欧盟对华光伏反倾销的影响研究★

迟铮

欧盟对华光伏反倾销的影响研究★

迟铮

（大连外国语大学经济与管理学院）

2012年9月，欧盟对进口自中国的光伏产品启动反倾销调查。欧盟是中国光伏产品的最大出口地。欧盟对华光伏反倾销的裁决，关系到中国涉案企业以及光伏产业的生存与发展。本文应用事件研究法，利用沪深股市16家遭遇反倾销抽样调查的光伏上市公司日报酬率数据，实证检验欧盟对华光伏反倾销初裁与终裁事件的影响，并根据研究结论提出相关建议。

光伏企业反倾销初裁反倾销终裁

一、引言

光伏产业通常是指以硅材料的应用开发所形成的太阳能发电产业链条，其产品主要包括高纯多晶硅原材料、太阳能电池、太阳能电池组件等。光伏产业属于新能源产业范畴，也是中国政府重点扶持和保护的战略性新兴产业。在欧美市场上，中国的光伏产品曾因物美价廉而抢占了较大的市场份额，但也因此而成为欧美反倾销的重点打击目标。

2012年9月6日，欧盟正式启动对华光伏产品反倾销调查，范围包括晶体硅光伏组件、电池片和硅片，涉案金额高达80亿美元。欧盟是中国光伏产品的最大出口地。欧盟对华光伏产品反倾销的裁决，不仅关系到中国涉案企业的“生死存亡”，也直接影响着中国争夺全球可再生能源开发利用战略制高点的步伐。因此，深入分析欧盟对华光伏产品反倾销的影响，无疑具有重要的理论和现实意义。

在已有的国内外研究中，反倾销对贸易输出国一般具有多种效应影响，即贸易限制效应、寒蝉效应、恐惧效应。Staiger和Wolak（1994）、Malhotra等（2008）均验证了反倾销调查具有“贸易限制效应”，即反倾销调查可以限制涉案产品的进口。Feinberg和Kaplan（1993）、向洪金（2008）则进一步证明了反倾销调查既可以保护本国相关行业的上游产业，也可以保护本国相关行业的下游产业，并限制进口产品对本国相关行业的冲击。Vandenbussche和Zanardi（2010）首次证明了反倾销调查具有“寒蝉效应”，即贸易输出国会因对反倾销措施的畏惧而改变出口策略。杨仕辉和魏守道（2011）认为反倾销调查与实施反倾销措施会对中国的出口具有负面影响。张永（2012）则通过1998年至2008年国外对华反倾销的面板数据验证了反倾销会导致中国出口总量在当年及次年均出现下降。不仅如此，张华和刘顺昌（2015）认为反倾销会产生“恐惧效应”，即导致贸易输出国出口至第三方市场的数量下降。此外，Harper和Huth（1997）、杨仕辉等（2012）、巫强等（2015）认为，反倾销还会引发被调查企业的股价产生一定的波动。

那么，欧盟对华光伏产品反倾销调查给中国涉案企业以及光伏产业发展带来怎样的影响呢？为了回答这个问题，本文应用事件研究法，利用沪、深两市16家遭遇反倾销抽样调查的光伏上市公司的日报酬率数据，实证检验欧盟反倾销初裁和终裁事件的影响，并根据研究结论提出相关建议，以期为中国应对国外反倾销的实践提供理论指导和决策参考。

二、研究设计

（一）模型设定

依照有效市场假说，股票价格反映了投资者对所持有公司股票未来收益的预期。在企业遭遇反倾销调查过程中，如果投资者预期某种贸易争端裁定结果会对公司未来收益产生影响，那么这种影响就会提前在公司的股价中反映出来。如果投资者并未预料到某种贸易争端裁定结果，那么公司股价在消息公布之日的大幅波动就不可避免。因此，无论投资者是否预期到某种贸易争端裁定结果对公司未来收益的影响，通过观察公司股价在消息公布日前后的变动是完全可以判断出该项贸易争端裁定结果所带来的影响。换言之，股价的变动涵盖了所有的相关信息，反倾销对被调查公司未来收益的影响也会毫无例外提前传导至公司股价，而透过反倾销初裁和终裁结果发布之际公司股价的变动来分析反倾销对涉案公司的影响，是符合事件研究法的逻辑，也是对事件经济后果的提前预判。

本文借鉴Lenway等（1990）提出的方法，采用事件研究法中的市场模型（Market Model）来检验欧盟对华光伏反倾销初裁与终裁对沪、深两市16家接受反倾销抽样调查的光伏上市公司的影响。该方法将股票市场的指数回报率作为正常收益，将个股的日报酬率作为实际收益，通过研究事件发生前后样本公司股票正常收益以及特定事件对实际收益的影响，来检验事件发生前后的价格变化或价格对披露信息的反应程度。研究中，以2013年6月4日，即欧盟对华光伏反倾销初裁结果公布日为第一事件日，以2013年12月5日，即欧盟对华光伏反倾销终裁结果公布日为第二事件日。

为建立研究模型，令Rit表示样本期间t时期内公司股票的日报酬率，Rmt表示在t时期内市场指数回报率，下标i代表第i公司，α和β代表参数，εit和μit代表随机误差项。为检验反倾销初裁和终裁事件对上市公司股票价格的影响，引入虚拟变量D1t和D2t，D1t=1或D2t=1表示事件发生，否则取0。于是建立以下模型：

模型中各变量及其说明如表1所示。

表1　模型变量及其说明

（二）研究样本与数据来源

沪、深两市遭遇欧盟反倾销抽样调查的光伏上市公司共有16家，公司简称、证券代码、个股日报酬率以及指数回报率均取自国泰安CSMAR数据库。本研究中有关反倾销初裁事件的样本期间1t为2013年1月10日至2013年10月25日，共187个交易日。估计窗为2013年1月10日至2013年5月29日，共90个交易日。事件窗为[-3，3]，共7个交易日，即事件发生日前3个交易日到事件发生后3个交易日。事件窗后的样本期间为2013年6月13日至2013年10月25日，共90个交易日。本研究中有关反倾销终裁事件的样本期间2t为2013年7月18日至2014年4月24日，共187个交易日。估计窗为2013年7月18日至2013年11月29日，共90个交易日。事件窗为[-3，3]，共7个交易日，即事件发生日前3个交易日到事件发生后3个交易日。事件窗后的样本期间为2013年12月11日至2014年4月24日，共90个交易日。

三、实证检验

（一）变量的描述性统计

变量的描述性统计如表2所示。

表2的描述性统计结果显示：（1）在模型1的样本期间内，样本公司的个股日报酬率平均值为0.0014，极小值为-0.1001，极大值为0.1007，标准差为0.0297，表明在样本期间内各公司的股价大多处于上升通道中。而同期股票市场指数回报率的平均值为-0.0003，极小值为-0.0673，极大值为0.0425，标准差为0.0136，表明沪综指与深成指在多数交易日内处于下降的走势。（2）在模型2的样本期间内，样本公司的个股日报酬率平均值为0.0009，极小值为-0.1010，极大值为0.1008，标准差为0.0283，表明在样本期间内各公司的股价大多处于上升态势。同期股票市场指数回报率的平均值为-0.0001，极小值为-0.0316，极大值为0.0364，标准差为0.0112，表明沪综指与深成指在多数交易日内处于下跌的态势。

（二）回归分析

1．全样本检验

为检验欧盟对华光伏反倾销初裁与终裁事件对光伏行业的影响，本文将16家接受反倾销抽样调查的光伏上市公司数据全部加入到模型1与模型2中进行回归。通过全样本回归分析可以观察到光伏行业对反倾销初裁与终裁事件的反应，并以此来观测光伏上市公司股价变动的总体趋势。全样本回归分析结果如表3、表4所示。

表2　变量的描述性统计

表3　反倾销初裁事件的全样本回归分析

表3回归分析结果显示：市场指数回报率与光伏行业日报酬率在1%水平上显著正相关，估计系数为0.845；反倾销初裁日的虚拟变量D1t与光伏行业日报酬率在1%水平上显著负相关，估计系数为-0.011。这表明，在欧盟对华光伏反倾销初裁日的事件窗口内，光伏行业的日报酬率受到反倾销初裁结果的影响较大，大多数光伏上市公司的股价下跌。

表4回归分析结果显示：市场指数回报率与光伏行业日报酬率在1%水平上显著正相关，估计系数为0.91；在反倾销终裁期内的市场指数回报率与光伏行业日报酬率在1%水平上显著正相关，估计系数为1.56；反倾销终裁日的虚拟变量D2t与光伏行业日报酬率在5%水平上显著负相关，估计系数为-0.006。这表明，在欧盟对华光伏反倾销终裁日的事件窗口内，光伏行业的日报酬率受到反倾销终裁结果的影响，大部分光伏公司股价出现了下跌行情。

表4　反倾销终裁事件的全样本回归分析

2．个股检验

为检验欧盟对华光伏反倾销初裁与终裁事件对遭遇反倾销抽样调查的每一家光伏上市公司的影响，本文将所研究的16家光伏上市公司数据逐一代入到模型1、2中进行回归分析。这样做是因为各只股票对事件的反应可能不同，但之前得出的平均市场反应的结果不一定能代表每只股票对事件的反应。因此，可以通过个股检验来验证各只股票对事件的反应是否与全行业对事件的反应相同。个股回归分析结果如表5、表6所示。

对表5所显示的反倾销初裁日期间个股股价波动与回归分析结果的说明：

表5　反倾销初裁事件的个股回归分析

表6　反倾销终裁事件的个股回归分析

（1）个股股价波动

从个股在反倾销初裁日期间的股价波动中可以看出，本文所选国内16家光伏上市公司都不同程度上受到了欧盟反倾销初裁结果的影响，各只股票价格都有所下跌。在反倾销初裁日期间，有“横店东磁”、“拓日新能”、“东方日升”、“光电股份”、“海润光伏”、“亿晶光电”、“隆基股份”共7家上市公司股价的跌幅都超过了10%，其中“东方日升”的跌幅达到了17.06%。其他9家光伏上市公司股价的跌幅都在10%以下，其中“南玻A”的跌幅最小，仅有0.53%。

（2）市场指数回报率对个股日报酬率的影响

光伏上市公司的日报酬率与市场指数回报率在1%水平上显著正相关，即股市大盘波动对各家光伏上市公司的日报酬率均有强烈的影响。沪综指或深成指每变动一个百分点，各家公司股票日报酬率都会有较大幅度的变化。变动最大的是“杉杉股份”，幅度为1.47%，变动最小的是“ST超日”，幅度为0.38%。

（3）反倾销初裁事件对个股的日报酬率影响

从全样本回归中不难看出，该事件对我国大部分光伏企业都产生了负面的影响。但由于在该事件期内，无论是沪综指还是深成指都处于下跌的态势，因此，大部分光伏上市公司股价变动属于随波逐流，在个股的回归模型中的回归参数不显著也不足为奇。对此笔者认为，我国股票市场还不够成熟，投资者对公司遭遇反倾销的后果缺少正确估计，某些个股对此类特殊事件反应不够灵敏也在情理之中。

对表6所显示的反倾销终裁日期间个股股价波动与回归分析结果的说明：

（1）个股股价波动

从个股在反倾销终裁日期间的股价波动中可以看出，本文所选取的国内16家光伏上市公司受欧盟反倾销终裁结果的影响不尽相同，其中有5家出现了小幅下挫的走势，其他11家上市公司的股票价格出现了上涨的行情。在反倾销终裁日期间，有“ST超日”、“向日葵”、“光电股份”、“ST天威”、“隆基股份”共5家上市公司股价呈小幅下跌态势，其中“光电股份”的跌幅较大，为4.32%。其他11家光伏上市公司股价的涨幅都在14%以内，其中“天通股份”的涨幅最大，达到了13.79%，而“东方日升”的涨幅最小，仅为1.22%。

（2）市场指数回报率对个股日报酬率的影响

市场指数回报率与光伏上市公司的日报酬率在1%水平上显著正相关，即股市大盘波动对各家光伏上市公司的日报酬率均有强烈的影响。沪综指或深成指每变动一个百分点，各家公司股票日报酬率都会有较大幅度的变化。变动最大的是“东方电气”，幅度为1.41%，变动最小的是“ST超日”，幅度为0.32%。

（3）反倾销终裁事件对个股的日报酬率影响

从全样本回归中不难看出，反倾销终裁事件对样本中的小部分光伏企业并未产生正面的影响。由于在该事件期内，无论是沪综指还是深成指都处于一种小幅上扬的态势，其涨幅分别为1.36%和2.12%，因此，在样本中的“光电股份”出现了小幅下挫的行情，并通过了5%的显著性检验；大部分光伏上市公司股价变动属于随大势而动，在个股的回归模型中的回归参数不显著也在情理之中。

四、结论与建议

（一）结论

本文运用事件研究法实证检验了欧盟对华光伏产品反倾销事件的影响。实证结果表明：反倾销初裁日及终裁日的虚拟变量与光伏上市公司的日报酬率分别在1%和5%水平上显著负相关，即反倾销初裁与终裁事件对光伏行业的日报酬率的影响较大。在反倾销初裁期内，光伏上市公司的股价普遍下跌，但个股的日报酬率受反倾销初裁事件的影响不够显著。对此笔者认为，我国股票市场还不够成熟，投资者对公司遭遇反倾销的后果缺少正确估计，某些个股对此类特殊事件反应不够灵敏也在情理之中。在反倾销终裁期内，大部分光伏上市公司的股价上涨，仅有小部分的公司股价出现回落的态势，而个股的日报酬率受反倾销终裁结果的影响并不显著。对此笔者认为，一方面，中欧双方已在2013年7月份达成“和平解决”的共识，反倾销终裁结果的宣布也只是时间问题，证券市场早已消化该消息；另一方面，在欧委会发布终裁结果期间，正值沪深股市主板市场的上升期，在此背景下，光伏上市公司股价顺势而动的整体表现也在情理之中；而同期板块中个股表现存在差异，甚至反差较大，表明受企业基本面因素影响，行业内每个企业对该裁决结果的受益程度将不尽相同，加之光伏上市公司的质地原本是良莠不齐，二级市场投资者基于理性的分析而做出相应的投资取舍，也是中国证券市场日渐成熟的标志。

（二）政策建议

根据本文的研究结论，笔者建议：

1．投资者应谨慎持有发生国际贸易争端的公司股票。

在资本市场从事投资活动的投资者为了能够取得预期的回报，必须增强风险防范意识，理性分析影响股价变动的各种因素，并在此基础上做出投资取舍的决策。从本文的研究中不难看出，反倾销初裁事件对于涉案上市公司而言属于重大“利空”，势必对二级市场投资者的投资收益造成负面影响。这就要求持有出口业务上市公司股票的投资者，应密切关注所投资的公司是否与进口国产生了贸易争端。如果公司遭遇到诸如反倾销调查等需仲裁的贸易摩擦时，投资者应谨慎持有该公司股票，或者采取退出观望的策略，避免因不利的贸易争端裁定结果给自己带来不必要的投资损失。在欧盟对华光伏产品反倾销终裁消息公布日期间，受“友好解决方案”的“利好”刺激，二级市场投资者对光伏上市公司股票予以高度关注是基于公司成长性的考虑，也是投资者的投资行为趋于理性的标志。然而，也应看到，影响企业发展的因素有很多，各项贸易争端裁决结果只能解决企业发展中的外部环境方面的制约因素，改变不了企业成长的根本动因——核心竞争力，所以当反倾销等贸易争端裁决“利好”消息明朗化之际，在充分估计股市系统性风险的前提下，基于公司基本面情况，选择受益公司股票中的“龙头”品种予以逢低吸纳，并中长期持有，才能最大限度分享有利的贸易争端裁决结果的“红利”。

2．涉案企业应积极做好反倾销初裁后的会计抗辩工作，并及时披露遭遇反倾销的相关信息

根据国际反倾销规则的有关规定，在反倾销初裁后，应诉方仍可以针对申诉方指控的要点进行申辩和反驳。有些反倾销发起国会举行听证会，这无疑给应诉方提供了证明事实、进行抗辩的良机。因此，涉案企业应清醒的认识到，反倾销初裁不等于反倾销终裁，只要坚持不懈，仍然有“翻盘”机会。这就要求涉案企业在反倾销初裁结果公布后，必须充分利用反倾销终裁前的抗辩机会，为自身争取利益。在抗辩中，反倾销会计师要总结得失，吸取教训，充分收集会计信息，突出抗辩重点。

此外，为了保护广大投资者的利益，遵循证券市场的“三公”原则，上市公司就有关遭遇反倾销调查等需诉讼仲裁来解决的突发性事件应及时进行公告，以便在初裁或终裁结果公布之前让市场充分消化这一“利空”或“利好”因素，避免因信息不对称所导致的投资者情绪的持续发酵甚至集中宣泄，从而防止涉案公司股价在反倾销初裁和终裁结果公布日的大幅波动。

3．调整政策扶持重点，改变光伏产业“两头在外”局面

为了摆脱对传统化石能源的依赖，满足国际社会提出的节能减排要求，大力开发包括太阳能在内的可再生能源，是中国经济发展的大势所趋。然而，从中国的光伏产业发展现状来看，企业大多集中在光伏产业链中下游的电池、组件制造环节，而上游的高纯多晶硅材料的生产，以及下游的光伏产品需求市场则被欧美国家所垄断，即所谓的“光伏大国”仅仅是“电池和组件制造大国”，依旧没能摆脱“世界工厂”的角色。因此，为了改变中国光伏产业发展“受制于人”的被动局面，应将政策扶持的重点放在上游高端技术产品的研发和下游国内市场需求的拓展上，以便通过政策来推动企业不断克服光伏产业发展的“短板效应”，真正实现从核心技术到市场需求的全产业链实质性控制，进而占领全球光伏产业发展的战略制高点。

4．政府对企业应诉反倾销工作必须施以援手

根据战略管理贸易理论的观点，政府这只“看得见的手”对本国幼稚产业的发展必须予以干预。毋庸讳言，反倾销与应对反倾销并非严格意义上的市场行为，其实质是国与国之间的利益博弈。换言之，中国企业能否赢得反倾销应诉除了取决于企业自身的努力，以及中国在国际社会上的地位和作用之外，很大程度上受到政府有关部门的态度和外交智慧所左右。在欧盟对华光伏产品反倾销案中，经中国商务部的多次严正交涉与谈判，以及国家领导人多次在高层会晤中的斡旋，欧委会在2013年12月5日的反倾销终裁中不得不做出让步，即决定就中欧光伏产品贸易争端达成价格承诺的“友好解决方案”：对121家参与价格承诺的我国光伏企业，两年内免征反倾销税和反补贴税；其他未参与价格承诺的我国光伏企业将被征收高额的反倾销税和反补贴税。由此不难看出，进一步强化政府为经济发展保驾护航的服务意识，不断完善政府职能，提高政府有关部门的办事效率，是全面深化改革的一项重要内容，也是企业打赢反倾销应诉官司的关键。

主要参考文献：

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[6]张华，刘顺昌.反倾销调查“恐惧效应”存在性的判定研究——基于国外对华无缝钢管和彩涂板调查案的对比分析[J].国际商务(对外经济贸易大学学报)，2015（4）：102-109.

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[11]Staiger,R.and Wolak,F.Measuring Industry SpecificProtection:AntidumpingintheUnited States[M].Brookings Papers on Economic Activity: Microeconomics,1994(5):11-18.

[12]Vandenbussche,H.and Zanardi,M.The Chilling Effects of Antidumping Law Proliferation[J]. European Economic Review，2010,54(6):760－777．

责编:险峰

F426.6F752.02

★本文为2016年度辽宁省教育厅人文社会科学研究一般项目“中国应对反倾销成本会计问题研究：理论分析与实证检验”（2016JYT09）的阶段性成果，中国对外经贸会计学会2016学术年会交流论文。