阿里腾讯 战投图谱

管艺雯 房宫一柳

今年3月，阿里巴巴（NYSE：BABA）和腾讯（00700.HK）分别在房地产领域进行投资布局：3月初，蚂蚁金服、老虎环球基金联合领投5亿美元给蛋壳公寓；3月底，腾讯被传将领投8亿美元，参与贝壳找房的D轮融资。一时间，房地产投资领域火药味十足。

作为中国互联网战略投资方的两极，阿里与腾讯在投资上真正兵刃相见，要追溯到2014年。

这一年4月，在现任阿里巴巴集团执行副主席、同时也是阿里投资部负责人蔡崇信的推动下，阿里不再以财务为导向做投资，而是专注在战略投资，进行了密集的生态布局，做出了优酷、快的打车、高德、美团（03690.HK）、UC、陌陌（NASDAQ：MOMO）等战略投资并购。

这一年，腾讯投資数量从2013年的23起猛增至72起，以2.14亿美元战略投资京东（NASDAQ：JD）为标志，腾讯先后投资了大众点评、四维图新（002405. SZ）、58同城（NYSE：WUBA）等几乎阿里所有的敌人，2015年美团与大众点评合并之后，美团倒戈向腾讯阵营，成为了阿里最坚定的敌人，令阿里如芒在背。

在华兴资本（01911.HK）董事总经理、投资银行业务联席负责人王力行眼中，“经过2015年、2016年的几起大并购以后，阿里和腾讯两大巨头之间越发有一种‘既生瑜何生亮的感觉。”作为2015年几起互联网大并购的幕后英雄之一，王力行与巨头的战略投资部一直保持紧密合作与沟通。

这两家公司也越来越具象出各自的投资风格，在腾讯投资坐拥“把半条命交给合作伙伴”的口碑之时，阿里更倾向于在投资中占有更多话语权，这也因此为阿里投资招来“强势”、“控制力强”等标签。

行业对战略投资通俗的理解分为两种：一种认为战略是“你为我服务”，一种认为战略是“我为你服务”，前者更像是阿里，后者则是腾讯。

阿里内部将投资并购看作是围棋游戏，顶层设计明显，棋盘是基础，被收购或控股的公司是否在自己领地获得一隅的优势并不重要，目的是联合起来吃掉最多的黑子，帮助阿里赢得全局胜利。

腾讯有底层建设却没有顶层设计，是一种圈层式的投资方式，核心是“社交+内容”，越趋近中心圈层腾讯的控制力就越强，而在较远的领域，腾讯采用少数股权为主的投资方式，保持对公司共赢的合作关系和深远影响力。

对战略投资不同的理解，导致了阿里、腾讯投资部不同的角色、不同的逻辑和不同的投资节奏，而以AT（阿里、腾讯）为代表的战略资本，任何细微的动作都会对创投圈带来巨大影响。

两套投资班底：强势VS佛系

蔡崇信（Joseph Tsai）和刘炽平（Martin Lau），分别是中国最大的两家互联网公司——阿里和腾讯的“关键先生”，蔡于1999年阿里创立之初加入，刘则在腾讯成立七年后、2005年上市之初加入，现任腾讯总裁，两人目前都执掌着所在公司的战略投资部。

蔡刘二人都拥有光鲜的海归背景——蔡崇信，55岁，中国台湾人，出身法律世家，于耶鲁大学取得经济学士与法学博士学位，1995年迁居中国香港，曾任瑞典Investor AB投资公司副总裁，负责亚太区业务；刘炽平，46岁，中国香港人，拥有美国密歇根大学电子工程学士学位、斯坦福大学电子工程硕士和西北大学凯洛格管理学院工商管理硕士双硕士学位，在高盛期间，刘炽平参与了广东粤海集团重组项目，涉及100多家债权银行、400多家公司，足足操作了两年。

2008年阿里巴巴集团正式成立阿里资本，星空传媒中国区原COO张蔚在这一年加盟阿里，并担任阿里投资负责人（后于2015年8月出任阿里影业总裁），直接向蔡崇信汇报，张蔚治下主要是张飞燕和谢世煌两人，谢世煌是阿里十八罗汉之一，后于2014年创立湖畔山南资本，马云是其最大出资方。

2011年底，原北极光创投副总裁张鸿平加盟，担任阿里资本董事总经理，也是阿里资本中第一位专业投资机构出身的投资人。张鸿平与阿里结缘于2011年7月阿里对美团B轮5000万美元的投资案，除了主投方阿里，跟投方北极光创投的投资负责人就是张鸿平。张鸿平于2016年初离开阿里投资部。

目前阿里战略投资部一共有5个团队，其中国内3个团队，美国1个团队，还有东南亚1个团队。战投部上面设了一个由马云、蔡崇信、阿里CEO张勇等7人组成的投资委员会，当业务部门和战投部意见不合时，由投委会进行最终决策。

谢鹰、张飞燕和刚峰分别是阿里在国内3个投资团队各自的董事总经理，向蔡崇信汇报：刚峰团队，主要做零售项目投资并购；张飞燕团队，过去主要看O2O和IOT，现在负责文化传媒领域；谢鹰团队，则主要关注技术领域。

当阿里开始系统性做投资的同一时期，腾讯也在2008年成立了自己的投资部。原谷歌大中华区投资并购总监彭志坚在这一年加入腾讯，入职时他挂职在企业发展部，等转正后腾讯刚刚成立投资并购部，彭志坚亲历并推动了腾讯投资部从0到1的全过程，后担任投资并购部总经理，向刘炽平汇报。直到2015年，彭志坚辞职创立元生资本。据《中国企业家》报道，彭志坚在任的七年时间，代表腾讯投资了包括滴滴在内的几百家公司，累计投资额100多亿美元。

图1：2018年9月阿里投资者日上公布的投资并购逻辑

图2：阿里生态经济体

目前，腾讯的战略投资部由刘炽平主导，两个管理合伙人林海峰和李朝晖负责主要工作，两人分别于2010年和2011年加入腾讯投资部，都是投资部的元老，其中林海峰常驻香港，带领6人左右的团队。

腾讯投资部是少数几个坚持在做校招的投资团队，一位腾讯内部人士向《财经》记者解释投资部坚持校招的原因，“文化是一个非常重要的事情，如果你从学校里招一些好的苗子，进来后手把手培养和教导，他们往往能够跟你在很多地方上有更多的共性或者一致性。”

在腾讯50多人的投资团队中，接近一半的成员都是腾讯校招进来的；阿里投资部不做校招，对加入成员的要求通常是拥有多年经验的资深投资人。

两支不同背景的团队也拥有各自的投资风格。

作为长曲棍球运动的狂热爱好者，蔡崇信带领下的阿里投资部，其投资风格也表现出这门运动的特点——作为世界上最快的球类运动，长曲棍球运动集体能、速度和技术于一体，比赛中充满了激烈的身体对抗——在收购饿了么的案例中，蔡崇信给出的估值和条款一度强势到让饿了么张旭豪跳起来拍桌子。

如果强目的性是阿里投资的关键词，刘炽平带领下的腾讯投资部的风格则显得“佛系”。

在业界看来，这位腾讯总裁最激进的时刻，可能是在2016年发着高烧，坐了10个小时的飞机到达赫尔辛基，以86亿美元收购了芬兰Supercell游戏工作室超过84%的股份——后者开发出了全球最具话题性的游戏大作《皇室战争》，刘炽平在其中的战绩是全球排名第97。

刘炽平在今年1月的腾讯投资年会上谈到，作为一个战略投资者最重要的责任——“在我们的业务里打造一个开放和公平的平台，让每一个人都可以在里面通过自己优秀的能力去取得最高的价值。”

上述腾讯内部人士向《财经》记者进一步阐述了他眼中的腾讯投资风格，“大家在这自由散漫地生长，长成什么样子我不知道，但我知道只要符合阳光、水分和土壤的要求，它自然就按照它自己的基因，长成它最好的样子，我们永远不相信我们应该扮演上帝的角色。”

多年来，市场评价两种风格没有优劣，只有适不适合。阿里投资风格强势激进，会要求被投公司配合阿里的整体战略，然而一旦阿里决定投资，也会不遗余力地支持被投公司；腾讯投资风格“佛系”，“只求共生，不求拥有”，但少数股权投资也会让腾讯与大多数被投公司缺少协同，联盟松散。

两支战投团队不同的背景和气质，加上两家公司主营业务的不同，造就了阿里、腾讯迥然不同的投资逻辑和节奏。

两种投资逻辑：围棋盘VS同心圆

今天阿里和腾讯的投资风格在数年前恰恰相反。2011年之前的腾讯，投资案例多以并购为主；而2013年之前的阿里，投资也不像如今追求强业务耦合，更偏向一个有战略眼光的财务投资人。

“抄袭者”的名声和3Q大战推动了腾讯在2011年的内部诊断会。诊断会后，腾讯把核心能力聚焦在流量和资本上，其中，“资本”主张的提出者就是刘炽平，在这位前高盛人看来，腾讯不可能涉足所有的互联网产品，所以只有通过资本方式参与，刘炽平提出，“今后的资本运作将是参与式的，只求共生，不求拥有。”

2011年1月24日，腾讯宣布成立投资规模为50亿元的腾讯产业共赢基金，根据IT桔子数据，腾讯在这一年就进行了17次对外投资，而此前11年内的投资交易加起来才16次。

这一年也成为腾讯投资的分水岭。主营业务之外的领域，腾讯此后都采取了少数股权投资，比如电商、本地生活。在此之前，腾讯的投资多以并购为主，且大部分发生在游戏领域，与腾讯主营业务强关联。

腾讯从并购为主走向了少数股权投资为主，而阿里做出了相反的选择。

2008年，阿里资本在刚成立时的出发点是做财务投资。阿里对外的投资主要紧密围绕能帮助其电商业务发展的项目，比如2008年投资百世物流和2010年投资星晨急便，以解决电商商品的配送问题；比如2010年投资宝尊电商，为品牌商家提供整体化的电商运营服务；比如2010年投资淘淘搜，完善淘宝图像购物搜索能力。

2013年，是阿里投资从财务投资者向战略投资者角色转化的关键之年。

在此之前，阿里的投资业务散落在三个部门——集团投资部、B2B投资部以及淘宝投资部。值得注意的是，B2B投资部负责人纪纲，于2016年1月加入蚂蚁金服担任其战略投资部负责人，2016年也是蚂蚁金服投资策略的重要转折点，过去主要围绕自身的金融场景进行布局，这一年之后蚂蚁开始关注综合场景，先后投出了大搜车、旷视科技、哈啰出行等项目。

直到2013年1月，阿里進行了当时成立13年以来最难的一次组织架构变革，成立25个事业部，此前分散在各事业部的投资部，也在这次架构调整中跟随独立的阿里资本一起划归到“阿里巴巴集团投资部”，职能上依旧维持财务投资和战略投资的划分。在阿里，集团层面的战略投资和财务投资一直共存到2014年，到了2014年4月，阿里彻底转向战略投资者的角色。

创业公司在接受阿里的投资后，如何与这个彻底的战略投资者去谈合作？

一位被阿里投资的企业合伙人向《财经》记者总结了他的经验，“跟阿里谈战略投资，最好的方法是他们投了你之后，你去看阿里内部有什么业务，你自己写方案，自己主动进去把这块业务搞完。”他回忆蔡崇信在2016年投资年会上谈到的，主旨是阿里其实并不是强势，阿里投完一家公司之后，非常希望被投公司来帮阿里改造内部业务。

此前《财经》记者曾总结了在2017年6月的阿里投资者日上蔡崇信对阿里投资的逻辑阐述，他把投资并购看作是围棋游戏，在游戏中，把棋子放在棋盘上，可以从任一点开始，任一点结束。“我们就是把正确的资产放在正确的位置上，战略投资和并购是作为赢得围棋的一部分，给阿里建立长期的战略价值。”

而在2018年9月的阿里投资者日，蔡崇信对这一围棋式的投资逻辑做了进一步阐述，他说，“投资并购就像一个围棋游戏，仍有许多棋子散落在各地，需要有人合理规整摆放。阿里会持续进行投资，因为投资是为了未来而布局，我们更乐于投向能为公司创造‘1+1>10效应的项目。”

他在现场举了饿了么的例子，阿里收购饿了么之后对其的赋能体现在四个方面：第一，开放淘宝和支付宝入口，最大化消费者流量；第二，会员融合，88VIP向饿了么输送阿里生态的超级会员；第三，丰富交付场景，新零售扩大其产品和服务范围；第四，组织升级，阿里将饿了么的组织结构从多层级结构转化为事业部式结构。

一位阿里投资部前员工曾对《财经》记者表示，阿里的这种投资风格被描述成“中心化投资”，往往要三样东西：流量、用户和技术。“至于投出去的钱是赚是亏，阿里不太在意，只要拿到这三样东西就赚了。”

图3：腾讯2018年投资版图

图4：阿里2018年投资版图

而对于腾讯投资的“投行化”标签，刘炽平也在腾讯2019年投资年会上进行了回应：“腾讯通过投资选择有所为有所不为，不仅可以让腾讯专精于自己擅长的业务，而且可以通过合作伙伴建立生态链，获得进入新领域的机会。”

在2018年11月3日腾讯全球合作伙伴大会投资分论坛上，腾讯投资董事总经理湛炜标介绍腾讯的投资理念时也首先指出，腾讯投资将从生态战略出发，伴随与互联网各行业的深度融合，腾讯投资的范围会随之扩大，但始终保持与腾讯整体战略高度协同。

而在战略协同之外，湛炜标又强调，腾讯投资更重要的使命是希望用投资之手寻找到有潜力的“颠覆者”，对于绝大部分垂直领域，腾讯通过少数股权投资，开放连接能力帮助其成长；对于核心社交和头部内容领域，腾讯会考虑控股和并购，比如腾讯音乐（NYSE： TME）、阅文（00772.HK）等。

一位腾讯投资部人士向《财经》记者介紹，腾讯所定义的战略投资有一个“垂直节点战略”，分为三类：

第一类由腾讯主控，通过投资或并购形成具有主控地位的平台型公司，比如腾讯音乐、阅文、微众银行；第二类，在核心垂直市场上与腾讯有联动作用，最典型的就是京东、新美大、58同城、拼多多；第三类，能帮助腾讯在某一个垂直产业链中，获取更大的生态价值以及稳固护城河，比如游戏、内容。

图5：蚂蚁金服2018年投资版图

如果要用两种意象来形容阿里和腾讯的投资，阿里是完全的战略投资方，棋盘是其基础；腾讯投资则是同心圆，以社交和内容为圆心，其圈层不断向外延展，战略投资和财务投资没有明确的边界。

三类投资对抗：新零售、电商、2B

过去一年，AT两家投资在各领域白热化的对抗战，去年初即高调打响。

自2014年腾讯入股京东之后，腾讯多是将线下零售的事交由京东来操盘，比如2015年京东入股永辉超市、2016年京东以5%的公司股权从沃尔玛手中购得1号店等。

但在2017年末至2018年初，牌局发生了变化，腾讯罕见地从幕后来到台前，一举投资了永辉超市、家乐福中国、万达商业、海澜之家，并与步步高商业展开了全面战略合作。

刘炽平在去年1月的投资年会上解释腾讯频繁投资传统商业项目的逻辑，“未来的趋势是线上线下相结合，腾讯近期投资了不少线下企业，线下有很多宝藏。”

而比腾讯投资早得多，阿里早在2016年10月，马云提出“新零售”战略之时，就已经开始了对线下零售的攻城略地，包括内部孵化了盒马鲜生，先后入股了三江购物、银泰、联华超市、新华都、高鑫零售。在腾讯对线下业态的强势进攻下，阿里又在2018年2月战略投资居然之家。

王力行把AT抢跑线下零售解读为先占坑场景，再做更多打算。“线下物理实体场景，很难无限度复制，空间有限。”由于彼此担心对方在自己之前将线下资产拿在手里，这种担心反过来又加快了两者的投资节奏。

2018年4月，阿里联手蚂蚁金服投入55亿美元、以95亿美元的估值终于收购饿了么，阿里对饿了么的投资共计四次，跨时三年，投资近百亿美元。