比特币价格形成机制的影响因素

【摘要】本文通过对比特币价格与五种传统投资工具价格间长期平稳及短期引导滞后关系进行检验，试图探究比特币是否已经成为一种成熟的投资替代工具，其价格的波动是否受到其他投资工具价格的影响。通过协整关系检验发现比特币价格与传统投资工具价格间不存在长期平稳关系，但在短期内比特币价格仍然受到股票指数和汇率的正向影响以及利率的负向影响。

【关键词】比特币价格 投资工具 格兰杰因果关系检验 协整关系检验

比特币自2008年诞生之初，已成为全球增速最快的虚拟货币，不但价格多有起伏，交易量也是节节攀升。这是否意味着比特币已经跻身于成熟的财富保值投资市场，可以代替黄金、原油、股票、储蓄等成为新一代投资工具？比特币价格与传统的财富保值投资工具价格间是否已经形成了一种联动机制，即比特币或许在其他投资工具市场低迷时可以作为一种投资替代，或者在整体投资市场火热时也能从中收益。如果这种联动关系存在，那么这种关系的线性组合是否能够保持长期平稳，还是仅仅只在短期内显著？

因此本文将从实证分析的角度，通过协整关系检验和格兰杰因果关系检验，试图寻找比特币价格与传统投资工具价格间的联动关系，并回答上述疑问。

一、比特币价格的影响因素

比特币诞生时间虽短，但国内外学者已对比特币价格的影响因素进行了大量研究，目前学界主流观点认为比特币价格的影响因素主要有三大类别：自身的供给与需求、政府对其的态度以及宏观经济变量。

首先，比特币自身的供给与需求被普遍认为是影响其价格的最直接也是最重要的因素。由于比特币是由一套算法组成的虚拟货币，不像纸币货币可以无限印发，比特币的数量基于其算法的字段有一个上限。因此比特币的挖掘需要被严格控制速度，具体来说当一段时间内被挖掘的比特币增速偏高时，算法就会自动调整挖掘的难易程度，降低比特币被发现的概率，从而限制市场上流通的比特币的总量。基于比特币特殊的挖矿背景，其自身的供给无疑是影响价格波动最直接的因素。同时，对比特币的投资需求也会很大程度上影响比特币的价格。李继红（2016）曾从比特币的交易需求和投资需求角度，分析其价格波动，发现交易性需求和投机性需求对比特币价格均有正向作用，其中以交易性需求更为显著。

除了供需影响以外，各国政府对比特币的态度也会对其价格产生直接影响。刘刚、刘娟、唐婉容（2015）曾以事件研究法形式考察了中美政策信息对比特币价格的影响，研究发现，来自政府发布的利好和利空消息均会对比特币价格产生实质性影响，使比特币价格在事件前后产生剧烈波动。

除此以外，宏观经济变量也被认为是影响比特币价格的一大方面。万维基（Van Wijk，2013）指出比特币价格与股票指数、汇率和石油价格等宏观经济变量在长期短期内均有关系。吴静（2015）也认为比特币价格收到宏观微观多个方面因素的影响。帕维斯亚（Pavel Ciaia，2016）更从实证检验角度验证了比特币价格与宏观经济变量间存在短期引导滞后关系[5]。但比特币作为一种新型投资工具，其价格与其他传统投资工具间的关系始终未有定论。

二、实证结果分析

（一）数据来源

本文分析的时间框架设定为自2014年6月3日起一直到2017年5月31日。本文选取的变量分别如下：比特币美元价格，道琼斯综合指数，人民币兑美元汇率，原油价格、联邦基金利率以及每盎司黄金价格。其中，道琼斯综合指数，原油价格、联邦基金利率以及每盎司黄金价格是传统财富保值工具的代表，分别对应投资于资本市场、原油市场、存款储蓄和黄金市场，人民币兑美元汇率则是应用比特币所衍生出的新型投资手段：将本国货币转换为比特币后，在外汇市场上进行交易。五种投资工具的价格波动分别对比特币美元价格进行检验，从而探究出于财产保值需求导致的比特币价格波动。数据经过处理，在去除空缺值后一共剩余731条观测。数据集来源于BlockChain，ST.Louis Fed和Wind数据库

在实际分析过程中，为了使不同变量数值间差异合理化，对以上6个变量进行对数化处理，得到对应序列分别为：LBIT， LDOW，LGOLD，LOIL，LFFR，LEX

（二）平稳性检验

由于格兰杰因果关系检驗要求数据具有平稳性，否则容易出现伪回归现象，故首先对6个变量做平稳性检验。本文选择使用ADF方法检验序列的平稳性，并根据AIC准则确定滞后项，检验结果见表1。

通过ADF检验结果，可以看出原始变量均不拒绝原假设，即存在ADF单位根；而经一阶差分后，一阶差分变量均在5%显著水平下拒绝原假设，即不存在ADF单位根。所以，一阶差分后的变量序列是平稳的，原始变量符合一阶单整特征。

（三）协整关系检验

由于一阶差分变换会使原始数据丧失部分特性，尤其是对经济金融数据，一阶差分变换后的数据难以有准确的经济金融含义，因此需考虑是否可以通过协整关系检验规避一阶差分的不足之处。协整关系对非平稳时间序列的长期线性组合的平稳性做出检验，试图寻找时间序列间的长期稳定关系。通过上述ADF检验结果可得，五个原始变脸序列均是一阶单整，符合协整关系条件。由于本文属于多变量间的关系，因此适用于Johansen协整关系检验法。在协整关系检验前，首先根据信息准则确定最优滞后阶数为2阶。经检验，四个宏观经济变量与比特币美元价格间的长期关系均未通过协整关系检验，即四个宏观经济变量与比特币美元价格间均不存在长期稳定的关系。结果与4.2.1的趋势图分析预测一致。

基于此，进一步对变量做格兰杰因果关系检验，试图探究这些变量之间是否存在短期的引导滞后关系。

（四）格兰杰因果关系检验

比特币美元价格对五个宏观变量分别做格兰杰因果关系检验，试图探究这些变量之间是否存在短期的引导滞后关系。由之前的模型最优滞后阶数得最优滞后阶数为2阶，因此在格兰杰因果关系检验时仍沿用。检验结果如表2：endprint

由格兰杰因果关系检验结果可以得到，在四个宏观经济变量中，LDow，LEx和LFFR是LBIT的格兰杰原因，其中LBIT仅与LDOW互有格兰杰因果关系。

进一步，当滞后阶数不断增加时，LDOW、LEX和LFFR与LBIT的格兰杰因果关系呈如下趋势：

由分阶数的格兰杰检验结果可以发现，在5%的置信区间下，道琼斯指数对比特币价格的影响一直持续到第五期，但比特币价格却会持续影响道琼斯指数，尤其是从第八期开始，比特币对道琼斯指数的影响有更为显著的趋势。从汇率角度看，人民币兑美元汇率持续影响比特币价格直到第十期，且影响随滞后阶数增加而减弱。联邦基金利率对比特币价格的影响则只持续到第八期，总体趋势同样随滞后阶数递增而显著性下降。

三、结果分析

比特币作为一种新型的虚拟货币，其对金融市场的作用以及自身价格波动的成因仍然是业界所希望探究的一个主题之一。本文从宏观经济角度出发，选取了代表传统投资工具的五大变量：股票指数、汇率、黄金、原油、利率，通过检验比特币美元价格与参考投资工具价格的的协整关系与格兰杰因果关系，试图从投资手段的角度，探究比特币价格波动长期与短期的形成机制。经检验，有如下两点主要发现：

首先，比特币美元价格与各投资工具价格间不存在长期协整关系。通过Johansen协整关系检验，发现五大宏观变量同比特币价格间均没有一种长期稳定的线性组合的存在。因此，比特币价格波动从长期来看并不是某一投资市场整体热度升高或降低的结果。而更受其自身的供给数量、需求热度、经济政策利好利空的影响。

其次，比特币美元价格与联邦基金利率、道琼斯指数和人民币美元汇率间均存在短期的引导滞后关系。尽管从长期来看，比特币价格不受某一投资市场需求影响，但短期内，其价格仍然受到一些投资工具价格的影响，存在短期引导滞后关系。通过格兰杰因果关系检验，和回归模型参数分析，发现道琼斯指数、人民币兑美元汇率对比特币价格存在正向关系，联邦基金利率对比特币价格存在反向关系。具体来说，比特币作为一种投资手段，当人民币升值时，通过利用比特币作为流通媒介间接投资外汇从而盈利，因此相应的比特币的投资需求也上升；同时，以股票市场为代表的资本市场情势良好时，投资需求也会上升从而拉动比特币价格。但联邦基金利率上升，将从反方向削弱投资需求，从而抑制比特币的价格。

比特币作为一种无国界的算法货币，其高流通性与灵活性无疑是未来货币新特征的开拓者。但由于配套的监管体系尚不完善，比特币仍然不能成为一种成熟的投资工具替代传统投资工具，价格在长期不存在平稳关系。但短期内，比特币价格会收到某几个投资市场影响，作为一种投资替代选择存在。

参考文献

[1]李继红，吴筱潇，燕浩扬.基于VEC模型的比特币的需求与价格关系研究[Z].西南民族大学学报，2016（11）：46-6

[2]刘刚，刘娟，唐婉容.比特币价格波动与虚拟货币风险防范——基于中美政策信息的事件研究法[Z].广东财经大学学报， 2015.3

[3]Van Wijk，D.What can be expected from the BitCoin？[Z].Working Paper，Rotterdam：Erasmus Rotterdam Universiteit.2013

[4]吴静.互联网经济背景下虚拟货币价格形成机制研究——以比特币为例[D].中国海洋大学硕士论文，2015.6

[5]Pavel Ciaian，Miroslava Rajcaniova & dArtis Kancs.The Economics of BitCoin Price Formation[J]. Applied Economics，2016，48（19）

[6]張超.新型虚拟货币比特币的发展现状及其对现实经济和金融影响的研究[J].时代金融，2013（5）

[7]LADISLAV KRISTOUFEK.What are the main drivers of the Bitcoin price？[D].Prague：Charles University，2014

作者简介：牛悦旻（1996-），女，汉族，上海，上海交通大学安泰经济与管理学院，研究方向：金融学。endprint