2020年美联储货币政策短期效应研究

魏念春　徐奇川

摘 要：为应对疫情冲击，美国重启非常规货币政策。短期内宏观经济反弹至疫情前水平，但长期预期悲观和其它因素给美国经济留下了诸多不确定性。国内外经济政策的不一致会导致货币政策溢出效应产生，我国应保持稳健货币政策，防止美联储货币政策溢出的负外部性。

关键词：货币政策;短期效应;不确定因素;稳健货币政策

中图分类号：F74 文献标识码：Adoi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2021.10.020

美国重启非常规货币政策，引起国内学者的研究热。章玉贵、徐永妍（2020）通过对美联储货币政策的背景和理论基础描述得出，美国的“无限量QE”是在推行现代货币主义理论。朱启荣、孙明松（2020）认为非常规美联储货币政策有助于改善美国宏观经济和贸易条件，同时也会存在小幅的逆向影响。王文、卞永祖、崔一哲（2020）认为美联储非常规货币政策影响到美国金融市场的动荡和大宗商品价格波动，给美国带来负面影响。杨子荣、刘粮（2020）则研究了国债收益率，得出美联储货币政策有限效用的结论。李欢丽、李石凯发现美国宏观经济的三大悖离现象，揭露美国货币政策不可持续。对于2020年美联储货币政策的研究主要集中在对美联储货币政策效应的定量定性研究中。鉴于此，本文将在对美联储非常规货币政策效应的定性描述基础上，找出可能影响美国经济的不确定因素。

1 为应对疫情期冲击，美联储重启非常规扩张货币政策

为应对疫情对经济的冲击，美联储以积极的态度和迅疾的反应速度做出货币政策上的反应。2020年3月15日美联储决议利率降至0.25%，以期达到稳定就业和物价水平，回到2%的通胀目标;美联储重启了量化宽松货币政策，推出了至少7000亿美元的持仓计划，以保证信贷顺利流向家庭和企业，美联储还动用了机构债及其机构债支持证券的本金再投资于机构债支持债券的操作;公开市场操作小组亦加大了隔夜与定期回购协议的操作。4月30日，美联储表示决议利率继续保持0.25%，将继续购买所需数量的美债和机构住房及商业抵押贷款支持证券。6月11日，美联储降低了经济预期。7月30日，美联储表示继续保持“零利率”和持仓，扩张的货币政策在进一步进行中。

美联储数据显示，受宽松货币政策的影响，2020年3月19日至5月28日，美联储资产负债表规模持续增长，涨幅达到52%，增长量为2.43万亿美元，5月28日资产负债规模达到7.09万亿美元。相对于2008年应对金融危机的反应，美联储的反应似乎不够强烈。从9月4日至11月13日，2008年美联储资产负债表规模涨幅高达1.31万亿美元，涨幅超过140%，11月13日达到2.21万亿美元。但从总量上来看，资产负债表规模已达到2008年金融危机时的两倍多，资产负表规模占GDP比例超过35%。无疑，美联储本次的货币政策的力度大于金融危机时的扩张力度。

同时，美国政府加大财政支出以应对疫情，2020年4月份美联储财政支出激增至9800亿美元，6月份财政支出更是超过了1.1万亿美元，同比增长均超过100%，美国成为全球财政支出的领跑者。

2 美联储货币政策的短期效应

美联储与美国财政部的宽松政策已实施，并取得短期效果。美联储数据显示：从3月开始货币供应量M2激增到8月份，其规模达到了18.4万亿，涨幅超过18%。从年初到3中旬，美国银行间同业拆借利率降最大幅达60%;月底有短暂大幅反弹，之后终降至零水平。3月至5月，银行资产负债表规模增长12.5%，5月数据显示已超过20万亿。回购率也于3月底直降至零水平。

在货币政策和财政政策的共同作用下，就业快速反弹至疫情前水平。虽然ADP就业人数于3月降为负值，4月份更是到达接近负两万的极低，很快ADP反弹超过2019年水平。与金融危机后27个月的持续负区间相比，2020年的ADP在短期内就反弹至疫情前水平的现象足够说明宽松政策的短期效应了。美国的失业数据同样也能显示出政策的短期效应：持续申请失业救济人数2020年5月到达最高值，之后稳定回落，趋于疫情前水平;就业率短期骤降也于短期反弹恢复。最后，消费者物价指数（CPI）于5月份达到低点，三个月之后反弹超过疫情前水平。通货膨胀率也于同期触底也反弹至接近目标水平且保持正的通胀预期，目前没有表现出偏离迹象。由世界大型企业联合会编制的商业信心4、5月份短暂下跌，之后又反弹至正常水平。制造业PMI、服务业PMI和非制造业PMI也经历了同样的变化。

宏观经济的强劲反弹表现反映出美联储货币政策与财政政策的短期效应，同时也显示出美国经济的韧性。宏观经济的短期反弹与大力度的货币政策与财政支出政策密不可分，而美联储9月17日的言论也证明了这一点。

3 不确定因素

短期的宏观经济强势反弹是经济稳定的表现，但短期返回正常的宏观经济数据背后潜藏着诸多威胁美国经济的长期不确定因素。

3.1 货币政策效应有限

从美联储资产负债表数据和市场货币供给量历史数据看，金融危机开始时美国的流动性一直在增加。为应对疫情，美联储更是提出了“无限QE”的扩表政策，由最后贷款人为经济提供担保和充足流动性。由于超发流动性，美元对主要货币均发生贬值。4月份开始，EURUSD汇率迅速攀升至高于2019年水平;GBPUSD美元对英镑贬值，3月之后，呈現出波动上升趋势。美元贬值阻止资本回流至美国本土，不利于美国金融市场稳定，从而放缓美国经济回暖的步伐。

美联储2020年7-9月份数据显示，预期通胀维持在2.9上下，而美国通货膨胀仅反弹至1.4，核心通胀维持也只维持在1.6上下，仍没有达到目标值2。十年期政府债券收益率已于2020年初跌破1，目前处于50年来最低水平;30年期政府债券收益率也是跌破新低，“流动性陷阱”仍在。长期预期悲观和短期通胀走低会导致短期实际利率大于名义利率，使得个人与企业实际融资成本上升而导致消费和投资下降。

美国财政部数据显示，从2012年开始美国政府债务规模就已超过GDP，2019年数据显示美国政府债务占GDP比率达到106.9%，2020年10月份政府债务更是高达27.1万亿美元，同比增长达到16.8%。据财政部数据估算，2020美国政府债务占GDP比率已超过124%。接近欧债危机时希腊、葡萄牙的政府债务的水平;超过欧债危机时西班牙和爱尔兰的政府债务水平。美国国会预算办公室预计，公众持有的政府债务规模也将于2021年超过GDP，达到二战以来的最高水平。疫情使美国早已沉重的政府债务雪上加霜，为应对疫情和将来疫情后的经济恢复留下较大的不确定因素。

“流动陷阱”的存在和沉重的债务负担使美联储举步维艰，名义上的“无限QE”实则成为有限操作空间的货币政策。长期预期悲观，美联储宽松的货币政策传导受阻，美联储货币政策效应受限。

3.2 贸易逆差或将进一步扩大

2020年3月份，美国贸易逆差进一步扩大，8月份更是突破了670亿。国际金价走高，超过2015年水平，市场避险情绪依存。美国第二大贸易伙伴加拿大面对疫情对经济冲击捉襟见肘。数据显示，为应对疫情，加拿大央行资产负债表规模竟然翻了两番且市场货币供应量也增加超过15%。加拿大财政支出也经历了相似的变化，加财政部数据显示年初至4月份，财政支出增加超过110%。但市场表现似乎不尽人意，加拿大ADP就业人数变化3—9月份皆为负值。加拿大10年期政府债券与30年期政府债券收益降至历史低点。宏观经济不容乐观。美国最大的贸易伙伴墨西哥，似乎无力去应对新冠肺炎疫情带来的冲击，面对依旧严重的疫情和不容乐观的宏观经济，墨政府没有太大的货币政策与财政政策反应。两大贸易伙伴的经济波动给美国留下贸易进一步恶化的风险。

3.3 美国疫情第三次抬头风险已现

世卫组织数据显示，2020年进入11月份，美国新冠肺炎日新增确诊病例超过10万，新冠肺炎疫情已显示出于2020年冬季在美国第三次抬头之势。

要想达到宏观调控目的，美联储需要解决长期预期悲观的问题。而改善长期预期不只是要求创新货币政策和加强货币政策力度，更意味着美联储和美国政府要从根本上降低公众的风险期望。若美国政府继续过分关注就业稳定和经济增长而忽略疫情防控的话，在新冠肺炎疫情又一次在美国抬头的时候，美联储的货币政策只会显得更有限、更无力，而美国经济运行也会与宽松政策的调控目的越离越远。

4 对我国政策建议

4.1 保持货币政策独立性

国家统计局数据显示2020年我国失业率、货币供应量、央行资产负债表规模保持平稳;消费者信心指数经过2月份短暂地下跌后迅速恢复疫情前水平。财政部数据也显示，我国财政支出稳定变化。我国海关总署数据显示3月份我国贸易差额由负转正，4-10月每月贸易差额甚至同比超过上年。面对平稳的宏观经济，我国实行稳健的货币政策。

诸多不确定性因素使然，美联储主席鲍威尔也多次在公众场合寻求更多的宽松政策，未来美联储货币政策宽松程度只会增不会减。在境内外经济运行和政策差异较大的情况下，中国人民银行要防止美联储货币政策的负外部性，保持货币政策独立性，坚持稳健的货币政策，支持发展普惠金融，激发小微企业活力，为实体经济发展提供稳定充足的流动性;抓住机遇，利用经济和贸易增长的先发优势，激活金融市场创新活力，为企业和个人提供丰富且有效的金融工具，加强经济主体资产管理和风管管理能力，刺激中产阶级购买力，为加快形成国内大循环主体提供金融支持。为经济短跨越脱疫情障碍和长期稳定增长提供源源不断的根本内生动力。

4.2 合理利用外资，注重风险防范

2020年我国实现金融服务完全开放，取消了对符合条件的国外金融机构进入国内市场的限制。进一步开放金融市场可以促进资本净流入。政府应该引导资本走向实体经济促进实体经济发展，降低小微企业融资成本，保证就业民生稳住国内经济;引导外资走向中西部，支持中西部开发与发展事业，加速中西部发展，支持解决不平衡不充分的发展问题。但开放条件下风险与机遇是并存的，我国要在加大开放力度的同时，进一步完善金融安全网并发挥风险防范与风险控制的作用。

参考文献

[1]章玉贵，徐永妍.美联储应对新冠肺炎疫情冲击的救市方案：特征与理论分析[J].上海经济研究，2020，（6）：97-106.

[2]朱启荣，孙明松.美国QE4政策对世界主要经济体的经济影响与中国对策[J].金融经济学研究，2020，（3）.

[3]王文，卞永祖，崔一喆，等.美国“大水漫灌”的影响[J].中国金融，2020，（16）：80-81.

[4]楊子荣，刘粮.美联储国债收益率曲线控制的影响[J].中国金融，2020，（17）：81-83.

[5]李欢丽，李石凯.美国经济金融运行的三大悖离[J].中国金融，2020，（16）：86-88.

[6]米什金.货币金融学[M].北京：中国人民大学出版社，2010.

[7]伯南克.金融的本质[M].北京：中信出版集团，2017.