关于“在中国证券市场共同基金能否战胜市场”的分析研究

李鑫瑶 首都经济贸易大学金融学院

一、前言

（一）我国证券市场现状

证券市场是为化解资本供求矛盾、促进资本流动而产生的市场。于发达市场经济体系中，证券市场为完整市场体系的一个关键成分。证券市场不仅仅会反映、调节资金运动，并且对整个经济体系的运行具有的重要影响。

（二）共同基金简介

共同基金（Mutual Fund）是一种利益共享、风险共担的集合投资方式，即通过发行基金股份，集中投资者的资金，从事股票、债券、外汇、货币等投资，来获得投资收益。美国的共同基金主要为开放式基金，另外还包括封闭式基金、ETF和单位信托。中国共同基金主要以开放式基金为主，另外还包含很小比例的封闭式基金。

共同基金具有 “分散投资风险”、“专业化投资”以及 “市场创新”等功能，它是典型的金融机构的投资者。共同基金是资本市场的创新产物，它不仅仅作为上市公司融资的工具，还具有优化资本市场结构的作用。良好的基金治理结构可以减少市场的基金交易成本，为当事人节省交易成本支出，同时也优化了基金业绩。

（三）共同基金发展现状

共同基金是将众多分散的投资者们的资金汇集起来，然后交由基金经理进行统一的投资管理，最后按照投资所得的收益份额进行收益的分配。基金公司通过发行基金单位，来集中投资者的资金，从而实现一种收益共享、风险共担的投资模式。可以是从事股票、债券、外汇、货币等等投资方式，来获得投资收益和资本的增值。按照运作方式不同的分类，共同基金可以划分为封闭式基金和开放式基金。

除美国之外，其他国家的共同基金也得到了长足的发展。在欧洲的基金大国卢森堡，从2001年的758720万美元发展到了2007年的2685065万美元；法国则从2001年的713378万 美元发展至2007年的1989690万美元；爱尔兰从2001年的191840发展至2007年的951371万美元；英国从2001年的316702万美元发展至2007年的897460万美元；意大利从2001年的359879万美元发展至2007年的419687万美元；西班牙从2001年的159899万美元发展到2007年的396534万美元；德国从2001年的213662万美元发展到2007年的372072万美元等等。

二、思路概述

（一）研究方向

本文主要研究问题为“中国证券市场上，共同基金能否战胜市场”。证券投资基金绩效评价方法的选择和评价基准的确定，是这个问题中需要重点思考的一点。在查阅了相关文献后，我发现大部分研究人员偏好采用詹森指数来对中国基金绩效进行评价。

共同基金通过投资获得的利润由投资者和基金经理分享。股票和共同基金之间的区别是，股票是某公司的个人的股份，而共同基金是汇集各种类型的投资者集中购买各种各样的证券。股票常常由个人或经纪人管理，而共同基金通常由金融专家管理，由他们决定什么交易在何时进行。共同基金的种类很多，按投资方式的不同可以分为股票类共同基金、债券共同基金、平衡共同基金、外汇共同基金、组合共同基金。

（二）詹森指数

詹森指数是测定证券组合经营绩效的一种指标，是证券组合实际期望收益率与位于证券市场线上的证券组合的期望收益率之差。

基金实际收益= 詹森指数（超额收益）+ 因承受市场风险所得收益

因此，詹森指数表示的就是基金业绩中超过市场基准组合所获得的超额收益的部分。詹森指数＞0，说明基金业绩表现优于市场基准组合，超过得越多，业绩就会越好；相反，如果詹森指数＜0，则表明基金绩效不好。本文所探讨的问题正好可以利用詹森指数来解决。詹森指数：

由于本文所使用模型为一元线性回归模型，目标是求出詹森指数，所以我们将詹森指数公式进行调整，使詹森指数α位于β0的位置：

三、实证研究

（一）变量选取

1.被解释变量

是基金在t时刻的收益率。在本模型中，我选取的是2012～2016年，5个年度的年度收益率，数据来源于万德数据库。

2.解释变量

“Rm,t-Rf,t”作为解释变量，是t时刻的市场组合收益率与无风险利率的差值。我国使用上证综合指数与深圳成分指数来反映上海和深圳两个市场的走势。由于上证综合指数的样本股是全部的上市股票，并且，A、B市场的指数在统计上高度相关，因此，本文又选取了上证综合指数来作为基准组合。选取的数据为2012～2016年，5个年度的年度上证指数，数据来源于国泰君安数据库。

3.系数

Βi作为此模型中的系数，模型中所表示含义是基金投资组合所承担的系统风险。所谓系统性风险就是由政治、经济、社会等环境因素的不确定性，对整个市场（例如，金融、股票市场）价格的影响所造成的风险。这种风险不只是对某个特定企业或行业造成不利影响，因而，这种风险不能通过分散投资的方法予以消除。因此，又称之为不可分散风险。

4.常量

α+Rf,t作为模型里的位置，是詹森指数和无风险利率的和，最后计算α时需要减掉无风险利率。

（二）模型构建

（三）数据查找

股票市场数据信息来自于国泰安数据库，基金收益率来自万德数据库。

（四）回归结果

我选取了10支投资基金，对其进行回归分析，得到回归结果后继续减去无风险利率，求出了詹森指数α。下面是回归结果及詹森指数：

景顺长城优选的R2为0.872，可见回归的拟合程度很好，其中β0为0.511013451，减掉无风险利率后得到詹森指数，大于零，说明景顺长城优选能够战胜市场。

景顺长城新兴成长的R2为0.810，可见回归的拟合程度很好，其中β0为0.25941562，减掉无风险利率后得到詹森指数（见图中），大于零，说明景顺长城新兴成长能够战胜市场。

国联安安心成长的R2为0.303，可见回归的拟合程度不是很好，其中β0为0.141515036，减掉无风险利率后得到詹森指数，大于零，说明国联安安心成长能够战胜市场。

国联安精选的R2为0.893，可见回归的拟合程度很好，其中β0为0.497196641，减掉无风险利率后得到詹森指数，大于零，说明国联安精选能够战胜市场。

国联安红利的R2为0.942，可见回归的拟合程度非常好，其中β0为0.518685879，减掉无风险利率后得到詹森指数，大于零，说明国联安红利能够战胜市场。

泰信优势增长的R2为0.815，可见回归的拟合程度很好，其中β0为0.427308086，减掉无风险利率后得到詹森指数，大于零，说明泰信优势增长能够战胜市场。

银华富裕主题的R2为0.609，可见回归的拟合程度较好，其中β0为0.276952245，减掉无风险利率后得到詹森指数，大于零，说明银华富裕主题能够战胜市场。

华安策略优选的R2为0.776，可见回归的拟合程度较好，其中β0为0.341976735，减掉无风险利率后得到詹森指数，大于零，说明华安策略优选能够战胜市场。

富国天瑞强势精选的R2为0.881，可见回归的拟合程度较好，其中β0为0.327932212，减掉无风险利率后得到詹森指数，大于零，说明富国天瑞强势精选能够战胜市场。

富国低碳环保的R2为0.788，可见回归的拟合程度较好，其中β0为1.067658639，减掉无风险利率后得到詹森指数，大于零，说明富国低碳环保能够战胜市场。

通过以上的回归分析，我们可以知道每一支共同基金都能够战胜市场，现在我们对这些詹森指数进行加权求平均，根据詹森模型的定义，詹森指数＞0，表明基金的业绩表现优于市场基准组合，大得越多，业绩越好。由此可知，我国证券市场共同基金可以战胜市场。

四、中国共同基金未来发展趋势

（一）快速受理资质池

美国对于投资公司设立采取注册制度，发行机构需要向监管部门提交审核材料，而监管机构只需要对注册公司的文件进行审查，并不需要进行实质性的判断。但是美国主张事后控制，这种市场化的操作是以严格的退市制度和监管制度为前提的。

因为在中国资本市场还没完全放开的情况下，基金业各方面发展还并不成熟，彻底放开有可能会威胁到整个基金业的发展。

（二）监督体系建立

我们应让日常监管和公司自己的内控成为习惯，具体建议如下：

1.形成全方位动态化监管。

（1）行业监管层面上，在定期检查的基础上，证监会应加大随机现场检查力度。在检查过程中发现的错误和问题及时进行行业内的通报批评，作为其他公司警示的同时也使其避免重复相同的问题。

（2）在基金公司内部，公司应该在风险控制环节上列出明确的问题清单，并对此给员工们进行相应的培训教育，使员工们知晓。一旦出现问题，员工应及时向主管部门进行上报。公司也应对举报员工进行相应的奖励，以激励员工的举报意识，从而提高风险防范意识。

2.完善与基金业相关的法律制度。

（1）明确界定法律条例。对于“情节严重”和“情节特别严重”，条例中并没有对此做出详细的司法解释，导致判罚很低，因此犯罪成本变得很低。

（2）建立健全的民事赔偿制度。违法犯罪者在通过非法手段获取收益后，只需上缴非法所得，并不需要进行赔付，犯罪成本低。

（3）设立举报奖励和举报者保密制度。

（三）基金业协会建立职业基金经理人制度。

随着21世纪以来经济全球化的不断发展，我国经济与世界经济间的交流也愈加频繁。当今世界发展的共同目标即实现资源最优配置，这也是经济全球化的核心。这当中伴随的金融全球化会带来的成果是金融活动跨国界、金融资源共享以及金融业的共同发展。二战后，欧洲与美国达成协议，开辟了美元的国际支付功能，此后美元在世界范围内被广泛使用并最终成为国际货币，美国基本实现了资本项目的完全开放。2008年美国爆发金融危机，美元遭大幅贬值，但人民币在金融危机后仍旧表现坚挺，并在世界货币支付体系中发挥了重要作用。2015年起的美联储加息政策直接影响到了国际跨境资本的流动，导致美元大量回流。投资者与基金公司之间的关系是委托和代理的关系，基金经理的信用水平会影响到他所在基金公司的信用。建立职业基金经理人信息系统，如同个人信息系统录入全国征信系统，这样做使得投资者可以对基金经理的信用一目了然，同时也对基金经理的工作起到约束的作用。另外，还有必要建立退出机制，凡是不符合条件的经理人，应及时进行剔除。有进有退的职业基金经理市场有利于基金经理形成良性竞争格局，有利于基金公司选拔优秀的人才，有利于投资者了解基金经理人的业绩和信用情况。在当前形势下，研究中国市场共同基金也是为我国央行制定货币政策建言献策。