利率和汇率联动关系初探

石卓然++王彤

摘要：利率和汇率分别代表着一个国家货币的对内和对外价格，是该国进行国内外金融市场与外汇市场调节的重要工具，它们引导着资源的合理配置。当前，随着央行利率管制的放开，我国利率市场化改革基本完成，人民币国际化进程加快，国内外金融形势发生了新变化，研究利率和汇率间的联动关系，对于推动我国经济发展的内外均衡具有重要的指导性作用。本文立足与利率和汇率的经典理论，通过对相关文献的梳理和分析，展开利率和汇率间的联动关系探究。

关键词：利率，汇率，联动关系

一、利率—汇率联动关系的基本理论

（一）利率平价假说

凯恩斯在《论货币改革》中首次详细地阐述了汇率与利率之间的关系，即利率平价假说。凯恩斯认为：人们既可以将一笔闲置资金投资于国内金融市场，也可以将其投资于国外金融市场。投资于国内的资金量将取决于国内的利率水平。投资者将资金兑换成外币，然后投资于国外市场。因此投资于国外市场的资金量取决于汇率水平和国外的利率水平。为此，每一个投资者在做出最终投资决定时需要考虑以下的因素：（1）国内的投资收益和国外的投资收益比较；（2）汇率即期和远期预期的变动方向和幅度；（3）汇率的升水和贴水比率。基于这些利益的比较，投资者选择其投资的方向，并由此产生国际资本的流动。汇率水平的变动取决于某一时期两个国家之间利率收益的差异。这样，凯恩斯便将汇率的变动与两个国家之间利率的差异联系在一起。在凯恩斯之后，许多经济学家对该领域做出了深入的研究，并总结形成了现代利率平价理论。

现代利率平价理论认为，利率平价是通过投资者在不同国家的市场上套利形成的，即通过利率与汇率的不断动态调整而形成的。在每一个国家的金融市场上，都存在一个远期汇率的均衡水平，这一水平是与利率平价相联系的。当实际远期汇率同利率平价相偏离时，最终的结果必然是远期汇率回到均衡水平。远期汇率的均衡水平并不即期汇率，当二者之间存在差异时，具体表现为远期汇率的升水或者贴水。只有当两国利率水平的变化方向和幅度完全一致时，即期汇率才会等于远期汇率。

（二）蒙代尔—弗莱明模型

开放经济条件下的蒙代尔—弗莱明模型在20世纪60年代被提出，该模型是建立在以凯恩斯模型为基础的 IS-LM 模型之上，考虑了外部国际收支市场存在的情况下商品市场、货币市场和外汇市场三者同时均衡的决定条件，因此又叫做 IS-LM-BP 模型。经典的蒙代尔——弗莱明模型有如下几个基本的前提假设：（1）完全自由流动的资本；（2）国内外的价格水平不变，或者至少工资是不变的；（3）完全弹性的总供给曲线，即一国的总供给可以随着总需求的变动做出迅速调整；（4）实际汇率而不是名义汇率决定经常项目的均衡；（5）公众对汇率的预期是静态的，即预期汇率的变动率等于 0。

二、我国利率与汇率政策现状分析

多年来，我国利率和汇率一直处于政府管制状态之下，其形成机制脱离市场，严重阻碍着利率政策与汇率政策之间的联动，金融市场也因此积聚着金融风险。

（一）利率市场化改革

一般而言，利率市场化都要遵循一个特定的放开顺序：第一，各银行间的关于同业拆借市场的利率水平；第二，国债市场的利率水平；第三，市场化的中央银行基准利率；第四，存贷利率。中国的资本市场在经历了这么多年的发展之后，中央银行也遵循上述原则，开始利率市场化的步伐。

（二）汇率政策改革

自2005年7月开始，中国开始了一系列的汇率制度改革，从单一的固定汇率制度开始，发展到目前具有中国特色的以市场供求为基础的，参考一篮子货币进行调节，从最初的固定汇率制发展到有管理的浮动汇率制度，在这一历程中，人民币汇率制度也经历了不同的历程：在2005年至2008年内，人民币汇率不断放大浮动区间，以加大汇率的自由化程度；在2008年世界金融危机的冲击下，人民币汇率不得已的盯紧美元，再到后来2010年又重新幵启了之前的浮动汇率制度，并且在2014年把即期汇率交易价浮动幅度扩大至1%的历史最高。人民币的汇率制度发生了根本性的变革，然而这一系列的变革不止使人民币汇率更加趋向于市场供求水平，更加影响到了国内的整个经济体，从外贸出口的实体经济到国内各家金融机构，都切实的感受到了汇率变动所带来的影响。2015年底， IMF终于批准人民币进入SDR，这促进了人民币在多边使用、国际投融资、跨境资产配置、国际货币体系等方面实现突破，同时有助于突破人民币国际化的困局，进一步加快人民币国际化进程。

三、我国利率与汇率联动关系分析

（一）人民币汇率波动对我国国际收支的影响

由于外贸的出口在我国的GDP中的份额相当突出，可以说我国的外贸依存度相当高，因此人民币的汇率波动对我国进出口的冲击相当明显，也进一步加大了对我国国内经济的影响，国际收支也成了这一影响的具体载体。而根据中国目前的情况，由于目前人民币采取的是有管理的浮动汇率制度，并且中国对于资本流动还有较多的限制条款，因此资本属于不完全的流动，在此类状况下我们可以认为由于一国的国际收支更多的由经常项目决定，因此，我们在考虑人民币的实际情况时着重分析的是人民币汇率变动对于贸易收支的影响。

（二）人民币汇率波动对国内价格水平的影响

国内价格水平代表着一个国家商品的价格，与货币的国内价格可以说是紧密相关的，因此当汇率影响到国内价格水平时，他也同样在影响着货币价格水平一利率。一国汇率的波动对国内价格水平的影响主要有两种途径：一种是对进口商品价格的影响；第二种是对其他方面的影响，比如生产者价格，零售价格等不同的價格水平。

（三）人民币汇率波动对我国资本市场的影响

因为市场大致的融资渠道分为四种：银行借款，股票市场，债券市场及民间融资，融资市场是表现利率水平的重要途径，而我们在这里探讨旳资本市场就是目前我国最为重要的融资市场：股票市场与债券市场。就股票市场而言，汇率的波动影响股票的价格主要来源于两个方面：货币供应量及进出口额度，然而虽然渠道不同，但都是受到经济开放程度和汇率制度的影响。

（四）人民币汇率波动对我国信贷总量的影响

在开放的经济条件下，要使一国的经济均衡，不仅需要其国内市场达到均衡，其国外市场也要达到均衡，这两者都包含了商品市场及资产市场，在商品市场里我们重点考量的是汇率水平，然而在资产市场里，即是货币供给水平。目前我国在有管理的浮动汇率制度的制度上，如果人民币汇率水平下降，人民币的升值，就会致使人民银行加大货币供给，相应会降低国内利率水平。

参考文献：

[1] Engle，R. Dynamic Conditional Correlation：A Simple Class of Multivariate Generalized Autore-gressive Conditional Heteroskedasticity Models[J]. Journal of Business & Economic Statistics，2002，20（3）：339-50.

[2]王爱俭， 林楠. 人民币名义汇率与利率的互动关系研究[J]. 经济研究， 2007（10）：56-67.

作者简介：石卓然 1990- 男 汉 山西省 硕士 山西财经大学 金融学

王彤 1992- 男 汉 山西省 硕士 山西财经大学 金融学