全球负利率时代家庭金融资产配置

黄玲

摘要：全球相继有30多个地区和国家的央行进一步降息，全球即将迎来负利率时代，“负利率”政策作为一种非常规的货币政策，不仅使学者的研究面对巨大的挑战，也是各个国家应对困难的一种尝试。宏观经济趋势会通过市场的传导影响家庭预期的形成，家庭预期是家庭经济行为的重要信號，势必要在这个时代中合理地做出自己的判断。

关键词：负利率;家庭金融资产配置

2020年来，全球相继有30多个地区和国家的央行进一步降息，欧洲和日本早已进入负利率时代，美国面临国际资金大量流入购买美国国债，未来美国进入负利率时代的可能性较大，而中国人民币国际化趋势导致利率势必受到国际影响，即使延缓时间进入负利率时代，但中国最后进入负利率时代的可能性很大。而家庭作为一个国家的基本单位，这样的宏观大环境改变势必会影响其预期，对家庭金融资产配置决策产生影响。

1.研究背景

所谓“负利率”时代是指货币当局进入到常规量化宽松货币政策失效，不得不走而挺险地实行非常规货币政策的时期。各国的负利率政策为实现其特定经济目标，打破了“零利率下限”的基本假设，运用各种调节货币供应量工具，“负利率”政策本质上还是货币政策，但仍然给经济研究带来的很大的挑战。央行实行货币政策最具操作性的工具之一是基础货币，易于控制货币量和监测实施效果，将准备金作为实行“负利率”政策的出力点是当前主流形式。因而，“负利率”指中央银行对金融机构在央行的准备金存款执行名义负利率，不同于剔除通货膨胀后所导致的负实际利率。

家庭金融资产也是家庭资产，家庭资产是一个家庭拥有或可以控制的，能够带来相应经济收益的经济资源。家庭金融资产是一个家庭拥有的债权和权益性凭证，能够在分散风险的同时提供足够的流动性，为合理安排即期消费和远期消费提供条件。家庭金融资产分为无风险资产和风险资产，无风险资产包含现金和存款等，风险资产包含股票和基金等。家庭金融资产配置决策主要包括家庭金融资产份额以及各种家庭金融资产配置的比例。

利率是家庭金融资产配置的重要因素，并且假设每个家庭在经济活动中都是理性的，则通过“负利率”政策的传导机制影响金融体系中的其他因素，最终会对家庭的金融资产配置产生影响。货币政策变动导致目标政策的中间变动，家庭会对经济形势的做出自己的理性预期，家庭通过预期对收入进行跨期分配，选择不同时期的消费和储蓄量来分配资金的使用，进而影响家庭金融资产短期和长期的配置。

2.负利率政策对家庭金融资产在长短期内有影响

在短期内，实行“负利率”政策将传导至市场利率政策利率，市场利率通常会收敛于利率走廊的中间值，迫使市场利率走低。詹森和斯宾格在对丹麦“负利率”政策实行效果研究发现，货币当局的政策负利率能够很好的对市场利率进行传导，因为持有过量现金会产生高昂的成本。但需要指明的是这里的市场利率是债券的收益率，零售存款利率对于政策利率下调存在较强的“粘性”，并且这种“粘性”在政策利率水平较低时更加明显。机构客户持有现金的持有成本要远大于零售客户，因此在存款利率跌入负值时零售客户宁愿持有现金也不会将资金存入银行，为挽留这部分存款商业银行的存款利率不得不偏离政策利率。通过“负利率”政策迫使银行将更多的流动性投入市场，货币的供给在准备金利率下降的同时提高，在社会需求不变情况下会促进社会名义产出和家庭名义收入的增加，根据凯恩斯消费函数c=α+βy（c表示消费，y表示居民可支配收入）可知，短期家庭会增加当期的消费，但由于消费增加量并没有收入增加的量大，家庭金融资产配置的可支配资金增加，而“负利率”政策造成的各类资产名义收益率的下降甚至进入负区间，家庭可能为追求正的收益率，投资于风险资产。

而在长期，家庭在“理性人”假设的基础上会根据过去市场变化的信息来形成自己对于长期中各种经济变量的理性预期。“负利率”政策作为一种调控经济的宏观手段，是可以一定程度上反映出当前的经济形势。宏观经济理论表明经济发展中不可避免地存在周期性，但通过宏观政策的“逆周期”操作得以平缓和缓冲。因此在实际的操作中，当经济处于高速发展的阶段时要采取紧缩性宏观政策，用以防止经济过热和投机过热;当经济处于低速甚至下滑的阶段时则采取扩张性宏观政策刺激经济，增加融资总量促进投资和就业。一方面，逆周期调节机制能够缓和经济运行的大幅度波动，一定程度上会减轻系统性风险;但另一方面也给我们一个启示，可以将宏观经济政策当作是家庭对经济形势判断的一种信号。当遇到央行实行宽松的货币政策，人们短期对于基于“理性人”假设的前提下家庭有理由相信货币当局对于经济形势的预判是较为悲观的。当前，虽然大多数国家实施“负利率”政策以期望通过增加货币供给达到刺激经济的作用，按照已有经验和信息家庭应该会形成一个小幅度的预期通货膨胀。但是这种非常规的操作是在突破传统的“零利率下限”理论，在不断下调利率而失效的无奈之举，同时根据实行“负利率”政策国家的实施效果，对于经济的促进作用并没有非常明显，甚至会造成国际原油和大宗商品价格下跌，使得市场形成输入性预期通货紧缩。因此，理性人会在对央行常规能力失效的基础上对非常规能力质疑，最终市场形成通货紧缩预期，降低风险资产的投资比例。