美元强势下新兴市场货币走势有差异

文/高翔宇 编辑/张美思

下半年以来，美联储加息步伐显著加快，与此同时全球经济衰退预期渐起，在此背景下，新兴市场货币走势及前景持续引发关注。那么，下半年以来主要新兴市场货币走势如何？不同货币走势背后具有怎样的基本面差异？未来前景又会怎样？以下笔者将进行简要分析。击。这类货币本身大多数交易都是以兑欧元的货币对在欧元区进行，汇率与美元兑欧元汇率的相关系数高达0.8左右，跟随欧元走势波动，又比欧元走势更为弱势。近两个月在新兴市场中走势垫底的货币是土耳其里拉、阿根廷比索和俄罗斯卢布，下半年截至9月5日分别贬值了8.35%、10.69%和11.86%。

下半年以来主要新兴市场货币走势概况

纵观下半年以来至9月5日的新兴市场货币走势，智利比索、巴西雷亚尔、墨西哥比索涨幅位列前三，分别对美元升值4.74%、1.68%和0.81%，再加上贬值1.4%的秘鲁索尔（年内对美元升值3.1%排第三），可以发现，下半年货币较强势的经济体都是经历过拉美债务危机的资源出口型拉美国家，其货币汇率主要受经常项目尤其是贸易差额的影响。这类货币虽然曾跟随美元指数一同走出了第一个波峰，在8月下旬却没有完全跟随美元指数走出第二个波峰，目前都进入区间波动，与大宗商品价格走势较为吻合。

东南亚和东亚新兴市场货币则大多排在中位，比如贬值3.43%的菲律宾比索和贬值5.04%的韩元。东欧新兴市场货币走势处在靠后的位置，如贬值5.89%的波兰兹罗提和贬值6.66%的匈牙利福林，先是经受了俄乌战争的冲击，后受到欧元区经济衰退的打

四大新兴市场货币走势成因及前景分析

在当前美联储加息和美元走强的大背景下，新兴市场货币整体面临压力，但各新兴经济体的基本面形势不同决定了其汇率走势具有差异性。以下本文将结合基本面情况，对新兴市场货币中近期汇率上涨较为明显的巴西雷亚尔、墨西哥比索，以及呈现下跌态势的韩元、匈牙利福林的走势成因进行探讨，并对其前景进行展望。值得一提的是，虽然近期土耳其里拉、阿根廷比索和俄罗斯卢布汇率下跌幅度较大，但笔者认为，这三种货币汇率当前受到政治等非常规经济因素的极大影响，其走势不具有代表性。例如，土耳其总统埃尔多安在国内高通胀的背景下反而强势推行降息举措，使得土耳其里拉“雪上加霜”；阿根廷国内经济动荡，恶性通胀严重，但其推行严格的外汇管制导致了美元黑市的产生，黑市美元价格与官方汇率之差超过100%；俄乌冲突后美国等西方国家的制裁以及俄罗斯资本管制措施使得离岸卢布流动性匮乏，官方汇率仅有参考意义。鉴此，本文不对以上三种货币进行过多讨论。

巴西雷亚尔面临下行风险

下半年以来截至9月初，巴西雷亚尔汇率在新兴市场中表现相对稳健，支撑其汇率走强的因素有三：一是大宗商品价格上涨背景下巴西商品贸易顺差扩大。作为全球第一大大豆出口国、第二大铁矿石出口国和十大产油国之一，巴西凭借其资源禀赋在国际收支方面表现为商品贸易大幅盈余，但服务贸易和主要收入大幅赤字，在与外资以投资收入形式汇出的商品盈余冲抵后，经常账户以赤字为主。今年以来，在大宗商品价格上涨的背景下，巴西经常账户赤字持续缩减，4月录得正值。虽然近两个月受大宗商品价格震荡走弱影响，其贸易顺差有所收窄，但8月巴西出口仍达308.4亿美元，创历史最高纪录，年内贸易顺差已累计440.5亿美元，为历史高位。二是经济表现良好。巴西二季度国内生产总值（GDP）环比增长1.2%，高于预期。国际金融机构以及巴西央行多次上调其今年的经济增长预期，近期下调今年的通胀预期至6.61%。三是央行持续加息。在8月3日连续第12次（今年第5次）加息后，当前巴西基准利率已高达13.75%。持续加息背景下高利率带来的套息交易和外资流入进一步助力巴西雷亚尔在下半年以来跑赢美元。

展望后市，巴西雷亚尔的基本面具有一定的风险，将限制其进一步走强。一是全球主要经济体或迎来不同程度的经济衰退，这很可能使得大宗商品价格进入长期下行通道。二是美联储的鹰派政策将迫使巴西央行维持高利率，而高利率对经济活力的抑制效应将会逐渐体现，巴西经济增长可能放缓。实际上，巴西采购经理指数（PMI）已连续三个月下滑，逐渐逼近荣枯线。三是10月巴西将开始新一届总统大选，选举对国家财政和货币政策形成的压力可能在选举后开始显现。综合上述因素，巴西雷亚尔在年内接下来的时间恐怕难以继续跑赢美元。

墨西哥比索仍具有支撑

墨西哥比索下半年以来亦对美元实现上涨。从基本面影响因素看，墨西哥与巴西具有一定的相同点，同时也具有差异。一方面，墨西哥的资源禀赋与巴西情况类似，不仅矿业资源丰富，更是拉美第一大石油生产国和出口国，同样也大量出口农产品；与此同时，今年墨西哥的GDP初值季环比恢复了1%左右的正常增速，央行亦多次加息（截至8月年内加息4次），8月11日加息75个基点至8.5%。另一方面，与巴西不同的是，墨西哥近两个月制造业PMI维持在荣枯线下方，贸易逆差和经常项目赤字持续扩张，财政余额处于历史低位水平，这些负面因素对墨西哥比索形成限制。但值得注意的是，墨西哥比索仍有其他支撑因素。一是在新冠肺炎疫情暴发后的全球产业链重构中，墨西哥因其独有的地理优势、资源优势和开放的投资环境，已成为最受外国投资欢迎的拉美国家。今年一季度墨西哥外国直接投资录得194亿美元，扣除一次性并购后同比增长5.8%，创历史新高。二是鉴于墨西哥经济与美国的紧密联系，美国经济形势在一定程度上对墨西哥比索汇率形成影响。

展望后市，墨西哥比索兼具资源出口与外国投资两大方面优势，或成为年内剩余时间最有可能持续跑赢美元的新兴市场货币。但与此同时，墨西哥比索也面临一定的风险。短期风险包括总统奥夫拉多尔的民族主义能源政策可能阻碍外国投资；长期来看，在墨西哥经济未来或更加靠向美国的情况下，美国经济衰退的风险或对墨西哥造成负面影响。

韩元将继续贬值

韩元在下半年以来对美元贬值，其主要原因在于以下两方面。一是全球经济转弱背景下韩国经济受到拖累。韩国经济高度依赖海外市场，产业集中在产业链上游，在全球经济衰退预期持续增强的背景下，其经济形势受到影响。当前，韩国经济连续两个季度呈现弱增长，制造业PMI近几个月快速下行，已跌穿荣枯线，贸易方面已连续6个月出现赤字，8月更是录得-94.7亿美元的历史最差记录，连累经常账户震荡走低，外汇储备减少至2020年11月的水平。二是与部分前置加息的新兴经济体相比，韩国加息节奏相对迟缓。韩国在今年1、4、5、8月分别加息25个基点，在7月创纪录加息了50个基点，目前基准利率为2.5%，但与部分在美联储之前启动加息的新兴经济体相比仍相对迟缓。究其原因，韩国家庭负债占GDP比重高达104.3%，位居全球之首，使得央行在加息方面束手束脚。目前，韩国8月CPI意外从24年峰值大幅回落，减轻了短期内央行继续加息的压力，同时也进一步刺激了韩元走弱。

展望后市，在全球经济衰退预期引发需求收缩、韩国核心出口产品竞争力下降的大环境下，韩元贬值对出口的提振应十分有限，加息对韩国消费的抑制作用或有所显现。在此背景下，韩国经济基本面难以有明显起色，韩元料将继续对美元贬值。

匈牙利福林将继续跟随欧元走势

作为被欧元主导的东欧新兴市场货币之一，下半年以来，在欧洲经济前景黯淡的背景下，匈牙利福林在欧元裹挟之下一路贬值。从基本面数据看，匈牙利通胀与欧元区各国一样节节攀升，不断创纪录新高，8月CPI同比涨幅高达15.6%。货币政策方面，匈牙利央行自去年6月以来已连续16次加息，目前基准利率为11.75%，预计将在较长时期内维持紧缩货币政策。但同时值得注意的是，匈牙利二季度GDP同比增长1.1%，7—8月制造业PMI在57.8的历史高位持稳。其背后的主要支撑因素之一是匈牙利作为欧洲首个与中国签署“一带一路”合作谅解备忘录的国家，近年来凭借诸多优惠政策吸引了一批中国企业投资。从其对欧元的相对走势看，欧元兑匈牙利福林近两个月已扭转此前的单边上行趋势，呈现震荡态势。

展望后市，在匈牙利持续加息、维持对特定行业征收超额利润税等紧缩政策的背景下，其国内工业增长或将维持现状，经济增长在欧洲能源危机的影响下整体将受到抑制，贸易赤字短期内难以缩窄。在此背景下，匈牙利福林仍将跟随欧元走势，但跌势或相对减缓。