浅谈私募股权投资基金财产独立性司法实践与制度完善的思考

高文晓

（116021 北京市京都（大连）律师事务所 辽宁 大连）

某基金管理公司的执行异议案件案情摘要：

自然人A与B（某投资公司）、C（B公司实际控制人）签署《投资合同》及补充协议，约定自然人A投资5000万元人民币认购B公司发行的特定客户理财计划份额，C提供连带责任担保。前述合同到期后，B与C未按约定兑付。经协商，各方签订了《投资款偿付协议》，约定：B公司分期偿还投资款，C、D（某基金管理公司）等各方提供连带责任保证。到期后，B公司未履行还款义务，A将B、C、D诉至法院，同时申请了诉讼保全，D基金管理公司代表其名下契约类基金所持有的投资股权均被冻结。

笔者代理D基金管理公司就冻结股权行为提出书面异议，笔者认为D基金管理公司作为基金管理人代表其名下契约类基金所持有的投资股权系属于基金财产，独立于基金管理人财产，法院冻结投资股权错误。笔者通过援引证券投资基金法的相关规定，同时提供基金合同、投资合同、托管账户缴款证明等书面证据，证明被冻结股权属于基金财产，独立于基金管理公司的财产，不应纳入保全财产范围。最终，法官接受了笔者的观点，裁定解除了对相关股权的冻结。

笔者注意到，虽然私募股权投资基金在其财产独立性上与私募证券投资基金是一致的，但由于《证券投资基金法》并未把私募股权投资基金纳入到其调整范围内，使得法官在断案过程中无法律可以遵循，以下从对私募投资基金含义、分类入手，阐述笔者关于私募股权投资基金财产独立性的一些思考。

一、私募投资基金的含义及分类

（一）私募投资基金的含义

根据我国现行有效的《证券投资基金法》《私募投资基金监督管理暂行办法》之规定，并结合笔者参与私募投资基金运营的相关实践综合分析，笔者认为私募投资基金是指以非公开募集的方式向某特定对象筹集资金而设立的投资基金。投资基金一般涉及三方主体，包括基金管理人、托管人及基金份额持有人（即投资人），依托于基金合同的约定，基金管理人及托管人为维护投资者的投资利益，对投资者所投资金进行经营与管理、监督，而基金投资人则通过购买基金份额，享有基金投资收益。

（二）私募投资基金的分类

根据基金组织形式的不同，私募投资基金一般分为公司制、有限合伙制和契约制三种。

公司制投资基金是指：通过发行股份募集资金进行投资，投资者购买公司股份或出资后即成为该公司制投资基金股东，即可凭“股权”以股息或红利形式分享基金投资收益的基金形式。

有限合伙制基金是指：投资者购买有限合伙制基金的合伙份额成为该基金合伙人，一般按各自实缴出资比例分享基金投资收益。

契约制投资基金是指：由管理人、托管人与投资者三方共同签署基金合同而设立的投资基金。该类基金本身不具备公司企业或法人的身份，因此，基金的持有人不能作为股东或合伙人来行使权利及分享收益，但可以通过持有人大会来行使相应的权利。

二、私募投资基金的运作流程

私募投资基金的运作应严格遵循法律规定及中国证券投资基金业协会相关管理规范，一般需经历以下流程：由发起人（一般为管理人）发起，符合法律规定条件的投资人认购，达成合意后进行基金合同的签署，之后投资人按约定向该基金的私募基金募集结算资金专用账户缴纳认购资金，全部投资者缴纳完成认购资金后，该笔资金将由结算资金专用账户划转至基金财产账户或托管资金账户，之后基金管理人应至中国证券投资基金业协会完成基金备案，完成备案后方可进行投资运作。基金到期清算时，基金管理人负责组织基金清算，扣除该基金应支付的相关费用和运营成本后，剩余基金由基金财产账户或托管账户汇付该基金募集结算资金专用账户，再通过该基金募集结算资金专用账户划付至各投资人账户。

根据中国证券投资基金业协会发布的《契约型私募投资基金合同指引》基金管理人与投资人签署的基金合同中应就基金财产的保管和处分进行约定，内容包括基金财产与管理人、托管人的自有财产相互独立。管理人、托管人基于基金财产的管理、运用或其他情况而取得的财产和收益，属于基金财产，管理人、托管人不可以将该部分财产纳入到其自有财产中。管理人、托管人因法律规定原因需进行清算的，基金财产不能作为其公司财产进行清算。基金合同中也应就私募基金财产账户开立和管理事宜进行规定，各主体账户包括基金财产账户与管理人及托管人等服务机构公司自有账户以及其他基金账户各自分别开立。同时，基金账户将受到各方主体监督管理，任何一方将不能擅自从账户划转款项，以此来避免基金财产与其他管理方、托管方等服务机构的自有财产混为一团，使得基金财产独立安全性得到保障。

三、私募投资基金财产的独立性特征

（一）基金财产的构成

《证券投资基金法》中规定，“基金管理人、基金托管人因基金财产的管理、运用或者其他情形而取得的财产和收益，归入基金财产”。《私募投资基金监督管理暂行办法》规定“私募基金财产的投资包括买卖股票、股权、债券、期货、期权、基金份额及投资合同约定的其他投资标的。”可见，基金财产指的是投资人购买基金时所投入其中的成本以及管理人对投资人投入的该等成本通过投资等多种方式进行应用、管理所获得的财产及/或收益。

（二）基金财产的独立性特征

基金财产在法律上都具有独立性，财产独立性是私募投资基金的重要特征。由于公司制基金、有限合伙制基金被法律赋予其独立的法人地位，其财产独立性很好理解，既不属于合伙人及/或股东（投资人）个人财产，也天然地与管理人和托管人的财产相分离，不会出现混同。契约型基金由于不具备独立的法人主体资格，因此主要通过契约来保障基金财产的独立。基金财产的独立性主要表现在以下几方面：

1.基金财产与基金管理人、基金托管人的自有财产相独立

《证券投资基金法》第五条中有明确规定“基金财产独立于基金管理人、基金托管人的固有财产。基金管理人、基金托管人不得将基金财产归入其固有财产。基金管理人、基金托管人因基金财产的管理、运用或者其他情形而取得的财产和收益，归入基金财产。基金管理人、基金托管人因依法解散、被依法撤销或者被依法宣告破产等原因进行清算的，基金财产不属于其清算财产。”可以看出，基金财产独立性表现为：第一，基金财产的所有权既不归管理人，也不归属于托管人。从前文中可以看出，各相关方，包括投资人、管理人及托管人主要依托于签署合同方式来明确各方的权利义务，管理人仅能获得对基金财产进行运用及管理的职权，而托管人也仅限于对基金财产的保管。第二，无论托管人还是管理人自身清算时，其管理的私募投资基金并不当然终止，可以委托新的基金管理人、基金托管继续对基金财产进行管理运作和保管。第三，从私募投资基金运作流程中可以看出，私募投资基金运行的各个阶段，均通过独立账户运作，不通过基金管理人自身账户，投资者的认购资金由私募基金募集结算资金专用账户划转至基金财产账户或托管资金账户之日起，该资金所有权即归属于基金，与基金管理人自有财产无任何关联。

2.基金本身所享有的债权，与管理人、托管人自身所付的债务之间不能够相互抵销

既然基金财产和托管人、管理人其本身自有的财产的所有权归属各不相同、相互独立，那么托管人、管理人因其自身所有财产所负的债务当然就与基金财产没有牵连，对托管人、管理人其固有财产享有债权的债权人也当然不能对基金财产主张权利。不得与基金管理人、基金托管人固有财产的债务相抵销。

3.归属不同基金名下财产的债权债务，不能够互相抵消

在现行私募基金管理体制下，同一管理人可能同时管理多项不同基金，而管理人管理的每一项基金均需开立独立的基金账户，独立记账与核算。因此，每一项基金的基金财产均归属于该基金本身，各基金财产之间相互独立，因此因各基金本身所付的债权债务，理应是各基金由其基金财产本身各自独立承担。

4.除了基金运营或因其自身原因产生的债务，否则不能因其他事项对基金财产强制执行

基金财产对债务的承担，仅限于因基金本身而产生的负债，通常为托管人、管理人因其对基金财产进行管理、运作及/或保管所产生的债务，如应支付管理人、托管人的管理费、托管费、基金本身应承担的税款等。

四、存在的问题与思考

私募股权投资基金属于私募投资基金的一种基金类型。目前，我国学界对于私募股权投资基金的概念尚未形成完整内涵和外延上的共识。笔者认为，私募股权投资基金是相对于“私募证券投资基金”而言的，核心在于“私募”和“股权投资”。所谓“私募”就是以非公开宣传的方式，向特定的少数合格投资者进行募集，不通过公开或变相公开的方式进行募集；所谓“股权投资”就是投资对象是一些尚未在资本市场上市的公司股权，这是其与投资对象集中于上市公司股票的私募证券投资基金的最显著区别。

我国现行法律体系对私募股权投资基金尚不存在专门立法，法律层面上主要通过《公司法》《证券法》《合伙企业法》等予以规范，同时参考《证券投资基金法》的一些规定予以规范。但是，这些法律中涉及到私募股权投资基金的内容十分有限，尚未形成系统全面的规范。从前文的分析中，不难看出，笔者提到的《证券投资基金法》并没有把私募股权投资基金纳入到调整的范围中，而《私募投资基金监督管理暂行办法》虽然将私募股权投资基金纳入到我国现行法律体系中来，但在条款及规范内容上仍显粗放。笔者在代理案件时发现，在司法实践中发生前述案例所提到的纠纷时，目前的立法层面上并不能为实践提供足够充分的指引，而且法官并不了解私募股权基金的操作过程，因此法官在没有明确的法律依据情况下，因个人理解的不同，就可能出现同案不同判的审判结果。

综上，笔者认为，随着私募股权投资基金的迅速发展，应加快相关立法进程，以便为私募股权投资基金的良好有序发展提供正确指引，亦为纠纷的解决提供明确的法律依据，能够为私募股权投资基金的投资者提供更加可靠和完整的法律保护。