投资者情绪与企业未来财务绩效波动

2021-03-15 06:41杨峥嵘路明慧李玭
中国管理信息化 2021年3期
关键词:投资者情绪财务绩效波动

杨峥嵘 路明慧 李玭

[摘    要] 基于行为金融学等相关理论,构建面板数据固定效应模型,选取我国2010-2018年沪深A股非金融类上市公司数据为样本数据,实证分析了投资者情绪与企业未来财务绩效波动的关系,同时分别对短期财务绩效波动和长期财务绩效波动进行精细化探讨。研究发现,投资者情绪越积极,企业未来财务绩效波动程度越高。

[关键词] 投资者情绪;企业;财务绩效;波动

0      引    言

企业未来财务绩效具有很强的不确定性。究竟什么因素能够影响企业未来财务绩效波动呢?这个问题一直是困扰企业重要的财务难题。如何通过深入剖析企業财务绩效波动的内在机制,缓解未来绩效波动,又是企业管理层、主管部门以及投资者等参与主体亟待解决的重要议题。现有与公司财务研究相关文献关注到股权结构、研发投入、内部控制、公司战略、股权激励等内部客观因素对企业经营绩效的影响,往往忽视了企业外部市场环境等因素。与此同时,随着心理学的不断渗透,影响企业经营绩效的因素不再局限于客观因素,学者开始关注参与主体心理活动、个性偏好、思维导向等主观因素与企业财务绩效之间的关系。行为金融学认为,投资者情绪是影响公司财务的重要变量。我国资本市场的散户众多且投机氛围浓重,加之投资者受自身认知、专业素养以及信息获取方式的限制,非理性情绪能够诱使投资者的非效率投资行为的发生,借助“股权融资渠道”“理性迎合渠道”“管理层信心的中介效应渠道”影响企业的投融资决策。花贵如和翟淑萍分别进行研究发现投资者情绪对公司资本投资和研发投资和创新效率均具有重大影响[1-2],逻辑意义上能够进一步增强企业的财务绩效波动。然而,投资者情绪对企业未来财务绩效能够带来怎样的经济后果,并且一定会加剧企业未来财务绩效的波动吗?现尚未有文献对此做出准确回答。

本文的可能贡献主要包括如下三点:①以往关于企业经营绩效的文献主要集中在静态的绩效水平,而关于动态的企业财务绩效波动尤其是未来财务绩效波动的研究较为少见。②本文基于行为金融学的非理性分析框架,重点考察了投资者情绪与企业未来财务绩效波动的关系。③分别对短期财务绩效波动和长期财务绩效波动进行精细化探讨。

1      研究假设

1.1 理论分析

前期研究成果表明,投资者情绪与公司财务决策息息相关。源于Baker and Wurgler的迎合理论,管理层迎合投资者情绪变化,通过管理层信心渠道直接改变企业的投资行为和资源配置效率[3]。投资者情绪的冲击下,非效率投资现象层出不穷,具体而言,高涨的情绪容易“恶化”过度投资、“校正”投资不足;低迷的情绪分别产生投资不足的“恶化”效应和过度投资的“校正”效应[4]。处于不同生命周期的企业借助高涨的投资者情绪改变融资环境、降低融资成本以缓解融资约束压力[5]。随着投资者情绪变化,公司的财务政策做出重大变革,企业价值变动明显,未来财务绩效波动程度可能加深。因此,可以推断,投资者情绪与企业未来财务绩效波动两者间存在显著的正相关关系,即投资者情绪越高涨,企业改变相应的投融资决策、股利分配决策等,资源的配置效率可能受到干扰,从而加剧未来财务绩效波动程度。基于此,本文提出如下假设1。假设1:其他条件不变时,投资者情绪越积极,企业未来财务绩效波动程度越高;反之,投资者情绪越消极,企业未来财务绩效波动程度越低。

1.2   实证设计

样本数据:本文以2010-2018年沪深A股上市公司为研究样本,按照以下原则进行筛选:①剔除年交易周数小于30的样本,这些样本的年经营周期相对短,缺乏可靠性;②剔除金融类上市公司的数据,这是由于我国金融类企业与其他行业公司的特征差异性较大;③剔除ST类上市公司,这是因为此类公司的生产经营不稳定;④删除变量数据含有缺失值的样本。最终,确定3 276家非金融类A股上市公司15 132个观测值。本文的样本数据均来自国泰安CSMAR金融数据库,并借助STATA/MP 14.0软件进行数据计算和实证分析。为了消除极端值的影响,本文还分别在1%和99%分位数处对数据进行winsorize缩尾处理。

1.3   变量的定义及衡量

1.3.1   企业财务绩效波动

目前,国内外文献关于经营绩效水平的界定尚无定论。为了更加全面地衡量企业经营绩效水平,结合朱焱和张孟昌、李莉的研究,选择总资产收益率(ROA)作为短期经营绩效的替代变量,同时用托宾Q值(TQ)来反映长期经营绩效。借鉴孙亮和周琳关于业绩波动的研究,本文分别从横向和纵向考察企业财务绩效波动性。其中,横向财务绩效波动是将研究期内该公司的财务绩效水平减去该年份该行业的平均财务绩效水平并取其前后三年的移动标准差所得;纵向财务绩效波动则是通过计算该公司该年份的财务绩效水平的前后三年移动标准差而来。由此,确定了四个企业财务绩效波动变量,分别为短期横向财务绩效波动、短期纵向财务绩效波动、长期横向财务绩效波动、长期纵向财务绩效波动,统一用PV表示。

1.3.2   投资者情绪

延续Rhodes-Kropf、张庆和朱迪星的做法,首先从市场估值水平(Q)中剔除公司规模(Size)、杠杆率(Lev)及盈利能力(ROA)等反映内在价值部分,其中市场估值水平Q表示托宾Q比率,即市值与资产的比值。接着根据截面模型分行业分年份得到残差值,进一步通过标准化处理得到投资者情绪的替代变量,用Sentiment表示。

1.3.3   控制变量

本文控制公司规模、财务杠杆、股权集中度、固定资产增长率、公司成长性、股票流动性、公司已上市年份及行业和年份虚拟变量等作为控制变量。

实证模型的设定:为了验证假设1中投资者情绪与企业未来财务绩效波动的影响关系,设定模型(1),预期α1系数的符号为正:

2      实证结果和分析

根据回归结果可知,投资者情绪对短期横向财务绩效波动、短期纵向财务绩效波动、长期横向财务绩效波动和长期纵向财务绩效波动的影响系数分别为0.006 3、0.004、0.357、0.796,而且在1%水平上均显著,表明投资者情绪与企业未来财务绩效波动的正相关性。换句话说,其他条件不变的情况下,投资者情绪高涨时企业未来财务绩效的波动程度越高;反之,投资者情绪低迷时企业未来财务绩效波动相对平缓。这与假设1的观点相吻合。当投资者情绪高涨时,投资者对资本市场的信心充足,往往会将储蓄资金投入到证券市场中,由于投资者对企业财务绩效的反应较为敏感,因此极易引发企业未来财务绩效的大幅度波动。然而,当投资者情绪低迷时,投资者大多对资本市场持观望的态度,负面信息的不断积累和低迷情绪的蔓延一定程度上能够稳定企业财务绩效的波动。

3      研究结论与启示

有别于传统财务理论对企业经营绩效的现有研究,从动态层面考察投资者情绪这一行为因素对企业未来财务绩效波动状况的影响。结果发现,在投资者情绪的影响下,短期财务绩效波动与长期财务绩效波动的表现一致,即积极性强烈的投资者情绪更能调动企业未来财务绩效的波动。投资者情绪的高涨能够诱发非理性的投机行为和噪声交易,使企业资源配置效率失衡,进而增强企业未来的短期财务绩效波动和长期财务绩效波动。结合我国资本市场的发展现状和上述结论,得到以下启示。

首先,就政府部门而言,要正确引导投资者的非理性行为,加大理性投资的宣传教育。我国资本市场起步较晚,发展机制不健全,大量散户导致非理性的投机行为盛行,政府部门要担负起引导和教育的职责。

其次,就投资者而言,自身应该增强专业知识储备,培养理性投资意识。无论是机构投资者还是个体投资者,理性的投资意识是防范由非理性行为带来企业未来财务绩效波动风险的关键因素。

最后,就监管部门而言,应该建立全面的投资者情绪监控系统和财务报告质量评级系统。只有这样才能更加及时地了解投资者的情绪动向,准确掌握投资者的投资动机,并且正确甄别出财务报告质量的等级,进而准确判断企业未来财务绩效波动的大小和大致走向。

主要参考文献

[1]花贵如,郑凯,刘志远.政府控制、投资者情绪与公司资本投资[J].管理评论,2014,26(3):53-60.

[2]翟淑萍,黄宏斌,何琼枝.投资者情绪、研发投资及创新效率——基于理性迎合渠道的研究[J].华东经济管理,2017(12):44-52.

[3]刘志远,靳光辉.投资者情绪与公司投资效率——基于股东持股比例及两权分离调节作用的实证研究[J].管理评论,2013,25(5):82-91.

[4]黄宏斌,翟淑萍,陈静楠.企业生命周期,融资方式與融资约束——基于投资者情绪调节效应的研究[J].金融研究,2016(7):96-112.

猜你喜欢
投资者情绪财务绩效波动
羊肉价回稳 后期不会大幅波动
微风里优美地波动
2019年国内外油价或将波动加剧
干湿法SO2排放波动对比及分析
投资者情绪对项目融资型定向增发公告效应影响
投资者情绪短期对股票市场的影响研究
投资者情绪与成交量:基于网络论坛证据的分析
我国投资者情绪变化与不同规模股市收益率关系研究
上市公司债务融资期限结构与财务绩效关系的研究
苏宁云商轻资产盈利模式及其财务绩效研究