信托公司参与PPP项目的方式和法律风险防范

王子叶

摘  要：2010年以来，随着政府严格管控地方债务，将地方政府与融资平台相分离，传统的信政合作业务深受重创。同时，为了加快地方基础设施建设和公共服务设施的建设，政府鼓励开展政府与社会资本合作（Public-Private Partnerships）。随着PPP模式的广泛应用，逐渐成为信托公司转型盈利的关键领域。因为信托公司具有投资方式多元化、资金来源广、项目经验丰富等特点，具备了参与PPP项目的天然优势。但是，由于PPP项目具有周期长、投资规模大、回报率较低的特点，对信托公司参与其中提出了巨大的挑战。因此，信托公司应积极在产品、业务上进行创新，同时密切关注合作伙伴的执行能力和信用状况，积极地防范风险。监管部门也要进行制度创新，降低投资门槛，更好得服务于PPP项目的建设。

关键词：信托公司;PPP项目;参与模式

一、信托参与PPP可行性分析

1.政策背景。长期以来，基础设施信托业务（即政信合作）一直是信托公司传统的优势项目。其实质是为了满足地方政府的融资需要而采取的手段，在基础设施领域，由信托公司、地方各级政府、地方融资平台开展进行合作。1 2010年9月，国务院发布了《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》（即国发〔2010〕19号文），提出了规范地方政府融资平台的要求，这使得信托公司进行政信合作的积极性大为降低。直到2014年，国发〔2014〕43号文将地方政府与融资平台进行分离，剥离了地方平台公司的融资功能，并且严格规范政府举债机制，规定地方的融资平台公司不得新增政府债务。政信合作业务遭受了一定的冲击。

同时，国发〔2014〕43号文并非限制政府与社会资本合作，而是鼓励在基础设施建设和公共服务领域采取PPP模式。国务院、发改委、财政部颁布多项鼓励PPP项目的文件和政策，逐步搭建起了框架，为PPP项目的发展提供了先进的指导和借鉴。现阶段，虽然还没有制定关于信托公司参与PPP项目的专门文件，但是，作为解决地方政府融资问题的重要途径，为了实现地方政府融资的多样化、市场化，PPP模式取代传统的政信合作信托的优势越来越明显。

2.信托投资PPP项目的优势。作为一种特殊的财产管理制度，同时也是一种融资工具，信托在PPP模式下具有相对于银行、券商和保险的优势，投资模式具有多元化的特征。从本质上看，信托是一种委托关系。

其一，信托的投资方式多元化。现阶段，PPP模式主要应用在基础设施和公用事业领域。基础设施建设项目融资需求具有多样性，信托正好适应了这一要求。信托公司具有金融机构和社会资本的双重属性。一方面，信托通过设计新的交易结构和投资方式，为项目公司提供金融解决方案;另一方面，在发挥自身资本优势的同时，信托公司可以设置不同的信托业务品种，使信托公司不仅可以传统的借贷方式向基础设施设施建设项目提供资金，还可以通过直接对项目进行投资、收购等方式参与，可以满足投资人多样化的投资需求，除基础的利息收入以外，还可通过分红、股权转让等方式获取收益。其二，广泛的资金来源。多样化的信托产品为基础设施项目吸纳社会资金提供了便捷的渠道。通过信托产品集合社会资金的优势，实现了社会资本与基础设施项目之間良性的资金供求机制，同时，也极大地提高了居民财产性收入。其三，长期以来，信托公司在政信合作业务中积累了广泛的经验和项目储备，也建立起来了较为紧密的政商关系，其从事基础设施建设项目的专业能力也大为提升。近年来，多家信托公司积极开展PPP项目，2014年，五矿国际信托与中建一局第二建筑公司、辽宁抚顺新城管委会开展特许经营合作;2015年，中信信托与唐山市政府合作建设河北省唐山市园艺博览会;中国建设银行、绿地集团、建信信托合作，成立国内首只千亿元规模的中国城市轨道交通PPP产业基金……信托公司积累了参与PPP项目的实践和理论基础。

二、信托参与PPP项目的路径和模式

信托公司具有金融机构和社会资本的双重身份。在现有制度框架下，以信托公司是否直接参与项目公司运营为依据，信托公司参与PPP项目的方式可以分为两个大类：投资类和融资类。

（一）信托公司作为社会资本直接参与

1.独立参与。在PPP项目中引进社会资本通常是因为社会资本在基础设施建设、运营等方面具有丰富的实践经验。因此，虽然财政部、发改委的文件中没有禁止信托公司单独作为社会资本独立参与到PPP项目中，但考虑到信托公司通常不具备PPP项目具体的建设和运营，因此，信托公司单独作为社会资本参与到PPP项目中的实例不多，多为与合作方组成社会资本联合体的方式共同参与。

2015年7月6日，国内首个试水信托公司独立参与运营管理PPP项目—“唐山市世园会PPP项目投资集合资金信托计划”正式成立，依靠集合资金信托计划，向投资者募集资金。在这种模式下，信托公司通过向投资者募集资金，以股权投资的方式参与项目，其收益来源于项目公司的分红收益，信托公司承担的风险较高。

2.与合作方组成社会资本联合体。虽然信托公司在长期的政信合作业务以及对PPP项目的探索中积累了丰富的经验，但信托公司在项目的设计、建设、运营等方面的经验和能力明显不足。于是，政府方、信托方、合作方三方合作的框架成为更佳的选择。信托公司与其他社会资本组成联合体作为股东投资项目公司，参与到设计、建设、运营和维护中去，通过分红获取收益。

2014年的“五矿沈府新城项目”就是典型的由社会资本联合体参与到PPP项目中。2014年9月，五矿国际信托公司、中建一局第二建筑有限公司与沈抚新城政府新城管委会签订了《购买服务合作框架协议》。如上图所示，项目公司由五矿信托、中建一局和沈抚新城管委共同出资设立，承担片区内土地治理、环境绿化的责任，享有特许经营权和合理定价权，由政府在一定程度上进行补贴，但不做兜底承诺。中建一局在设计、建设方面有较强的能力和经验，因此取得了项目中道路、桥梁、安置房建设中的总承包施工权。五矿信托直接以股权投资等方式进入，并成为大股东，在整体项目的建设和运营中拥有决定权。在项目公司取得经营收益的情况下，作为股东的信托公司从剩余收益中获益。通过特许经营的方式，将部分政府责任转移到项目公司，从而实现“利益共享、风险共担、全程合作”。

3.成立产业投资基金。2015年5月，由中信信托，绿地集团，上海建工作为发起人，建立起了首支专门适用于城市轨道交通建设项目的PPP产业基金。发起人以有限责任公司的形式成立起该基金的管理公司，基金管理公司的注册资本暂定为是一千万元人民币，其中，中信信托拟出资340万人民币，占比34%，上海建工和绿地集团各拟出资330万人民币，占比33%。该基金为分期发行的基金，期限为8年，第一轮发行额为240亿元。

中信信托，上海建工和绿地集团在各自的领域都有着专门优势。为了发挥各自优势，中信信托主要负责资金整合，制定和完善该项目的投融资方案，不仅可以向基金推荐有前景的投资项目，还享有优先选择权。绿地集团由于在房地产开发，物业管理等方面有丰富的资源和经验，因此优先负责基金项目的测评开发，以及周边设施的设计开发。上海建工则在工程建设方面具有明显优势，因此不仅可以向基金推荐良好的投资项目，而且优先享有项目的施工总承包权。由于各合伙人在资金实力，专业领域，资源优势等方面有较大差异，通过基金的形式组合在一起，能更好地发挥各自优势，从而提高PPP项目的整体水平。

另外，该基金在投资领域上特色鲜明，有较强的针对性。通常会选择省会级或实际相当的城市中的轨道交通建设项目，并且通常会从PPP项目库中或政府统一采购的项目中选取。例如，徐州地铁3号线，南京地铁5号线项目，以及重庆9号线项目都是产业基金在PPP项目中的成功范例。

（三）信托公司提供融资服务，间接参与PPP

与上述信托公司作为社会资本方，或单独、或联合直接参与到PPP项目中不同，信托公司在通过间接方式参与PPP项目时，不直接对项目公司投资，更不参与项目公司的组建。财政部〔2014〕113号文中指出，由项目公司或者社会资本负责PPP项目的融资事宜。在信托的传统业务中，融资业务占较大比重，并建立起了较为完备的风险管控体系。信托公司可以通过项目贷款、信托贷款、资产证券化以及其他股权模式和权益模式为项目公司或社会资本提供融资服务。

1.信托公司为项目公司提供融资。作为非银行性金融机构，信托公司能够采取购买收益权、委托贷款等途径为项目公司提供资金。通常情况下，政府与社会资本合作或者由社会资本单独设立项目公司时，政府已经将PPP项目的特许经营权转移给了项目公司，具体到个案中，可能是交通设施、水电燃气的等基础设施的专项收费权，也可能是土地使用权，以使用者付费或者政府补贴作为还款来源。但是，由于信托具有“短、平、快”的特征，信托期限较短与PPP项目周期较长存在一定的矛盾，考虑到资金安全，信托公司提供融资时，通常要求项目公司提供担保，并且约定允许在一定条件下由其他社会资本回购股权退出。在实践中，由于PPP项目还款来源具有不确定性、项目周期过长、抵押物处置复杂并且流动性差等原因，为了使信托公司更顺利地为提供融资尚需要不断探索。

2.信托公司为社会资本提供融资。除了直接为项目公司提供融资外，信托公司还可以为社会资本融资。信托公司在具体操作中的融资模式主要有：信托贷款、股权模式、权益模式和准资产证券化模式。4具体来说，有两种方式，其一，向社会资本直接配资，其二，成立基金为媒介为社會资本提供配资。直接向社会资本配资时，信托公司通过募集资金在成立项目公司之后，通常约定在一定条件下溢价回购得以退出。虽然参与了项目公司的设立，但因为不属于投资，所以不享有决策权。借助基金的方式为社会资本融资时，信托公司以合伙企业的组织形式与其他主体开展合作，以基金的名义设立项目公司，待信托期限届满之后，信托公司通过在基金内部或者向其他社会资本溢价转让股权，获得分红并且成功退出。

信托公司为PPP参与方提供融资咨询服务。信托公司可以为社会资本和项目公司提供融资咨询服务。政府的职责主要是行政管理和监督，但不擅长项目的建设、运营和管理，信托公司恰恰在长期的PPP项目实践中积累了丰富的经验，在项目的选定、准备、建设、运营、维护等多个方面都可以为项目公司提供有益地借鉴，并可以从多方面获益，不仅可以直接获得咨询收入，还可以在项目进程中发展客户，为自身信托业务积累资源，更可以增强自身的行业研究和经济分析能力。

三、风险分析

（一）投资类项目风险

1.收益较低的风险。PPP项目在投资领域上，重点投资于基础设施建设和公共服务项目，例如燃气、垃圾处理、供水供电、交通设施建设、医疗养老等公共设施等。上述领域都有着一些共性，即项目周期较长、收益较低、资金投入体量较大等。根据PPP相关政策的规定。PPP项目虽有一定的政府补贴，但利润的主要来源仍然是项目本身运营产生的收益。当信托公司以股权投资的方式投资于项目公司时，作为项目公司的股东，以项目公司的利润作为股东的投资回报，但是在“漫长”的项目筹备和建设期间，是没有利润可言的。即使到项目投入运营之后，也可能面临利润不高的风险5。

2.期限不匹配的风险。PPP项目的运行周期通常较长，有10-30年之久。如果信托公司直接参与PPP项目，不仅需要投入较大体量的资金，还要长期参与项目的筹备、建设和运营管理，会造成短期内业绩压力较大。信托计划也主要以短期为主，通常为3-5年，与PPP的较长运行周期存在一定的矛盾。在较长的运行周期中，随着政策环境，市场环境等因素的变化，对信托公司提出了更高的风险管控的要求。

3.建设运营风险。由于PPP项目期限长、牵扯范围广，在项目建设和运营期内，极有可能出现施工进度延后，成本增加，无法达到预期收益，政府补贴无法到位等情况。作为项目投资方，为了使项目真正落地，信托公司需要及时处理和管控在建设运营中可能遇到的各种风险。

（二）融资类项目风险

在任何融资类项目中，对融资主体偿债能力、财务状况、担保方式的评估都是至关重要的。在信托公司参与PPP融资类项目的过程中，存在的风险主要体现在以下方面：第一，信用担保风险。由于政府与融资主体完全分离，进而使政府的信用与企业信用相隔离，在缺少了政府信用做后盾的情况下，PPP项目融资已经演变成企业融资。为了规避风险，信托公司需要严格考察融资主体的担保方式、财务状况以及项目的运营情况。第二，收益风险。与同期银行贷款利率相比，信托资金贷款利率较高，投放难度较大。

（三）共性风险

无论是以直接参与项目，还是为项目公司或社会资本提供融资，信托公司都将面临资金准入、行政诉讼等风险以及来自于政府和合作伙伴或交易对手方的风险。首先，资金准入风险来源于项目自身或者政府监管部门对信托资金参与PPP项目的门槛和限制。在发改委模式下，在项目的立项批复中，会明示该项目的融资方式，如果信托资金不在该批复中的融资方式之列，是很难参与到该PPP项目中来的。其次，政府一方违约时，倾向于通过行政诉讼的方式解决纠纷。多数法院通常将上述纠纷视为平等民事主体之间的合同纠纷，但是，部分地区根深蒂固的“官管民”的观念影响了合同纠纷的公正解决。再次，PPP项目涉及到多个主体，除信托公司担任资金募集和资本运作的角色外，还会有其他社会资本方、承建方、专业运营商以及其他金融机构如保险公司和基金公司的参与。为了减低风险，信托公司需要全方位地对合作伙伴和交易对手方进行考察。最后，虽然国家颁布了众多关于PPP的政策和指引，但是在部门与部门之间、中央与地方之间的政策文件存在差异，并且逐渐形成了发改委模式和财政部模式。在地方政府财政改革，政府融资体制改革的大背景下，使项目的不确定性加强。

四、风险防范与对策

首先，信托公司应积极开展信托产品类型的创新。为了适应PPP项目周期长、资金需求量大的特点，信托公司可以用基金的方式代替“一对一”模式的信托计划。具体而言有两种方式，其一是股权投资基金，专门投向项目的资本金，采用私募股权基金的方式;其二是信托贷款，主要是满足项目的融资需求，可以采取信托计划的形式。另外，为了更好地分散风险，可以将保险资金、社保基金等吸纳到信托基金中来。

其次，信托公司需要在业务上进行创新。一方面，为了实现为项目公司融通资金，信托公司可以采用资产证券化模式，以项目公司应收账款、收费权等未来可以产生现金流的资产为基础，在金融市场上发行相关的资产证券化产品;另一方面，为了降低募集资金的成本，市项目公司或者社会资本可以在更长期限内使用资金，信托公司可以在区域性股权交易中心发行“附信托企业债”，发挥其多层次资本市场的优势。

最后，从宏观层面上看，应注重制度方面的创新。一方面，为了适应PPP项目周期较长的特点，信托行业应该使信托产品具有更强的流动性，推进信托流通市场的建立和完善，通过市场的流通性来分担风险。另一方面，为了使信托行业更好得参与政府与社会资本模式，监管机构应规范和细化监管政策，适当放宽投资者限制，减低投资门槛，从而调动更加广泛的社会资金参与到PPP项目中来。

此外，为了更好地防范风险，信托公司需要严格评估和考察“合作伙伴”的财务状况、资信状况和执行能力。首先，对于政府付费和可行性缺口补助两类项目，因为是以政府付费或补贴作为项目公司收入來源，政府的财务状况以及信用状况会直接影响合同义务的履行。其次，信托公司不擅长项目的建设和运营，因此，PPP项目需要信托公司联合建筑方、运营方来共同推进，合作伙伴的经营状况和执行能力将直接影响项目的进度和运行情况。

参考文献：

[1]宋耀、秦正云：“关于信托公司开展基础设施信托业务的思考”，载《上海金融》2009年第10期。

[2]徐荻：“浅析信托公司开展PPP业务的主要模式”，载《金融经济》2017年第20期

[3]秦玉秀：《PPP全流程运作实务·核心要点图解与疑难问题剖析》，法制出版社，2017年5月版，第233页

[4]易芳、赵冲：“基础设施法律热点问题—信托公司介入PPP项目方式探析”，载《君和研究简讯》2015年3月9日版

[5]张大平：《完胜PPP—融资与建造的全域分析》，法律出版社2016年版，第167页

[6]袁璨、朱丽君：“信托公司参与PPP项目的方式和风险防范”，载《现代管理科学》2015年第6期

[7]吴亚平：对使用者付费的PPP项目，现阶段的合理投资回报率可以定在7.0%～8.0%左右，而对政府付费项目最好设定为5%～6%左右。

（作者单位：中央财经大学）