注册制改革背景下上市公司信息披露制度的完善

田军浩

摘 要：2018年11月5日，习近平总书记在首届中国进博会开幕式上宣布设立科创板并试点注册制，这标志着注册制改革进入实施阶段，这对于我国资本市场发展具有重要意义;2020年注册制改革将范围扩大至创业板。注册制作为比核准制更加市场化的股票发行制度，信息披露是注册制改革的一大重点环节。本文以当前注册制改革背景下的信息披露制度现状为切入点，从中国国情出发，讨论我国目在前注册制改革的大背景下的改革进程和现有成果，讨论了中国目前的信息公开体制所面临的问题，最后提出了几点完善建议。

关键词：注册制改革;股票发行;信息披露制度

一、信息披露是注册制的核心

1、信息披露制度简述

信息披露制度是上市公司为维护投资人利益，并接受社会公众的监督而依照法律规定，必须披露其有关信息和资料的规定。按信息披露的进程可将其划分为两部分，分别是发行市场信息披露制度和流通市场信息披露制度。前者是指以《有价证券申报书》的形式向投资者公开证券发行者的经营、财务情况;后者是指以定期报告或公告的形式公布上市公司经营情况及某些重大事项。通过实行该制度，利于各方了解上市公司的经营状况、财务状况及其发展趋势，有利于各方主体对公司的投资及监管。

2、我国注册制改革历程

自上世纪90年代我国证券市场建立以来，我国一直采取股票核准制发行，股票发行由政府机关把关，上市资格由行政垄断，因此我国的IPO进程并非纯粹的市场行为。在一系列的财务造假、上市之后业绩变脸、内幕交易、操纵股价等丑闻曝出之后，传统的核准制也被推到了舆论的风口浪尖，市场主体呼吁改革的声音愈加频繁。

2018年11月5日，证券发行注册制改革率先在科创板登陆;2020年6月12日，创业板也宣布试行注册制。至此，上海和深圳两家证券交易所均已开启了证券发行注册制的试点工作，未来，注册制或许还将会应用于主板市场。

二、我国的上市公司信息披露制度现状

1、我国实行差异化信息披露制度

（1）不同板块的信息披露制度差异

我国现行的《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则》对主板市场和创业板市场的招股说明书作出了不同的披露要求。在创业板发行上市的公司需要在招股说明书中强调创业板的投资风险，这是针对创业板上市公司普遍具有更高的投资风险所专门设立的要求。而且为了减轻创业板公司的信息披露压力以及考虑到创业板公司普遍从事高新技术产业，允许其在网络披露，且可以删除招股说明书的摘要内容，为其降低一定的信息披露成本。在主板上市的公司招股说明书披露内容的要求一般多于创业板发行上市公司，这是由于主板上市企业普遍具有发展更加成熟的特点。

（2）不同行业的信息披露制度差异

2000年以来，我国便开始着手针对上市公司所属不同行业进行制定不同的信息披露制度。2001年证券监督委员会出台了《上市公司行业分类指引》，在此基础上，自2015年起，深圳证券交易所已经制定了相应的23项行业信息披露指引;上海证券交易所先后制定了27项行业信息披露指引。主板市场已经出台如此多项细分行业的信息披露指引，创业板市场也在2014年对创业板首次发行和再融资信息披露规则中提出了差异化的信息披露要求，并且对不同行业的上市公司作出不同的信息披露规定。

2、新《证券法》进一步完善信息披露制度

（1）信息披露的责任主体变化

新《证券法》第85条规定，将未依法履行披露信息义务应当承担证券民事赔偿责任的主体统一规范为“信息披露义务人”。新规定更加明确了信息披露违规的责任划分，相较于之前的规定，承担民事赔偿责任主体主要是发行人和上市公司，这导致了部分信息披露义务人在信息披露违规后并未承担应尽的民事责任。新规定强化了董事、监事、高级管理人员以及控股股东、实际控制人的信息披露义务，责任主体的变化实际上增加了实控人、控股股东以及管理层“自证清白”的压力，倒逼他们尽到信息披露义务，及时揭露信息披露违规行为。

（2）信息披露內容的变化

新《证券法》第八十条规定，将公司的重大资产变动、提供重大担保或者进行关联交易、董事长或经理无法履行职责等内容纳入“重大事项”的范畴;第八十四条规定，公司不仅需要依法对外披露信息，信息披露义务人还可以自愿披露信息，如有利于投资者作出价值判断和投资决策等相关信息。从上述几条关于信息披露内容的新规来看，新《证券法》相比过去，不断在强调上市公司应该充分进行信息披露，从而帮助投资者作出投资决策，并且逐步鼓励自愿性信息披露，希冀利用自愿披露的模式激发证券发行人之间的竞争，使市场信息更充分。

（3）责任承担和处罚的变化

新版《证券法》中有一大变化，就是对在信息公开等违规方面的主要责任人适用范围进行扩大，并对其所应承受的法律责任后果作出了加强。新版《证券法》把企业控股股东、实际控制人在未能依法履行信息披露义务时的重大错误推定责任也加入到了法律规定当中。信息披露义务人在已公布的股票发售文书中隐瞒了重要事实或者编造重大错误内容，但尚未发行证券的，将被处以200万元以上到2000万元以下的罚款;对于已经发行证券的，将会被处以非法所募资金的百分之十以上，一倍以下的罚款，并对具有直接责任的主管人员和其他相关人员，处以100万元以上1000万元以下的罚款。

三、我国信息披露制度所存在的问题

1、信息披露有效性有待提高

新《证券法》的核心思想归根结底就是“公开”二字。有效的信息披露制度可以打破上市公司与投资者之间的信息不对称，取得投资者“用脚投票”的这种市场化资源配置效果。如果信息披露制度要想实现信息公开流动的功能，良好的信息输出与门槛更低的信息接收是必要的。核准制下的信息披露制度以政府部门的要求为导向，而这些信息往往要求面面俱到，长期以来，我国证券市场的监管部门要求发行人提供大量的信息，这些披露的信息往往是模板化的产物，主要作用是应付证券监管部门的上市审核，而对于公众投资者所感兴趣的一些信息，例如公司业务类型和模式、实际经营情况、风险性信息的披露却并不完善，因此信息披露的有效性程度不高。

2、信息披露监管不够完善

与他国发展更为成熟的证券市场相比较，我国证券市场对信息披露质量的要求、监管略显薄弱。目前我国上市公司信息披露的主要监管者仍然以证监会为主，但无论是从监管的效率来看，还是从我国证券市场的有效性来看，证监会对全市场的数千家上市公司的信息披露监管效果还不足，监督效力还有待进一步提高。2018年全年，我国证监会共处罚信息披露违法等相关案件56起，2019年全年处罚该类案件共29起。然而，2018年美国证券监管部门不仅对54家上市公司提起了虚假陈述、刻意隐瞒事实之类的诉讼，美国投资者还针对相关上市公司的虚假陈述、信息披露违规等行为提起了120场私人诉讼，以及集体诉讼。由此可见，单靠监管部门对市场进行全职监管也是不够的，信息披露监管需要监管部门、社会监督以及行业自律等多方面的结合。

3、中介机构约束缺位

注册制下公司所披露的信息首先要交由证监会，证监会对这些信息仅进行形式审查，并不对其实质作出判断，然后这些材料交由中介机构，中介机构将会对信息的真实性、有效性、完整性进行实质性审查，最后，证券发行后由公众投资者进行自主的价值判断，独立进行投资决策。在这种原则之下，中介机构不仅需要在市场上通过中介服务赚取利润，还需要承担一部分的监管职责。虽然《新证券法》中已经规定中介机构将在证券发行程序中承担一部分连带责任，提高了其法律义务，但发行人上市必然有相关的保荐机构、律师、会计等事务所协助，他们之间的利益关系直接导致了中介机构很难在巨额利益面前保持审慎自律，因此虽然中介机构在公司上市过程中作为“看门人”，但部分中介机构未能有效的担当起看门人的职责。

四、完善我国上市公司信息披露制度的建议

1、提高信息披露有效性

在证券市场，信息就像是市场中的血液，信息的领先往往意味着利益的掠夺。提高信息披露有效性就是要解决信息披露模板化、晦涩难懂的问题，以及信息差异化不足的问题。在信息披露的质量、频率、内容方面，政府监管机构应该考虑到证券市场正常运行的效率，并且需要考虑投资人的信息接收能力，合理规定信息披露的范围，从而实现政府逐步减少利用行政手段进行干预市场的行为，同时也达到降低上市公司信息披露压力，减少重复披露的作用，最终使得信息披露是真的能满足投资者需要，并为其产生有效价值。从信息披露的量上来看，应该以能够满足投资者作出投资决策的基本数据指标为基础;从信息披露的质上来看，应该以能够满足达到信息披露效果为基础。

2、监管风格转变，注重发挥多种监督力量

在过去的核准制之下的证券市场，对于信息的监管主要落脚于事前的约束型监管，证券监管部门对发行申请人的硬性指标要求过于强硬，忽略了部分公司所具有的成长性和行业特殊性质，因此导致了一些优质企业难以上市融资。在注册制之下，监管部门的监管中心应该由事前监管逐步转变为事中乃至事后监管，具体体现在：发行申请人的上市门槛比过去更低，强调事中的持续性信息披露，对事后所曝光出的违法违规行为处以重罚。

证券市场的成熟与否不仅需要证券监管部门单方面的努力，更需要每一个人市场主体的积极参与。媒体作为有一定影响力的市场主体，在一定程度上承担着解决市场信息不对称问题的责任，媒体的开放程度越强，责任感越浓厚，那么就越能够对上市公司的信息披露进行监督;证券市場上的中介作为新时代的“看门人”，承担着为市场看好门的职责，在注册制下有必要强调中介机构对上市公司信息披露的持续性监督作用;大众投资者作为证券市场的绝对主体，上市公司的信息披露更是关乎每个投资者的切身利益，投资者有理由对上市公司的信息披露起到一定的监督。

3、加强对中介机构的约束

中介机构作为注册制的“看门人”，更加需要强化约束效力，以券商为例，保荐券商在协助公司上市过程中未能做到勤勉尽职的，文件中存在虚假信息，或是利用文字游戏使投资者误解等行为，证监会可以暂停其保荐资格，情节特别严重甚至可以终止其保荐资格。此外，还可以在现有的券商评级制度基础上，进一步强化信用机制，在公司上市后，保荐人仍然需要对发行人所披露的信息负责，需要承担连带责任，一旦出现问题，可降低券商的信用等级，限制其业务范围、规模，并对相关责任人问责，诸如会计师事务所、律师事务所此类中介机构也类似。在注册制改革的背景下，证监会理应监督管理中介机构，要求其承担好“看门人”职责，中介机构更应该警醒自律，不断对上市公司强调信息披露的核心要求，不断压实对信息披露的把关责任，认真尽职履责，共同推动证券市场良性发展。

参考文献：

[1]张文瑾;注册制改革背景下上市公司差异化信息披露制度探究[J]中国应用法学，2020.1

[2]胡克;我国上市公司注册制改革下的信息披露制度分析[J]科技经济导刊，2020.6

[3]李美慧;注册制改革背景下信息披露制度的完善--基于政府与市场的法律边界[J]北方金融，2019

[4]袁兵;新股发行注册制改革下的投资者保护研究[J]中国市场，2020.7