漫谈企业“去杠杆”

2016-11-28 16:25
中国总会计师 2016年10期
关键词:去杠杆杠杆债务

“去杠杆”作为供给侧改革五大任务之一,是我国经济发展进入新常态后必须过的坎。根据中国社会科学院和国际清算银行的估算,我国企业部门杠杆率水平偏高,在130%到170%之间,超出了多数主要经济体。10月10日,国务院发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》,指出要以市场化、法治化方式,通过推进兼并重组、完善现代企业制度强化自我约束、盘活存量资产、优化债务结构、有序开展市场化银行债权转股权、依法破产、发展股权融资等方式,帮助企业积极稳妥降低企业杠杆率。本文正本溯源,探究我国企业杠杆高企的原因和高杠杆的风险隐患,以及去杠杆的思路。

一、我国企业杠杆高企的原因

第一,投资驱动的增长模式。从国际比较(包括与日韩经济起飞阶段相比)来看,中国投资率远超正常水平,尤其是在2008年金融危机之后,为防止经济出现大幅下滑,政府采取了积极的财政政策,为与财政政策相适应,采取了宽松的货币政策。金融机构信贷规模、M2、社融等反映实体经济融资状况的指标增速迅速提升,最高时达到30%。在流动性宽松背景下,企业大规模借债,最终反映为企业债务规模的快速增加。

第二,预算软约束。预算软约束指的是一些企业不顾后果地过度借债,出了问题由政府来兜底。软预算约束导致部分企业不计成本地扩张,使得杠杆率快速攀升。大多数国企都存在明显的预算软约束,不仅如此,在地方政府“GDP主义”和维稳压力下,一些大型民企也出现了类似问题。同时,预算软约束也是出现大量“僵尸企业”的根本原因。

第三,国企承担部分政府融资职能。在很长一段时间,地方政府缺乏有效的融资手段,主要通过地方融资平台(地方国企)进行融资。国有企业承担了地方政府的部分融资任务,导致企业负债增加杠杆提高。

第四,IPO审批制导致直接融资(尤其是股票融资)比重过低。随着金融成熟度的提高,资本市场会在融资结构中发挥越来越重要的作用,而股票融资比重越高则杠杆率越低。从国际对比来看,中国的直接融资比重长期严重偏低。其中IPO审批制是一个关键原因,审批制人为压低了直接融资规模。结果,银行体系成为最主要融资渠道,这不可避免地导致企业负债率的高企。

第五,企业融资成本居高不下。实体经济融资成本过高、中小企业融资难融资贵问题突出,贷款加权平均利率高达6%,企业偿债负担过高。在经济增速下滑的背景下,企业盈利能力减弱。当负债成本高于资本回报率时,即便是企业新增负债规模没有增加,利息支出规模的扩大也会增加企业的债务负担。

二、高杠杆率的风险隐患

(一)造成资金浪费,资源配置低效

近年来,我国固定资产投资完成额呈下降趋势。究其原因,主要是经济增速放缓,企业规模扩张速度下降所致。而企业的高杠杆率是一个不可忽视的因素。高财务杠杆状态下,企业融资的成本上升,融资难度加大,资金周转率下降,在经济放缓、产品价格下降的条件下,企业经营效率大幅下降,甚至形成过剩产能。这也导致了大量资金被挤压在社会低效甚至是无效部门。企业生产以及商品的运转都没有达到帕累托最优状态,造成整个社会净福利的减少。

(二)影响企业经营绩效,增大违约风险

企业的杠杆率持续走高,会使企业的财务成本不断增加,反而会弱化企业的投资能力,对企业长期可持续盈利能力带来较大负面影响。另外,过高的杠杆率可能会使企业面临债务陷阱,并由此引发“债务—通缩”现象的发生,偿债成本不断挤占经济再发展资金,使得企业的违约风险不断加大,甚至会使企业陷入破产。不仅如此,市场主体资产价格会随着经济周期变动出现较大波动,从而产生“金融加速器”机制。在这种机制下,经济处于景气周期时,企业较高的资产净值对投资有正面影响,可以提供更多抵押品来减少外部融资成本,在繁荣阶段放大对经济的刺激作用;而经济陷入低迷时,随着资产价格下降,企业资产净值下跌也会放大违约风险。

(三)高负债绑架银行,增加去产能难度

我国杠杆率高的企业主要是煤炭、钢铁、房地产等加杠杆比较严重但产能明显过剩的行业。以煤炭行业为例,据中国煤炭工业协会的数据显示,2015年大型煤炭企业亏损面超过90%,行业利润总额仅441亿元,是2011年的十分之一,而负债总额则同比增长10.4%至3.68万亿元,90家大型煤炭企业负债总额高达3.2万亿元。这部分企业大多都是依靠政府信用背书获取银行存款,当然这部分企业也承担着参与社会公益事业、保障民生、推动社会发展的社会责任。除此之外,这部分企业还要养活大量在编员工以及退休工人。

(四)银行不良资产上升,金融风险不断累积

据银监会统计,2015年末我国商业银行不良贷款额达12482.75亿元,较2014年末增加48.61%;不良贷款率1.65%,上升0.43个百分点。2015年18家上市银行累计核销及转让不良贷款3861亿元,为2014年的1.67倍。这只是银行部门自己的统计数据。一些机构认为,中国银行业的不良资产肯定高于银行自己公布的数据。在经济下行压力持续增加的情况,一旦资产价格下跌引致资金链断裂,债务风险将会被迅速放大并释放,很可能会引发系统性的危机。

(五)债务环环相扣,极易引发系统性风险

企业之间的债务链往往是环环相扣的。债务过高的债务水平,不仅会加大企业的财务负担,也会加大产能过剩风险、加剧经济金融体系的脆弱性。如果未来经济持续下行,部分债务负担过重、盈利能力较差的企业或将面临资金链断裂的风险。我国企业之间的担保和互保较多,当担保链的某一环节出现问题时,整个担保链上的企业风险均会上升。同时,风险也会沿着债务链条向其他企业和银行转移。随着风险在银行体系中不断积聚,一旦杠杆率过高在某一单个市场或者整个市场中引发风险暴露,将会引起系统性风险。

三、关于“去杠杆”的思考

我国企业高杠杆率的形成原因是很复杂的,但主要原因还是受到传统计划经济体制的影响,没有理顺企业和政府、企业和市场之间的关系。因此,在“去杠杆”的过程中一定要按照市场化的方式进行。同时要积极稳妥地处理好不同主体间加杠杆、去杠杆的倾向,以稳定市场环境,保持经济增长平稳持续。

(一)推动杠杆在不同主体之间转移

杠杆是可以在不同主体之间进行转移的。与发达国家相比,我国政府部门的杠杆率偏低,仍有较大加杠杆的空间。政府适当加一点杠杆,有助于支持实体经济企业去杠杆,实现稳增长、调结构和去杠杆的平衡。将企业的部分杠杆转移至政府以后,一方面政府可以自留债务;另一方面,政府可以通过积极的财政政策引导资金帮助企业去杠杆。政府加杠杆不仅有利于企业去杠杆,还有利于保持经济稳定增长。当经济实现稳步增长、企业活力有所恢复,高杠杆问题也会迎刃而解,同时政府财政收入的增加将可以弥补之前的赤字。另外,我国居民储蓄率较高,而居民个人贷款余额较低,为发达国家的一半,因此,也可以考虑将企业部门的部分杠杆转移给居民。通过鼓励和推动消费信贷的发展,以及培育旅游、养老、文化娱乐等新型消费热点,也可以成为新的经济增长点。

(二)加快发展多层次的资本市场

扩大直接融资比例是满足市场主体多元化的金融需求、降低企业融资成本和杠杆率的有效手段,也是我国金融体制改革的方向。要加快发展和完善多层次的资本市场,鼓励建立市场化的企业资本金补充机制。在企业自身盈利能力下降时,使企业能通过权益融资、股权转让等多种方式补充资本金,逐步将债务融资转化为权益融资,达到降低企业杠杆率的效果。完善相关政策和制度,提升发行上市审核效率,优化再融资审核流程,降低创业板首发和再融资门槛,推动股票发行核准制逐步向注册制过渡。完善并购重组配套融资政策,丰富融资方式,为企业上市融资提供一个高效的市场环境。

(三)深化国有企业混合所有制改革

发展混合所有制经济,允许更多的国有经济和其他所有制经济通过参股、控股或并购等多种形式发展为混合所有制经济,实现股权多元化或股权社会化,这样可以扩大国有企业的资本来源,降低国有企业的债务比重。实施混合所有制改革之后,国有企业将会有更多的资本金作为生产所必需的投入,企业的融资渠道也会丰富,国有企业不再仅依赖于银行贷款,有望打破软预算约束,使企业杠杆率逐步下降。

此外,还应降低对房地产的依赖,深化财税改革,终结土地财政;推进僵尸企业破产或重整,同时推进新一轮银行体制改革。“去杠杆”是一项棘手而复杂的任务,全球大多数国家都是通过爆发金融危机而被动“去杠杆”,如果中国能做到“有序去杠杆”,无疑将为世界奉献一项宝贵的独特实践经验。

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