楚天龙隐忧：话语权低下 行业恐成夕阳产业

启迪

楚天龙（003040.SZ）主要从事智能卡的设计、研发、生产、销售和服务，主要产品为以金融社保卡、标准银行IC卡等为代表的金融IC卡，以通信卡、交通卡等为代表的非金融IC卡，以及相关卡品的个性化等数据服务。

该公司3月22日上市，发行价为4.62元，上市后股价大涨，截至4月1日，股价为14.28元，涨幅超过2倍，但其基本面并不足以支撑这样的涨幅。

业务两头受挤压

楚天龙的主营业务收入来自于智能卡、智能终端和软件及服务的销售。2020年上半年，公司收入合计为4.61亿元，其中智能卡收入为3.4亿元，占比为73.82%;智能终端收入为5112万元，占比为11.10%;软件及服务收入为6509万元，占比为14.13%;其他收入为441万元，占比为0.96%。因此，智能卡是公司第一大收入来源。

楚天龙最核心的业务为智能卡生产和销售，公司下游的客户主要是银行和社保机构。

报告期，公司非常依赖于金融机构，目前公司客户主要为中国工商银行、中国农业银行、中国银行、中国建设银行、中国邮政储蓄银行等金融机构，中国移动、中国联通等电信运营商及各地社保主管机构。2017年度、2018年度、2019年度和2020年1-6月，公司对前五名客户的销售收入占当期营业收入的56.15%、44.74%、38.38%和40.97%。前五大客户占比虽有所下降，但对于金融客户的依赖度依然很高。

从财务指标来看，似乎更能说明问题。2017年年末、2018年年末、2019年年末和2020年6月末，公司应收账款净额分别为3.5亿元、4.34亿元、5.27亿元和7.17亿元。同期，公司预收账款为3246万元、3406万元、4849万元、2949万元。公司应收款很高，但是预收款很低，在下游客户端，公司明显处于弱势状态。

从主营业务成本來看，楚天龙的原材料占比很高。2020年上半年，公司主营业务成本合计为2.99亿元，而原材料为2.21亿元，占比73.93%;直接人工成本为3419万元，占比11.42%;制造费用为4387万元，占比14.65%。由此可见，原材料是楚天龙主营业务成本中占比最大的一项。

根据招股书，楚天龙智能卡产品的主要原材料为芯片、中料、PVC片、油墨等。2017年度、2018年度、2019年度和2020年1-6月，公司主营业务原材料成本分别为4.79亿元、5.53亿元、6.12亿元和2.21亿元，占主营业务成本的比例分别为82.04%、81.96%、78.04%和73.93%。报告期内，公司的原材料占比虽有所下降 ，但是占比依然超过70%。

另据招股书，2017-2019年及2020年上半年，公司收入占比最大的智能卡产品的年销售量分别为1.96亿张、3.01亿张、3.57亿张，1.34亿张，智能卡产品的平均单价分别为4.48元/张、3.12元/张、2.85元/张和2.54元/张，产品单价呈现下降趋势的主要原因系，近年来芯片、油墨等原材料价格出现周期性下滑，且行业自动化程度不断提升，产品生产成本持续下降。

原材料的高占比、生产自动化程度的提升以及金融客户的高集中度，楚天龙在产业链中将会继续处于两头受挤压的状态。

2017-2019年及2020年上半年，楚天龙智能卡毛利率分别为36.08%、33.22%、31.86%、30.01%。反观同行业可比公司，同期，天喻信息（300205.SZ）智能卡业务的毛利率分别为24.45%、25.69%、26.21%、29.23%，东信和平（002017.SZ）智能卡毛利率分别为23.76%、24.54%、22.12%、25.26%。与同行相比，楚天龙的毛利率明显偏高。2017-2020年，楚天龙净利率分别为10.24%、5.29%、10.35%、9.96%。

随着量产的增加、竞争的加剧以及未来发展趋势，楚天龙的毛利率和净利率有下降的风险。

子公司多数亏损

据招股书，楚天龙共有7家控股子公司，1家控股孙公司。而7家控股子公司中，4家出现业绩亏损，3家未实际经营。

据招股书，2019年及2020年1-6月，楚天龙的子公司浙江京图科技有限公司的净利润分别为-737万元、-471万元，广州楚天龙信息技术有限公司的净利润分别为-10万元、-7万元，湖北楚天龙实业有限公司的净利润分别为1229万元、-738万元，北京中天云科电子有限公司的净利润分别为-170万元、-63万元。

此外，楚天龙全资子公司郑州楚天龙信息技术有限公司、智集技术有限公司以及控股孙公司湖南中天云科电子有限公司分别成立于2016年12月12日、2019年1月25日、2017年11月8日。截至招股书签署日2021年3月1日，上述三家公司均尚未开展实际经营。

也就是说，截至2020年6月底，楚天龙的7家控股子公司中，有4家仍处于“亏损”状态，3家尚未开展实际经营。

警惕行业变迁

随着互联网、大数据、云计算等科技的不断发展，中国目前的社会已经进入到无纸化、无卡化、无现金的社会，科技发展对于公司业务的冲击非常大。

社保卡和金融卡是智能卡产品最主要的应用领域，也是公司占比最大的两块业务，因此，公司智能卡业务的未来与社保管理服务模式和金融支付行业的发展变化息息相关。在社保领域，2019年，人力资源和社会保障部办公厅印发了《关于全面开展电子社会保障卡应用工作的通知》，针对电子社保卡制定了全国统一的标准，将全国社保卡线上身份认证与支付结算服务平台统一，实现签发与实体社保卡一一对应、唯一映射、状态相同、功能相通，尽管现阶段电子社保卡的推广仍需绑定实体社保卡，但青年人对电子社保卡的使用偏好将逐步显现，实体卡的补卡、换卡频率或将有所降低，这意味着社保电子卡业务将会对公司的业务形成巨大冲击。

在金融支付领域，众多互联网公司已经率先实现了电子支付。不仅如此，2017年9月，腾讯公司通过旗下的“微众银行”就推出了互联网银行卡——“微众卡”。与传统银行卡相比，“微众卡”并没有实体卡，但同样具有转账、存款、消费和理财四大核心功能，且已与微信业务全面打通。这对于腾讯来说是一次新的尝试，也代表了整个行业的发展趋势，但对传统的智能卡业务带来很大冲击。

募资是否必要

2020年5月，楚天龙向深交所提交了上市申请，拟向社会公开发行股票数量不超过人民币普通股7839万股，募集资金将全部用于与公司主营业务相关的项目，公司已于2021年3月22日成功上市。

目前的产能利用率不足以支持楚天龙的募投扩产。

楚天龙的IPO募投项目总投资规模高达8.59亿元，其中投资智能卡生产基地扩建项目3.37亿元、智能交互信息系统基地建设项目2.69亿元、研发中心升级建设项目与营销网络1.35亿元、信息化升级建设项目3769万元以及补充流动资金8000万元，拟使用募集资金总额为3.04亿元，募集资金投资最大的项目为智能卡生产基地扩建項目，拟投入募集资金1.78亿元。

值得注意的是，目前楚天龙实际的产能和产量远远超过自身需求。2017-2019年，公司智能卡设计产能为2.85亿张、3.45亿张、4.05亿张，公司智能卡实际产量分别为1.93亿张、3.03亿张、3.61亿张，销量分别为1.96亿张、3.01亿张、3.57亿张，产销率分别为101.46%、99.33%、99.09%，产能利用率分别为67.72%、87.92%、89.08%，公司的产能完全没有扩张的必要。

而且，楚天龙的智能卡业务在不断下降。2017-2019年及2020年上半年，公司收入占比最大的智能卡产品的年销售量分别为1.96亿张、3.01亿张、3.57亿张，1.34亿张。2020年上半年，公司智能卡产品销量为1.34亿张，只有2019年全年的37.54%。

Wind数据显示，2017-2020年，楚天龙的智能卡销售收入为8.76亿元、9.39亿元、10.2亿元、6.71亿元，其中2020年出现大幅下滑，同比下降比例高达34.22%。

由此来看，楚天龙此次募资根本没有必要。如果未来确实按照招股书列明的募投项目进行投资，则会带来更多的产能过剩，楚天龙的业务布局风险将很大。