二0一九年全球金融市场的预测与展望

毕夫

摘 要：由于影响全球金融市场的正负经济力量博弈基本处于平衡状态，决定了2019年金融产品价格行情只能是波澜不惊，其中美元会创出新高，但中枢会小幅下移，黄金价格受到避险资金的驱动会出现一波不错的上涨局面，而且还会挑战两年前新高，同时原油价格的上下幅度也因较复杂因素的扰动会保持在一定的范围内；另外，相比于发达经济体股票市场而言，2019年新兴市场国家股票有也许会略显优势，但出现惊喜行情的概率较小。

关键词：金融市场；全球经济；大宗商品；股债行情

受到下有托底力量、上有覆压因素的影响，无论是美元还是美股，抑或是石油、黄金等大宗产品，2019年的最终表现并不会像前一年那样大起大落；虽然中间的震动频率会加强，但震动幅度不会太大，价格的上下变化被锁定在有限空间地带；基本结论是，今年全球资产价格的总体水平可能出现阶段性上涨，但年度涨幅会很比较有限；同样，阶段性下跌也不足以抹平全年应有的市场成绩。

一、二0一八年的简单回顾

2018年应当是历史上金融市场表现最差的年份之一。按照德意志银行统计的结果，在追踪的70个资产类别中，超过93%的品种在2018年的回报率为负，是1901年有统计以来的历史之最，秒杀1929年大萧条时期。

股票市场方面，美股虽然在2018年创出了历史新高，但依然难以抵挡住对国内经济增长前景不确定担忧的压力，结果三大股指全年全线收绿。与美股一样，包括英国、德国以及印度等国的股票指数也摸到历史最高点，但遗憾的是，除了巴西BOVESPA和印度孟买指数全年分别交出上涨15.05%和5.91%的红色成绩单外，其他国家最后都以绿盘报收。另外，虽然巴西、印度等少数国家股市表现不错，但新兴市场国家股市的总体下降幅度还是超过了发达经济体股市的降幅，其中在2017年获得全球股市涨幅最大的阿根廷股票指数却在2018年一泻千里，全年股票指数几乎腰斩。与此同时，中国A股出现了非理性下跌，上证指数全年收出了跌幅超24.59%的巨大阴线，创业板更是巨挫28.65%，A股“熊市”持续10年之后在2018年在全球再次垫底。

债券市场方面，由于受到升息的作用，加之美國经济的表现相当亮眼，美国国债从2年的中期债券到5年、20年以及30年的长期债券，收益率在2018年前10个月都呈现出缓慢上升的趋势，但进入12月以后收益率曲线却出现11年来的首次“倒挂”，显示市场对未来美国经济放缓的担忧。而与美国国债收益率持续缓慢上行相伴随，新兴市场部分国家债券收益率则出现大幅飙涨的情况，其中土耳其、阿根廷与委内瑞拉10年期债券收益率纷纷创出历史新高，代表国家还本付息压力徒增以及可能出现的违约风险。当然，非常值得庆幸的是，在先后接受了国际社会三轮共计2800多亿欧元的援助后，希腊终于在2018年结束了向外界持续求援的计划，并重返国际金融市场进行发债融资，希腊主权债务危机到此画上句号。

汇率市场方面，美元在过去一年中继续上演做多行情，全年上涨幅度达到了4.10%，但与美元一枝独秀相比，所有的非美货币都在2018年收出长度不同的阴线，尤其是新兴市场主权货币几乎可以用集体性塌陷来形容，其中贬值幅度最大是委内瑞拉玻利瓦尔、土耳其里拉以及阿根廷比索，三者贬值幅度均超过了50%，阿根廷比索的贬幅更是高达96.62%，另外，巴西雷亚尔、俄罗斯卢布、南非兰特及印度卢比相对美元的贬值幅度也都在15-20%以上，其中阿根廷比索、印度卢比以及伊朗里亚尔均创历史新低，印度尼西亚盾创出了20年以来的历史最低水平。

大宗商品市场方面，原油价格虽然刷新了四年新高，但受到地缘政治等多重因素的影响，最终仅用一个月时间便完成了牛熊转换，全年纽约原油价格重挫24.18%，伦敦布伦特油价也暴跌19.02%。与原油价格一样，黄金价格也在2018年终止了连续两年上涨的脚步，年度下跌1.88%，同时白银也以深跌9.24%的惨淡结果无奈收局；另外，伦铜、伦铝以及伦锌都出现了两位数以上的跌幅。

资本并购方面，来自路孚特的数据显示，2018年全球并购交易额高达4万亿美元，较2017年上升了19%，并购交易数量达4.7万项，而且全球并购项目的平均金额超过了10亿美元，比历史上任何一个年份的水平都要高，同时一个个行业庞然大物在并购大潮的簇拥之下腾空而起，其中制药和化学品生产集团拜耳收购孟山都公司产生了全球最大的种子和杀虫剂制造商，加拿大巴里克黄金收购兰德黄金资源公司催生出了全球最大的黄金矿商，康卡斯特竞购英国天空广播公司诞生了世界最大的传媒公司。按地区划分，日、美、欧企业的海外并购金额占到了全球并购交易总额的1/ 4，而中国的海外并购步伐稍微放慢，全年产生的跨境并购交易数量比上一年度减少50余起，交易资金规模下降约20%。

二、托起金融产品的正面经济力量

任何金融产品价格的升降都离不开经济基本面的影响，唯一不同的是他们的价格曲线运行方向与实体经济的演绎方向不同而已，比如汇市、股市以及原油市场与经济增长保持正相关关系，而黄金与债券价格与经济状况保持着负相关关系。

首先，美国经济还有看点。依托着美联储持续升息形成的资本“虹吸效应”以及特朗普政府的大幅减税制造出的政策创新红利，美国经济在过去一年实现了超3%的增长，目前来看，美国国内的消费信心指数依旧维持在98的历史高位，同时国内制造业ISM指数及非制造业PMI指数也保持在54以上的乐观水位，因此，即便是美国经济出现减速，尺度也将非常有限，其作为“火车头”的作用不会短期衰竭，对其他国家形成的外需拉力依然存在，从而对相关的金融产品价格构成有力的支撑。

其次，政策工具还有赋能空间。尽管美联储是否加息存在变数，同时欧洲央行收紧货币政策有极大可能，但在货币政策总体偏紧的同时，财政政策将会进一步集体加温变暖，而且全球各国财政政策取向基本上是同向而行，尤其是特朗普高达1.7万亿美元基建投资在2019年正式起步，日本政府已经明确将实施2万亿日元的基建投资的“油门”，新兴市场如印度、巴西等都存在国内投资扩张的冲动，多重杠杆力量的聚合赋予了全球经济继续前行的不小动力，也让货币汇率以及股票资产价格的上行具有了可能。

再次，通胀格局还会继续改善。除了G3（美国、欧盟与日本）中的美国在过去一年中通货膨胀状况出现了明显改善外，欧盟与日本的通胀形势也发生了不小程度的改观，未来一年三大经济体的通胀局面还将继续改良。通胀格局的不断修复可以有效提振生产企业的市场信心，同时也意味着需求的旺盛与消费端作用经济的能量处于上升状态，对整体经济的拉动效能会相应地彰显出来，大宗金融商品从中可以多少受益。

第四，国际贸易仍有红利可造。美国、欧盟、日本的零关税贸易协定在2019年正式实施，区域性自由贸易将形成一定规模的外溢红利；同时，欧盟与越南、欧盟与墨西哥、智利和巴西的自由贸易协定以及中国与新加坡自由贸易升级协定都将在新的一年落地；而更重要的是，有关围绕WTO的改革事项可能在2019年取得实质性推进，总体来看WTO的协调与平衡机能将进一步增强，从而对维系国际贸易的不出现大动荡将起到正面作用，并且对整个金融市场也会释放不小的正向影响力。

最后，作为稳定全球经济的重要角色，中国的功能将在新的一年得到更饱满的释放。一方面，中国的市场开放以及商业环境将出现明显改善，对外资的吸纳力进一步增强；另一方面，中国宏观政策创新将激发出新的微观量能，包括国内财政赤字可能小幅上调从而有效拉动投资需求，减税力度不断强化推动企业商务成本的显著走低，刺激消费升级的政策全方位落地从而形成新的需求量能等，进而对全球大宗产品价格以及区域性金融产品行情的改良形成可以期待的作用力。

三、压制金融市场的负面经济因素

动态观察，2019年的世界经济前行步伐既会受到比如经济结构失衡、贫富差距、地缘政治对抗冲突等原有固化力量的影响，又必然遭遇不少新生因素的掣肘，局部性与阶段性倒退的风险也将不可避免，经济上行的态势可能会一波三折，从而对金融产品构成负面扰动。

就全局性影响因子看，一方面，美联储若在新的一年继续加息，全球资本还会继续从新兴市场经济体抽逃，非美货币将面临新的贬值压力，并构成对相应国家经济体的进一步灼伤。另一方面，中美贸易谈判还存在变数，不排除中美贸易的谈判会再次陷入僵局，继而双方重新回到对抗状态。果如此，不仅会对两国的互信构成更大的伤害，还会封堵中美下一步谈判的空间，并对世界贸易造成深度冲击。此外，全球范围内除了贸易保护主义以及单边主义还会继续蔓延外，世界贸易组织的协调作用也在逐渐减弱，同时多边贸易受到严峻挑战，双边贸易持续加强，全球贸易会遭遇碎片化撕裂的危险，对此，IMF将2019年全球贸易量预期从先前的4.2%下调至4%。

就美国影响因素看，首先，即便是美联储暂停升息脚步，但加息与缩表所引致的收紧效应也将渐次传递到企业投资与居民消费身上，从而抑制实际经济的增长动能；其次，减税政策对经济的刺激效果将呈现边际递减效应。据美国税务政策中心的测算，本轮减税对美国GDP名义规模的提升幅度在2019年只有0.7个百分点，由于此轮减税发生在美国经济复苏加速周期，企业利润和居民收入在减税刺激效应下的回升速度在2018年更快和更多，但边际递减效应在2019年则必然呈现出来，从而弱化经济增长的增量动能；第三，美国财政赤字存在上升过快的风险。据美国国会预算办公室预测，2019年白宫财政赤字有可能突破1万亿美元，由于美国中央政府债务占GDP的比率已经接近100%，美元持续加息后，其每年利息支出占GDP的比重达到3%以上，如果继续升息，美国政府的财政负担将更加沉重。虽然我们不能做出美国必然违约的判断，但为了消除财政赤字，作为国债最大买主的美联储可能再次开动“印钞机”，以推动债务货币化，新一轮美元贬值可能不期而至。

就欧欧盟影响因素看，一方面，受到美联储加息的影响，欧洲央行在2019年出现被动缩表与升息的可能性大大增加，区域整体经济所遭遇的成本覆压不可避免。另一方面，欧元区各国经济还存在着各自的痛点或者说不安分的因素，如英国退欧协议的难产，导致退欧风险从“短痛”演变为“长痛”；意大利围绕着财政赤字目标与欧盟还会展开博弈，并在一定条件下可能引致意大利主权信用危机以及欧洲银行业危机等。更为重要的是，相比于经济因素而言，地缘政治影响力的不断增强有可能对欧盟一体化进程形成新的冲击与破坏，其中在新的一年欧洲议会选举里，各国民粹政治势力可能首次形成统一阵线，增强反区域一体化的力量，同时伴随中东地缘政治压力和难民流入，歐元区一体化的深化改革尤其是财政能力的建设预计仍将裹足不前，难以及时为欧洲经济输送长期增长量能。此外，2019年默克尔卸任德国基民盟领导人职位，德拉基担任欧央行行长届满，法国总统马克龙的民众支持率陷入低谷，三大核心领袖人物作用的式微将进一步削弱欧洲团结和改革的阵营力量。

就日本影响因素看，为增加收入，日本政府决定从2019年10月将销售税从目前的8%提高至10%，企业经营成本相应增加已是铁板钉钉；另一方面，为应对日渐严重的人口老龄化压力，日本的社会化福利和医疗支出成本空前增加，2019财政年度将首次突破100万亿日元而达到创纪录的102万亿日元，产业扩张与设备更新投资由此不得不承受巨大的分流之痛；此外，日本国内劳动力供给半径非常之小，外向型用工成本日渐增升，同时无论是货币政策还是财政政策，宽松度几乎到了极限，进一步可以延长的经济政策杠杆也十分有限。据此，IMF与OECD共同认为，2019年日本经济增速料下滑至1.0%。

就新兴市场影响因素来看，一方面，新兴市场的资本流向受到美元扰动特别巨大，而且全球资本流向新兴市场的数额已经连续三年处在下滑通道，2019年可能还会继续，流动性不足将成新兴市场国家的主要瓶颈；另一方面，新兴市场经济体的整体财政赤字率已处在十年来的高点，而且以外币计价的债务发行量相对比重也攀至50年来年的最高，国家债务负担明显超重，赤字压力显著加大，一些财务能力脆弱的新兴市场经济体存在着违约的风险。此外，产业结构失衡、外贸依存度奇高以及政治和政策的不确定性的矛盾在不少新兴市场国家还在固化，经济上升的弹性空间非常狭窄。按照IMF的判断，2019年“金砖四国”GDP增速将放慢为5.2%，而整个新兴市场经济体增长幅度则只有4.7%。