事当两可要平心

钟言

进入4月，市场上关于降准的议论较多，正反意见都有，需要细致梳理。

首先看宏观政策目标。实体经济企稳会降低实施降准的即时紧迫性。近期，国际货币基金组织（IMF）认为全球经济增速放缓，将今年世界经济增速预期下调0.2个百分点，但将中国经济增速预期上调0.1个百分点。人民银行公布3月新增社融为2.86万亿元，超过预期，同时M2增速回升，大体上与名义GDP增速保持一致。社融增速可能企稳，启示市场预期经济有望见底。房地产市场也暖意频吹。作为逆周期调节政策工具之一，当前进一步实施降准的必要性下降，后续行动需要基于数据变化和形势判断相机抉择。

其次看货币市场表现。利率度过季末高值后开始回落，市场流动性依旧维持合理充裕。对外贸易净出口意外扩大，外汇储备持续增长，显示外汇占款下降的状况至少没有进一步恶化。不仅如此，公开市场操作也连续多日暂停，相关公告的基调进一步确认流动性处于合理充裕状态。换言之，当前货币条件下价格信号符合政策预期，以微调预调著称的公开市场操作尚按兵不动，那么实施动作幅度较大的降准可能性自然也会降低。不过，受缴税、中期借贷便利（MLF）到期等因素影响，流动性可能有短期波动，降准的可能性不能完全排除。

再次看外部制約因素。外部价格方面，中美10年期国债利差扩大，人民币币值持续企稳，减弱了降准的国际平衡约束条件，降准的政策自由度增大。内部价格方面，CPI和PPI双双回升，似乎是制约降准的因素。但相关翘尾成分居多，且CPI增加不及预期，其实放大了政策空间。此外，准备金还在一定程度上具有系统性风险缓冲器的功能，人民银行提出准备金率的国际横向比较，也有意破除降准依赖。

最后值得指出的是，稳增长存在的隐忧客观存在，如企业效益改善有待时日，国内面临外部降速很难独善其身，贸易保护阴影尚存反复等。既然目前降准与否势在两可，那么为了给后续外部变化应对预留一定的空间，降准缓行也在情理之中。前期辟谣降准折射出，一方面市场存在降准预期，另一方面政策部门倾向于打破连续降准的惯性预期。

当前货币政策的预期管理进入微妙时期。为了弥合市场和政策之间的预期差，可以尝试进一步提高货币政策实施的透明度。比如像美联储调整货币政策立场的日期都是预设的，因而市场一般不会预期在其他日期发生货币政策调整。

总之，降准仍在政策工具箱之中，降准缓行应更多理解为前期逆周期政策组合的效应渐显，现已进入政策观察期。为更加从容地应对改革发展稳定的议题，保持一定的政策回旋余地不是坏事。

责任编辑：宗军  鹿宁宁