改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制的背景及作用分析

武兴伟

（中共中央党校研究生院，北京 100000）

一、绪论

2019年8月16日，国务院常务会议提出运用市场化改革的办法推动降低实际利率水平，缓解企业融资难问题。会议提出，要改革完善贷款市场报价利率形成机制，带动贷款实际利率水平进一步降低。8月17日，中国人民银行发布公告（〔2019〕第15号）称，为深化利率市场化改革，提高利率传导效率，推动降低实体经济融资成本，中国人民银行决定改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制；授权全国银行间同业拆借中心于每月20日（遇节假日顺延）9时30分公布贷款市场报价利率（LPR）；LPR的报价方式按照公开市场操作利率（主要指中期借贷便利（MLF）利率）加点形成；将贷款市场报价利率由原有1年期一个期限品种扩大至1年期和5年期以上两个期限品种。银行的1年期和5年期以上贷款参照相应期限的贷款市场报价利率定价，1年期以内、1年至5年期贷款利率由银行自主选择参考的期限品种定价。由此，我国“利率并轨”卖出了实质性步伐。

二、贷款市场报价利率（LPR）改革的主要背景

2013年10月25日，伴随着我国利率市场化改革的深入推进，作为贷款利率市场化的关键配套举措，我国贷款基础利率(LPR)集中报价和发布机制正式运行。政策上，本意是将贷款基础利率(LPR)替代央行贷款基准利率，作为我国信贷市场的基础利率，但在本次改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制之前，贷款基础利率(LPR)从报价到应用各个环节，运行效果并不理想。主要体现在贷款基础利率(LPR)与央行贷款基准利率基本相同，不能反映金融市场利率的变化，央行贷款基准利率停止调整后，贷款基础利率(LPR)也基本没有波动，因此，商业银行缺少将贷款基础利率(LPR)作为定价基准利率的动力。在实际操作中，由于央行每季末对银行的MPA考核中的“定价行为”对银行贷款利率定价构成强约束，银行实际上仍高度依赖于央行持续公布的贷款基准利率进行定价，因此事实上形成了贷款基准利率和金融市场利率“两轨并存”的局面。

要提高央行货币政策有效性，使贷款市场报价利率（LPR）作为利率工具的效应尽可能充分发挥，引导商业银行开展贷款业务时以贷款市场报价利率（LPR）作为定价参考利率，就需要贷款市场报价利率（LPR）在价格形成、期限结构、报价频率、实际应用考核等方面进行改革，使其尽可能反应中央银行的政策目的、可以根据金融市场利率变动灵活调整、商业银行在开展贷款业务时，切实将其作为基准利率加以运用，从而可以更好调节实体经济运行。本次贷款市场报价利率（LPR）改革是在全球经济下行压力加大，我国经济发展面临新的风险挑战和不确定性的形势下，为实现经济的稳定增长、促进经济结构的改革、调整经济结构、惠及民生以及防范风险等各种工作，实现经济的可持续发展的经济工作目标，坚持稳健的货币政策导向，通过推动利率“两轨合一轨”，加大对利率市场的改革力度，让货币政策的传导机制变得更加通畅，只有这样才能使利率传导的工作效率得到提升，从而达到降低实体经济融资成本的目的，促进实体经济的平稳发展。

（一）全球经济下行压力加大，通货膨胀水平较低

2018年下半年以来，在全球贸易摩擦、英国脱欧冲击、地缘政治冲突等因素影响下，全球主要经济体复苏动能趋于减弱，下行压力明显加大，一些国家经济陷入衰退并伴随出现较为严重的金融动荡。美国2019年第二季度GDP增长2%，低于一季度的3.1%;欧元区GDP增长了0.2%，低于第一季度的0.4%；德国GDP为-0.1%，呈现负增长态势; 与此同时，新兴经济体的经济增长率有的在低位徘徊，有的面临较大的下行压力。俄罗斯今年第一季度经济同比增长0.5%，第二季度回升到0.9%；印度第二季度GDP增长5%，低于第一季度的5.8%，连续两个季度跌破6%；;巴西在2019年第一季度GDP同比实际增速为0.5%，第二季度上升1%，仍处于较低水平；阿根廷第二季度经济同比萎缩4.2%，为2014年第三季度以来的最大降幅 。

国际经济组织对经济增长的预期采取了下调的措施。6月4日世界银行发布的最新《全球经济展望》报告中显示，在2019年和2020年两年内，世界经济增长速度的预期估计值分别是百分之2.6和百分之2.7，跟1月份的预期估计值相比，分别下降了0.3个百分点和0.1个百分点。国际货币基金组织（IMF）7月10日在《世界经济展望》中预测全球经济主要面临下行风险，预计2019年全球经济增长3.2%，2020年回升至3.5%与4月《世界经济展望》对这两年的预测相比均下调0.1个百分点，这是IMF今年以来第三次下调预期。

与此同时，和经济增长的疲软保持一致，全球通胀环境温和，发达经济体核心通胀多低于目标值。美国5月份、6月份和7月份CPI同比上涨分别为1.8%，1.6%和1.8%，连续低于2%目标值；欧元区5月份、6月份和7月份核心CPI同比上涨分别为0.8%、1.1%和0.9%，远低于2%目标值，且整体呈下行态势；在众多新兴市场和发展中经济体，核心通胀也逐步下降至历史平均值以下。

为应对经济下行压力和未来的不确定性，全球许多经济体货币政策重新走向宽松。至2019年8月，全球已有近三十个国家或地区先后宣布降息。1月28日加纳下调基准利率100个基点至16%，成为开启央行降息潮的第一个国家。印度分别在2月、4月、6月、8月降息，累计降息4次，成为今年8月降息次数最多和主要经济体重最先的国家。由俄罗斯央行6月14日和7月26日两次宣布下调关键利率各25个基点至7.25%，并表示如果形势发展符合预期，有进一步降息的可能性。2019年7月18日，韩国央行宣布,下调基准利率至1.50%,为三年来首次降息。2019年7月31日,美国联邦储备系统把联邦基金的利率目标区间下降到百分之2到百分之2.25，整体下降了25个基点，这是从2008年底以来，美国联邦储备系统首次降息；巴西央行于2019年7月31日下调基准利率50个基点至6.00%。2019年8月4日，英国央行宣将基准利率调降25个基点，至0.25%，这是英国自2009年以来的首次降息，与此同时，将资产采购（QE）的规模增加600亿英镑，至4350亿英镑；由于欧元区经济受到贸易紧张局势和英国退欧不确定性的打击，制造业已经陷入衰退，市场普遍预计欧洲央行官员将在9月12日将政策利率进一步降低。未来，由于担忧经济陷入衰退的可能性加大，预计全球各经济体降息潮将会持续。

（二）我国经济运行稳中有变，外部环境不确定性加大

在我国上半年的经济发展过程中，整体态势保持了相对稳定的增长。宏观调控的指标也控制在一个合理的区间，经济结构也得到了优化。同时，由于受国外经济环境和国内经济周期叠加影响，经济增速方面存在一定下行压力。

2019年上半年，我国实际GDP同比增长6.3%，总体平稳，二季度当季实际GDP同比增长6.2%，虽较一季度有所下降，但仍运行于6.0%-6.5%的目标区间。上半年实现城镇新增就业737万人，完成了全年就业目标的67.0%，月度城镇调查失业率运行于5.0%-5.3%之间，就业情况总体良好。2019年7月，社会消费品的零售总额比上个月提高了百分之7.6，增长速度却比上个月下降了百分之2.2.2019年1-7月，全国固定资产投资同比增长为5.7%，延续下滑趋势。2019年1-7月，我国进出口总值25,600亿美元，同比下降1.8%。其中出口13,926亿美元，增长0.6%；进口11,674亿美元，下降4.4%。

短期来看，全球经济下行、外部需求疲弱、和美国贸易摩擦的反复将对我国经济形成一定负面影响，预计下半年我国经济增长仍面临一定压力，但在各项逆周期调控政策的协同合力下，经济仍将保持在目标区间运行。

当前我国正在通过更大力度推进改革开放，这必将进一步释放经济活力和增长潜力。未来，在稳健的货币政策和积极的财政政策下，我国将持续发挥宏观政策的逆周期调节功能，保持经济增长在目标区间内运行。尽管下半年经济运行压力犹存，但随着各项支持民营企业、中小企业融资政策效果逐步显现，实体经济融资难问题将进一步缓解，社会融资结构或将有所改善。下半年，抑制消费增长的结构性因素制约预计将会弱化，消费引擎的主导地位进一步巩固，而减税红利的进一步释放和企业融资成本的有效降低则有望引导企业盈利和制造业投资趋稳。积极财政有望进一步发力，支撑基建投资稳步上行，成为托底经济增长的重要因素。我国经济预计将在外部冲击中守住增长底线，经济高质量发展转型将平稳推进。

（三）利率双轨制制约货币政策有效性，利率市场化亟待进一步推进

20世纪九十年代中期开始，中国人民银行在进行利率市场化改革的过程中，使用的思路是：先外币后本币，先贷款后存款，先长期后短期，并逐渐实现了债券和货币市场利率的市场化，同时也促进了存贷款利率的市场化。

我国中央银行从1996年开始，就建立了全国范围内的银行间拆借市场，形成中国银行间同业拆借利率(Chibor)。1996年 6月1日，中国人民银行正式放开银行间拆借利率，利率水平完全由拆借双方自主决定，标志着利率市场化迈出坚实一步。同期，利用利率招标的方法，我国证券交易市场率先在全国范围内，完成了发行国债的利率市场化。从1997年的6月份开始，在全国范围内建立了统一的银行间的债券市场，把一些存款类的金融机构所持有的国债，统一的放入银行间的债券市场进行流通，同时对银行间的债券市场进行开放，实行债券回购和现券交易。国家开发银行在1998年以公开招标的方式，首次在银行间债券市场发行金融债券，开创了我国发行金融债券市场化的先河；我国财政部在1999年的10月份，首次以利率招标的方式在银行间债券市场发行了国债，这标志着我国基本上完成了利率的市场化。

随着我国不断改革金融机构，利率市场化也得到到了稳定的发展，人民银行在推动货币政策的转型方面一直在不断努力，金融机构利率定价的权利也在逐渐扩大，推动利率市场机制的不断完善，可以在经济的运行方面起到调节作用，还能优化金融资源的市场配置。我国中央银行从1998年开始，就赢不再控制信贷规模，把再贷款利率和再贴现利率分开，让二者成为相互独立的利率种类。从2000年开始，影响我国货币市场利率走势、调控基础货币供应量的主要工具就是公开市场操作。同年的9月份，我国对外币存贷款利率的管理体制进行了改革，外币贷款的利率以及大额度的外币存款的利率，各个商业银行可以自己做决定，这里所说的大额外币，指的是300万美元或者等值的其他外币。我国在2002年，对于一些非居民的小额外币存款利率的定价权，实行了开放政策。并且在2003年的11月份开始，对日元、美元和港币等小额存款的利率上限，实行了管理政策，根据国际金融市场的利率变化，商业银行可以自主进行决策，但前提是不能超过规定的上限。

我国的利率市场化在2004年开始进入了一个新的阶段，存贷款利率市场化开始有序推荐。同年10月放开人民币贷款的利率上限管制，并取消存款利率的下限。2008年国际金融危机后，我国人民银行对于存贷款利率的浮动，采取了稳定的扩大政策。在2013年的7月份，我国完全放开了对金融机构贷款利率的管制。又在2015年的10月份，放开了金融机构存款利率的上限。取消对存款贷款利率的管制这一举措，是我国利率市场化改革的重大突破。

虽然自2015年以来，我国已经放开了对存贷款利率的直接控制，但是在实际机制运行中，由于之前中央银行公布的存贷款利率依然还在发挥作用，在开展贷款业务的时候，银行仍然是按照基准贷款利率定价,并在行业自律机制在基准利率下限设置锚隐性,导致我国利率两轨并存的问题，一方面，我国金融机构在货币市场和债券市场的利率基本是根据供需情况以市场化方式决定，而另一方面，存贷款利率虽然也已放开了浮动的上下限，但存贷款基准利率仍然存在，商业银行开展业务时，主要还是参考存贷款基准利率。因而，在市场上，官定的存贷款基准利率就和市场化决定的金融市场利率两类同时存在。

2018 年以来，央行灵活运用创新运用货币政策工具，通过多次下调金融机构存款准备金率、开展中期借贷便利(MLF)和定向中期借贷便利(TMLF)等，保证了金融体系流动性合理充裕、有效引导市场利率下行，国内存款类机构质押式回购加权利率（DR007）、票据融资利率、国债、金融债、中高评级收益率等均明显回落。例如，2019年上半年，7天银行间市场存款类机构质押式回购利率(DR007)中枢在2.62%左右，比上年同期下行超过0.3%。但由于国内存贷款利率和市场利率两轨并行，市场利率在向实体经济的传导过程中收到阻碍，实体经济的融资成本一只高居不下。根据我国人民银行公布的数据，截至2019年二季度，金融机构人民币一般贷款加权平均利率为5.94%，较 2019 年一季度只降低 0.1个百分点，仍较2018 年低、2017年低则分别上升 0.03和 0.14个百分点。

综上所述，通过推进利率“两轨并一轨”，从而疏通利率传导机制，使货币政策更好发挥作用的重要性和紧迫性愈发凸显。在2018年4月份的博鳌亚洲论坛上，我国人民银行行长表示：中国正在积极地推进利率市场化的改革，使得市场利率和存贷款利率逐渐融合，实现真正的“两轨并一轨”。在2018年5月发布的中国人民银行《中国货币政策执行报告（二〇一八年第一季度）》指出，在推进我国利率市场化的改革过程中，还存在一些“硬骨头”，也就是我们说的市场利率和存贷款利率的“两轨”并存，要推动利率“两轨”逐步合“一轨”，趋向市场化的方向。2019年5月发布的中国人民银行《中国货币政策执行报告（二〇一九年第一季度）》以专栏形式指出稳妥推进存贷款利率和市场利率的融合，在一定程度上可以对市场的竞争起到促进作用，推进金融机构更加精准地对风险进行定价，在货币市场利率向贷款利率的传导过程中产生一定的疏通作用，从而实现降低小微企业融资成本的目的。2019年6月26日，国务院常务会议指出要深化利率市场化的改革，加强对银行贷款市场报价利率的完善机制，使得贷款市场的报价利率的引导作用，在形成实际利率的过程中得到更好的发挥，国务院在2019年8月份召开的会议中，提到了运用市场化改革的办法来促进实际利率的水平有所下降的问题和解决实体企业融资困难的问题，明确提出银行贷款市场报价利率机制的改革方案，贷款市场报价利率（LPR）的改革越走越远。

三、改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制的作用

关于改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制的意义，《中国人民银行有关负责人就完善贷款市场报价利率形成机制答记者问》指出，这次改革的主要措施是完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制，提高LPR的市场化程度，发挥好LPR对贷款利率的引导作用，促进贷款利率“两轨合一轨”，提高利率传导效率，推动降低实体经济融资成本。

此次改革明确要求新的贷款市场报价利率根据公开市场操作利率（主要指中期借贷便利利率）加点形成，公开市场操作利率可以反映商业银行的边际债务成本，这意味着建立了一个更加市场化的贷款利率形成机制，打通了市场利率向贷款利率的传导渠道。是深化金融供给侧结构性改革、推动经济高质量发展的内在要求和重要举措；有助于贷款利率与市场利率并轨，疏通货币政策传导；在当前的金融市场条件下，公开市场操作利率和货币市场利率向贷款市场利率的有效传导将可以降低企业贷款利率，有效降低实体经济融资成本；本次改革坚持“房住不炒”原则，为房地产定向调控再添新手段。

（一）有助于贷款利率与市场利率并轨，疏通货币政策传导机制

当前我国政策利率（指公开市场操作利率）、金融市场利率向存贷款利率的传导不畅，形成了存贷款利率机制的 “两轨并存”的局面，这是我国当前利率市场化改革中面临的关键问题。

我国央行公开市场操作是调节市场流动性、引导货币市场利率的重要货币政策工具，公开市场操作利率在一定程度上确实反映了商业银行的债务成本，新的贷款市场报价利率根据公开市场操作利率（主要指中期借贷便利利率）加点形成，有助于央行公开操作工具利率向贷款利率的传导。同时，由于中期借贷便利等操作工具利率的变化往往会影响货币市场和债券市场的利率水平，具有很强的引导作用，所以这种联动也可以有效引导货币市场利率向贷款利率(即实体经济的融资成本)传导 。此次改革建立了一个更加市场化的贷款利率形成机制，打通了央行政策利率和金融市场利率向贷款利率的传导渠道，央行的货币政策可以更有效的传导到实体经济。这对于深入推进我国利率市场化改革、从而使得市场机制更好发挥作用具有积极意义。

（二）通过强化贷款市场报价利率与政策利率和金融市场利率联动，有助于降低实体经济融资利率

本次改革之前，银行发放贷款时大多参考2015年中国人民银行公布的贷款基准利率定价。2018年二季度以来，我国货币市场利率、无风险债券收益率及高评级信用债券收益率已明显降低，但货币市场利率和债券市场利率的下降对贷款利率影响有限，实体经济融资成本下降较不明显。

本次改革之后，我国贷款市场利率的报价与2015年中国人民银行最后公布的贷款基准利率脱钩，与更为灵活的公开市场操作利率挂钩，有利于改善贷款市场报价利率对信贷利率的实际调控能力，可以切实降低当前实体经济融资利成本。

在实际运行中，央行根据我国经济运行情况调整公开市场操作利率，或者报价行根据负债成本的变动主导调整加点幅度，都可能使得贷款市场报价利率下降。同时，央行在宏观审慎管理框架（MPA）下对银行新发放贷款应用贷款市场报价利率情况进行具体要求和考核，要求尽快实现新发放贷款主要参考贷款市场报价利率定价，打破贷款利率隐性下限，可以切实降低当前实体经济融资利成本。

（三）未来利率市场化改革完成后，贷款市场报价机制改革可以为小额信贷提供参考利率

将来，利率市场化改革完成后，意味着金融机构可以自主和贷款客户协商确定贷款利率。但在中小客户信贷和个人客户信贷市场，由于客户数量众多，和客户进行频繁的一对一议价意味着较高的成本，存在不经济性，这些领域市场特征决定了金融机构定价仍然需要锚定一个具有公信力的市场参照利率，由于贷款市场报价利率具有受金融市场波动影响较小、相对稳定、易于获得等特点，将长期发挥作用。