基于VAR模型的社会融资规模与 实体经济增长关系实证分析研究

王子玉

（江西财经大学统计学院，江西 南昌 330013）

一、引言

社会融资规模是中国的货币政策理论与宏观调控实践的重大创新，是监管当局为了适应新形势下的金融变革与经济转型而对宏观调控体系做出的现实选择。社会融资规模已经连续三年在中央经济工作会议文件和《政府工作报告》中被提起。社会融资规模概念的提出具有深刻的现实原因。由于我国的金融体系发生了重大转变，近年来，我国融资结构不断变革，金融结构多元化趋势明显，金融市场、金融业务和金融产品不断创新与发展．直接融资比例逐步扩大，非银行金融机构的作用明显增强，金融体系正在从“银行主导型”转向“市场主导型”，传统指标已经无法完整地反映金融与经济的相互关系。

二、基于VAR模型的实证分析

（一）相关性分析

本文选取2002年1月至2019年10月社会融资规模、消费者价格指数、工业增加值、社会消费品零售总额的月度数据，主要研究社会融资规模这一指标同其他三个指标之间的关联性。以上指标在下文实证分析中分别采用FINANCE、CPI、INDUSTRY、SALE表示。由于宏观经济的月度数据一般具有季节性，本文预先对原始数据采用Census X12方法进行季节调整，消除时间序列的季节波动性和异方差性。

如表1所示，社会融资规模与工业增加值相关系数约为-0.62，与社会消费品零售总额相关系数约为0.86，与消费者价格指数相关系数约为-0.05存在着相关关系。表内数据结果显示，除与消费者价格指数不具有线性相关关系之外，社会融资规模与其他两个指标都有较强的相关性。

表1 相关性分析结果

（二）ADF单位根检验

采用传统计量经济学的模型构建模型时，必须保证所采用序列的平稳性，否则可能会出现伪回归。为此，本文运用ADF平稳性检验对社会融资规模以及消费者价格指数、工业增加值、社会消费品零售总额这四组数据进行了计量检验。

在初步检验后发现，原始数据均呈现不平稳的性质，为使减小数据间的波动性，使各序列值趋于平稳，对各变量进行了一阶差分处理。具体检验结果如表2所示。

表2 ADF单位根检验结果

如表2所示，选定1%的显著性水平，根据ADF检验值和1%临界值得比较，四组序列都不能拒绝序列非平稳的原假设，即社会融资规模、消费者价格指数、工业增加值、社会消费品零售总额这四组数据是非平稳的。但其一阶差分序列检验均呈现平稳状态。这表明就觉原假设存在单位根，即一阶差分序列不存在单位根，因此，这五组数据具有一阶单整性，服从I（1）。

（三）Granger因果关系检验

由协整检验的检验结果不难看出，社会融资规模与消费者价格指数、工业增加值、社会消费品零售总额这三个变量间存在长期协整关系，但它们之间的因果关系难以从其反映。因此，本文后续采用Granger因果关系检验，来反映变量间是否存在因果关系，检验结果如表3所示。

表3 Granger因果关系检验结果

DFINANCE does not Granger Cause DINDUSTRY 210 3.31010 0.0211拒绝DSALE does not Granger Cause DIFINANCE 210 6.54816 0.0003拒绝DIFINANCE does not Granger Cause DSALE 210 1.07150 0.3622接受

本文在滞后期2期，显著性水平10%的前提下进行格兰杰因果检验。由上表所示，社会融资规模与工业增加值互为格兰杰原因。即社会融资规模的变化会引起工业增加值变化。相反来说，工业增加值的变化也会引起社会融资规模总量的改变。

此外，由检验结果可知，在10%显著性水平下，有两条因果关系检验没有拒绝原假设，即社会融资规模不是消费者价格指数和社会消费品零售总额的格兰杰原因，但反之，消费者价格指数和社会消费品零售总额是社会融资规模的格兰杰原因。这种关系说明，消费者价格指数和社会消费品零售总额的变化会引起社会融资规模数量的改变，但反之不成立。

（四）脉冲响应分析

图1展示了社会融资规模对工业增加值、消费者价格指数和社会消费品零售总额的扰动影响。由图可知，第一组扰动分析都不存在纵向截距。图形这样的特征表明，消费者价格指数对于社会融资规模没有即期影响，而其余两个变量对于社会融资规模均有即期影响。给定一个标准差的CPI冲击，FINANCE的反映路径从一到七期逐渐减弱，随后趋于平稳，在长期具有一定的拉动作用。给定一个标准差的INDUSTRY冲击，对FINANCE冲击所做出的反应在三期达到顶峰后，逐渐衰弱并趋于平稳，在0线附近接近小范围波动呈现平稳状态。给定一个标准差的SALE冲击，FINANCE的反映路径从一到七期逐渐衰弱，并在第八期有小幅度上升后趋于平稳。

图1 脉冲响应分析

五、结论

本文采用2002年到2019年的社会融资规模月度数据，以及一定程度上代表实体经济增长水平的工业增加值、消费者价格指数和社会消费品零售总额的月度数据，对这四组数据间的关系进行了实证研究，目的在于研究社会融资规模同实体经济增长间的关系。实证分析结果表明，社会融资规模同上述指标间存在较高的相关关系，且与它们之间存在着长期均衡关系。社会融资规模与工业增加值互为格兰杰原因，而消费者价格指数和社会消费品零售总额是社会融资规模的格兰杰原因。因此，社会融资规模这一指标与我国经济增长间存在着密切的联系，作为一个宏观调控政策的中介指标，社会融资规模可以较好地反映我国当前形势下的经济发展水平，并且可以较好地衡量全社会的流动性和资金的流向，对促进直接融资发展改善融资结构有重要意义，使宏观调控的措施更加具有全面性和针对性。