腾讯股价创新高的背后

赵康杰

内地和香港的资本市场，大有A股看茅台，港股看腾讯的趋势。在2018年1月29日，腾讯控股每股价格达到476.60港元，再度创下历史新高。而在过去的2017年里，腾讯控股每股价格实现翻倍，区间涨幅高达114.52%。同期，恒生指数涨幅为35.99%。

在这个现象的背后，有中国庞大的消费市场的支撑，也有腾讯科技领头羊光环的加持。尤其是最近，腾讯先携手京东入股永辉超市，接着又与苏宁、京东、融创联手将万达商业放进了“购物车”。从线上线下融合的角度来说，腾讯无疑是在扩展消费与支付场景，同时夯实以腾讯公司为平台的互联网生态闭环。如果仅此而已，显然低估了腾讯的“野心”，据业内人士介绍，近期“腾讯系”股票紛纷上市，预示着腾讯的投资版图已经到了“收获季”。

“小游戏”撬动着“大流量”

没有复杂的玩法和华丽的特效，腾讯官方2017年12月28日推出的微信小游戏“跳一跳”出人意料地成了新晋“网红”，瞬间风靡朋友圈。当你带着好奇心点开玩几局之后会发现，这款轻量级小游戏用手指按压操控弹跳力度，操作简单，利用碎片化的时间即可游戏，玩久了甚至还会上瘾。而且，腾讯公司还在游戏中加入了好友排名系统，在攀比心理的驱动下，“跳一跳”的活跃用户迅速增加。中金公司研究部数据显示，“跳一跳”的日活跃用户数高峰期可达6000万人次。

《红周刊》记者注意到，在新版微信（V6.6.1）中，腾讯公司共推出了包括“跳一跳”在内的17款类型不同的小游戏。所有小游戏均通过小程序开发，因此微信用户可以直接通过小程序开始游戏，无需下载或安装。对此，速途网游戏事业部总经理王佩对《红周刊》记者表示，在微信推出7年后，不可避免地出现用户活跃度下降的情况，在这样的背景下，小游戏的“走红”持续提升小程序的热度，同时也激活了整个微信的生态系统。

根据咫尺网络和阿拉丁数据，2017年1月至12月，小程序积累用户为2.78亿，但在累计用户不断增长的同时，其增长率却呈现出逐渐下滑的趋势。而且与高达9.80亿的微信月活跃用户数（2017年三季度数据）相比，小程序在未来依然有很大的渗透空间。正是在这样的背景下，以“跳一跳”为代表的小游戏被外界视为撬动小程序渗透率的重要“杠杆”。在不少业内人士看来，虽然小程序今年1月份的累计用户数量尚未披露，但小游戏的问世，无疑把腾讯公司推到了下一个市场风口。（见图1）

其实，在小程序问世不久，外界就对小程序给予了较高的预期，乐观观点认为，小程序将大概率会以不可逆转的趋势“蚕食”App的市场份额，并最终取代App在移动互联网里的中心地位。而早在2017年12月6日召开的财富全球论坛上，腾讯公司控股董事会主席兼首席执行官马化腾就曾放言：“以后计算机的世界没有App，只有不断浮动的代码。”其言外之意，腾讯公司要借助小程序建造一个完全由自己制定规则的互联网应用生态。而更加重要的是，这种应用生态目前已经初具雏形。

《红周刊》记者梳理后发现，借助小程序，腾讯公司已经实现了流量与服务的深度联接——微信用户可以通过登录小程序并运用腾讯支付享受线上和线下服务；同时，广阔的消费场景也进一步为腾讯公司带来源源不断的社交流量。而对于那些服务提供商而言，他们依靠小程序就可以轻松获得大量通过社交场景（微信）积累的流量，这种“互惠互利”的商业模式也吸引着越来越多的线上、线下服务提供商创建各自的小程序，跻身微信的生态系统当中。（见图2）

用户深度绑定背后的“生意经”

在2018年的微信公开课上，腾讯官方公布了有关小游戏的各项数据，在上线一个月的时间里，微信小游戏用户数突破3亿人次，日活跃用户超过1亿人次。对此，微信游戏产品总监孙春光在接受媒体采访时表示，小游戏在商业化上有约束和限制，但并不代表不能商业化，现在的小游戏也可以有商业变现，只是微信还没做。

“对于互联网公司来说，‘护城河的宽阔与否，要看能否深度绑定用户。”格雷资产副总经理、合伙人杜可君在接受《红周刊》采访时表示，一旦形成流量和支付的垄断，腾讯就立刻形成了宽阔的商业“护城河”，盈利自然就是早晚的事。“目前，腾讯正在通过小程序以最快的速度匹配用户及其关心的服务，让小程序变成用户和服务的中间平台，同时扩展消费场景和支付场景，为公司未来变现提供基石。”

根据阿拉丁数据，2017年11月（小游戏上线前），热门小程序的排名占比依次为电商（24%）、交通（21%）、工具（18%）、餐饮（13%）和生活服务（11%）——腾讯公司已经将版图扩张至以电商为代表的大众生活“衣食住行”的各个方面，而这些业务没有一项不是为了扩展微信用户的消费场景和支付场景。（见图3）

对此，中金公司研究部以电商业务为例，认为小程序有望成为电商商家在微信生态系统内的主要平台，而且很可能在未来“竞食”部分第三方电商工具市场并向大部分中长尾商家渗透。中金公司预计，微信生态系统内商业服务市场2017年的总规模约为6910亿元，2020年有望达到1.95万亿元，复合年增速达到41%。其中，电商将成为微信生态系统中的重要组成部分。根据艾瑞咨询数据，电商业务市场规模将由2017年的4970亿元增长至2020年的1.226万亿元。（见表1、表2）

值得注意的是，中金公司还在研究报告中对小程序能为腾讯公司带来多少业绩增长和股价提升做出了预测。中金公司认为，假设货币化率为3%，按照1.226万亿元的电商交易额（2020年），小程序有望迎来368亿元新增收入；采用40%的经营利润率，同时考虑到轻业务的性质以及超60%的可比核心电商息税摊销前利润率，则相当于在2020年为腾讯公司带来147亿元的经营利润。在市盈率为30倍的情况下（目前腾讯市盈率为60倍），仅小程序电商业务一项就将对腾讯公司的股价在目标价（1月12日中金公司把腾讯公司的目标价设定为450港元）的基础上有56.8港元的提升。如果再加上交通与旅游、本地化生活020等其他业务，预计小程序对腾讯公司股价的贡献有望达到每股90港元。

每股470港元的另一推动力

腾讯控股刚刚创出每股476港元新高，市场龙头的风向被市场进一步确认。在这个现象的背后，除了微信用户的深度绑定，以及微信平台商用化进程的推动之外，腾讯公司庞大投资体系的力量同样不容小觑。

1月29日晚间，万达集团发布公告，騰讯公司作为主发起方，联合苏宁云商、京东、融创中国与万达商业在北京签订战略投资协议，计划投资人民币约340亿元，收购万达商业在香港市场退市时引入的投资人持有的约14%的股份。据了解，上述投资人具体投资金额及持股比例为：腾讯公司投资100亿元，持股比例4.12%；苏宁云商和融创中国分别投资95亿元，持股比例3.91%；京东投资50亿元，持股比例为2.06%。

《红周刊》记者了解到，2017年以来，腾讯公司在新零售领域的布局明显，在12月与京东联手入股永辉超市。据万达集团董事长王健林在万达年会上透露的数据，2017年万达广场总客流31.9亿人次，同比增长28.1%。在不少业内人士看来，经历了2017年“新零售元年”的如火如荼，各大线上平台对于线下流量的需求很大，腾讯公司此次领投万达集团也有利于其在新零售领域的迅速扩张，并以此进行线上线下的全面融合。

易居研究院智库中心研究总监严跃进对《红周刊》记者表示，万达集团此次引进了以腾讯公司为代表的互联网战略投资者，带有很强的轻资产运作的战略思路，和其商业管理的业务属性相一致。“除此之外，此次战略合作势必会带来商业地产的变革，后续也有利于商业地产的全面发展，而对于腾讯公司来说，入局万达将有利于其线上零售业务与传统商业地产进行更好的结合。而且从投资角度来看，万达的商业价值可达到上千亿元。”

《红周刊》记者梳理发现，14%的股份对价340亿元来计算，万达商业的估值约为2429亿元，再按照万达商业持有的3151万平方米物业统计，每平方米物业价值仅为7707元，这显然是对以腾讯公司为代表的投资方极有吸引力的估值水平。而从财务数据来看，万达商业2016年实现营业收入1298.55亿元，实现净利润328.85亿元；此外，根据王健林在年会上公布的数据，2017年内万达商业地产收入达到1125.4亿元。

杜可君同样看好腾讯公司与万达集团的战略合作，他对《红周刊》记者说，腾讯的发展理念是要形成万物互联，实现人、企业、服务的相互连接，目前腾讯已经经过了用户的原始积累阶段，并且形成了人、企业、服务初步的互联互通，但如果要进一步实现变现，就必须要寻找支付场景。目前线下支付场景的竞争已经进入白热化，所以腾讯必须快速布局。“另外，对于腾讯等巨头来说，一旦万达商业登陆资本市场，将会获得丰厚的投资收益。”

《红周刊》记者注意到，与万达集团携手的同时，自2017年下半年以来，腾讯公司投资的“独角兽”纷纷迎来上市潮。其中，2017年9月28日，众安保险（众安在线）在香港上市；10月23日，阅文集团在香港进行IPO，11月8日赴港上市；11月9日，搜狗登陆纽约证券交易所；11月16日，易鑫集团登录香港资本市场。而参投公司的密集上市，也让腾讯公司赚了个盆满钵满。《红周刊》记者梳理后发现，目前这4家上市公司已经为腾讯公司带来了超过460亿元的投资收益。（见图4）

在众安在线、阅文集团、搜狗等公司相继上市后，腾讯旗下的其他公司也在紧锣密鼓地筹备上市。而据彭博社报道，腾讯把旗下QQ音乐业务与中国音乐集团（CMC）合并而成腾讯音乐，已邀请投资银行参与其规模最少10亿美元的IPO计划。据报道，腾讯音乐正在考虑2018年在香港或纽约上市，预计腾讯音乐全年营业收入将超过180亿元，净利润将达到31亿元。

一众参股公司的上市，让腾讯公司回报丰厚，但这对于“巨无霸”腾讯来说不过是冰山一角罢了。与正在逐步实现商用化的微信平台类似，腾讯的投资体系也已经渗透至我们“衣食住行”的每个角落（见图5），而这也反过来进一步促成了腾讯股价的持续攀升。在这样的背景下，腾讯公司的发展似乎远未达到“天花板”。