“担保换期权”相关文献综述

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一、“担保换期权”理论基础

刘甜（2014）从信用资本化（金雪军、王立刚；2005）的角度解释了“担保换期权”的理论可行性，她认为担保公司为贷款企业提供信用担保，对于缺少资金寻求银行贷款的企业，如果缺少足够的抵质押物，往往难以通过银行的贷款审核，加入担保公司的信用担保，银行信贷风险大大降低，而且由于担保公司进行尽职调查和风险评估，也在一定程度上降低了银行的成本，贷款企业才能获得银行贷款，以促进自身生产和经济的发展，持续的创造利润，由此可见，信用（即担保公司提供的担保服务）预期能够为贷款企业带来效益，这项服务本身就在高新技术中小企业信贷中发挥着价值和作用，因此通过担保服务来换取贷款企业一定比例的股权期权可以看作是信用资本化的一种方法，担保公司受让被担保企业的部分（未来的）股权是符合市场经济原则的，也是平衡担保公司风险收益不对称的有效方法。

杨兆廷、李吉栋（2008）从风险和收益对等的角度分析认为担保公司有权选择适当的时机以约定的行权价格投资于企业。担保公司为高新技术企业提供贷款担保，相当于是为商业银行提供一个看跌期权，看跌期权的空头头寸使担保公司承担很大的风险，而担保公司却不能通过高额的担保费用来补偿其承担的高风险，因为根据央行的规定，担保费率必须低于同期银行贷款利率的50%。事实上，即使没有央行对担保费率的限制，由于风险的不可知性，担保公司也难以根据担保风险确定合理的担保费率。担保公司的这种风险收益的不对称性使担保公司不得不提高擔保门槛，出现“惜保”现象。而担保换期权的投资方式正是利用高新技术中小企业高成长性和高收益性的优势，使担保公司在承担担保风险的同时也有机会分享企业高成长带来的收益。他们通过计算比较担保机构为不同类型、不同成长路径、不同风险的两个企业提供担保的同时获得不同份额的期权的期望收益证明，在适当的期权价格范围内，随着担保换期权数量的增加，担保机构获得的期权收益增加，这样就使得担保公司为高风险企业提供担保更有利，高风险企业比低风险企业更具有吸引力，担保机构更愿意为具有高风险性的高新技术中小企业提供担保。也即是通过期权的引入解决了担保机构为企业提供担保所面临的风险和收益不对等的问题。

二、“担保换期权”的适用领域

在其适用领域上，刘甜（2014）认为高新技术企业是担保换期权的合适应用领域，因为高新技术中小企业的特点可以概括为预期投入高、预期收益高、工作人员智力高、项目开发难度高、具有高度竞争优势、潜在风险高、持续创新。高新技术中小企业的一个显著特征是拥有并依靠强大的技术创新能力获得生存发展，另一个显著特征是高风险性与高成长性共存，一般的中小企业在经营过程中已经具有较高的风险，高新技术中小企业面临技术创新风险，在产品研发、生产和未来销售过程中都存在较高的风险，然而一旦研发成果被市场接受，就能凭借其创新能力和技术优势，在其专长的领域形成强大的竞争优势，占领市场份额。因此高新技术中小企业在融资时可能无法直接满足银行放贷的要求，但在未来却有广阔的发展空间，因此非常适合将股权投资运用到高新技术中小企业融资的过程中来。

简单来说，高新技术中小企业拥有新型的前景广阔的技术或者项目，一旦成功，预期可取得可观的高收益，但是在这之前却需要投入大量资金来研发，且项目具有较高的风险，高新技术中小企业的项目具有“高风险、高收益”的特点。高科技中小企业因缺少抵押物等难以获得银行贷款，通过担保公司的担保可提升信用等级，“担保换期权”可解决担保公司为高新技术中小企业提供担保时的风险收益不对称问题，担保公司取得的期权，是一种对担保公司承担的担保风险而未能取得对称的收益的一种补偿。

三、期权比例的确定

在最优股权转让比例的确定上刘甜（2014）通过利用“激励相容理论”的分析认为贷款企业的净资产价值、波动率等因素与担保公司应获得的风险补偿有关。

一般贷款企业净资产较高时，可获得的银行贷款数额也相应较高，即担保额度较高，担保公司担保的数额增加，风险增加，所获得的股权期权的补偿也应该越高；贷款企业的波动率直接影响担保公司应获得的风险补偿，波动率越高，中小企业的经营风险越大，应获得的风险补偿越多，相应的最优股权转让比例也越高；担保费率与最优股权转让比例呈负相关关系，贷款企业选择出让相对较高的股权期权比例，即可在申请担保时支付较低的固定担保费；项目成功概率与股权转让比例呈负相关关系，项目成功概率越高，最优股权转让比例越低。

此外，张海、杨招军（2012）借鉴Duffie（2001）、Ingersoll（2002）、GIR（2003）均衡定价方法，Yang&Zhang（2013）在均衡概率测度下，计算出公司证券定价的主观贴现因子，得出担保换股权份额的数学表达式，根据他们计算的表达式表明：担保换股权的份额与担保比率、债务规模、公司风险呈正相关关系，一方面担保比率、债务规模增加使得公司破产时担保的不确定性支付额度增加，另一方面债权规模、公司波动率增加会提高公司破产概率，增加担保公司代偿概率；另一方面，担保换股权份额与公司风险调整后期望增值率、公司EBIT初始值呈负相关关系，因为二者分别反映中小企业的未来获利能力和初始经营状况。

参考文献：

[1]刘甜.基于激励相容的高新中小企业担保换期权研究[M].大连理工大学.2014（06）

[2]杨兆廷、李吉栋.“担保换期权”与高新技术中小企业融资[J].管理世界.2008（10）

[3]郭鸣.“担保换期权”融资模式运行机理探析[J].财经界（学术版）.2015（15）

[4]金雪军、王立刚.中小企业担保公司信用资本投资模式研究——有关“担保换期权”问题的探讨[J].济南金融.2005（04）

[5]张海、杨招军.担保换期权与中小企业家消费融资选择[J].经济研究.2012（增1）

[6]敖慧.信用担保风险评价与控制研究[D].武汉理工大学.2007（04）

[7]魏斌.担保换期权——推开小企业成长之门[J].经济.2012（04）