融资融券在我国证券市场的发展现状及问题探讨

臧世轩 刘博宇

摘 要：融资融券交易又称信用交易，分为融资交易和融券交易两类，证券商向投资者出借资金供其买入证券，或出借证券供其卖出的经营活动，包括券商对投资者融资、融券和金融机构对券商的融资、融券。与普通证券交易相比，融资融券交易具有以小博大的财务杠杆效应，既能够满足证券市场投资者及券商对资金的旺盛需求， 又可以提高银行保险等金融机构大量闲置的资金和证券的利用效率，在增加投资手段、活跃证券市场、开拓证券行业收入来源及提高货币市场和证券市场的资金效率方面具有重要作用。 境外成熟市场上，融资融券作为基础交易制度的一个重要组成部分，历史悠久且有成功的发展经验与监管经验。相比而言，融资融券在我国起步较晚，发展还不完善，尚属一项业务创新。本文对比境外成熟市场与我国市场现阶段融资融券业务开展情况，探讨我国融资融券业务的发展模式和监管机制。

关键词：融资融券;发展;监管

一、实施融资融券对我国证券市场的积极意义

融资融券制度于2010年在我国的资本市场上正式推出，如同其他的制度改革，其开展遵循“先试点，后推广”的安排原则，在之后的几年里面逐步扩容完善。随后，融资融券制度不管是从总额度还是从允许进行融资融券的股票数量上来看，都有较大程度的推进。在国内开展融资融券交易，旨在改变我国证券市场单边价格市场的状况，引入融资融券制度以后，证券市场上的投资者对于价格的上涨或者下跌预期都将有可能反映在股价的波动上，由此融资融券能够完善我国证券市场的定价效率，为投资者提供一个健康稳定的证券市场并促进投资环境的成熟。

二、我国融资融券业务的发展模式

我国融资融券业务分三步走战略，第一步试点期，券商利用自有证券和自有资金开展融资融券，交易规模小、风险可控;第二步推广期，券商采用集中信用模式，通过政府主导的证券金融公司进行转融通，扩大交易规模的同时利于监管;第三步成熟期，当市场制度逐步完善、投资者成熟起来时，可以采取市场化的分散信用模式。

（一）单轨制集中信用模式

单轨制集中信用模式是以日本为代表，券商不能直接向银行、保险等机构融取资金和证券，必须通过政府设立、专门的证券金融公司作为中介机构获得。 具有垄断地位的证券金融公司，仅面向券商融出资金和证券，不直接对投资者进行融资融券，它可通过短期资金市场、日本银行和一般商业银行来筹措资金或股票。

日本政府通过对证券金融公司实行严格监管， 控制资金和证券信用交易的倍增效应。 券商出于控制风险，对客户资格审查十分严格，实际上多为券商主动选择条件优良的客户，很少客户主动申请开立融资融券账户。

（二）双轨制集中信用模式

双轨制集中信用模式是以中国台湾地区为代表， 证券金融公司既可以为券商办理资金和证券转融通业务，又可以直接为投资者提供融资融券。投资者和券商之间、券商和证券金融公司之间、投资者和证券金融公司之间均可以进行融资融券交易。 有融资融券业务资格的券商既可以通过证券抵押的方式从证券金融公司获得资金，也可以将不动产作抵押向银行和其他非银行机构融资。

台湾金融市场的欠发达现状，采取了市场和调控相结合的模式，专业化集中信用的同时允许和鼓励市场竞争。

（三）分散信用模式

分散信用模式是以美国为代表，由券商等金融机构独立向客户提供资金和证券的模式。融资的资金来源包括券商自有资金，信用账户中的贷方余额，银行贷款，保证金，担保价款;融券的证券来源包括券商自有的有价证券，保证金帐户中融资担保品，从其他券商或银行等金融机构借贷的证券。

美国融资融券市场化程度很高，资格门槛很低，只要有富足的资金和证券就可以参与融资融券。 券商等金融机构之间，券商与客户间都可以进行融资融券，银行以资金转融通为主，也提供融券，养老金、保险公司等积极参与融券，信用交易主体的广泛性源于美国金融市场的发达。

（四）与境外市场发展模式的比较分析

信用交易模式选择取决于金融体系和信用环境的完善程度，即市场的成熟程度。 金融市场越不发达、信用环境越薄弱的市场，对专业化机构监控的依赖性就越强。 以美国为代表的分散信用交易模式中间环节少、程序简单，主体广泛、多元化，法制和监管环境相对宽松，政府干预少，市场交易规模较大。 日本、台湾采用的集中信用交易模式在准入、交易、清算期限、保证金调控等具体操作方面有严格限制，利于控制风险，但市场交易规模有限。 对于中国基础薄弱、信用制度不健全的市场环境来说，采用集中信用交易模式利于有效监管，防范风险。

三、我国融资融券存在的风险及相应对策

（一）标的股票的管理要求使得投资者对其进行融资或者融券操作不平衡

由于监管层面为了减少融资融券可能带来的高杠杆影响的不确定性，其在规定可以进行融资融券操作的目标股票时，尽可能选择了市场规模较大、波动较小、有较好的流动性的证券作为标的。但同时这也产生了一个问題，即这类股票本身接近蓝筹股的特性，使投资者在市场上对其股价的波动预期容易趋于一致，这类股票本身的价格从概率上来看，下行的概率低于上行概率。这就导致了投资者对融资融券的操作行为，融券方向的数量显著低于融资方向的交易数量。

为减少由于标的股票的选择给融资融券交易带来的影响，最好的策略是尽可能使融资融券的标的数量进一步扩大，并且能够涵盖具有市场典型性的证券标的，而不是一味的选择蓝筹股来作为目标。为了更好的实现融资融券的价格发现功能，其交易的标的股票需要范围广泛，并且能够系统的反映整个交易市场的特征，尤其是价格波动特征。但同时，在此过程中需要尤其避免对一些易产生大幅股价波动的股票产生影响。因此，总结下来融资融券标的股票的选择，一方面需要扩大范围，并且使得这些标的股票能够综合反映其所在交易市场的价格特征;另一方面仍然需要对标的股票制定严格的选择标准，此严格的目的在于避免一些股票规模过小的证券在加杠杆的资金下容易产生大的价格波动，从而形成不良的市场影响。

（二）可对标的股票同时进行融资和融券交易的风险分析

我國融资融券制度安排的初衷，在于通过融资交易以及融券交易，能够既使投资者的乐观情绪通过融资交易体现在股票价格波动上，又使投资者对标的股票价格的悲观预期也能通过融券交易反映出来。由于融资融券加杠杆的效应，会在融资交易中加大投资者对标的股票的投资力度，并进一步刺激标的股票价格的上涨，同样的，在融券交易中增加对股价下跌的影响。而融资融券制度设计的初衷，即要使其能够提高我国证券市场的定价效率，更有效地反映投资者对价格的判断，需要融资方向的交易和融券方向的交易同时发挥其足够的作用。而我国证券市场推出融资融券以来，在交易总量上，融资交易一直远远超过了融券交易，其中融券交易在总的交易量中甚至达到了90%以上，由于该类状况的出现，使市场上的信息极度不充分，推高股价时有较多投资者参与，而市场上出现某公司的负面消息时，对其股价的影响反映没有那么及时。由此，融资和融券两个方向的交易行为一直处于不对称的形势之下。

减少融资和融券交易在数量上的不对称，是我国融资融券制度能够健康稳定发展下去的前提条件。因此，管理层面仍需尽快落实融资融券的额长期发展规划，并明确推进融资融券的原则、内容和措施。

（三）适时调整保证金比率

融资融券交易的保证金比例作为市场监管部门间接调控的有效工具，根据货币供应、通货膨胀及市场状况来确定保证金比率，现金比率或抵押证券的折算率，可以抑制投机活动。 例如股价上涨过快，放松融券，股价下跌过快，放松融资。

我国目前保证金比例要求较高，虽然降低了风险，但也弱化了业务的杠杆功能，使业务对投资者的吸引力大大降低，交易清淡制约了业务发展。

（四）强化市场风险动态管理

一是完善逐日盯市制度，要求每日计算保证金账户抵押证券价值对客户债务的比率，防止风险和信用膨胀。二是完善强制平仓制度。强制平仓制度与客户信用评估制度、保证金制度是融资融券业务三项最重要的风险防范措施，因此十分重要。三是探索建立强制减仓制度。

参考文献：

[1] 李玉雯.基于内部审计的证券公司融资融券业务的风险防范研究.硕士，2017

[2] 龙凤姣，许迪嫄.融资融券风险评估与预警研究 ——基于投资者视角.广西民族师范学院学报，2019，第36卷，第4期

[3] 马广奇，吴鹏.证券公司融资融券业务的风险管理及优化对策 ——以ZX证券公司为例.金融经济，2019，第4期

[4] 洪健.浅析我国证券公司融资融券业务的风险管理.山东纺织经济，2019，第3期

作者简介：第一作者：臧世轩2001年4月29日，男（汉族），籍贯（河北省保定市安新）  第二作者：刘博宇（2001年1月20日）男（汉族）四川省成都市都江堰市，金融学专业