Z计分模型在拉夏贝尔服饰股份有限公司财务预警中的运用研究

王文玥

【摘要】财务预警是公司治理中非常重要的一方面。如果能早点发现一个公司的财务危机，或许能及时采取措施救公司于危难之间。Z计分模型就是当下非常流行的一种财务预警模型。本文将以最近被警告退市风险的拉夏贝尔服饰股份有限公司公司为例，运用Z计分模型对拉夏贝尔近四年财务状况进行数据分析，指出公司被警告前的年度所存在的问题并给出相应建议。

【关键词】Z计分模型  财务预警  公司治理

一、引言

2014年，拉夏贝尔服饰股份有限公司（以下简称“拉夏贝尔”）在港交所上市。2017年，拉夏贝尔在A股上市，成为国内服装行业首家“A+H”的双股上市公司。然而好景不长，在资本市场展开拳脚还没有几年，2020年5月15日上交所就发布了拉夏贝尔股票可能被实施退市风险警示的提示性公告。原来，公司已经连续两年归母净利润为负，公司面临退市危机。

二、拉夏贝尔公司发展现状分析

（一）收入增速放缓，利润下滑，盈利能力大幅下降

受中国经济下行压力影响，居民消费增速有所放缓，公司线下实体店客流量也逐渐下滑，公司高成本的直营店模式也承受了很大压力。公司开始大量关闭低效门店，采取收缩战略。这些因素引起收入和净利润双双下滑。公司2018年首次出现净利润为负的情况，但彼时亏损还不是非常巨大，到2019年公司归母净利润为亏损21.7亿元，同比下降 1258.07%。在营收方面，公司2019年同比减少24.66%。

（二）存货周转率低

拉夏贝尔近四年的存货周转率均低于行业均值。与同行业同等规模的企业相比，拉夏贝尔近两年的存货周转率均低于竞争对手。事实上，2019年拉夏贝尔为了卖出库存已经采取了很多折扣促销策略，其存货周转率原本可能更低。

（三）资产负债率较高，资本结构不合理，偿债能力较低

拉夏贝尔资产负债率逐年升高，年年都高出行业均值很多，2019年甚至达到了85.59%，资本结构非常不合理。然而公司2019年的资产负债率为85.59%，几乎是去年同期值的两倍多。而此时公司的流动比率仅有0.6624，速动比率仅有0.3071，存在一定的偿债危机。

分析公司2019年的负债结构，会发现公司以流动负债为主，而流动负债中又以短期借款和应付账款为主。公司流动资产总额为32亿元，其中存货有17.29亿元，应收账款有5.87亿元，两者合计占比为72.38%，可见流动资产中能够用来偿还流动负债的资产质量并不高。由于公司清仓效果不明显，存货变现率仍然较低，短期内资金无法回笼，短期偿债压力较大，存在一定的流动性风险。

（四）多品牌策略下产品同质化严重，模糊品牌原有定位

拉夏贝尔最初只有两个女装品牌，为公司带来了极大的效益。隨着公司逐渐做大，公司开始实行战略性规模扩张，继续推出其他女装品牌、男装品牌和童装品牌，最终成为一家有十个丰富子品牌的公司。拉夏贝尔全国门店很多，但大多门店售卖各个子品牌，公司优势女装品牌与其他子品牌都陈列在一起，只是标签有所不同，分散了顾客对品牌的认知。而且各产品在设计上区分度不够明显，多品牌策略有流于形式之感。

拉夏贝尔在某个品牌领域刚有起色后，没有继续深耕细作，反而选择开辟新领域，结果非但没有在新领域做出很好的成绩，反而模糊了品牌的原有定位。

（五）以直营模式为主的部分门店效能低下，门店迅速扩张后又大量关店

到2018 年底，公司拥有的线下零售网点在9000个以上，但加盟零售网点的占比不足1%，拉夏贝尔门店总数与2006年就进入中国市场，有着ZARA等著名品牌的Inditex集团相比，比其全球的门店还要多。

公司的门店主要是线下直营店，由于直营店成本较高，较高的租金、人工和维修成本给拉夏贝尔带来巨大的压力。公司已在2018和2019年（主要是2019年）关闭了大量门店，关闭比例达49%。

三、以拉夏贝尔为例的财务预警研究

（一）样本数据及样本期间的选择

样本数据均来自于拉夏贝尔2016-2019年年报中的财务数据，计算X5中股东权益市价所用的股票价格取自于拉夏贝尔每年末的股票收盘价格，汇率取自于港币兑人民币汇率每年末的收盘价。

样本期间选择2016-2019年进行研究。拉夏贝尔股票于2020年5月9日首次受到退市警告提醒，因此对其首次被警告的前四年财务状况进行分析，以发现其中的危机迹象。

（二）Z值计算结果

本次计算采用的模型是奥特曼教授提出的Z值计算模型，其计算公式为：

按照计算结果，拉夏贝尔自2016年以来Z值一直在下降，且下降速度越来越快，其风险在不断增加。2019年已经非常危险，甚至出现了负值，表明企业在破产之列。而前三年，企业在灰色区域，即难以简单地得出是否会破产的结论。拉夏贝尔从2016年开始就应该有所警惕，判断外部环境，找准公司定位，采取措施防止业绩进一步下滑。

四、拉夏贝尔公司发展过程中存在的问题

（一）门店增速过快，大量低效门店拖累公司发展

由表6可以看到，公司门店数量在2019年出现大幅缩减。如果看直营店的单店盈利的话，会发现在关闭门店前，直营店单店盈利要比2019年小很多，可见直营店中存在着大量的低效运营的门店。

低效运营的主要原因是直营店店面成本过高，而销售收入跟不上成本的增长。由表6可以看到，2019年关闭了49%的门店后，收入下降了27.32%，成本却只下降了11.33%，可见想降低直营店成本还是很难的。

（二）资本推动下盲目进行业务扩张，预判风险意识较弱

多年以来，拉夏贝尔十分坚持其多品牌差异化战略，这给公司形成了品牌的广泛影响力和认知度的同时，也带来了品牌效益的问题。2017年，有八个品牌在营业成本的增加速度上超过了营业收入。然而直到2019年，公司才在年报中提到要放弃对部分男装和童装品牌的资源投入，转而聚焦女装品牌主业。这说明公司管理层没有预判到或者是忽视了市场环境的变化，在近两年门店收入增速放缓的情形下仍在进行业务扩张，导致了资源投入的低效

（三）存货积压引发一连串问题

前面分析过，拉夏贝尔存货周转率较低。存货的积压可能会导致很多问题。一是积压的存货最终可能会以低价卖出，这就降低了企业的利润率。二是存货需要卖出去了才能变成销售收入，进而才能变现，卖不出的话公司就没有收入来源，产生偿债风险。

究其原因，一是线下直营门店过多，需要保持款色、尺寸充足的库存商品，以满足门店陈列及消费者的挑选。二是服装行业时尚趋势变化较快，产品更新周期较短，消费者偏好变化较快，原有的产品可能在很快的时间里就可能卖不出去而成为积压的存货。

五、拉夏贝尔发展过程中的建议

（一）聚焦战略性主业，提高核心盈利能力

公司应停止对低效能品牌的资源投入，专注于竞争力更高的业务条线，及时剥离连续几年都对公司发展起负面作用的业务。公司应该继续保持和扩大在女装品牌方面的影响力，将资源投入到女装品牌发展上来，完善公司品牌结构。公司已被警告了退市风险，应避免继续亏损下去，可暂时由扩张型策略转向聚焦型策略，以实现盈利为目标。

（二）继续关闭低效门店，控制单店成本

2019年公司关闭了大量低效的直营门店，使得单店盈利提升，提高了整体运作效率，是一件很好的事情。通过关闭低效门店，公司降低了人工、租金、店面维护等压力，有效控制了店面成本。公司应继续保持“降本增效”的战略，以提高运营效率为核心，提升公司整体盈利水平。

（三）进一步加强信息化建设，用大数据为公司发展赋能

公司需要进一步打通线上线下两个终端，及时了解市场需求和消费者行为，动态地制定销售策略和生产策略，使公司设计的产品能更好地适应市场，减轻企业存货积压的情况。

（四）“互联网+”下积极发展新零售渠道

公司应积极探索全新销售模式，借助社群、小程序、直播带货等新时代下的新型销售方式，用网络实时满足消费者购物需求，从线下向线上逐步转型，实现与消费者多场景链接和消费场景升级的更多可能。公司还应该通过与唯品会、淘宝、天猫等电商平台合作，将线下低效的直营门店转为线上直营，减轻人工、租金、维修等固定支出所带来的压力。

（五）由直营模式向“直营+加盟”模式转变

由于加盟模式具有門槛低、成本低的特点，如果在前期可以挑到优质加盟商，可在迅速实现门店铺张的同时降低企业扩张的成本。而直营店由公司直接投资，需要公司亲自管理，成本较高。公司目前已经开始开展加盟业务，未来可以继续保持这个态势，走“直营+加盟”模式的道路。

参考文献：

[1]刘学兵，袁智慧，钟俐玲.F分数模型与Z计分模型的比较分析——以ST轻骑为例[J].会计之友，2011（18）：101-103.

[2]刘宏洲.财务危机预警的Z计分模型实证研究——来自中国电器业上市公司的新证据[J].会计之友，2011（28）：82-87.

[3]张荣艳，廖萌.Z计分模型在房地产上市公司财务预警中适用性检验[J].财会通讯，2012（30）：143-145.

[4]余景选，郑少锋.农业上市公司Z计分财务预警模型应用研究[J].财会通讯，2012（12）：36-38.

[5]金丽婷.国内女装“快时尚”品牌本土市场竞争力研究[D].上海交通大学，2018.

[6]李曦冉.拉夏贝尔财务风险研究[J].商业经济，2020（06）：160-161+169.