我国上市公司董责险研究与实践的最新动态及启示

2023-05-17 04:14曾斌方荣杰黄捷
清华金融评论 2023年5期
关键词:责任保险

曾斌 方荣杰 黄捷

随着我国资本市场“强责任时代”的到来和《公司法(修订草案二次审议稿)》的公布,上市公司是否要购买董监高责任险(以下简称“董责险”)再次成为热议话题。本文通过对与董责险相关理论和政策演变的梳理,勾勒出董责险在我国发展和落地的历程,同时对我国关于董责险理论研究和购买实践进行了数据统计和归类梳理。综合来看,我们认为,董责险信息披露制度与后续赔付和争议解决机制仍待完善。

与董责险相关的理论和假说

委托代理理论和信息不对称理论是现代公司治理研究的起点。委托代理理论认为公司的委托人(股东)和受托人(经理层)中可能存在利益冲突;而信息不对称理论则指出,管理层负责公司日常的经营管理,相较于没有直接参与公司日常运营的所有者,拥有更详细、及时的公司信息,这种信息差异可能使得管理层借此损害所有者的利益。上述两项理论均认为,上市公司的日常运营会产生代理成本,而公司治理制度的建立(例如,对管理层附加勤勉义务和忠实义务),则是为了降低该类代理成本,促进股东利益最大化,董责险作为公司治理机制的一环,其被得以适用的根本目的也是降低代理成本,最大化公司所有人的财富。另外,区别于其他的公司治理工具,保险理论为董责险提供了重要支持,该理论认为,责任保险在分散被保险人风险、保护第三方受害者的利益以及加强对被保险人的监督方面起到重要的作用。可以认为,董责险之所以受到市场青睐,就是因为其能在相当程度上解决代理成本和信息不对称的问题(有利于投资者),并帮助潜在责任人员分散风险(有利于董监高)。

尽管委托代理理论、信息不对称理论和保险理论似乎能够正当化董责险的存在,但该险种具体的作用如何仍待讨论。学者们对董责险的适用效果提出了三类假说。

首先是管理层激励假说。在公司中,为了持续地提高经营效率,获取更多的回报,公司通常会选择具有风险性的资本运作和经营策略。但是,若管理者决策失败而导致股东利益遭到损失,则管理者可能面临被股东诉讼索赔。因此,为了减少职业风险,管理者可能在工作中倾向于保守经营——这反而减损了股东的利益。为了鼓励管理者敢于进行大胆的经营,并减少管理者对于职业风险的担忧,董责险将管理者面临潜在的诉讼风险转移给保险公司。这种安排可以吸引更多优秀的管理人才参与到公司经营中,并进行有创新性的经营决策,缓解公司所有者和管理层的矛盾,提升公司的经营表现。与之相对,也有人提出了道德风险假说。具体而言,当职业风险被显著降低后,管理层可能完全放弃以往保守的经营方式,甚至违背忠实和勤勉义务,使得道德风险加剧,公司治理失效,公司和股东利益受损。

近年来,外部监督假说也愈发得到关注。首先,公司在购买董责险时,作为承保人的保险公司会对目标公司开展全面的风险评估,包括公司治理、三会运作、内部控制、经营绩效、潜在诉讼等方面,并以此作为是否承保、保费和责任限额等确定的依据。其次,在保险期间,若公司或其董监高遭遇诉讼,保险公司将成为间接的后果承担主体。因此,在公司及相关主体意图或已经出现违法违规行为时,保险公司可以利用理赔条件和保费对公司进行制约。换言之,当公司违规可能性加大时,其可能会在未来面临更高的保费甚至没有公司愿意承保的现象。最后,保险合同通常会约定保险责任限额和除外条款,这可以在一定程度上降低保险公司的潜在责任,防止公司及其管理者过分依赖董责险的风险分散作用,从而约束有关主体的侥幸心理和投机行为,起到有效的监督作用。因此,引入保险公司作为外部监督机制,能得到来自保险公司专业且有效的监督,从而提高企业治理水平,提升代理效率、降低代理成本。

综上所述,不难看出,管理层激励假说和道德风险假说是同一事物的两面,其基本关系为“公司经营存在代理成本,导致董监高保守经营——董责险分散董监高风险,鼓励其积极进取——董责险对风险的分散过度,可能导致董监高的机会主义”。再综合考虑外部监督假说,可以认为,董责险的购买可能产生三种效果:第一,董责险对公司有积极作用;第二,董责险对公司有消极作用;第三,董责险对公司的作用具有两面性,最终效果取决于各作用力的大小。纵观各国的主流研究文献,只要是讨论董责险如何影响上市公司及其相关人员的研究,其根本目的均是通过实证方式以验证上述三类假说是否真实。在下文,我们会结合国内前沿的学术成果,对上述假说在我国的讨论情况进行更详细的介绍。

我国关于董责险的立法和政策梳理

我国关于董责险的规定最初出现在中国证监会2001年8月16日公布的《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》(以下简称《意见》),《意见》的第7条第6项规定:“上市公司可以建立必要的独立董事责任保险制度,以降低独立董事正常履行职责可能引致的风险。”2002年1月7日,中国证监会和国家经贸委联合印发《关于发布〈上市公司治理准则〉的通知》,该准则第39条规定:“经股东大会批准,上市公司可以为董事购买责任保险。但董事因违反法律法规和公司章程规定而导致的责任除外。”通过与2001年《意见》的对比,可知被保险人的范围已经不再局限于独立董事。5月23日,中国人民银行公布《股份制商业银行公司治理指引》,该指引第81条规定:“商业银行在条件具备时,经股东大会批准,可以建立董事、监事和高级管理层成员的职业责任保险制度。”

2004年6月24日,(原)中国保监会发布《关于积极推进责任保险发展有关问题的通知》,将以上各部委对于董责险的规定进行了整理,并要求各保险公司“要认真研究和注意法律法规的变动情况,准确把握法律法规的内容和涵义,在对市场全面、充分调研的基础上,分析市场对责任保险产品的需求,开拓创新,提供市场需要的责任险产品,促进我国责任险的发展”。至此,各部门规章都仅仅出现了针对上市公司、商业银行的非强制性董责险规定,全部均为授权式许可。

2006年6月15日,国务院发布《关于保险业改革发展的若干意见》(“国十条”),首次在国务院层面对董责险作出政策要求。该意见将董责险作为责任保险的一种,并提倡通过“市场运作、政策引导、政府推动、立法强制”等方式大力发展。2014年8月10日,国务院发布《关于加快发展现代保险服务业的若干意见》,并指出,需要加快发展各类职业责任保险,充分发挥责任保险在事前风险预防、事中风险控制、事后理赔服务等方面的功能作用,用经济杠杆和多样化的责任保險产品化解民事责任纠纷。

2018年6月30日,中国银保监会发布《保险机构独立董事管理办法》,第42条规定“保险机构可以建立必要的独立董事责任保险制度,以降低独立董事正常履行职责可能引致的风险”,授权保险机构建立必要的独立董事责任保险制度。

综上所述,我国最早从2001年就开始对董责险进行探索,在历经了20余年的发展后,目前的董责险制度仅在部门规章层面上提出在上市公司、商业银行和保险公司等特殊公司类型的治理结构中引入董责险,且均为非强制性的授权性规定。2022年12月30日公布的《公司法(修订草案二次审议稿)》,在第192条首次规定了公司可以为董事投保责任保险,并细化规定董事会应当向股东会报告责任保险的投保金额、承保范围及保险费率等内容,但截至目前,在法律层面上,我国现行的《保险法》《公司法》和《证券法》等均未直接对董责险有关内容做出安排。

国内董责险实证研究概况

董責险的购买,究竟能对上市公司起到何种作用?这是任何提倡或反对董责险普及的首要问题,同时也是一个极具本土性的问题——域外的发现可供参考,但考虑到我国资本市场的诸多特殊性(国有企业的存在、股权集中、发展时间较短等),直接针对国内企业和环境的研究往往更具价值。我们在中国知网上以“董责险”为主题进行检索,筛选了55篇归属于北大核心、中文社会科学引文索引(CSSCI)和中国人文社会科学期刊综合评价指标体系(AMI)的实证类论文(时间跨度从2014年到2023年2月),并以此为基础展示目前我国董责险的研究图谱。

在经过梳理后,我们进一步将上述论文分为5类,分别是:对公司治理的影响(24篇)、对投资行为的影响(10篇)、对财务表现的影响(9篇)、对创新能力的影响(9篇)以及对社会责任的影响(3篇)。由此可见,在董责险对公司表现影响方面,公司治理以44%的占比占据绝对优势,投资行为、财务表现和创新能力则分别以18%、16%、16%占据第二、第三位。相比之下,企业社会责任受到的关注较少。

具体来说,五个方面的研究分布大体为:第一,关于对公司治理的影响。学者们重点关注董责险是否能够提升上市公司内控质量和公司价值、优化信息披露质量、增强董监高对企业的责任心、提升独立董事发表意见的勤勉度、降低企业违规风险等。第二,关于对投资行为的影响。论文聚焦于董责险能否改善投资不足或过度投资的问题。第三,关于对财务表现的影响。人们则关心董责险能否促进企业价值增长、降低债务成本、改善资本结构以及是否会增大商誉泡沫等议题。第四,考虑到董责险带来的潜在经理层机会主义,董责险会促进还是抑制创新得到了诸多关注。第五,关于对企业社会责任的影响,董责险能否改善环境治理和是否会降低员工权益则是对话的热点。

值得注意的是,每一类研究项下均出现了“董责险具有积极影响”和“董责险具有消极影响”的观点。其中,除了针对公司治理的争辩最为激烈外(持“积极影响”观点的文章有16篇,持“消极影响”观点的文章有10篇),在其余4类文献中,均只出现了1篇“消极影响”观点文章。由此可见,关于董责险对公司治理的影响,我国学术界远未达成一致。而对于其他4类文献,考虑到研究基数相对较低,亦难以轻易得出决定性的结论。董责险对于我国上市公司的影响究竟如何,依然需要更长时间的探索。

我国董责险的购买实践与数据统计

经我们统计显示,自2019年12月28日新《证券法》颁布以来至2022年12月31日,共有630家A股上市公司披露了753份有关购买董责险信息的公告(部分上市公司每年持续披露董责险相关信息公告,因此公告数量大于上市公司数量,以下按公告数量统计相关情况),由于统计期间之前已经购买董责险的公司可能不会每年进行披露,因此真正购买了董责险的企业数量应当大于本统计的数量。从板块分布来看,购买董责险的上市公司分布情况如下所示:

通过上表可以发现,在过去3年中,购买董责险数量最多的是来自深主板、沪主板和创业板的公司,分别占据了前3位。另外,据了解,市场上擅长承保董责险的外资保险公司总部多设在上海,预计上交所上市公司具有购买董责险更广阔的潜力。

在2019年底新《证券法》颁布之前,每年披露购买董责险的公告数量寥寥无几,而后呈现逐年增长趋势,2020年同比增长328%,2021年同比增长65%,2022年同比增长35%。由此可见,因为新《证券法》显著提高了证券违法违规成本和确立了中国特色的集团诉讼或特别代表人诉讼制度等措施,大幅提高了A股上市公司及其董监高等相关责任主体的诉讼风险,使得民事、行政、刑事立体化的责任追究体系的建设和完善,进而刺激了上市公司购买董责险的需求。

董责险保费是保险公司通过多维度指标,评估上市公司各种情况(如财务状况、经营状况、合规情况、国企还是民企、上市地、上市年限等)后给出的价格。经统计,自2019年12月28日至2022年12月31日,从A股上市公司已披露的保费情况来看,保费金额在50万元人民币(含)以上的最多,占比35.06%。其中,保费在100万元(含)以上的共42家,最高保费金额为225万元/年。通常来说,董责险的保额越高,保费也会越贵,但并非保额越高越理想。实践中,保险公司和上市公司都需要结合公司财务状况、预算情况、同行业上市公司、同体量上市公司等方面,选择适当的保额。在上述区间,从A股上市公司已披露的保额情况来看,保额金额多数分布在5000万至1亿元人民币,最高保额为7.5亿元/年。随着近两年证券民事诉讼的赔偿金飞速上涨以及新《证券法》和集体诉讼制度的出台,未来上市公司选择购买的保单限额也必然会逐步上升。

另外,从2019年底到2022年底,有40%的公司的董责险费率在0.5%到0.8%之间,占据绝对主流,而已披露的平均费率为0.68%。相比之下,国内董责险费率远远低于国外的情况,随着市场需求的增加及监管环境变化,董责险费率在未来或将引来普遍上涨。

政策建议

结合上文,我们对相关主体提出如下四点建议:

第一,在董责险费率相对较低的本阶段,上市公司可考虑购买董责险以分散风险、吸引人才。2022年实施的《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》正式取消了投资者提起虚假陈述民事诉讼的前置程序,从司法实践来看,我国的证券糾纷代表人诉讼愈发常态化;而根据2022年的数据,我国董责险平均费率为0.74%,远低于国外水平。

第二,在学术研究方面,鉴于我国对于董责险如何影响上市公司尚未达成相对统一的意见,我们建议学者可以不同的样本或方法对相关方面进行更深入、广泛的探索。特别是,通过异质性研究来探索企业性质以及外部因素是如何影响董责险对于上市公司的积极(或消极)作用的,这或将为未来我国董责险在各类企业的差异化适用提供更有价值的参考。

第三,与董责险赔付相关的争议解决机制仍需得到探索。虽然董责险似乎能为企业面临的诸多风险“兜底”,但在进行具体赔付时,由于企业质量不同、保险合同除外条款的设置、董监高各人过错可能存在差异等因素,保险公司最终是否愿意落实赔付仍是一个待决难题。考虑到相关方对于这类争议的保密性要求,其可以通过专业的证券仲裁或证券纠纷调解机制进行解决。

第四,建议强化对董责险的信息披露关注。目前,我国沪深交易所均未要求强制公告董责险的购买,也并未制定单独的公告编号。但是,《上市公司治理准则(2018年)》第24条规定“经股东大会批准,上市公司可以为董事购买责任保险。责任保险范围由合同约定,但董事因违反法律法规和公司章程规定而导致的责任除外”。因此,虽然现行规范并未对董责险作出披露要求,但由于上市公司股东大会的决议内容是强制披露事项,所以董责险的购买与否依然会被披露。尽管如此,这类披露通常仅会包括投保人、被保险人、赔偿限额、保费支出和保险期限等,并不会涉及具体的保单条款。同时,也有上市公司在续保时不会再发布有关公告,因此我国与董责险相关的披露信息依然有限。考虑到保费和除外条款可以作为评价上市公司治理优劣的重要方面,在全面注册制越发要求信息披露透明的背景下,未来我国或可要求上市公司强制披露董责险购买信息。

(曾斌为深交所博士后、天册(深圳)律师事务所高级顾问,方荣杰为天册(深圳)律师事务所律师助理,黄捷为天册(深圳)律师事务所咨询顾问。本文仅代表个人观点,与所在单位无关。本文编辑/秦婷)

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