰债券在整个债券市场中占比很小，流动性一般，但因为其收益率略高，且约有50%以上为主权债，信用评级良好，所以很多商业银行、基金、保险公司等金融机构都会购买一些伊斯兰债券来完善资产配置。

伊斯兰债券以古兰经教义为基本规则，在债券体系中一直被划为单独的类别。从债券的结构上看，伊斯兰债券与普通债券有非常大的不同。为达到既满足教义，又适应投资人需要的目的，伊斯兰债券在发展中逐渐形成了自己独有的融资结构，并普遍采用设立特殊目的公司（SPV）作为中介以达成目标，债券中涉及的资产要符合伊斯兰标准和要求。目前，伊斯兰债券的主要结构方式有8种，分别是Al-Ijara结构、Al-Musharaka结构、Al-Mudaraba结构、Al-Salam结构、Al-Istisna’a结构、Al-Murabaha结构、Al-Istithmar结构、Al-Wakala结构。这些结构各有其特点，其中又以Al-Ijara结构最为普遍。

○ 迪拜作为国际都市，在伊斯兰金融体系中扮演着举足轻重的角色。图/CFPDubai， as one of the international metropolis， plays a very important role in Islamic Finance System.

Al-Ijara是当前伊斯兰债券中最常用也最基本的模式。Ijara的本义是将资产的使用权转移给另一方以获取租赁收入。Al-Ijara结构是指投资基础资产，并将资产产生的收益支付给债券的持有人。这种模式在附带回购协议的情况下，最容易被投资人接受。

大财阀阿兹集团设立了一家叫尼古拉斯世界融资公司的特殊目的公司（SPV）。此后，尼古拉斯世界融资公司宣布，即将发行10亿迪拉姆的伊斯兰债券，期限5年，预期年投资收益6%，欢迎认购。

一家叫阿卜杜拉投资集团的机构对此很感兴趣，决定出资10亿给尼古拉斯世界融资公司，委托其代理投资。尼古拉斯世界融资公司拿到钱后，立即从阿兹集团手里买了一个叫月球岛的商业地产，然后在同一时间，把月球岛租给了阿兹集团，租金为每年6%。与此同时，尼古拉斯世界融资公司还与阿兹集团约定，5年后由阿兹集团按原价买回月球岛。

现在，阿卜杜拉投资集团已经切实买到了一项新的资产——月球岛，而且成功地委托尼古拉斯世界融资公司把它租了出去，并愉快地按时收着阿兹集团付给的租金。阿兹集团则拿到了10亿元迪拉姆现金，并且仍然快乐地经营着月球岛，尽管月球岛现在已经是别人的了，但又有什么关系呢？5年之后它还是会回来的。当然，阿兹集团还需要与尼古拉斯世界融资公司签一份服务代理协议，确认承租期内月球岛的水电、维修、保险、税务等都要由自己来付，毕竟，阿卜杜拉投资集团可是不会付这笔钱的。

这样的日子一直过了5年，债券到期了。阿兹集团支付10亿迪拉姆给阿卜杜拉投资集团，拿回了月球岛，尼古拉斯世界融资公司则完成了它的历史使命，从此消失在金融历史的长河中。在这种结构下，阿卜杜拉投资集团拥有过5年的月球岛，并以此获得了6%的租金，而非伊斯兰教禁止的利息收入，尽管二者在金额和支付频率上可能是完全一致的。

Al-Musharaka结构也曾比较流行，它是指两人或两人以上共同出资，并按事先约定的比例共担盈亏。与Ijara不同之处在于，神通广大的尼古拉斯世界融资公司在拿到投资人的钱后，并没有进行收购，而是以现金作为股份，与阿兹集团合伙。阿兹集团则拿出月球岛项目，并提供服务管理等智力和人力支持，双方约定好各自的收益分配比例和方式，共同经营月球岛。同时，双方还约定5年后由阿兹集团用10亿迪拉姆收购尼古拉斯世界融资公司持有的全部股份。

这种结构曾被广泛应用于伊斯兰债券，但2008年时，伊斯兰金融机构会计审计组织（AAOIFI）发表声明认为，Al-Musharaka模式可能被滥用，并要求购买和回购价格应以市场公允价格为准。此外，根据教法，合伙企业解散时，还需要根据当时的情况对分配的资金进行最终调整，使这种合作模式下的收益存在不确定性，因此在2008年后，Al-Musharaka结构渐渐退出了人们的视野。

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