我国上市公司股权结构与绩效的相关研究

堪怡

【摘要】股权结构作为上市公司资本结构的重要组成部分，其股权集中度或股权性质直接或间接地影响上市公司业绩。股权结构与公司绩效之间是相互制约、相互影响的互动关系。本文选取公司治理中的股权结构作为因变量，研究其与上市公司绩效之间的相关性。

【关键词】上市公司 股权结构 公司绩效

股权结构反映了股份公司中不同性质的股份占公司总股本的比例以及这些股份相互之间的关系，因此股权结构与公司经营绩效之间存在着非常密切的内在联系，股权结构通过公司治理结构对公司经营绩效产生影响。一般而言，股权结构主要包括以下两个方面：①股权性质，这是针对持股股东的身份不同而进行的划分。不同身份的股东即便持股量相同，其对公司绩效的作用也存在差异；②股权集中度，表明股权在各股东手中的集中程度，根据股权集中度的不同，可以将股权结构分为高度集中搞、相对集中和股权分散这三种类型。不同的股权结构对应不同的公司治理模式和治理效率。

一、股权情况对公司绩效的影响

（一）股权高度集中

一般表现为第一大股东拥有了公司股份总额的50%以上，处于绝对控股地位，因此，在通常情况下，大股东会从各方面支持上市公司的发展，因为公司获利，大股东的收益也是最大的。同时，由于大股东对上市公司绝对控股，更容易对公司的管理人员实行监督和激励，这对上市公司的发展有积极影响。但公司股权如果被某一单一股东绝对控股，控股股东有可能处于自身利益而做出侵害小股东利益的行为，从而影响公司绩效、另外，由于没有外部市场的接管压力，其他股东也只能“用脚投票”，因此股权高度集中的股权结构十分稳定。但这种稳定的股权结构反映在国有企业中，却会由于产权模糊，缺乏有效的监管、激励机制，而导致公司经营效率较低。

（二）股权高度分散

一般表现为第一大股东的持股比例在20%以下的情形，相当数量的股东持股数较为接近，单个股东的作用非常有限。但这种高度分散却使得公司被收购的潜在威胁随时存在，但这却对公司管理层的经营形成了较强的监督和激励作用。但从另一个角度分析，由于监管成本的原因，单个股东缺乏监督公司经营管理、积极参与公司治理和驱动公司价值增长的激励，容易产生“搭便车”的动机，这对公司绩效将会产生不利的影响。

（三）股权相对集中

一般表现为第一大股东持股比例在20%-50%之间，公司存在若干个可以适当相互制衡的大股东。由于大股东有动机也有能力去干预经营中的问题，而其他股东也有一定的股权对大股东的行为产生监督力和制衡力，另外，相对于股权高度集中的股权结构，股权相对集中时控股股东的控制权还要面对来自外部市场并购的压力，因此，股权相对集中是目前最有利于公司经营不利的情况。

二、我国上市公司股权结构与绩效现状特征

（一）我国上市公司股权结构特征

在本文的研究中，主要选择了金融行业为公司股权结构样本分析，股权集中是金融类上市公司股权结构的整体特征，但各上市公司的股权结构特征也存在不少差异。首先选择第一大股东持股比例作为股权集中度指标，分析其在不同比重段的分布和趋势，我国金融上市公司集中的股权结构具体分布情况以CR1指数，CR1<20%为股权均匀分布型、20%50%为股权高度集中型。不同类型第一大股东持股比例保持稳定，我国第一大股东持股比例以相对股权集中型为主，有平均31.91%的上市公司属于股权均匀分布型，平均22.51%的上市公司属于股权高度集中型。当前股权分置改革降低了第一大股东的持股比例，但是我国的股权集中度仍然较高，是我国金融行业中整体的特征，但其他大股东却对第一大股东产生了约束作用，因此股权制衡度在公司治理中效果逐渐增加[①注：CR1、CR5为第一大股东、前五大股东持股份额在公司总股份中所占比重；H指数为公司前N位大股东持股比例平方和；Z字数为公司第一、二大股东持股份额比值；PR为内部持股比例。]。

同时，虽然股权集中是金融类上市公司股权结构的整体特征，但各上市公司的股权结构特征也存在不少差异。首先选择第一大股东持股比例作为股权集中度指标，分析其在不同比重段的分布和趋势，发现我国金融上市公司集中的股权结构具体分布情况也有三种类型：股权均匀分布型、股权相对集中型和股权高度集中型。当前金融业上市公司的Z指数偏大，表明第一大股东和其他股东持比例严重失调。而H指数属于基本合理但略高的指标范围。

（二）我国上市公司的绩效现状

公司绩效是指公司的经营业绩和经营效率，反映在一个公司的经营的效果上。

本文主要选取金融行业上市公司盈利水平和投资收益水平的指标来评价整个金融行业历年的经营绩效情况，同时通过统计历年金融行业整体资产规模和业务收益来反映其竞争能力。事实上，2010年希腊的主权债务问题开始蔓延并且逐步影响致全球金融市场，致使我国2008年及2010年、2011年金融类上市公司的盈利能力出现下滑，但整体看来，我国金融类上市公司的竟争能力是在不断提高的，受外部宏观金融环境影响和市场本身的变动，历年间的竞争能力指标有小幅波动。

三、我国金融行业上市公司股权结构与公司绩效的实证分析

（一）数据选择

本文选取了沪深两市的39家金融业上市公司作为研究对象，以其2009-2017年连续九年作为研究期间，按照证监会划分的行业类别筛选数据，分析金融业上市公司股权结构与公司绩效之間的关系。本文剔除S、ST、SST和PT类交易不正常的公司，因为这些公司或处于财务状况异常的情况，或已经连续亏损两年以上，会影响研究结论的可靠性和一致性，同时剔除净资产为负的上市公司与信息缺省的上市公司。

（二）研究假设

假设1：相对的股权集中与公司绩效存在正相关关系。

假设2：股权制衡度与公司绩效正相关，即Z指数与公司绩效负相关。

假设3：流通股比例与公司绩效正相关。根据终极产权论理论，国有股、法人股、流通股的分类并不准确，对法人股中国由于法人股的归类不同造成了众多研究结论的不同，所以在此进行分行业研究时回避了这种做法，仅考虑流通股比例对公司绩效的影响。

（三）实证分析

对股权集中度和制衡度指标CR1、CR5、H1和Z指数进行描述性统计分析，拟对所选取的变量和搜集的数据进行全面的把握，为接下来的数据分析奠定方向和基础，度量结果如下：

从整体平均水平来看，第一大股东持股比例CRl均值为31.91%，前五大股东持股比例CR5均值为55.53%，赫芬达尔系数而均值为0.084，Z指数均值为20.7525。上述指标均值也验证了我国金融业上市公司的股权结构相对集中，且第一大股东持股比例略高，存在“一股独大”的现象。从样本个体来看，第一大股东持股比例CRl、前五大股东持股比例CR5，Z指数，FR的方差都较大，说明样本数据差异较大，各个样本间的股权结构特征并不均衡，这与金融业包含的银行、券商、信托等多个公司类型有很大关联。

在采用2009-2017年39家金融行业的上市公司的247个数据，根据假设1与假设2对股权集中度、股权制衡度与公司规模，采用最小二乘法进行多元回归分析得到：

模型一为：Y=C（1）+C（2）CR1+C（3）CR5+C（4）H1+C（5）Z+C（6）1na+C（7）rate

回归结果：

Y=-187.916+14.88418CR1+0.7465881CR5+30.50832H1+0.0005726Z+10.775121na-24.6949rate

对流通股比例与公司绩效采用最小二乘法进行多元回归分析得到：

模型二：Y=C（1）+C（2）FR，回归结果：Y=83.6+12.8439FR

（四）研究结论

股权结构作为公司治理结构中重要的组成部分，在上市公司提升方面发挥着不可忽视的作用。通过以上分析，得出的结论主要如下：

（1）第一大股东持股比例CR1、前五大股东持股比例之和CR5和赫芬达尔指数H1与公司绩效水平存在正相关性，这说明大股东的存在可以在一定程度上提高企业的绩效水平，因此，股权的相对集中更有利于提高金融行业上市公司绩效水平。

（2）从股权制衡度Z指数与公司绩效的回归结果来看，随着Z指数的升高，公司绩效表现也越来越好，所以两者存在正相关关系。其他股东的存在可以在一定程度上对第一大股东产生监督和控制作用，能在一定程度上制衡大股东，提高公司绩效。

（3）从股权性质来看，流通股持股比例与上市公司绩效呈正相关。在控制变量与公司绩效的相关性结果中，资产规模与公司绩效呈现正相关，而资产负债率却与公司绩效呈现负相关。

参考文献：

[1]楊廷燕.创业板上市公司股权结构与公司绩效关系的研究IDj.西南财经大学，2012，（3）.

[2]房莉.上市公司股权结构与公司绩效相关性研究[D].北京邮电大学，2013，（2）.