白酒强势运行格局将显分化

总体来看，白酒板块作为大消费领域的一员，近年出现了较好的表现行情，但从行业周期、半年报财务周期、世界经济衰退背景及中国经济面临波动等因素来看，下半年，可能会出现较大的估值分化、机构多空分歧加重的局面。

今年以来，白酒板块中的贵州茅台、五粮液等呈现着总体强势走势。第二季度白酒指数从857点上涨至1382点一线，涨幅接近30%，而龙头股贵州茅台的市值超过工商银行。截至2020年7月3日，贵州茅台市值为19368亿元。白酒板块的总体强势，使得其成为沪深股票市场的风向标。

笔者研究认为，白酒属于典型的周期性行业，任何周期性行业都有其起伏波动的市场特征。近年来强势运行的白酒板块也不例外，考虑多因素分析来看，预计下半年将呈现明显的品种分化或调整概率较大。

白酒行业进入调整周期

从白酒行业今年运行周期及业绩变化来看，行业第一季度数据显示，沪深两市20家白酒上市公司中仅有少数公司业绩同比实现增长，其余公司净利润均出现不同程度下滑。随着复工复产的加速推进，消费市场有所回暖。4-5月有所回升，但6-9月白酒行业进入了消费淡季，价格能否稳定较为关键。从目前情况来看，白酒销售进入淡季，但各大酒企却像提前商量好了似的，不约而同地纷纷涨价，其中不乏高端白酒和次高端白酒。研究认为，近年白酒价格如果没有上调，部分公司业绩将非常难看，而调价带来的业绩增长与股价推动形成互动。

如果说调价能够抵消淡季對股价冲击，但实际上淡季就是淡季，调价还需要消费者的接受或市场消费的支持。目前，中国白酒行业寡头格局态势逐渐稳定，正迎来全国化白酒区域下沉以及区域白酒走向全国化布局的阶段。市场向优质产能、优质品牌集中，而面对日益加剧的市场竞争，在行业销售淡季的背景中，龙头公司与中小白酒企业的股价将呈现明显的分化。

半年报检验白酒公司成色

从时间因素来看，A股市场上市公司半年报陆续披露。作为近年涨幅较高的白酒指数，其所代表的20家白酒上市公司成色如何？将成为一个重要的时间窗口。

笔者观察认为，第一季度白酒行业的经营情况将延续到上半年，即第一季度营收较好、净利润较好的公司仍然延续，而业绩差的公司大体会业绩不佳。从2020年第一季度经营情况来看，20家白酒公司中排除长期停牌的ST皇台，仅有顺鑫农业、五粮液、贵州茅台、山西汾酒营收增速为正，净利润增长方面也只有山西汾酒、酒鬼酒、五粮液、贵州茅台、泸州老窖5家为正，因此白酒行业中的15家公司在第一季度净利润增长为负的情况，显示在半年报及业绩增速总体放缓的背景下，出现业绩的差异性变化。

在第一季度业绩报告中，除贵州茅台、五粮液2家龙头公司相对较好外，值得关注的是山西汾酒与顺鑫农业，其均进入营收与净利润增长前5名，其他公司都或多或少出现业绩下降。像迎驾贡酒、老白干酒、金徽酒、口子窖、舍得酒业、青青稞酒等，第一季度营收和净利润降幅均超过30%，预计半年报业绩难有起色。

对比上半年酒业发展来看，实际上也体现了一定的不确定性，比如7月5日，2020年1-5月全国酿酒产业产经数据出炉，数据显示：全国酿酒产业规模以上企业酿酒总产量2084.48万千升，同比下降5.91%;销售收入3088.98亿元，同比下降7.25%;利润612.48亿元，同比下降7.23%。其中，规模以上白酒企业产量287.24万千升，同比下降9.70%;销售收入2151.63亿元，同比下降5.05%;利润553.26亿元，同比下降3.70%。因此，对应目前的上市白酒企业实际上处于一个行业总体收入、产量、利润等下行的周期之中。

研究认为，部分白酒公司半年报业绩将呈现明显的下降，而龙头公司或仍然保持稳定，因此白酒板块的品种分化将检验成色，形成差异化调整的概率较大。

机构博弈将加大白酒板块的调整

如果从白酒板块的持仓来看，明显是近年机构云集的领域。白酒行业公司2019年年报显示：贵州茅台有1639家基金持有，五粮液有1103家基金持有，泸州老窖有692家基金持有等，行业板块特别是龙头公司的机构持有家数明显体现出机构扎堆的特色。

机构资金在一个行业板块配置明显，而白酒行业近年也体现了较大的市场涨幅。作为消费大概念中的一员，实际上目前股价对应的估值因素也可能随时带来机构资金的较大分歧，进而体现出机构多空博弈，使得品种板块出现较大的市场分化的概率也在加大。

白酒行业具有较明显的周期性和季节性波动性。例如，历史上，白酒主要经历过三次大的调整，分别是1989-1992年、1998-2003年和2012-2015年。观察本轮白酒行业表现与景气周期开启于2016年，实际上也体现了3年白酒板块的强势，但历史周期同样显示，白酒转换调整的周期也可能来临，因为近年白酒业绩的增长对涨价的依赖开始加大，同时，全球经济衰退信号越来越明显。

作为消费板块的一员，白酒业与经济的关联影响仍将紧密。日前，IMF在其《世界经济展望》更新报告中称，预计今年全球经济将萎缩4.9%，比4月预测的3%更为剧烈。IMF指出，即使企业复工复产，自愿的社交距离和提高的工作场所安全标准仍在拖累经济活动。标普全球评级、穆迪、世界经合组织等都给出基本相同的经济衰退预测。

在经济持续下行或衰退背景中，持有白酒板块的机构将出现多空激烈分歧的策略将明显体现，如果体现在行业板块中，则会出现较大的品种分化格局，同时也不排除持有龙头指标股的机构大幅减持行为，体现多空的一个轨迹变化。天眼查统计数据显示，目前全国在营业的带有“白酒生产”字眼的企业共有2994家，带有“白酒经销”字眼的在营企业共564家。因此在经济下行背景中，白酒行业的竞争也将更加激烈，部分白酒类上市企业的影响也将体现出来。

总体来看，白酒板块作为大消费领域的一员，近年表现出较好的行情，但从行业周期、半年报财务周期、世界经济衰退背景及中国经济面临波动等因素来看，下半年可能会出现较大的估值分化、机构多空分歧加重的局面。股价方面的对冲也将加大多空博弈，引发股价的品种分化。从市场策略来看，龙头品种的高端酒2020年业绩完成确定性较高，高端头部品牌茅台、五粮液、泸州老窖等仍可能保持强势，次高端龙头山西汾酒及低估值标的洋河股份等或将稳定，但中低端酒板块面临内部竞争加剧，行业分化背景下，建议关注品牌+渠道力突出的公司，比如顺鑫农业等。预计白酒板块在今年下半年将体现明显的冲高回落调整态势，而波动对于龙头及中低端品种的影响不一。

肖玉航

现任河南和信证券投资顾问股份有限公司证券咨询部总经理，首席证券分析师。中国证券执业证券分析师，新华社瞭望智库特约研究员，资深市场经济研究人士，宏观经济师。