打新底仓重要性与日俱增 市值配置首选高成长高壁垒个股

林伟萍

随着“独角兽”IPO和CDR上市进程加快，投资者的打新热情再度被激发。但在当前震荡市场下，配市值打新的难度在于持有底仓股票的市值很难把握，打新收益容易因股票市值下跌而稀释；另外，新股发行从“常态化”转向“精品化”，也让底仓配置日益成为打新收益高低的关键。

佳盛投资总经理王炜对《红周刊》记者表示，在当前股市偏“熊市”的背景下，打新底仓配置要重视对基本面的分析，配置持续高增长、高壁垒的行业，遵循未来行业预期十分明确和股价估值不高两个指标来挑选个股：短期市值配置，建议关注中报业绩确定高增长的水泥行业，长期市值配置可待医药生物回调后介入。

配置市值打新，收益却惨遭股价下跌稀释

WIND数据显示，截至6月14日，在84只打新基金（份额分开计算）中，31只基金今年以来业绩出现亏损，占比高达36.9%。而在2017年，打新基金中位数收益为5.51%，其中规模小于5亿和规模介于5亿～10亿的打新基金收益率表现更好，分别有5.86%和5.94%。相较之下，打新基金业绩对比反差明显，而这背后的原因主要是源于股票底仓“冰火两重天”的状态演变。

2015年年底以来，打新不再需要提前冻结资金，而是采取市值配售模式。在此政策下，无论是个人投资者还是机构投资者，打新业绩都与底仓的关联性越来越高。“在打新基金底仓配置中，沪深300个股为其底仓配置首选，其中打新基金规模越大，底仓配置与沪深300成份指数越相似，股票底仓变动与沪深300指数变动也就越接近。2017年下半年，打新基金收益明显上升，主要是因为蓝筹白马股升温，底仓收益带动打新基金收益提升。”新时代证券研究所所长孙金钜对《红周刊》记者表示。

他分析，2018年一季度打新基金整体底仓收益下滑，主要就是由于一季度沪深300指数下跌。WIND数据显示，沪深300去年四季度累计上涨25.05%。今年以来，截至6月14日，沪深300累计下跌5.83%，与上文所提基金业绩走势一致。

持仓方面，一季度打新基金在沪市偏好金融，主要增持银行类个股，深市持仓偏好电子、消费，计算机、家电、医药是主要的增持板块。而今年以来截至6月14日收盘，申万银行板块累计下跌6.87%，非银金融板块累计下跌14.21%，电子累计下跌14.37%，计算机累计下跌0.46%，家电累计下跌0.59%；仅有食品饮料累计上涨11.89%，医药生物累计上涨7.69%。

在孙金钜看来，合理的底仓配置将成为打新基金主动管理的重要课题。不过，底仓收益并非一直都是打新基金的“宠儿”。2016年上半年，多数打新基金重头收入来自于债券操作收入，2016年下半年，受债券整体市场大幅下跌的影响，打新基金收益来源又重新回到了以股票、打新操作为主的局面。2016年年底开始，沪深两市双双提高底仓门槛，加之投行对于A类机构的态度明显变好，打新基金即使在新股发行逐步减弱的背景下依然取得了不错的收益，而这其中大部分的功劳来自于底仓配置。

据华宝证券测算，如果按照持有单边或双边底仓（0.6亿～1.2亿），2017年打新基金股票贡献已经达到1200万～2400万，底仓收益已经超越打新，成为打新基金最重要的收益来源。

王炜表示，2016～2017年部分权重股能够走强，与机构抱团支撑关系密切。机构资金规模较大，进驻一般都是大盘股能满足流动性要求。当时银行板块被机构相中作为配置的主要原因是因为分红率极高和基本面风险很低两点。“但2018年初银行板块基本面风险突显，市场利率突然提高到4%以上，银行获取低成本存款能力大幅下降，国内开启升息周期模式。于是，2018年初超大机构高举高打银行板块吸引跟风盘，然后大规模撤离。”王炜认为，2018年以前配置基本面不差的大盘股打新、持仓都能盈利的原因，主要是机构抱团基本面优秀大盘股达到增值目的。

对于接下来底仓的表现，中金公司首席策略分析师王汉峰预测，中期来看，底仓贡献有望逐步转正，但打新收益料难回升。考虑当前市场估值已经为最近两年来的底部水平、经济增长仍显韧性，预计未来3-6个月底仓对打新产品的贡献有望转正。

独角兽基金登场，CDR发行模式成焦点

在打新收益受股价下挫被稀释的背景下，6只战略配售基金火速成立，为投资者打新“独角兽”带来了新的投资方式，但在业内人士看來，“独角兽”基金相较于投资者独立配置市值打新，收益上是否占有优势具体还需看最终CDR的发行方式，在此之前，建议投资者仍以配置市值打新股票为主。

“在新股配售中，‘独角兽基金属于战略投资者角色，参与战略配售，不参与询价，直接接受承销商定价，与普通网上打新是独立的，不会对打新市值配置产生冲击。”孙金钜表示。他认为，与投资者自己配置市值打新相比，“独角兽”基金获配规模更大，在相同情况下获得的打新收益会更高，但是由于“独角兽”基金属于战略投资者，获配新股的锁定期一般比网下投资者获配股份锁定期更长，而网上投资者获配股份一般没有锁定期，这使得“独角兽”基金的收益具有不确定性。

王炜表示，截至目前，虽然尚无文件公开说明“独角兽”CDR的定价模式，但如果“独角兽”CDR采取询价制发行，“独角兽”基金认购的意义不大，因为认购价和二级市场上市价格空间会被竞价认购机制抹平，定价制发行则是相对比较理想的方式。

他举例说，截至6月14日，工业富联上市以来累计上涨40.98%，工业富联上市后能够大涨就是因为定价制发行，发行市盈率仅17.09倍，在23倍发行隐性红线内，市盈率发行空间被封杀。反观2011～2013年的A股市场，询价制发行背景下股票发行价格奇高，不少股票上市后就“破发”。最为典型的是2011年上市的华锐风电（现名：ST锐电）机构认购价55元/股，发行价90元/股，上市首日即“破发”，而截至6月14日收盘价格为8.72元/股（后复盘价），较机构认购价累计跌幅高达84.15%，发行价累计跌幅高达90.31%。

另外，关于“独角兽”IPO或CDR的发行模式，也直接挂钩“独角兽”基金的收益。从已审批的6只“独角兽”基金来看，最高40%的资金可用于固定收益品种，6只基金有5只是不在二级市场购买上市后独角兽CDR，只参与新股配售。“所以独角兽基金相当于固定收益品种，它们到底能赚到多少錢事先是能够估算的。”王炜测算，假设定价制发行，独角兽基金发行规模达到3000亿元，整个独角兽CDR未来也有3000亿元发行，再假设独角兽基金配售到其中30%。采用定价制发行，20倍市盈率上市后能到60倍市盈率，轻松赚3000亿元。因此，在定价制发行背景下，独角兽基金有可能获利高达100%。

“最简单的办法是，等独角兽基金运行半年，独角兽CDR发行模式确定了再参与。如果是定价制发行，遇见阿里巴巴、京东等发行CDR，我们提前在二级市场均仓买入5只CDR基金（另一只参与二级市场买卖的基金不配置），独角兽CDR上市后独角兽基金净值大涨后就卖出，既能享受制度红利又不要承担资金成本和折价风险！”王炜分析说。

底仓配置首选高增长高壁垒个股

近期，短期市场不确定性增加，市场悲观预期较浓。那在当前背景下，投资者该如何配置市值，才能尽量减少底仓损失对打新收益的稀释呢？业内人士表示，重视从基本面选股是未来底仓配置的必修课。

在王炜看来，当前股市偏“熊市”，3000只股票下跌，只有极少数的股票能横盘不跌，更少数的股票能实现上涨。“未来不光是银行、券商，更多的股票会跌穿净资产和跌到10倍市盈率。但是个人配售股票打新必须满足股票不能下跌的底线，这就要求投资者重视对基本面的分析，因为长期股票价值走势完全是由基本面决定的！机构持仓也是基本面分析为主，未来基本面极好的个股依然能够配置打新。”

持续高增长、高壁垒行业的股票是打新底仓配置比较不错的选择。具体选股上，王炜建议从两个指标来考量：一是未来行业预期十分明确的高增长。二是股价估值不高。“对于第一个指标，仁者见仁智者见智，但是2018年水泥行业高增长铁板钉钉，短期配置打新CDR上市问题不大。到7月中报预告后就可落袋，大涨就可落袋。不过短期配置是根据市场热点变化来，比较考验投资者的个人投资功力。长期配置建议选择估值不高，行业长期高增长，同时个股业绩也必须实现每年30%以上增长的。现在医药板块估值过高，100倍市盈率比比皆是。寻找其中高增长确定性难度不大，但是股价炒得太高，估值不低。不妨等医药生物中未来预期十分明确，股价大幅回落之后，市盈率降到50倍再配置。”

兴业证券研报指出，目前沪深300指数的估值在12倍左右，处于历史底部区域。在影响市场的几大风险因素已经得到较充分的释放后，今年三季度A股将迎来反攻的窗口。以此来看，以沪深300为主要底仓的打新基金，三季度有望受益于底仓收益回暖而实现业绩的提升。

板块机会上，兴业证券研究院首席策略分析师王德伦表示，目前主推大创新板块，未来创新成长股的周期可以看2～3年；而现阶段，传统价值股的配置比例可能已经见顶。他表示，这一轮创新成长股的行情，不是成长投机，而是成长投资，需要从基本面出发挖掘成长股的机会。另外，在外资将长期流入的趋势下，其偏好的大消费龙头也可以继续关注。因此，投资者底仓配置过程中，不妨多从基本面角度出发，重点关注大创新板块和大消费龙头个股机会。

王汉峰则建议，若投资者单市场打新建议选择上海。今年一季度的26只询价类新股中上海有14只，而未来独角兽们登陆上海的可能性也更大。