通道业务收紧意味着什么？

谢九

证监会关于收紧通道业务的表态，让刚刚有所企稳的A股市场再度跳水。但事实上，通道业务的紧缩对股市其实并没有太直接的冲击，真正的影响远在股市之外。

5月19日，证监会召开新闻发布会，发言人张晓军表示，各证券基金管理机构从事资管业务要坚持资管业务本源，审慎勤勉履行管理人职责，不得存在让渡管理责任的通道业务，证监会将对经营混乱，合规失效、风险外溢的机构从严监管。

证监会此次表态是针对新沃基金的一个资产管理计划出现违约风险事件，证监会在事件风险化解之后对新沃基金做出处理，在这样的背景之下，重申资管业务的安全性，其中“不得存在让渡管理责任的通道业务”，被市场解读为通道业务被全面禁止，由此再度引发了股市的动荡。

所谓通道业务，是指商业银行以理财、委托贷款等形式，借助证券公司、信托公司、保险公司等银行集团内部或者外部第三方受托人作为通道，设立资产管理计划、信托产品等投资产品，为目标客户进行曲线融资或对其他资产进行投资的交易安排。比如有一家房地产公司需要找银行融资，但是银行受到政策限制或其他方面原因，无法直接向这家公司贷款，于是通过证券公司设立一个资产管理计划，银行通过理财资金或者自有资金购买券商的资产计划，券商将银行资金投向房地产公司，在这个过程中，其实主角是银行和房地产公司，证券公司只是扮演了一个通道的角色。

通道业务的出现主要是商业银行为了突破各种政策和监管上的限制而诞生，比如银行为了满足资产充足率的要求，放贷的规模受到监管红线的限制，又或者某些高风险的行业和公司，银行也无法直接对此放贷，因此，第三方的通道成为银行绕过监管的一条重要途径。银行的通道业务最早主要是和信托公司合作，后来证券和基金公司的通道业务崛起，成为银行最主要的合作伙伴，很多所谓的“银信合作”“银证合作”，其实也就是通道业务的产物。

在相当长时间内，通道业务得到了监管层的默认，不过随着最近几年国内影子银行的风险开始上升，商业银行通过通道业务将大量资产从表内转移至表外，在很大程度上游离于监管之外，因此，最近几年通道业务总体上处于逐步收紧的趋势。

这一次证监会对于通道业务的最新表态，其实基本上还是过去监管思路的重申和延续，只不过因为近期股市的情绪比较脆弱和敏感，因此在一定程度上被过度解读。其实早在去年7月份，证监会副主席李超就曾经在内部培训会上对通道业务做过表态，表示“现阶段给予一定的缓冲期，不是要将通道业务全停掉，要逐步压缩通道业务规模，通道业务早晚是要消亡的，不是资产管理业务的重点”。证监会这一次对通道业务的最新表态，其实也没有太多超出预期之处，“不得从事让渡管理责任的通道业务”，更多的含义是希望证券公司从事真正的资产管理业务，对资产管理业务的盈利和风险有真切认识，而不只是做资金和项目之间的简单通道。

从对股市的角度来看，首先，证监会的表态并不意味着通道业务已经全面叫停，而是一个循序渐进的收缩过程。其实，即使券商的通道业务最终逐步关停，对于股市的影响也不会太大，因为商业银行通过券商的通道主要投向房地产和地方政府融资，真正直接进入股市的规模并不大，因此，即使通道业务最终全面停止，股市也不会受到太直接的冲击，真正的影响远在股市之外。

通道业务是在我国金融分业的大背景下，为了躲避金融监管而诞生的产物，在过去我国货币宽松的时代，商业银行通过通道业务曲线放贷，在一定程度上为扶持实体经济起到了作用，这也是监管层对于通道业务默认的一个重要原因。但是随着我国货币政策转向稳健中性，游离于监管之外的通道业务如果继续大规模存在，将会使得货币政策的有效性大打折扣，稳健中性的货币政策将难以真正得到执行。同时，影子银行规模越来越大，也使得金融风险的隐患越来越难以控制，此次证监会对通道业务做出紧缩的表态，其背景也正是由于发生了违约风险事件所致。

长期以来，我国实体经济的融资成本一直居高不下，政府推出各种改革措施也成效不大，最近幾年，企业融资链条过长的问题被视为提升融资成本的重要因素，而通道业务就是造成企业融资链条过长的原因所在，资金通过层层流转才能最终流入实体经济，融资成本自然也就随之提升。今年的《政府工作报告》提出“疏通传导机制，促进金融资源更多流向实体经济”，二季度以来，“一行三会”掀起新一轮监管风暴，在这样的背景之下，通道业务被紧缩甚至被全面叫停，预计也只是时间问题。

通道业务被收紧，股票和债券市场其实并不会受到太直接的冲击，更多的冲击来自心理层面，真正受到实质性影响的还是房地产企业。过去银行借助信托以及证券公司的通道实现曲线放贷，主要的投向目的地是房地产企业，通道业务成为房地产企业融资的重要途径。近期银监会向各地银监局下发《2017年信托公司现场检查要点》，其中房地产信托业务被列为检查要点之一。房地产信托在过去几年一直是房地产公司重要的融资模式，银监会开始对此重点检查，预示着除了证监会之外，又一监管部门开始对通道业务亮剑。

房地产行业目前正面临史上最严调控，融资渠道萎缩，对房地产企业的拿地能力乃至后续开发的资金链都将带来严重考验，一些大型企业可以开发出更多的股权融资或者其他的融资模式，但这些模式都将比通道业务下的债券融资意味着更高的成本，而更多的中小房企可能会直面资金链断裂的风险，可能会给房地产市场带来新一轮洗牌。

除了房地产市场之外，通道业务紧缩还将给银行的经营模式带来巨大冲击。过去商业银行已经习惯了将大量资产转移至表外经营，而通道业务关闭之后，银行的运作将会更加透明化和规范化，从风险控制的角度来看，自然意味着更多的金融隐患被消除，但从银行的业绩来看，过去游离于监管之外的影子银行业务，其实已经成为银行重要的利润来源，当这些灰色地带被清理之后，也就意味着曾经的利润点将不复存在，银行的业绩也会在短期内面临一定的压力。

与此同时，过去大量游离于表外的资金重新回归，日后也必须要寻找到新的出路，以这一轮金融监管的本意来看，除了去杠杆防风险之外，更多的用意还是希望将流动性驱赶至实体经济，为实体经济复苏做出贡献。但问题的关键在于当前疲软的经济背景之下，实体经济的回报率并不理想，通道业务关闭之后，大量资金可能并不会如愿进入实体经济领域，这些庞大的资金何去何从，对金融体系可能又将是一大挑战。