金融发展与经济增长的关系

彭寿文

内容摘要：本文利用我国31个省1997-2015年的面板数据，基于面板广义矩估计（PGLS）的方法处理了自相关和异方差问题，检验了金融发展是如何受到政府干预和市場化水平的作用来影响经济增长的。结果表明，提升市场化水平对金融发展刺激经济增长有正向作用，而加大政府干预对金融发展促进经济增长有负向作用;市场化水平提升了金融资源配置效率，从而使金融发展促进了经济增长，而政府干预削弱了金融资源配置效率，抑制了金融发展刺激经济增长。本文为提升市场化水平，减少政府干预金融市场，进一步发挥资源配置在金融发展影响经济增长中的基础作用提供了直接证据。

关键词：市场化水平   政府干预   资源配置   金融发展   经济增长

引言

我国经济保持30多年的高速增长，一个重要的原因就是金融发展程度的不断深化。金融体系作为经济发展的一个重要方面，具有配置金融资源的作用，经济主体的生产和发展要获得资金的支持。同时，经济主体在获取金融资源后，扩大社会生产，使储蓄、投资以及社会边际效率发生改变，进一步通过资本积累和技术进步影响经济增长。因此，金融发展与经济增长的关系是一个非常重要的研究课题。金融发展与经济增长是否会受到其他因素的影响，使得金融发展对经济增长的作用存在着差异？本文针对此问题进行研究。

金融发展与经济增长的关系在国内外皆饱受关注。国外学者（Levine，1997;Jalil等，2011;Ang等，2007;Chang，2002）对其展开了大量研究，结论莫衷一是。国内方面结论也大不相同。大多数理论和实证的文献均表明金融发展和经济增长之间存在着因果关系，即金融发展促进了经济增长。然而，仍有部分文献认为金融发展不利于经济增长（Menkhof，2000;Aghion，2004）。还有少部分文献认为中国的金融发展对经济增长的影响不显著，甚至会有负向影响（卢峰等，2004;林毅夫，2008）。关于金融发展与经济增长关系的研究忽略了其他变量的中介作用，大量的理论研究 （Greenwood等，1990;Berthelemy等，1996;Acemoglu等，1997;Khan，2001;Deidda，2006）表明，金融发展对经济增长的正向作用依赖一定的经济条件，如金融发展本身（Riga等，2004;赵振全等，2007;杨俊等，2008;杜云福，2008）、通货膨胀水平（Rousseau等，2002;Lee，2005;Huang等，2010;孔东民，2007;张天顶等，2011;黄智淋等，2013）、收入水平（Deidda等，2002;Gonza1ez等，2005;Huang等，2009 ），这些都说明两者之间的关系会受到其他变量的影响。

综上所述，当前的研究存在两点不足，一是没有统一的结论，二是仅用简单的线性关系模型对二者之间的关系进行研究，并没有关注其他中介变量是否影响金融发展对经济增长的作用。本文的不同之处在于，考虑了中介变量对金融发展的影响，并结合中国国情实际，引入了市场化水平和政府干预变量来配置金融资源，分析金融发展与经济增长的关系，以期为理论研究和政策改革提供直接依据。

理论分析

鉴于金融发展与经济增长之间的关系已被众多理论和实证证实，此处不再赘述。本文从市场化水平和政府干预对金融发展和金融资源配置的影响作为切入点进行分析。本文认为，市场化水平和政府干预影响了金融资源配置，随之影响金融发展对经济增长的作用，它们之间是一种链条关系，接下来重点阐述市场化水平与政府干预对金融资源配置的影响。

我国市场化改革过程中的一个明显的特征就是政府干预力量逐渐转变为市场化力量的过程，政府干预的力量限制了市场配置资源作用的发挥，也造成经济发展过程中面临的各种疑难杂症，这对经济增长不利。其中，表现比较突出的就是政府对金融资源分配的干预。众所周知，政府干预市场经济会产生正反两方面的效果，不仅可以调整市场失灵，平稳经济;同时也可以扭曲市场行为，造成寻租活动，抑制经济增长（Krueger，1974）。理论和实践均表明，政府如果不当介入金融资源分配领域，那么会导致金融资源配置无效率。一方面，这是由于金融资源的逐利本性所致;另一方面，也是由于金融资源本身的稀缺性。政府干预金融市场可能会造成企业的寻租活动，这会对银行配置金融资源产生干扰（孙铮等， 2006）。被寻租企业面临破产风险，政府会利用手中权力庇护，导致银行信贷难以及时得到补偿，因此，金融系统配置金融资源的效率被削弱。银行受到政府权力机构较少的干预，能够根据市场行为，利用资金的逐利特点自由组织信贷活动，能够在发生信贷风险时，根据市场力量平滑风险，则金融系统配置资源效率会相应提高（Aghion 等，1992）。在政府力量和市场力量并行的条件下，金融机构和政府、企业之间存在着三方博弈，在不断的博弈过程中，金融体系逐渐提高了其金融资源配置下的效率。在这其中，制度的变革、市场化水平的深化，对金融配置效率至关重要（Silanes 等，1998）。Qian等（ 2007） 认为，一个国家的金融机构能否充分发挥其配置金融资源的功能，会受到该国家的法律健全程度和制度发展水平的影响。具体而言，伴随着国家较高的市场化程度，金融机构的自主性更高，随之而来的是金融机构较高的资源配置效率。市场化程度会影响银行信贷资源配置，市场化程度越高，信贷资源配置效率越高，从而金融支持经济的作用越强（孙亮、柳建华，2011）。

基于以上分析，本文认为市场化水平和政府干预这两种力量会影响金融资源配置效率，进而会影响金融发展对经济增长的影响。政府干预程度较低的地区，市场化水平越高，金融发展程度越高，金融支持经济增长的作用就越强;反之，则越弱。因此，本文提出如下两个假设：提升市场化水平对金融发展刺激经济增长有正向作用，而加大政府干预对金融发展促进经济增长有负向作用;市场化水平通过提高金融资源配置效率影响金融发展，政府干预通过降低金融资源配置效率制约金融发展。

研究设计

本文采用实际人均GDP作为经济发展水平的衡量指标，即被解释变量。其中，所有年份的GDP数据均以1997年为基期，以CPI进行调整，从而消除物價水平的影响。同时，对人均GDP取对数以削弱异方差和异常值的影响。关于经济的金融化程度，用各地区金融机构存款贷款总额占GDP的比重来衡量。用各地区存款总额和贷款总额的比值作为金融资源配置效率的代理变量，以检验市场化和政府干预的资源配置机制。市场化水平利用樊纲的市场化指数衡量，由于该指数截止到2009年，2010年、2012年和2014年数据从樊纲市场化指数报告中摘取，其他年份缺失利用线性插值法补齐。参考前期文献，本文还选取了城市化、财政支出比重、人力资本水平、基础设施、技术创新、投资率作为控制变量。其中，城市化用非农人口比重表示，城市化水平提高对经济增长的正向作用主要是通过规模效应和产业集聚，同时产生的拥挤效应对经济增长产生不利影响，符号不确定。财政支出比重以各地区财政支出与GDP的比值来代表，一方面代表政府公共服务水平提高会促进经济增长，另一方面代表较大的政府规模会抑制经济增长，符号不确定。人力资本水平用人均受教育年限表示，同时取对数处理，教育有利于人力资本积累，从而促进技术创新，对经济增长起着至关重要的作用。基础设施以每万人拥有公路里程数作为代理变量，并取对数，基础设施一方面作为物质资本会直接对经济增长产生正向作用，另一方面通过降低交易成本，加速要素和技术流动，从而间接对经济增长产生正向作用。技术创新用来代理各地区技术创新能力和水平，以各地区三项专利授权总数的对数衡量。投资率代表一国物质资本积累水平，用各地区固定资产投资占GDP的比重衡量。为保持变量间的平稳性，以上所有变量均进行对数处理。本文选取中国31个省份、时间跨度为1997-2015年的面板数据作为样本，全部数据来源于《中国统计年鉴》和《中国金融年鉴》。主要变量的描述性统计，如表1所示。

本文主要分析市场化与政府干预对金融与经济增长之间关系的影响。显然，模型中还存在着不可衡量的地区差异因素，如资源禀赋、地域、文化等固有的因素，通过面板模型对不同年份之间的变量进行差分来剔除这些固定效应。基于此，本文建立如下两个模型：

其中，模型（1）用于检验市场化水平的中介作用，模型（2）用于检验政府干预的中介作用。下标i表示各省及直辖市，t表示年份，fd为金融发展水平，sch为市场化水平，fis为政府干预程度。交互项系数α3为正表明市场化或政府干预有利于促进金融发展作用的发挥，为负则表明抑制了金融发展的作用。

为了进一步验证市场化水平和政府干预配置金融资源的作用，本文建立如下两个机制检验模型：

其中，模型（3）用于检验市场化水平配置金融资源的作用，模型（4）用于检验政府干预配置金融资源的作用。fe为金融资源配置效率。交互项系数b3为正表明市场化或政府干预对优化金融机构资源配置具有正向作用，从而促进了金融发展;为负则表明降低了金融资源配置效率，抑制了金融发展。

由于面板数据存在异方差和自相关等问题，会导致估计结果偏误，于是使用面板广义矩估计方法处理了异方差和自相关，从而保证本文估计结果和结论的稳健性。

实证结果分析

研究分三步进行：第一步，检验金融发展、政府干预和市场化水平对经济增长的影响;第二步，分别引入金融发展与政府干预的交互项、金融发展与市场化的交互项，来检验金融发展是否会受到政府干预和市场化水平的影响，从而对经济增长产生作用;第三步，引入政府干预、市场化水平和金融资源配置效率的交互项，以检验市场化和政府干预通过影响金融资源配置对金融发展起到中介作用。以上所有检验均采用面板广义矩估计方法。

表2结果显示，金融发展的系数均在1%的水平上显著为正。结果表明，金融发展对经济增长具有正向作用，金融发展水平越高，其对经济增长的作用越大。市场化水平系数同样显著为正，均在1%的水平上显著。说明市场化水平越高，经济增长越快，这也验证了改革开放以来市场化改革的积极效果。正是由于30多年来不断推进市场化改革，充分发挥市场机制的作用，才激发了经济发展的活力，使得中国经济保持高速增长。政府干预系数均显著为负，1%水平上显著。表明政府过多干预经济，对经济增长将会产生抑制作用，这也从侧面表明了不断深化推进市场化改革的重要作用。

其他控制变量：城市化系数均为正，表明城市化水平与经济增长具有同向作用。这是由于人口聚集产生了规模效应，使生产率得到提升，从而推动经济加速发展。基础设施变量的系数均显著为正，表明基础设施水平的提高可以促进经济增长，基础设施主要是通过降低交易成本，提高要素流动速度，从而对经济增长带来正向作用。技术创新系数全部为正，并且大多数显著，表明技术创新会促进经济增长。技术创新会通过采用新的生产要素和运用新的生产方式来促进生产，从而加速经济增长。投资率的系数也全部显著为正，表明投资促进经济增长，这主要是由于投资带来的资本乘数效应，继而引起经济增长。

为了进一步确定市场化水平和政府干预的作用，引入其与金融发展的交互项，若该系数显著为正，则表明金融发展对经济增长的影响受到了市场化水平和政府干预的正向作用;若显著为负，则表明市场化水平和政府干预抑制了金融发展促进经济增长的作用。表3结果显示，政府干预与金融发展系数显著为负，这表明政府干预抑制了金融发展刺激经济增长的作用。由于政府政策导向，更多地将金融资源分配给国有及大中型企业，众多的创新型小企业面临贷款难的问题，从而面临融资约束，政府过多干预经济不利于金融体系对经济主体的支持作用，经济增长结构面临困境。而另一方面，市场化水平与金融发展的交互项系数显著为正，这表明市场化水平提高可以刺激金融发展作用的发挥，进而有利于经济增长。当金融资源配置由市场决定时，那些具有高收益的项目和企业将优先得到金融支持，这是由金融的逐利属性决定的。同时，那些最需要资金的企业和项目通过市场获得金融支持后，将不断发展壮大，提高经济增长动力和活力。并进一步淘汰落后产能，为供给侧改革提供动力，转变经济增长结构。上述分析从正反两方面证实了市场化力量对经济增长的重要作用，从金融发展的角度而言，只有市场化水平足够高，政府干预足够小，金融发展将最大限度地刺激中国经济增长，具体如表3所示。

上述分析表明，市场化水平和政府干预影响了金融发展的作用，为了进一步检验其中的机制，引入金融资源配置效率的交互项。若该项系數显著为正，则表明市场化水平或政府干预通过促进金融资源配置对经济增长起作用，若为负，则表明通过抑制金融资源配置效率降低了经济增长水平。表4结果显示，政府干预交互项系数显著为负，这表明政府干预过多，不利于金融资源配置，对经济增长不利，印证了前文观点。市场化水平交互项系数显著为正，说明市场化水平提高了金融资源配置效率，激发了经济活力，有利于经济增长，也印证了前文观点。因此，只有不断通过市场化改革，降低政府干预经济的程度，提高市场在资源配置中的基础性作用，金融发展水平才能最大限度促进经济增长。

结论

本文基于1997-2015年我国31省面板数据实证检验了市场化水平和政府干预对金融发展的中介作用，结论表明：我国金融发展对经济增长具有正向作用，市场化水平有利于经济增长，政府干预不利于经济增长，这两者从正反两面印证了市场化力量对经济增长的积极影响。我国金融发展对经济增长的作用受到了市场化水平和政府干预的制约，当市场化水平提高时，有利于金融发展发挥刺激经济增长的作用;当政府干预程度较高时，不利于金融发展促进经济增长。通过机制检验，本文证实了市场化水平和政府干预从正反两面影响金融资源配置对经济增长的关键作用。即市场化水平提高能够使金融资源配置更加合理，促进经济增长，政府干预抑制了金融金融配置效率，阻碍经济增长。于是，只有不断深化市场化改革，降低政府对市场经济的干预，充分发挥市场对资源的基础性配置作用，才能激发经济主体活力，提高经济效率。市场化改革还需进一步深入，这也是当前供给侧改革的迫切要求。

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