刚泰控股跨国并购 股价不涨反跌

毅铭

刚泰控股2016年度年报数据营业收入达到了106.64亿，同比增长了20.56%，净利4.96亿同比增长了42.73%。在如此华丽的数据下，股价应该上涨才符合逻辑，但自2017年1月18日开盘以来，刚泰控股（600687. SH）的股价一路走跌。

刚泰控股2016年7月25日起因重大事项停牌，收购境外资产的同时收购国内的浙江金牛文化有限公司（以下简称浙江金牛），但伴随着重组事项的推进，2016年12月20日，公告终止收购境内标的资产—浙江金牛，同时境外资产收购继续推进。

2017年1月18日复牌当天，刚泰控股股价振幅达到9.45%，整个交易日下跌7.55%。与今年A股低迷的态势类似，自此刚泰控股也开启了2017年度漫漫下跌之路，截至发稿前，公司股价从复牌里的16.42元/股到目前的12.08元/股。

也正是在复牌日，刚泰控股发布了并购计划——发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案（修订稿）——通过悦隆实业收购BHI 的珠宝品牌Buccellati（布契拉提）。

计划显示，本次发行完后公司将直接持有悦隆实业100%的股权，并通过悦隆实业间接持有BHI（布契拉提的控股公司）85%的股份，根据悦隆实业、刚泰集团与BHI股东签署的《Sale and Purchase Agreement（銷售和购买协议）》，悦隆实业购买BHI 85%股份的最终购买价格为146，390.40万元，本次交易完成后，公司将持有悦隆实业100%的股权，并通过悦隆实业间接持有目标公司BHI 85%的股份。

BHI 的珠宝品牌Buccellati（布契拉提）始创于 1919 年，至今已有近百年的历史，在全球拥有极佳的声誉，以织纹雕金工艺、圆凸面切割工艺著称，是奢侈品珠宝行业的知名品牌。BHI 拥有强大的销售及经销商渠道，已在欧美多个发达国家开展业务。目前Buccellati在中国大陆没有一间门店，与其他奢侈品珠宝品牌格外重视中国市场的情况非常不同。

也许，Buccellati家族看重的是本次交易背后的“中国战略”。刚泰控股之前通过一系列收购，已成为国内崭露头角的互联网珠宝商，在国内拥有渠道优势。从产业上看，二者的结合将产生更大的想象空间，但资本市场的反应为何如此“平淡”？

大股东先买下标的

刚泰集团是刚泰控股的第二大股东，同时作为刚泰控股同一实际控制人控制的企业。

本次交易，刚泰集团设立了子公司悦隆实业，悦隆实业在意大利设立了用于跨境并购的SPV。刚泰控股拟收购意大利知名珠宝品牌Buccellati，但由于跨境并购风险较大，因此刚泰控股的大股东首先以现金形式购买Buccellati 85%的股权，然后将资产注入上市公司。

接下来的操作思路可以归纳为：大股东跨境并购——上市公司（刚泰控股）发行股份购买资产——上市公司募集配套资金。

当然，发行股份购买资产主要是为跨境并购成功。本次跨境收购，分两步进行，第一步刚泰控股的大股东刚泰集团设立的子公司悦隆实业通过意大利SPV现金收购BHI85%的股权；第二步，刚泰控股向刚泰集团收购悦隆实业100%的股权从而间接持有BHI 85%的股权。

交易完成后，BHI仍保留原管理层，管理由原管理层负责。

截至发稿前，BHI 85%的股权尚未完成过户。根据协议，跨境并购的最后期限为2017年4月30日。若因境内行政审批等原因导致无法在最后期限前支付对应价款，刚泰集团、悦隆实业可以将最后期限延长两个月至2017年6月30日，并支付自2017年5月1日至最终付款日的利息（年化利率4.5%）。到发稿前，跨境并购仍在进行。

期权设计巧妙

刚泰集团、悦隆实业与Lauro Cinquantadue S.r.l.和Buccellati家族拟在交割当日签署《卖出和买入期权协议》，将分别对Lauro Cinquantadue S.r.l.及Buccellati家族持有的15% BHI股份的卖出期权和买入期权进行约定。

刚泰集团可在3年后通过认购期权，分两次买入BHI剩余少数股权，价格应为本次作价水平加上固定回报利率，但利率仍未确定。

而本次交易方案，使用了“卖出期权”的设计。假如本次交易完成，刚泰控股将获得BHI 85%的股权，BHI创始人家族保留BHI 7.5%的股权，意大利私募基金Clessidra仍保留BHI 7.5%的股权。根据刚泰集团、创始人家族、Clessidra将签署的《卖出和买入期权协议》，创始人家族、Clessidra将获得BHI剩余15%股份的卖出期权，期权将在交易完成后第3年、第5年分两次解锁，若行使了卖出期权，刚泰控股将100%持有BHI股权。

其巧妙之处在于能够在继续收购股权的同时，提升上市公司业绩的预期。假若设置行权的先决条件，比如说BHI未来业绩的表现，那么BHI未来业绩将更有保证，上市公司的股权权益可以得到更好的维护。

资产价值

悦隆实业将成为公司全资子公司，BHI 将成为公司的孙公司。BHI 注入上市公司后，有利于优化上市公司的资产质量，增强公司未来的持续盈利能力和抗风险能力。刚泰控股将拥有Buccellati品牌、销售渠道和经验丰富的品牌管理团队，凭借Buccellati在奢侈品珠宝领域的市场地位迅速打开并深入奢侈品珠宝市场，从而使得刚泰控股进入奢侈品珠宝市场。

整合先进的设计和品牌，公司亦可将 BHI 的设计团队及精湛工艺与上市公司现有的平台进行充分融合，将BHI 的研发优势和设计理念应用于未来上市公司的产品研发和品牌拓展，有利于提升上市公司的整体实力，尤其在品牌形象及市场地位等方面将产生较大提升效果。

但目前来看，刚泰控股的股价走势在某种程度上说明，市场对本次跨境并购并不是十分认可。