国内风投企业（CVC）发展模式探讨

□ 文 王晓晴

0 引言

企业风险投资（Corporate Venture Capital）是非金融企业设立投资部或投资子公司进行的风险投资活动，主要是配合母公司的长期战略，以创业创新方式反哺母公司发展。

CVC自上世纪60年代兴起后获得长足发展，现已成为风险投资领域的重要组成部分。CVC注重创新，与“十四五”规划中强调的创新驱动高度契合，通过产业和资本的有效配置，既可解决中小科技企业融资问题，又能为传统企业转型升级开发新路径。当前，以互联网公司为代表的企业风险投资已成为CVC主角，在各个领域开启买买买模式，其他企业可借鉴这一投资形式，有效解决新技术研发与新市场布局、产业链结构调整等问题。

1 中国CVC发展历程

中国CVC起步较晚但发展迅猛，特点是“起步缓、后劲足”。1998年，实达集团1200万元投资了刚成立仅半年的北京铭泰科技发展公司，这是我国第一个CVC投资案例，1998年因此被称为中国CVC投资元年。从1998年至2010年，受退出机制限制等因素影响，我国CVC投资状态低迷。2010年左右，以腾讯为代表的互联网头部企业先后设立战投部门或投资子公司，同时，以联想集团、复兴、海尔等为代表的传统企业也加快了行业内外投资的步伐，CVC产业曙光初现。自2013年起，我国CVC投资开始进入高速发展阶段，清科数据显示，2013年至2015年间，CVC投资案例数同比分别增长57.2%、121.5%和64.0%，投资金额增长更为显著，分别同比上升440.2%、176.2%和60.1%。尤其是2015年，在“大众创业，万众创新”的国家号召之下，国内创业热情空前高涨，CVC投资也迎来爆发式增长，2015年投资案例共计828起，涉及金额1031.41亿元人民币，投资数量及资金规模都达到了历史性高峰。如表1、图1。

表1 2013-2018全球CVC投资数量及增长率 根据公开数据整理

2 CVC发展趋势

2.1 中国CVC投资在2015年达到阶段高峰随即回落

我国CVC机构数量在2013-2016年间增长速度较快，在2015年攀上高峰后随后趋于平稳。2019年中国股权投资市场整体收缩，CVC投资案例数、投资金额分别为705起、1139.13亿元，双双同比下降17%、41%。2020年疫情来袭，CVC投资愈加谨慎，截至2020年6月底，中国CVC机构数量为727家。投资轮次上，CVC投资主要集中在A轮和B轮，2019年A轮和B轮投资案例分别为249起和157起，投资金额分别为153.85亿元和160.27亿元。投资特点上，中国CVC投资决策较独立，投资方式更加多样化，CVC机构大多建立直投部门、自己组建GP（管理合伙人）做投资或联合其他产业资本作为LP（有限合伙人）进行投资。投资领域，CVC偏向投资最前沿、最先进的技术，如互联网产业、健康医疗等，更多关注处于激烈技术变革、高度竞争、弱独立性的行业。如表2、表3。

2.2 中国CVC机构以科技公司为主，信息技术领域的CVC机构数量居首位，占比接近三成

图1 全球与中国CVC投资概况对比

表2 2014-2019中国CVC发展概况

表3 2019年中国CVC投资轮次分布

CVC投资主要有横向产业扩张和纵向产业延伸两大方向，横向产业扩张目的是通过投资扩大自身产业领域的资源，纵向产业延伸意在加深产业链布局整合更多产业链资源。以蚂蚁金服、百度为代表的科技公司CVC更偏重为母公司构建产业生态，如蚂蚁金服CVC投资主要围绕金融、支付场景、技术开放、海外版图这四大战略展开；复兴集团、好未来、新东方等企业的CVC投资重点则锁定在本公司的主营业务，在垂直领域打造产业链生态。值得注意的是，独角兽企业也陆续加入CVC队伍，如商汤科技、Talking Data等，目前，独角兽CVC机构数量较少，仅有20家，占全部投资机构数量的2.75%。

2.3 中国CVC投资向头部集中，马太效应显现，互联网CVC机构逐渐占据主流

2019年中国CVC投资案例和金额数量均出现下滑，但向头部企业集中的趋势却越发明显。2019年中国CVC投资金额最多的10家产业集团分别是腾讯、阿里巴巴、蚂蚁金服、京东、小米集团、网易、字节跳动、绿地集团、百度和联想创投，投资额合计904.67亿元，在2019年CVC投资总额中占比高达79.4%。其中，腾讯以353.29亿元的投资金额排第一，阿里巴巴以259.00亿元次之，在2010年-2019年十年中，腾讯CVC累计投资金额为2072.77亿元，阿里巴巴CVC投资金额为1744.26亿元，成为仅有的两家累计投资额度在千亿元以上的CVC机构。与传统产业CVC机构相比，互联网CVC机构投资更具扩张性，受新冠疫情影响，2020年上半年中国CVC投资频次和投资金额双双下降，多数CVC机构偏向谨慎，但互联网CVC机构却依然扩大投资规模，快手等新兴CVC机构也趁势加速扩张，投资频次和投资金额同比均有所上升。如表4。

表4 2019-2020年CVC投资数量TOP10概览

表5 CVC与传统VC在募、投、管、退四方面的不同

3 CVC与传统VC的区别

自2013年以来，CVC投资总额一直逼近传统VC，2016年底两者均突破700亿，现在CVC影响力和市场参与度并不亚于传统VC。

投资目的上，传统VC以最大化财务回报为目的，CVC更注重匹配企业的长期战略，CVC比传统VC更具弹性。2020年受新冠疫情影响，传统VC普遍放慢脚步，但以腾讯、阿里、快手等互联网企业为代表的CVC却频频出手，形成鲜明对比。募资方面，CVC一般是设立独立子公司或投资部门，资金大多由母公司提供；传统VC大多采用有限合伙制，需对外募资，有一定的存续期。投资方面，CVC更多关注母公司在产业链上的战略布局，投资阶段比较靠前，偏向于种子期、初创期企业，投资的企业绝大多数都位于经济发达地区，北京、上海和深圳的企业较多。传统VC的投资范围相对宽泛，投资领域与CVC有一定重合，但传统VC天使投资、风险投资、私募股权投资对投资阶段非常明确。管理方面，CVC对所投项目是“弱绑定”，并无强力控制，传统VC则非常强调投后管理。退出方面，CVC更多地追求战略回报，传统VC的退出目标很单一，即获得更多财务回报。在退出方式上，CVC和传统VC渠道比较一致，大多采用IPO退出、老股转让退出、管理层回购退出等方式，不同的是，CVC有时会先投资再并购，将被投企业纳入母公司业务版图。此外，CVC与传统VC在组织架构和薪酬体系上也有明显区分。传统VC公司薪酬普遍基于投资绩效的激励薪酬和基金管理费两方面；CVC薪酬相对固定，一般是固定工资基础之上，根据母公司业绩来对奖金做出相应评级。如表5。

4 CVC典型企业分析

4.1 英特尔

英特尔资本（Intel Capital）是英特尔公司下设的战略投资和并购部门，自1991年成立以来，在全球57个国家和地区对1560家公司进行了投资，投资领域包括人工智能、智能技术、数据中心和云、5G、未来计算以及其他颠覆性技术，投资总额逾百亿美元。

英特尔企业风险投资有如下特点，一是目标明确，完全服务于英特尔在芯片行业发展的战略目标，如果投资回报与服务公司战略不能统一，英特尔会牺牲投资收益率，确保战略目标的实现。二是关注新兴领域，英特尔将对自己具有直接战略影响的项目投资称为一级投资，大量投资都投向这类项目，具有“潜在”战略意义的称为二级投资，二级投资会将一部分资金投入新兴技术领域，通过投资持续保持对前沿技术的关注，押注未来。三是实施全球化策略，所投企业中美国本土企业占比在4成左右，6成投向了以中国为代表的新兴市场。四是投资方式灵活，内外结合。“内”是英特尔企业风险投资在公司内部设立的种子资金，用于资助尚未与各业务单位衔接，但会对英特尔未来发展产生重大影响的探索性技术。“外”是指种子阶段项目通过一段时间内部孵化，有些项目可以转移到公司其他业务单位进行下一步开发。

4.2 腾讯

腾讯在投资上相当激进，2014-2019年间，其经营上每赚100块，全部都拿来净投资，其投资成果也很是亮眼，全球586家独角兽公司中，腾讯投出了将近1/10，高达52家，仅次于红杉资本。腾讯在2008年成立投资并购部，3Q大战后，腾讯在2011年实施开放战略，业务发展逻辑是除了通信、社交和内容，其他都交给合作伙伴，并成立腾讯产业共赢基金，首期规模为50亿元，由此开启投资系统化布局。

在开放战略下，腾讯CVC和绝大部分基金合作，不强调控股，不追求大股东地位，大多通过小比例占股方式进行投资。腾讯投资的特点，一是所投项目多而不杂，均与主营业务有一定互补性，通过参股、控股等方式在产业中广结盟，全方位布局以遏制竞争对手，并抵御技术进步可能带来的重大风险。二是强调前瞻布局，对当下及未来几年内可预测的热点领域，腾讯投资几乎都有布局，不仅关注早期项目，也重视头部明星公司。三是有耐心。腾讯对所投项目基本是长期持有，减持和处置的项目极少，还会在重点项目上持续加注，当被投企业上市时，腾讯也比较少选择变现，而是再次认购加注。四是加速海外布局。在游戏领域，腾讯斥资并购Supercell、RiotGames等欧美游戏公司，同时，在印度及东南亚地区进行早期投资布局。五是重视投后管理。腾讯会通过专业咨询管理帮助被投公司建立绩效管理、薪酬及长期激励体系，甚至会帮助被投企业搭建企业文化，由此可见腾讯投资投后管理的细致。

4.3 哈勃投资

哈勃投资是华为新设立的CVC机构，2019年4月成立时注册资本为7亿元。哈勃风格较激进，成立伊始就启动“买买买”模式，现已入股25家公司。随着哈勃投资项目增多，华为持续增资，2020年10月，华为再次追加资本金至27亿元。哈勃投资主要围绕华为上下游产业链寻找项目，投资领域涵盖半导体材料、芯片、检测装备等，同时兼顾未来华为可能要储备的战略性项目。投资轮次上，哈勃大多从A轮介入，相对早期，体现出华为扶持整个产业链的决心。决策机制上，哈勃强调权力下放，投资项目并不会提交至EMT（华为执行管理团队），而是由华为各事业部负责人拍板决定，决策效率高，2020年下半年哈勃投资快速出击，平均每个月投资2个项目。此外，哈勃投资与各大投资机构广泛合作，共同寻找投资标的。虽然华为和小米是直接竞争对手，但哈勃投资与很多投资机构都有交集，甚至紧随小米之后，投资射频前端芯片和射频SoC芯片供应商昂瑞微和无锡好达电子。

5 思考与建议

当前，科技类公司均加大了投资并购力度，连以前甚少公布投资情况的苹果公司近日也透露在过去6个月里收购了大约20—50家公司，苹果称并购的这些公司规模较小，主要目的是为了寻找人才和获取相关知识产权。企业在进行CVC投资过程中，可沿着产业链上下游寻找投资标的，同时在产业外围寻找资源匹配的行业进行布局。

5G时代，千行百业都有可能被颠覆，企业风险投资应关注这个大趋势，重点关注业务创新能力强的公司，注意未来产业多领域交叉的特点，关注跨界融通项目。通过CVC与创新型企业在股权层面达成合作，优势互补、共同开发新业务品种，组建创新联合体。

做好前瞻布局，企业可拿出小部分资金专门用于投资潜在商业模式、技术及下一个待开发的增量市场，提前卡位，形成先发优势。中国企业需要未雨绸缪，以CVC方式在创新领域储备未来战略性项目，挖掘具有未来形态的技术和业态，布局增量市场。而且，在CVC“买”未来的策略执行中，需要用金融思维去看风险与收益，不要在乎短时间内的得失。

加强与不同产业背景的CVC机构及专业VC机构合作，共同建立高效的项目发掘机制。进行CVC投资的企业可进一步强化市场化运作机制，更广泛地与各类VC/PE机构交朋友，广结盟，一起发现、扶植项目，共同培育产业生态。