企业ESG责任履行、融资约束与技术创新

摘 要：当前，推动经济社会发展全面绿色转型，普及深化ESG理念日益成为被关注的话题。本文基于2011—2021年A股上市公司樣本，探究企业ESG责任履行对技术创新的影响。研究发现，企业ESG责任履行能够促进其技术创新，经过一系列稳健性检验后，结论依然成立。机制研究表明，企业ESG责任履行能够通过缓解其融资约束，进而促进其技术创新。分组检验发现，在高管更加年轻的企业中，ESG责任履行对技术创新的促进作用更加显著。本文为企业履行ESG责任提供了决策依据，为企业高质量发展提供切实可行的建议。

关键词：ESG责任履行；技术创新；融资约束；高管年龄；全要素生产率

本文索引：李依桐.企业ESG责任履行、融资约束与技术创新[J].中国商论，2023（10）：-142.

中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：2096-0298（2023）05（b）--06

1 引言

早期，我国强调以经济建设为中心的理念，致使经济发展过程中忽视了环境保护工作，各地生态环境遭到不同程度的破坏。党的二十大报告指出，中国式现代化是人与自然和谐共生的现代化，要加快发展绿色转型，深入推进环境污染防治，提升生态系统的多样性、稳定性、持续性。企业作为污染主体，其ESG责任履行越来越受到社会各界的重视。

与此同时，创新作为我国新发展理念的重要组成部分，是引领发展的第一动力。技术创新不仅在推动国家和地区经济高质量发展中扮演着重要角色，还是提高企业核心竞争力的关键因素。“十四五”规划强调我国要完善技术创新市场导向机制，强化企业创新主体地位，促进各类创新要素向企业集聚，形成以企业为主体、市场为导向、产学研用深度融合的技术创新体系。当前，我国经济发展模式正处于由高速向高质量转变的关键阶段，如何促进企业技术创新是亟待解决的关键问题。

梳理现有文献发现，众多学者已经关注到企业ESG责任履行的影响。首先，企业ESG责任履行促进其披露更多的环境信息，提高了与利益相关者间的信息透明度。Darnall等（2022）[1]和An等（2023）[2]认为，较高的ESG评分不仅为投资者提供了企业当前风险的增量信息，还有助于降低投资者对企业未来发展风险的预期，从而减少信息不对称。其次，企业ESG责任履行通过降低与债权人、股权人之间的信息不对称，可以降低债务融资成本与股权融资成本。Raimo等（2021）[3]和Tang（2022）[4]发现， ESG信息披露透明度越高的公司，债务融资成本越低。最后，企业ESG责任履行通过缓解融资约束能够全面提高财务绩效与市场价值。Xie等（2019）[5]和Yu等（2018）[6]通过实证证明，更高的 ESG 透明度能够正向影响企业的托宾Q值。同时，Zheng等（2022）[7]和Tan、Zhu（2022）[8]等研究发现，ESG评级显著促进了企业绿色创新的数量和质量。但是，目前鲜有研究关注企业ESG责任履行对技术创新的影响。

鉴于此，本文基于2011—2021年沪深A股3422家上市公司的面板数据，通过构建双向固定效应模型，研究企业ESG责任对技术创新的影响，并通过一系列方法进行稳健性检验。同时，本文分析了融资约束在其中的机制作用及管理层年轻化在其中的异质性作用。进一步地，本文拓展性地分析了技术创新能否继续提高企业全要素生产率。

本文可能的贡献有以下三点：首先，进一步补充了企业ESG责任履行的研究成果。目前，现有研究主要关注企业ESG责任履行对信息披露、绿色创新、财务绩效等的影响，鲜有学者针对技术创新进行研究。其次，进一步阐述了企业ESG产生技术创新效应的潜在机制与边界条件，即融资约束与高管团队年轻化的作用。最后，基于研究结论提出了针对性的建议，有利于我国企业高质量发展。

2 研究假设

2.1 ESG责任履行与技术创新

随着我国经济由高速增长阶段进入高质量发展阶段，技术创新逐渐成为促进经济高质量发展的第一动力。同时，技术创新是决定企业发展方向、发展速度和发展规模的关键因素。如何推动企业进行技术创新，实现更加高效、公平、持续的发展成为当前学术研究密切关注的重要问题。作为企业在环境、社会、治理表现的综合框架， ESG是衡量企业可持续发展能力的重要指标，企业ESG责任履行的提升会增强企业创新能力与积极性（Pavelin、Porter 2008[9]）。

首先，从环境表现和企业创新的关系而言，企业承担环境责任有助于企业创新。一方面，基于外部压力及环境合法性视角，面对日益增加的社会环境偏好和压力及环境法规，企业为提高其规制合法性和社会公众认知合法性，会采取行动如技术创新、加强环境治理，以提高其环境表现。另一方面，较好的环境表现能够降低企业的融资约束（Sharfman and Fernando，2008[10]），使企业将更多资金投入技术创新中。

其次，就社会表现和企业创新的关系而言，企业有选择地实施环境信息公开（Lyon and Maxwell，2011[11] ），能够吸引那些关注企业ESG信息的利益相关者，有利于企业获取更多技术创新所需的资源，包括创新活动所需的人力、财力、知识等有形资源，与客户、供应商等的良好关系，有利于创新的制度环境及政府对创新的支持力度等无形资源。因此，利益相关者能够激发企业技术创新的动力，使企业持续性地进行创新活动。

最后，就治理表现和企业创新的关系而言，现有研究认为良好的公司治理表现有助于企业创新（Wu and Tu，2007[12]）。创新活动具有持续时间长、成本高、高不确定性和高风险性等特点，加之创新投入费用化，会直接影响高管的业绩评价和经济报酬（Lerner and Wulf，2007[13]）。良好的公司治理能够通过激励、约束机制缓解委托代理冲突，使管理层更加注重企业的长远发展和长期绩效，抑制管理层的非理性和创新短视行为，使其加大企业研发创新。基于此，本文提出以下假设：

假设1：企业ESG责任履行能够促进其技术创新。

2.2 ESG责任履行、融资约束与技术创新

根據信息不对称理论，银行等融资机构、市场投资者与企业之间普遍存在信息不对称，尤其是ESG相关的信息，很难通过年报定量规范地披露，其不透明程度更加严重。随着企业ESG责任履行的普及，企业会主动披露更多与ESG相关的信息，并提高信息披露的质量与可比性，进而缓解融资约束。

根据利益相关者理论，由于环境污染、社会责任缺失及公司治理不健全，企业可能损害员工、所在地区甚至整个社会的利益，导致利益相关者对企业的估值降低。ESG责任的履行可以帮助企业更好地满足来自员工、股东、供应商、债权人和自然环境的诉求，形成利益相关者保护机制，从而改善企业融资环境，缓解融资约束。

根据信号传递理论，企业ESG责任的履行、ESG信息的披露向外部传递了企业负责任投资的信号，有助于企业树立良好的形象，有利于企业获得各类投资者的信任，促使资本流向ESG表现好的企业，降低该类企业的融资约束。

同时，缓解融资约束能够为企业投资提供充足的资金，是促进企业技术创新的重要途径。基于此，本文提出以下假设：

假设2：企业ESG责任履行能够通过缓解其融资约束，进而促进其技术创新。

2.3 高管年龄的异质性作用

基于高层梯队理论，高管团队特征会直接影响团队决策，进而影响组织绩效与战略选择。高管年龄是其重要问题：一方面，从心理学角度来看，年轻的高管会更加偏好风险（Child，1974[14]）。另一方面，基于委托代理理论，年长的高管考虑到职业薪酬和稳定性会回避风险。因此，年轻高管由于职业生涯更长，为了保证更长期地享受较高的个人收益，会在财务决策中采取风险性策略，如进行更多的R&D投资（Chowdhury and Fink，2017[15]）。然而，年长高管虽然具有更加丰富的阅历和管理经验，但对风险的厌恶可能促使其做出相对保守的选择。基于此，本文提出以下假设：

假设3：在高管更加年轻的企业中，ESG责任履行对技术创新的促进作用更加显著。

3 研究设计

3.1 模型设计

3.1.1 基准回归模型

为验证假设1，本文构建了基准回归模型如下：

其中，Ln（Patent+1）为本文的被解释变量，表示企业的技术创新水平。ESG为本文的解释变量，表示企业的ESG责任履行。Controls表示本文一系列控制变量。同时，本文在模型中控制了双向固定效应，Year表示年份固定效应；Id表示个体固定效应。表示随机扰动项。为了进一步缓解内生性问题，本文对解释变量和全部控制变量进行了滞后一期处理。

3.1.2 中介效应模型

为验证假设2，本文参考温忠麟、叶宝娟（2014）[16]的研究成果，构建了中介效应模型如下：

其中，FC为本文的机制变量，表示企业的融资约束，该指标越小，说明融资约束越弱。其他设定与模型（1）均一致。

3.2 变量定义

3.2.1 解释变量

本文借鉴王波和杨茂佳（2022）[17]的做法，选择华证ESG测度企业ESG责任履行。华证ESG评级的更新时间更长，受评企业范围更广，指标体系更完善且被学者广泛使用。具体而言，本文依据华证ESG九档分级分别赋值1～9。

3.2.2 被解释变量

本文参考任胜钢等（2019）[18]的研究成果，专利数据能够衡量创新产出水平。因此，本文选择专利申请数据测度企业技术创新水平，并在稳健性检验过程中采用企业获得的专利总数替代测度。

3.2.3 机制变量

本文参考顾雷雷等（2020）[19]的做法，构建FC指数测度融资约束，模型如下：

其中，Size为企业规模，以取自然对数的资产总额表示。Leverage为资产负债率，即负债总额与资产总额的比值。Cash为企业现金股利支付，NWC为净营运资金，EBIT为息税前利润，三者均除以总资产进行标准化处理。

3.2.4 控制变量

本文参考前期与企业技术创新相关的研究成果，选择一系列控制变量Controls，变量的定义与测度如表1所示。

3.3 样本与数据

本文选择2011—2021年中国沪深A股的上市企业作为初始样本。进一步地，对初始样本做以下筛选工作：（1）剔除银行、金融行业的企业。（2）剔除当年为ST、ST*的样本。（3）剔除上市1年及以内的样本。（4）剔除资产负债率大于100%的样本。（5）剔除ESG评级数据大量缺失的样本。最终本文共计获取3442家样本公司，共计25809条观测值。

华证企业ESG评级数据来自Wind数据库，专利数据为作者在中国国家知识产权局（SIPO）收集获取，其他财务数据均来自CSMAR数据库。

4 实证检验

4.1 描述性统计

表2为主要变量的描述性统计结果。其中，企业技术创新（Ln（Patent+1））的均值为2.766，标准差为1.784，说明对专利申请取自然对数后变量的离散程度得到了有效控制。ESG评分最大值为8，最小值为1，标准差为1.101，表明不同样本企业在ESG表现上有一定差别，给本文研究问题提供了较好的研究场景。

4.2 基准回归

如表3所示，本文检验了企业ESG责任履行对技术创新的影响，列（1）为仅控制年度和行业固定效应的回归结果，列（2）为控制年度和行业固定效应及控制变量的回归结果。无论是列（1）还是列（2），ESG的系数均显著为正，说明企业ESG责任履行能够促进其技术创新，验证了本文的假设1。

4.3 机制检验

如表3所示，列（3）是以企业融资约束（FC）为被解释变量的回归，企业ESG责任履行（ESG）与融资约束（FC）在1%水平上显著负相关，说明企业履行ESG责任能够有效缓解企业融资约束。

列（4）在以企业技术创新（Ln（Patent+1））为被解释变量的回归模型中加入了中介变量融资约束（FC），结果显示融资约束（FC）的系数在1%水平上显著为负，说明企业融资约束的缓解能够降低企业债务融资成本。同时，企业ESG责任履行的系数值有所降低（见表3列（2）），说明融资约束起到了中介作用，验证了本文的假设2。

4.4 异质性分析

本文依据当年企业高管平均年龄的中位数进行分组，对企业ESG责任履行与企业技术创新进行分组回归。如表3列（5）、列（6）所示，在年轻高管组，企业ESG责任履行（ESG）的系数在1%水平上显著为正，而年长高管组的系数不显著，验证了本文的假设3。

5 进一步分析

5.1 稳健性检验

为了保证本文实证检验的稳健性，进行以下稳健性检验：（1）替換测度，本部分使用专利获得数测度技术创新。（2）替换模型，本部分使用面板的负二项回归模型对专利申请数原值回归检验。（3）缩减样本，本部分仅对制造业进行回归检验。（4）控制宏观因素，本部分在模型中加入GDP、第二产业GDP占比、环保财政支出占GDP比值、资源税占GDP比值作为控制变量。

稳健性检验结果如表4列（1）～（4）所示，回归结果依然显著为正，证明了本文研究结论的稳健性。

5.2 拓展性分析

本文进一步检验企业ESG责任履行在促进企业技术创新后，是否促进了全要素生产率的增长。为探究上述问题，构建模型如下：

其中，TFP表示企业的全要素生产率，本文参考Ackerberg等（2015） [20]的方法进行测度，其他设定与模型（1）均一致。

表5汇报了拓展性分析的结果。如列（1）所示，企业ESG责任履行的系数在0.01水平上显著为正，说明企业ESG责任履行每提高1单位，就可以提高0.018单位的全要素生产率。如列（2）所示，技术创新的系数显著为正，说明技术进步是促进全要素生产率提高的核心动力。同时，ESG的系数仍然显著为正，但是系数值有所下降，说明企业ESG责任履行能够通过促进技术创新来提高全要素生产率。

6 结语

本文采用2011—2021年A股上市公司数据，实证分析了企业ESG责任履行对技术创新的影响。实证检验发现，企业ESG责任履行能够促进其技术创新。机制检验发现，企业ESG责任履行可以通过缓解其融资约束来促进技术创新。同时，异质性检验发现，在高管更加年轻的企业中，ESG责任履行对技术创新的促进作用更加显著。

基于上述研究结论，本文提出以下几点建议：首先，政府应尽快建立和完善企业ESG披露标准和评价体系，鼓励更多企业加入ESG披露队伍，指导和加强上市公司ESG信息披露工作，扩大ESG信息披露范围、提高ESG披露质量。

其次，应注意到融资约束在企业ESG责任履行与技术创新间的中介作用，针对ESG信息披露全面、ESG表现良好的企业，政府可以给予适当的政策优惠，如提供补贴、增加贷款等，鼓励更多地企业积极践行ESG理念，巩固加强ESG责任履行与技术创新之间的桥梁，以促进企业进行技术创新。

最后，企业应重视自身ESG表现的提升和高管的管理，建立行之有效的ESG管理机制和及时适应市场变化的管理组织结构，并加强对高管决策行为的评价和监督。同时，政府、社会也应加大推行ESG相关价值理念和社会活动，开展环境社会治理相关课程，提高企业管理人员ESG责任履行与披露意识。

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